核心论点与逻辑 - 报告核心问题是探讨稳住房价的关键变量，并借鉴海外经验[3][4] 租金回报率分析 - 流行观点认为租金回报率高于国债利率（如3% vs 2%）时房价会止跌，但海外实证不成立[8] - 美国2007-2012年房价下行期，租金回报率一度高于6%，远超低于2%的国债利率，但房价未企稳[8] - 日本1991-2004年房价下行期，东京租金回报率超5%，远超低于1%的国债利率，房价仍未止跌[8] - 房产类似信用债，高租金回报率（如10%）可能伴随本金（房价）下跌风险，不能仅看收益率[12] 房价预期与通胀的关键作用 - 房产收益包含租金回报和资本利得，房价上涨预期下租金回报率不重要（如美国07年前）[13][14] - 房价下跌预期下，租金回报率需远高于国债利率（信用利差走阔）以补偿本金损失风险[13][14] - 研究13个经济体发现，房价调整周期中估值（房价租金比）会回归历史低位[16] - 稳房价的关键是稳定房价预期，而房价预期很大程度上取决于宏观通胀预期[16] - 中国政策已注重提振预期和反内卷以提振通胀，这对稳房价和稳内需至关重要[17]

中国经济与房地产趋势 - 中国经济总量保持稳健增长，上半年GDP增速高于5.3%，超出市场预期，中长期增长潜力巨大 [1] - 短期经济结构分化现象存在，表现为供给偏强、需求偏弱，数量偏强、价格偏弱，内需仍需进一步提振 [1] - 房地产是内需端的重要拖累项，尽管其投资、销售占经济比重已不高，但在居民存量财富配置中份额仍很高，房价调整会对总需求构成压制 [1] 租金回报率与房价关系分析 - 租金回报率是年租金总额与房屋总价之比，其倒数为房价租金比，类似于股市的市盈率，用于衡量房屋估值 [2] - 流行逻辑认为租金回报率高于国债利率时房产更具性价比，但美国2007-2012年和日本1991-2004年的经验显示，即使租金回报率远高于无风险利率，房价也未企稳 [2] - 房产类似于“信用债”，其收益不仅看租金回报率（票息），还需考虑本金（房价）波动的风险，投资者需权衡潜在资本利得损失 [5] 房产收益构成与预期影响 - 购房收益来自两部分：租金回报和房价波动带来的资本利得 [6] - 当预期房价上涨时，租金回报率重要性下降，资本利得预期驱动资金流入，实现房价自我上涨 [6] - 当预期房价下跌时，租金回报率需足够高以补偿房价下跌损失、资金成本、折旧维护费及税费等，投资者才会认为有性价比 [6] 稳房价的关键因素 - 若房价无上涨预期，租金回报率会持续抬升（房价租金比被压缩），类似股市估值回归历史低位的过程 [7] - 研究发现，13个经济体的房地产危机中，房价调整周期内房屋估值均会回归历史低位（租金回报率升至历史高位） [7] - 稳房价的核心在于稳定房价预期，而房价预期很大程度上取决于宏观通胀预期，因资产价格是实体经济的“映射” [7] 政策方向与前景展望 - 自去年9月起，中国宏观政策注重提振预期，“反内卷”政策意在提振通胀，政策方向正确 [8] - 持续的政策发力将对稳住房价、稳住内需起到关键作用，若居民对未来收入和通胀预期提升，房价预期也将抬升 [8]

一线城市新房与二手房价格走势分化 - 8月一线城市新房销售价格环比下降0.1%，二手住宅销售价格环比下降1.0% [1] - 二线城市新房价格环比下降0.3%，二手房价格环比下降0.6%，降幅更为明显 [1] - 北京二手房价格连续5个月下跌，上海、广州连续下跌4个月，深圳连续下跌6个月，广州8月同比下跌6.2% [1] - 上海新房价格因核心区供应新地块已连续38个月环比上涨，但二手房整体价格同比下跌2.6% [1] 新房市场韧性及结构性变化 - 新房市场因供给结构调整更快，核心区房子好卖，开发商多开核心区项目，使一线城市市场更有韧性 [1] - 供给结构快速转变打破统计数据连续性，导致房价和成交量数据局部失真，表面新房价格下降不多甚至上涨 [6] - 一线城市新房市场经历小房企、民营房企产能出清及郊区市场结构性下滑，构成房价韧性重要因素 [6] - 8月一线城市新房价格降幅现收窄迹象，企稳信号与政策持续发力相关，如放宽外围限购、降低房贷利率 [9] 房企格局与资金状况 - 土地市场集中度提升，2025年1-8月TOP10房企新增货值占百强房企总量70% [5] - 2025年1-8月房地产开发企业到位资金64318亿元，同比下降8%，降幅比去年同期减缓12.2个百分点 [8] - 2025年前8个月房企房屋新开工面积39801万平方米，同比下降19.5%，为5年前同期28.4% [8] - 重点城市主流房企资金压力开始减弱，企业降价清库存压力整体得到缓解 [8] 土地市场与房企投资动态 - 北京2025年上半年成交宅地22宗，中建系斩获7宗，占比近三分之一 [6] - 新增供给向大房企集中导致区域性供给垄断，投资策略趋同使新房市场走向高端化 [6] - 2025年前8个月百强房企合计拿地金额达7235亿元，同比增长31%，投资强度为32.5%，较去年全年上升6.8个百分点 [8] - 房企积极补仓核心城市，土地市场回暖，新房销售规模筑底步入尾声 [8] 二手房市场特征与个人杠杆 - 二手房市场供给分散，买卖双方充分竞争，供需博弈决定长期走势，价格下拉惯性更大 [4][11] - 个人房源供给分散化加剧比价效应，容易产生踩踏，个人买家怕买贵倾向选择最低价成交 [12] - 2025年前8月人民币贷款增13.46万亿元，住户中长期贷款（房贷）增1.08万亿元，仅占新增贷款8.02% [12] - 2025年上半年国有六大行个人住房贷款合计减少1078.33亿元 [13] 市场潜在支撑与制约因素 - 高盛预测2026年需额外售出约2.1亿平方米房子才能使市场止跌回稳，可能需2000亿-6000亿购房补贴 [16] - 中国家庭在抵押贷款新增总额/净额方面有超过50万亿至20万亿人民币提升空间，足以支撑65万亿新房销售量 [16] - 一线城市55%户籍家庭拥有约1.5倍住房供给比，45%非户籍家庭仅有0.1倍住房供给比，制约市场回温 [16] - 北京等城市租金价格出现明显下滑，2025年8月每平米平均租金与每套平均租金环比均有所下跌 [14]