公司战略与运营 - 公司正全面推进战略变革 锚定核心战略优先级 聚力构建协同竞争优势[1] - 同步强化内部管理 持续提升运营效能[1] - 公司将集中核心资源投向高毛利 高成长性优质赛道[1] - 以产品结构升级驱动经营效益改善[1]

与索尼成立合资公司及近期业绩 - 2025年1月20日，TCL电子与索尼成立合资公司以承接索尼家庭娱乐业务，新公司由TCL持股51%、索尼持股49% [2] - 此举使TCL合并电视市场份额跃升至16.7%，超越三星的16.2%，并首次掌握高端影音产业链的全球主导权 [2] - 2024年上半年，TCL电视全球出货量达1346万台，同比增长7.6% [3] - 公司通过聚焦上游面板（华星光电）和整机制造的整合，实现了极高的成本控制与技术落地效率 [2] 公司发展历程与四次重大变革 - TCL公司1981年成立于广东惠州，已形成智能终端、半导体显示、新能源光伏与半导体材料三大核心产业，2021年销售收入达2523亿元 [8] - 公司经历了四次重大变革：1998年导入经营变革实现现代化企业转型；2002年开启国际化经营变革；2010年推动转型升级进入半导体显示产业；2017年开展新一轮变革以打破千亿魔咒并推动全球领先能力建设 [11][12][13] 进入半导体显示产业（华星项目）的战略决策 - 2010年，公司判断终端产品业务面临增长天花板，主要制约包括：进入门槛低、对手多；市场增量有限；缺乏核心技术积累；以及观察到韩国企业（如三星）依靠上游核心技术实现了超越 [19][20][22][23] - 在芯片和显示两个核心器件中，选择进入显示行业，原因包括：显示屏占终端产品结构和成本比例最大；相比芯片行业，显示行业对能力、资本和技术要求相对较低，成功性更大；公司自身可消化初期显示产能，降低风险；尽管当时行业产能过剩，但产业年需求增长约10%，公司有决心进行挤压式竞争 [24][25][26][27][29] 华星项目破局的关键与成功经验 - 项目面临资本和技术两大困难：固定资产投资过百亿是资本门槛；显示属于泛半导体技术，工艺要求高 [33] - 资本问题通过公司投入所有资源、深圳政府投资入股及其他投资解决 [33] - 技术突破通过抓住机遇，几乎整建制吸纳中国台湾奇美公司的管理及技术干部，并组建国际化团队实现 [34] - 华星t1工厂于2012年当年达产、当年盈利，部分得益于中国“家电下乡”政策带来的市场需求增长 [34] - 华星成功经验总结：新项目与原有终端产业协同，初期70%-80%产品内部消化；选择CEO时，经营能力重于专业能力；在竞争中坚持效率领先 [36][37][39] - 创始人李东生评估项目成功概率为70%，认为这是基于战略逻辑的“搏”，而非“赌” [41] 打破千亿魔咒的变革（2017年开始） - 2014年公司销售收入首次突破1000亿元，但随后在2015、2016年出现规模徘徊和利润下降，面临“千亿瓶颈” [44] - 业务结构过于复杂分散（“7+3+1”），资源无法集中 [46] - 变革第一阶段（2017-2019）：组织瘦身、资源聚焦，期间清掉了110家与主业无关的二级公司 [49][51] - 变革第二阶段（双子重组）：将集团拆分为终端业务和显示业务两个独立企业，以实现业务与资源重点匹配 [53] - 变革期间营收增长情况：2017年增长4.8%，2018年增长1.6%，2019年增长12.3%，变革效果存在滞后效应 [55] - 大变革需要借助外部专业力量（如贝恩、IBM等咨询机构） [54] 开辟第二增长曲线：收购天津中环 - 2019年，公司通过参与天津国企混改，收购了以新能源光伏材料（单晶硅硅片）为主业的天津中环集团，旨在开辟第二增长曲线 [57][58][59] - 选择该赛道是因为：新能源光伏成长空间大；该产业与公司已有的半导体显示产业在生产工艺、资产结构及经营管理逻辑（高科技、重资产、长周期）上高度相似，能力可延伸 [59] - 收购后，集团未向中环派驻管理干部，而是保留原有团队，并通过输出在半导体显示领域积累的经营管理能力及引入外部咨询（如贝恩）推动其战略变革 [61][63] - 收购成果显著：2021年，TCL中环销售额从2020年的170亿元增长至400多亿元，同比增长一倍多；利润从14亿元增长至44亿元，同比增长两倍多；集成电路硅片业务增长50% [65] - 未来计划：将业务延伸至太阳能发电板组件和电池领域，目标用5年时间成为该领域全球最具竞争力的企业之一，并在光伏硅材料方面做到全球规模最大 [66] 变革的核心理念与经验总结 - 企业在不同发展阶段需要不同的竞争力，必须通过持续变革创新来提高自身能力，以适应环境变化 [16] - 变革需要内部团队对紧迫性、方向和路径达成统一共识，是自上而下与自下而上结合的工作 [68] - 变革是复杂的系统工程，应借助外部资源和力量来把握关键环节 [68]

公司业绩与财务表现 - 公司第三季度净营收达到372亿欧元（约合432亿美元），同比增长13% [3] - 第三季度业绩表现超出分析师预期的365.8亿欧元 [4] - 业绩增长主要由北美和欧洲市场推动 [3] - 公司重申下半年财务指引，预计净营收、现金流和营业利润将持续改善 [2] 一次性成本与市场反应 - 公司警告下半年将产生一次性费用，这些费用将在最终确定后“大部分排除”在营业利润之外 [2] - 此警告导致公司在米兰上市的股价一度下跌6%，随后收窄至下跌约4.3% [3] - 公司股价年内累计下跌超过25% [3] 战略举措与未来展望 - 公司正采取果断行动调整资源、项目和计划，以支持长期盈利增长 [5] - 战略调整旨在为客户提供更多选择自由，并在第三季度实现连续改善和稳健的同比业绩 [4] - 公司宣布在美国投资130亿美元以支持未来发展 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 报告的核心观点 - 公司战略变革期更重份额，最终盈利水平受“多元变量”综合影响且互有抵消；国内国补支撑高增且Q1新品密集发布，Q2报表有望进一步体现贡献；海外越南产能可覆盖北美半数以上SKU并在持续快速爬坡，欧洲重整及新兴拓展下Q1加速、潜力可期；长期看，公司全球市场开拓仍有较大空间，关注公司变革option及25年股价调整后的超跌机遇 [7][8] 报告公司业绩情况 - 25Q1收入34.28亿元（同比+86.22%），归母净利润2.67亿元（同比-32.92%），扣非归母净利润2.42亿元（同比-29.28%）；24Q1/24Q2/24Q3/24Q4/25Q1净利率分别为21.7%/28.0%/13.6%/10.2%/7.8%，单季净利率延续下行 [7] 报告公司收入分析 - 25Q1内销预计收入增速同比+100%+，较24Q4略提速；扫地机洗地机价格均环比优化、量能延续释放，石头洗地机/扫地机份额环比分别+5/+0pct，洗地机市占率显著提升得益于公司产品思路转变 [7] - 25Q1外销预计收入增速同比+60%+，较24Q4有所提速；预计25Q1欧洲/亚太/北美地区分别同比+100%/+50%+/+50%+，较24Q4欧亚提速、北美延续高增；欧洲显著提速得益于线下经销商调整后修复加速+线上自营渠道延续翻倍 [7] 报告公司利润分析 - 毛利率：Q1为45.5%，同/环比分别-9.5/+0.6pct，外销等的价格带拓宽下毛利率延续24Q4同比趋势、但环比趋稳；3月中下旬推出的一系列新品毛利率高于降价老品、但收入后置未显著贡献Q1当季毛利率 [7] - 净利率：Q1为7.8%，同/环比分别-13.9/-2pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+8.6/-0.1/-2.8/-1.4pct，公司当前瞄准提份额下营销投入较大，尤其是洗地机/洗衣机等新品类仍处投入期拉低整体净利率，预计扫地机净利率仍＞10% [7] 报告公司盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司收入161.66/191.37/217.43亿元（前值150.60/173.43/193.15亿元），同比+35.3%/+18.4%/+13.6%，归母净利润19.33/23.47/27.38亿元（前值20.58/26.07/30.54亿元），同比-2.2%/+21.4%/+16.6%；对应PE 18/15/13X [8] 报告公司重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|11945|16166|19137|21743| |收入同比（%）|38.0%|35.3%|18.4%|13.6%| |归属母公司净利润（百万元）|1977|1933|2347|2738| |净利润同比（%）|-3.6%|-2.2%|21.4%|16.6%| |毛利率（%）|50.1%|49.7%|49.8%|49.9%| |ROE（%）|15.4%|13.2%|14.0%|14.3%| |每股收益（元）|10.77|10.47|12.71|14.82| |P/E|20.36|18.49|15.23|13.06| |P/B|3.15|2.45|2.14|1.86| |EV/EBITDA|20.28|14.01|11.02|8.70| [10]