知名基金经理张翼飞近日宣布从安信基金离职，这一消息在业内引起了广泛关注。作为安信基金固收投资领域的领军人物，张翼飞的离职无疑将对 公司的业务产生深远影响。 7月17日，安信基金正式发布公告，确认张翼飞因个人职业规划的考虑，决定辞去基金经理一职。张翼飞在安信基金任职期间，共管理着9只基金产 品，管理规模超过280亿元。他的离职意味着这些基金将迎来新的管理团队。 数据显示，截至6月30日，安信基金的整体规模为940.18亿元，其中债券型基金规模达到393.64亿元，占比超过40%。张翼飞管理的多只基金，如安信 目标收益债券A等，规模庞大且业绩优异，为公司带来了大量资金。 据相关媒体报道，张翼飞选择离职主要是出于对个人职业生涯的重新规划。在公募基金行业多年，他在财富管理以及固收业务方面积累了丰富的经 验。未来，他计划进入私募领域，探索绝对收益策略等更多可能性。 张翼飞的离职对安信基金来说无疑是一个巨大的挑战。作为公司的核心基金经理，他不仅在固收领域有着卓越的业绩，更是公司规模增长的重要推 动力。安信基金的整体规模中，债券型基金占据核心地位，而张翼飞正是这些债券型基金的重要管理者。 自2014年开启公募基金经理生涯以 ...

核心观点 - 华夏基金吴凡管理的固收+产品在控制回撤的同时实现较好收益，其投资框架以自上而下择时为主，自下而上个券选择为辅，较少涉足高估值品种 [1][7][13] - 机构资金在2024年增持华夏希望债券41亿元，该产品最大回撤控制在-1%以内，实现6.43%的绝对回报 [1] - 固收+产品进入策略更多元的3.0时代，分为低波稳健、中波平衡和高波激进策略，更加匹配当前投资者需求 [18] 投资策略 - 自上而下择时能力是超额收益主要来源，包括仓位择时和风格择时，把握了2020年疫情回调加仓、2022年低仓位运行、2024年抄底转债等关键时点 [2][24] - 宏观敏感度高且不带行业偏见，从宏观研究做起，覆盖固收+领域各类资产，形成全面资产识别能力 [3][27] - 规避高估值资产，持仓以低估值转债和股票为主，在市场波动中较好控制回撤 [4][35] - 通过仓位偏离方式获得回撤约束条件下的额外收益，根据市场情况将权益仓位从5%到10%动态调整 [29] 产品表现 - 华夏希望债券2024年最大回撤不到1%，收益率6.34%，超额收益来自纯债和权益两端同时贡献 [47][48] - 2024年前三季度保持低权益仓位，7-8月开始抄底转债，四季度吃到市场涨幅 [47] - 2025年把握港股红利表现，组合向港股倾斜获得不错回报 [45] 市场展望 - 当前市场处在牛市中段，估值修复已完成，未来企业盈利走向将主导市场波动方向 [53][54] - 看好港股红利资产，因其提供更高股息率，国内看好家电、轻工、食品类消费品以及光伏、地产和金融 [55][56] - 规避高估值行业，倾向于配置低估值的公司 [35][56] 行业趋势 - 市场投资主体由散户主导转向机构化，业绩差异主要来自勤奋度和心态 [61] - ETF产品对主动管理形成挑战，择时变得更重要，个股阿尔法越来越难找 [62] - 低波固收+产品有趋势性空间，随着利率下行将成为理财、纯债投资者的替代选择 [62]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 25Q2固收+规模高增，行情加持下资金流入有望持续；银行转债快速退出使转债供需矛盾加剧，底仓转债替代偏好集中在规模较大的转债标的 [1] 根据相关目录分别进行总结 行情加持下，固收+基金份额保持增长 - 25Q2固收+基金份额增长，债市欠配与权益上行推动资金流入；转债市场表现亮眼，中证转债涨3.77%，优于沪深300与中证1000；25Q2固收+基金净申购566.41亿份，一级债基净申购525.48亿份，二级债基净申购77.74亿份，偏债混合型净赎回36.8亿份且较25Q1缩减，可转债基金净赎回21.64亿份，略高于25Q1但较24Q4压力不大 [4][6] - 25Q2转债基金含权资产仓位下降，股票仓位从8.55%降至7.14%，转债仓位从60.29%降至58.59%；固收+基金含权资产仓位也略有下降，权益市值上升但占比下降，转债持仓市值与占比均下降 [8] 公募险资边际减仓，券商增持转债 - 券商倾向在行情走牛时加仓，如25年2、3、5、6月；公募和险资在转债估值高企时主动减仓；当前转债市场突破新高，权益市场处于高位，部分资金止盈，需谨慎估值压降 [4][12] - 25年6月基金持仓面值2170.03亿元，占比33.11%；保险持仓面值536.95亿元，占比8.19%；券商自营持仓面值193.32亿元，占比2.95%；券商资管持仓面值88.44亿元，占比1.35% [13] - 转债ETF份额4、5月净流出，因弹性不及部分二级债基；6月下旬后，随着业绩和信用评级风险落地及市场上行，份额明显回升 [15] 公募基金持仓分析 - 25Q2公募基金减持银行转债，因南银、杭银、齐鲁转债强赎及浦发转债临近到期；金融板块其他转债如上海、重银、财通、华安等获增持，公用事业板块转债也有增持 [4][19] - 电子、计算机等弹性品种获增配，受益于科技、医药、消费板块行情；基础化工内需修复明确，地产基建产业链获政策扶持，基础化工、建筑材料等行业转债仓位上升 [21] - 除银行等金融底仓转债外，公募基金25Q2对欧通、闻泰、神马、恒邦等转债加仓金额多，分别属电力设备、电子、化工、有色板块；除银行等金融转债外，公募持仓家数较多且增持的标的包括神马、闻泰等 [26]

固收+基金规模与资金流向 - 25Q2固收+基金净申购566.41亿份，其中一级债基净申购525.48亿份，二级债基净申购77.74亿份，偏债混合型净赎回36.8亿份，净赎回量较25Q1进一步缩减 [1] - 可转债基金净赎回21.64亿份，略高于25Q1但较24Q4净赎回压力较小 [1] - 债市欠配叠加权益上行推动资金持续流入固收+基金，转债基金与固收+基金仍具支撑 [1] 机构持仓行为分化 - 券商自营与资管在行情走牛时明显加仓转债（如25年2月、3月、5月、6月），而公募和险资在转债估值高企时主动减仓 [1] - 券商更倾向于趋势性加仓，与公募、险资的防御性操作形成对比 [1] 公募基金转债配置调整 - 公募基金减持银行转债（如南银、杭银、齐鲁转债强赎，浦发转债临近到期），金融板块其他转债（上银、重银、财通、华安转债等）获增持以替代底仓 [2] - 公用事业板块转债也获一定增持 [2] - 公募边际加仓高景气度标的：欧通转债（电力设备）、闻泰转债（电子）、神马转债（化工）、恒邦转债（有色）、万凯转债（化工）等 [2] 转债供需与市场结构 - 银行转债快速退出加剧转债供需矛盾，资金向规模较大的转债标的集中 [1] - 公募持仓家数较多的增持标的包括神马、闻泰等非金融转债 [2]

债券承销 - 2025年上半年40家证券公司作为绿色债券主承销商承销71只债券合计金额594.44亿元 [2] - 68家证券公司作为科技创新债券主承销商承销380只债券合计金额3813.91亿元 [2] 公募基金 - 2025年二季度末券商资管系公募规模前三为东方红资产管理、华泰证券资管、中银证券均超千亿元 [3] - 券商资管三位权益类基金经理管理规模超百亿元包括东方红资产管理的李竞、周云及中泰资管的姜诚 [3] - 截至2025年6月底公募基金总规模达34.39万亿元创历史新高环比增长6500亿元增幅1.93% [6][7] 深圳金融数据 - 2025年6月末深圳市本外币存款余额14.16万亿元较年初增长近6000亿元贷款余额9.85万亿元较年初增长超3500亿元 [8] - 深圳民营经济贷款余额4.26万亿元较年初新增849.75亿元 [8] 黄金消费 - 2025年上半年中国黄金消费量505.205吨同比下降3.54%其中黄金首饰199.826吨同比下降26.00%金条及金币264.242吨同比增长23.69% [10] 新股融资 - 2025年上半年中国香港新股融资额居全球首位投资者情绪回暖推动股权融资市场大幅增长 [11] 基金份额 - 2025年"固收+"基金九成以上实现正收益最高业绩近30%部分产品二季度份额环比增长超63倍 [12] - 业内人士看好下半年科技成长、制造、医药、消费等领域债市投资机会 [12] 港股市场 - 2025年上半年恒生指数领跑全球主要指数公募大举增持医药生物、银行、传媒、计算机等领域腾讯控股、小米集团-W等成陆港通基金重仓股 [14] - 预计港股市场震荡向上关注创新药、人工智能、互联网等方向 [14] REITs - 亚洲最大REIT领展房地产投资信托基金行政总裁王国龙宣布退休 [15] 私募动态 - 淡水泉投资赵军看好下半年三类机会：优质中国资产价值重估、中国优势产业全球化、科技自主可控 [16][17] - 深圳证监局对君创基金、君创资管及朱峰采取出具警示函的行政监管措施 [18] 市场指数 - 7月25日上证基金指数跌0.01%收6993.38点深证ETF跌0.25%收1596.27点乐富指数跌0.24%收7967.82点 [5]

报告核心观点 - 对四季度纯债市场更谨慎，理财子配置资产消耗等因素或加大波动风险；转债部分配置银行、养殖等板块，看好全年固收 + 产品表现；2025 年二季度主动基金重仓股持仓结构有变化，可关注四条投资主线 [6][7][8][13][14] 基金经理简介及地方债观点 - 李宇璐有 10 年固收从业经验，现任宏利基金基金经理，管理宏利集利等产品 [6] - 地方债投资交易复杂，过去参与者使估值体系稳定，近两年新参与者加入提升其流动性，去年下半年久期品种表现优异 [6] 纯债与转债投资观点 纯债 - 相比三季度，对四季度更谨慎，理财子可参与计提资产消耗、策略同质化等或加大波动风险，理财产品赎回潮可能加剧市场波动 [7] 转债 - 配置银行和养殖板块标的，银行转债虽强赎事件增多但 PB 估值低仍有上涨空间，养殖板块下半年有望走出低谷 [7] - 剩余仓位部分配置环保及国企改革主题，部分国企促转股意愿强更稳定；部分配置泛升技领域，关注 AI、消费电子及新券品种 [7] 总体看法 - 看好全年固收 + 产品表现，转债契合市场风格，一级债基回撤小受青睐 [8] 2025 年二季度主动基金重仓股追踪 持仓结构总览 - A 股持股总市值收缩，日股持股总市值提升，偏股型基金重仓股减持，行业集中度环比下降，CR3 降 0.56% 至 38.37%，CR5 降 4.18% 至 51.18% [8] 头部重合股结构变化 - 主动偏股型基金头部重合股结构变化，重仓股持仓扩散，前 20 大重仓股中大市值龙头减少，细分产业龙头加仓，持股集中度下降 [12] - 前 5 大重仓股不变但持仓下降，AI 硬件与光模块产业链科技股上位，传统大盘白马和港股 AI 与互联网传媒龙头被减持，部分防御性资产持仓上升 [12] 行业龙头重仓股追踪 - 通信、非银金融等五大行业显著加仓，钢铁、煤炭等五大行业大幅减持 [12] - 通信行业因 AI 硬件需求成为焦点，光模块板块是加仓主力，通信设备盈利上行，硬件基础设施景气度有望延续至下半年 [13] - 非银金融板块龙头受关注，中国平安等持仓增长，资本市场热度上升或使券商板块业绩走暖，基金布局防御性资产 [13] 投资建议 - 关注 AI 扩散下的通信与硬件上游，业绩景气度有望延续至下半年 [13] - 关注非银金融板块，有望实现估值修复与业绩回暖共振 [14] - 关注港股新消费主线，宠物等细分赛道受益于单身经济与年轻人需求变化 [14] - 关注国防军工等安全主线，具备中期配置价值 [14]

业绩表现 - 2025Q2典型固收+基金跑赢纯债基金，转债基金收益率中位数为3.52%，一级债基、二级债基、偏债混合基金和中长期纯债基金分别为1.08%、1.24%、1.07%、0.96%[1][9] 规模仓位 - 2025Q2一、二级债基规模分别增加800、385亿元至8487、8077亿元，转债基金环比下降36亿元至948亿元，主动转债基金环比下降24亿元至441亿元[2][20] - 2025Q2一级债基转债仓位环比微降0.11个百分点至8.54%，二级债基和偏债混合基金分别环比回落1.59、0.81个百分点至10.63%、5.90%，主动转债基金环比提升0.64个百分点至85.34%[2][24] 仓位下调原因 - 被动降仓，管理人难寻合适标的，只能持现等待[3][26] - 一季度降仓投资者二季度难回补仓位，且处于边配置边兑现状态[3][26] - 转债估值高，低价配置策略逻辑削弱，银行退出约束底层配置策略容量[3][26] 个券配置 - 公募基金重点加仓金融个券及周期消费领域中低价权重标的，如增持上银转债17.06亿元等[4][35][37] - 银行等转债因退出被动减配，新能源等标的兑现行情，如杭银转债减持59.12亿元等[4][37][39] 投资策略 - 转债值得做多，正股不走弱时，估值波动是配置机会[4][54] - 延续哑铃配置思路，推荐大盘底仓、博弈内需政策预期品种和关注科技成长板块[4][54]

报告核心观点 - 类固收和固收+产品成低利率时代美国养老金第二支柱配置核心增量方向，长期多元化趋势通过另类投资强化；中国处于低利率时代，建议积极布局类固收产品、发展固收+、增加多元化配置 [2][82] 美国低利率环境 - 2009 年 1 月至 2015 年 12 月，联邦基金利率长期低于 0.3%，10 年期国债实际收益率长期在 1.5%以下；2020 年疫情后 2 年，联邦基金利率长期低于 0.2%，10 年期国债收益率跌破 2%；两次低利率时期均伴随重大经济冲击，长期因素压低自然利率致利率中枢下移 [5] 美国养老金基本结构 - 截至 2024 年，美国养老金体系总规模达 44.1 万亿美元，占全球近 60%，采用“三支柱”结构；第一支柱为社会保障，2025Q1 规模约 2.4 万亿美元；第二支柱规模最大，2025Q1 达 24.2 万亿美元，包括 DB 型和 DC 型；第三支柱为个人退休账户，2025Q1 规模 16.8 万亿美元 [9] - DB 型计划含政府和私营 DB 计划，2025Q1 规模分别约 8.9 万亿美元和 3.2 万亿美元；DC 型计划资产规模增长快，2025Q1 规模约 12.2 万亿美元，401(k)计划规模最大为 8.7 万亿美元 [12][18] DC 型计划低利率时期投资特点 整体投资特点 - 权益基金核心地位稳固，国内权益配置比例上行，海外权益基金配置增长；混合基金投资金额增加，占比提升；债券基金投资比例先升后降；货币基金配置占比降低 [21][22] - 低利率早期含债基金配置比例提高，债券基金占比最高至 16%，后缓降至 11%；混合基金占比从 17%升至 25 - 27% [23] - 不同时期配置比例有变化，2009 - 2015 年国内基金配置比例最低，海外权益和债券基金占比提高；2020 - 2021 年资金从海外权益转向国内权益 [26] - 四类共同基金净现金流波动，权益基金长期波动大，混合基金 2020 年后净流出，债权基金 2008 - 2012 年强劲，货币基金危机时短期流入 [28] 401(k)计划增配固收+资产 - 401(k)计划规模占比从 1994 年的 48.5%提至 2025 年 Q1 的 71.2%；配置共同基金资产规模增长，占比从 48%升至 61% [34] - 金融危机和疫情初期减持共同基金，后回升；2008 年危机时国内权益基金配置比例下降，债券和货币市场基金比例上升；2020 年疫情类似 [34][38] - 2009 - 2015 年增配低波动资产，2020 - 2021 年混合和债券基金配置变化不大 [41] DB 型计划低利率时期投资特点 纽约州共同退休基金 - 2024 年 Q1 管理规模 2681 亿美元；2005 - 2024 年 Q1 会员和成员数增长，资产配置向权益和另类资产倾斜 [44][45][48] - 2009 - 2015 年低利率时期，固定收益类资产规模增长 30.41%，年化增长率 4.5%；2020 - 2021 年增加含权资产配置 [50] - 股票占比主导但下降，固定收益资产配置占比与 10 年期国债收益率走势相反，PE、权益型房地产和其他资产占比上升 [53] 德州教师退休系统 - 截至 2024 年 8 月 31 日，管理资产约 2090 亿美元；权益类资产投资规模波动，PE 投资规模增长迅速 [66][69] - 政府债券投资规模 2017 年后维持 200 - 300 亿美元，稳定价值类配置规模占比提升；房地产和其他资产规模大幅增长 [70][71] - 2005 - 2024 财年年化收益率 7.2%，波动大；权益类资产波动最大，稳定价值类近年承压，政府债券收益与 10 年期国债收益率走势相反 [74] 低利率时期美国养老金投资启示 - 类固收和固收+产品成核心增量方向，经济冲击时减持权益资产，增配债券及固收+产品 [78] - 债券配置比例与 10 年期国债收益率负相关，低利率时因避险增持，利率回升后回归；长期维持含债类资产配置 [80] - 近 20 年增加多元化资产配置，降低对单一权益资产依赖，不同类型计划多元化路径有差异 [81]

核心观点 - 2025Q2固收+基金规模整体净申购，转债基金规模环比下降，持仓呈现多方面特征；海外国家有通缩应对经验，2025年我国通胀低位运行，预计下半年CPI或温和回升、PPI降幅收窄；大金重工等多家公司有业绩亮点和发展趋势，维持相应盈利预测和买入评级 [1][2][10][11][12] 宏观策略 - 2025Q2固收+基金规模整体净申购，一级和二级债基增幅明显，转债基金规模环比降，整体降低含权仓位比例、提高债券和现金类资产仓位，仅灵活配置型和转债基金提高部分仓位，各类型固收+基金跑输万得可转债等权指数，可转债和灵活配置型基金跑赢中证转债加权指数 [1][10] - 公募基金和固收+基金转债资产仓位整体下降，仅可转债基金环比增加，原因包括转债规模退出多、6月转债估值和小微盘指数达高位、市场无明显做多或做空理由 [1][10] - 固收+基金持仓集中度下降，超配基础化工等行业，低配金融券等板块，TMT变化不大，消费板块配置比例稳定 [1][10] - 固收+基金继续超配偏股券，增配平衡券、大市值个券、高等级个券，可转债型基金二季度净赎回但业绩突出，持仓以偏股型和平衡品种为主，增配有色等方向 [10] - 可转债基金持仓增配中低评级、临期个券，低配小市值转债，金融底仓券缩量，非银获大幅增配，非金融重仓券中猪肉等获加仓，光伏转债有减配 [10] - 增持靠前的个券分算力、医药、军工等六类 [10] 固收金工 - 通缩是货币供应量下降、物价下行且经济衰退现象，产能过剩或需求不足及名义货币供给或流通速度下降是主因，日本、美国有不同通缩应对举措 [2][11] - 2025年我国通胀低位运行，CPI同比略降、PPI同比走弱，CPI受食品和交通通信拖累，PPI生产资料低迷、生活资料跌幅稳定，政策刺激传导受阻 [2][4][11] - CPI结构上高权重板块价格下行形成核心压制，PPI结构上能源和原材料行业价格下跌拖累整体，部分中下游和高技术产业有抗跌性但难抵消上游影响，PPI向CPI传导有障碍 [4][11] - 建立通胀预测模型预计2025下半年CPI或温和回升、PPI降幅收窄 [4][11] 行业推荐个股及其他点评 大金重工 - 与欧洲头部业主签单桩供应扩容订单，总价4.3亿预计26年交付，Q2出海环比增长、单吨净利维持高位、汇兑收益贡献业绩，拟赴港上市、布局本土化基地、国内外基地协同助力降本，维持盈利预测和买入评级 [12] 厦钨新能 - 25年半年度业绩快报略超预期，上半年钴酸锂销量高增、单吨净利提升，25Q2三元盈利稳定、铁锂持续减亏，固态方面硫化锂竞争优势凸显，维持盈利预测和买入评级 [13][14] 美图公司 - 2025H1业绩超预期，核心业务经营杠杆显著，生活场景AI爆款功能频出有望提升付费率，生产力工具AI产品力提升、场景渗透有望加速，暂不上修盈利预测，维持买入评级 [14] 飞龙股份 - 2025年半年报业绩符合预期，25H1营收21.62亿元同比降8.7%、归母净利润2.10亿元同比增14.5%，传统业务盈利能力上升，新能源热管理和非车业务增长，泰国工厂投产，构建四大增长曲线矩阵，维持盈利预测和买入评级 [8][9][15]

产品推出背景 - 市场对低波动、高确定性理财产品的需求增加，南方基金推出南方益稳稳健增利债券基金(A类024937 C类024938)，定位于低波二级债基，权益仓位控制在5%-20% [1][2] - 产品契合《推动公募基金高质量发展行动方案》方向，聚焦投资者盈利体验，入选广发银行"广发严选"品牌 [1][2] 产品策略与特点 - 采用低波策略为核心，参考年金投资理念和CPPI策略，动态调整股债仓位，追求绝对收益目标 [2] - 债券部分精选中高评级信用债及货币市场工具，股票部分精选低估值高分红价值股和有核心竞争力成长股 [2] - 不设持有期，支持日常申赎，适合短、中、长期资金配置 [2] - 截至2025年6月6日，二级债基近6月及近1年涨幅分别为1 95%和4 31%，同期纯债基金为1 10%和2 61% [2] 管理团队与公司实力 - 由刘树坤(21年从业经验)和刘益成(17年从业经验)共同管理，分别擅长权益和固收投资 [3] - 南方基金拥有混合资产投研团队和养老金管理经验，覆盖年金、社保、专户等多类业务，建立完善信用风险管理体系 [3] 行业趋势 - 行业加大含权中低波动型产品创设力度，强调以投资者利益为核心 [1] - 广发银行通过"广发严选"品牌开启财富管理新服务模式 [1]