投资趋势转变 - 投资者因大额存单利率从超过4%下降至不到2%而转向房产投资寻求更高回报 [1] - 房产中介和开发商在年底力推小户型公寓，宣传租金回报率超过3%以加速去化和回笼资金 [1] - 深圳二手公寓成交总价中位数为138万元，比住宅低207万元，较低总价和较高租金使其成为投资热点 [1] 租金回报率分析 - 租金回报率是判定房产投资价值的关键指标，计算方式为租金收入同房屋成本的比值 [2] - 50个重点城市租金房价比均值为2.21%，较2023年初低点提高0.23个百分点，较去年同期提高0.09个百分点 [2] - 不同城市租金房价比差异显著，深圳、北京、上海低于2%，而哈尔滨、贵阳等在3%以上 [2] 房产投资考量 - 部分房源因房价下调导致租金回报率上涨，但租金下跌和回报率变化是持续过程 [2] - 市场需关注居民对高租金接受度下降、换租以及房源空置期等潜在问题 [2] - 核心区域或繁华商业区的公寓租金通常高于住宅，租金回报率更具吸引力 [1]

文章核心观点 - 房地产市场距离止跌回稳并不遥远，预计在明年一二季度有望企稳 [2] - 判断市场企稳的关键指标在于新房销量、二手房价和市场估值泡沫是否见底 [4] - 市场企稳将遵循一定顺序：新好房率先企稳，其次是老破小，然后是改善房，最后是老现房 [39][41] 房地产"止跌回稳"的距离 二手房成交占比与新房的"量稳" - 2022-2024年全国二手房成交占比年均增幅在8-10个百分点，2025年增幅预计收窄至4个百分点，成交结构企稳迹象初现 [5] - 18个样本城市今年前三季度二手房成交占比达57.2%，较去年同期增加5.8个百分点，9月占比达57.7%，较2021年10月低点增加33个百分点 [12] - 预计明年上半年18个样本城市二手房成交占比有望接近或超过日本稳态区间下沿（60%-63%），届时新房销量有望企稳，新建住宅销售面积同比增速有望回到零附近 [12] - 新房"改善化"态势明显，9月重点城市商品住宅供给中改善和高端需求合计占七成，新房产品力提升分流部分改善需求，可能使新房"量"的企稳更早到来 [14] 租金回报率与二手房"价"的企稳 - 合理的租金回报率应接近公积金贷款利率，大致在2.4%-2.8%的区间 [20] - 目前全国百城租金回报率为2.37%，较合理水平差10-20BP，按照当前房价调整速度，预计明年二季度左右租金回报率将初步达到合理区间 [22] - 国际比较显示，中国一线城市1.8%的净租金回报率并未显著低于国际水平，例如中国香港净租金回报率在1.8%-2.4%，美国纽约在1.8%-2.8% [23][24] - 租金稳定是租金回报率成为房价"锚"的前提，过去半年50城住宅租赁价格指数平均月跌幅为0.26%，租金跌幅收窄将加快市场企稳节奏 [27] 房价收入比与估值泡沫消化 - 经重新测算，一线城市房价收入比已回归相对合理区间，北京、上海、广州、深圳分别为12.3、9.6、8.1和14.6，新一线城市如杭州、成都等均在6.1以下 [28] - 过去几年房价泡沫被显著消化，多个城市二手房成交均价已回落至2014-2017年水平，而同期城镇居民可支配收入增长近70%，推动房价收入比向合理区间回归 [30] - 以上海为例，2025年9月房价收入比为13.7，较2018年9月的24.7和2016年9月的27.8显著下降，已低于纽约的15.8 [30] 房地产市场企稳的节奏 - 不同能级城市企稳节奏存在差异：一线城市核心区域房产仍具投资价值，其企稳对应的租金回报率预计在2.0%-2.2%；二三线城市企稳需具备高租金回报率（3%以上）和租金价格止跌的特征 [42] - 乌鲁木齐、贵阳、哈尔滨等城市已显现企稳迹象，9月二手房价环比跌幅（-0.2%至-0.4%）显著优于全国，1-9月哈尔滨和贵阳新房成交面积同比分别增长23.1%和5.0% [42] - 宏观经济因素如PPI同比转正、政策逆周期调控力度加大等，将是触发市场在明年二季度"超级窗口"实现止跌回稳的关键 [37]

"开发商催着买房，中介说房价低、利率低，正是好时机，可老百姓就是不买。"杭州老张一边看房，一边摇头，"前几年追高买房的人还套着，谁想当接 盘侠？"这话说出了很多人的想法。2025年楼市陷入观望僵局，开发商和中介急得团团转，但购房者就是不为所动。 第一个变局，是供需两端不再盲目加供应，转而盘活存量土地。过去很多城市不管有没有人买，都在拍地建新房，结果库存越来越多。现在国家明确说 了，去化周期超过36个月的城市，直接暂停供地；18到36个月之间的，也得先把旧地盘活才能加新的。2025年全国住宅用地计划供应量直接降了20%，二 线城市降了30%。广东已经发了近2000亿专项债收储存量土地，全国算下来有4600多宗闲置土地要被盘活。广州的"专项借款加房票安置"特别有意思，政 府收购存量房当安置房，既消化了库存，拆迁户也能选到合适的房子，比过去硬建安置房靠谱多了。深圳允许城市更新项目里的保障房转成商品房，既保 证了保障房数量，又不让开发商砸手里赔钱。 国家终于出手了！从住建部政策到各地密集出台新规，2025年楼市出现了两大变局，正在改变市场格局。 "限购松绑不是刺激买房吗？"一位房产中介小李说，"你看深圳的操作就懂了， ...

发现一个现象没？以前大家一开口就问 "这房子明年能涨多少"，现在更关心 "一个月能租多少钱，一年 能回本多少"。 北京的张强（化名）就是这样，今年秋天，他盯着五环内的小一居到处看，心里算的不是房价差价，而 是每月能到手的租金。 张强是个工程师，工作稳定，家里有套五环外的自住房。早几年，他也跟风在环京买过几套投资房，赚 了点小钱，可后来市场波动大，没赶上最佳卖点，最后把环京的房子都清了。 卖房子的钱，一部分提前还了自住房贷款，剩下的 200 来万，他想找个稳当的去处，别让钱躺在手里 "缩水"。 他琢磨过不少路子：股市里的门道太深，自己不懂，不敢随便进场；基金这几年起起落落，身边有人亏 了本金，他也犯怵。 银行的理财和定期存款倒是安全，可利息低得可怜，连日常买菜涨价都赶不上，怎么看都不划算。 直到今年 5 月，朋友拉他陪着去看房，才算找着了方向。 朋友看中的是双地铁口的一套小一居，房龄 20 年，挂牌价 130 多万，最后含税 120 万全款拿下。 那房子离地铁站不到 1 公里，周边超市、医院都全，租出去特别抢手 —— 月租能到 4000 块，装修好点 能涨到 4500，一年下来光租金就有 5 万。 看着朋友算这 ...

投资逻辑转变 - 投资者从依赖房价上涨赚取差价转向关注租金收益和现金流稳定性 [7] - 一线城市核心区域总价低、出租率高、租金收益稳定的住宅被视为具备投资价值的资产 [7] - 与银行存款或保本理财相比，此类投资被认为能提供持续收入并具备一定保值功能 [7] 目标资产特征 - 理想标的为五环内、近地铁、生活便利的小户型一居室，总价控制在120万元至130万元 [1][3] - 年化租金收益率达到约4%被视为有吸引力的投资回报 [4][5] - 70平方米以下小户型成交活跃，在部分片区成交占比超六成，而90平方米以上房源占比仅一成 [5] 市场参与者行为 - 个人投资者利用闲置资金进行全款购房以规避杠杆风险并追求稳定租金收入 [2][3] - 机构投资者开始关注住宅市场，但因商办市场冷清而处于前期摸底阶段，尚未大规模投资 [6] - 市场上“捡漏”机会稀缺且竞争激烈，优质低价房源可能次日即被其他买家抢购 [5] 投资回报测算 - 专业机构测算投资回报率需计入物业费、取暖费、维修费（年租金10%）、空置损失（年租金5%）及交易税费等成本 [8] - 经专业测算，案例房产的投资回报率约为3.9%，较个人粗略计算低0.3个百分点 [8] - 从现金流角度计算，持有房产10年的内部收益率约为3.9%，持有20年可提升至约4.5% [8]

摘要 本轮楼市调整的核心问题在于存量库存较高，尤其 35 个城市拿证未售 库存维持在 40 个月以上，表明供给压力依然存在。 居民购房意愿和能力是楼市企稳的关键，受收入预期、房价预期收益率、 房贷利率、理财收益等多种因素影响，目前整体意愿不足且购买力下降。 借鉴美国经验，楼市止跌回稳需满足经济复苏带动收入反弹、租金回报 率高于国债收益率、新增住宅库存大幅下降等条件。 香港楼市企稳得益于经济回升、房价大幅下跌减轻置业负担，以及租金 回报率高于国债收益率，增强了购房吸引力。 内地购房成本已显著降低，以千万元二手房为例，价格、首付和利率调 整后，总成本和月供均大幅减少，但吸引力尚未完全体现。 全国百城租金回报率已高于 10 年期国债收益率，但仍低于贷款利率， 未来需关注降息进展及收储政策，以优化供需结构。 预计 2025 年全年销售面积同比降幅收窄至 6%左右，成交量接近底部 后价格仍有调整空间，建议关注历史包袱轻、库存结构优化的房企。 供需框架下楼市趋势探讨 20251013 Q&A 去年（2024 年）9 月份发布的报告中，您认为楼市底部企稳的特征有哪些？ 去年（2024 年）9 月份发布的报告中，我们系统地梳 ...

核心论点与逻辑 - 报告核心问题是探讨稳住房价的关键变量，并借鉴海外经验[3][4] 租金回报率分析 - 流行观点认为租金回报率高于国债利率（如3% vs 2%）时房价会止跌，但海外实证不成立[8] - 美国2007-2012年房价下行期，租金回报率一度高于6%，远超低于2%的国债利率，但房价未企稳[8] - 日本1991-2004年房价下行期，东京租金回报率超5%，远超低于1%的国债利率，房价仍未止跌[8] - 房产类似信用债，高租金回报率（如10%）可能伴随本金（房价）下跌风险，不能仅看收益率[12] 房价预期与通胀的关键作用 - 房产收益包含租金回报和资本利得，房价上涨预期下租金回报率不重要（如美国07年前）[13][14] - 房价下跌预期下，租金回报率需远高于国债利率（信用利差走阔）以补偿本金损失风险[13][14] - 研究13个经济体发现，房价调整周期中估值（房价租金比）会回归历史低位[16] - 稳房价的关键是稳定房价预期，而房价预期很大程度上取决于宏观通胀预期[16] - 中国政策已注重提振预期和反内卷以提振通胀，这对稳房价和稳内需至关重要[17]

中国经济与房地产趋势 - 中国经济总量保持稳健增长，上半年GDP增速高于5.3%，超出市场预期，中长期增长潜力巨大 [1] - 短期经济结构分化现象存在，表现为供给偏强、需求偏弱，数量偏强、价格偏弱，内需仍需进一步提振 [1] - 房地产是内需端的重要拖累项，尽管其投资、销售占经济比重已不高，但在居民存量财富配置中份额仍很高，房价调整会对总需求构成压制 [1] 租金回报率与房价关系分析 - 租金回报率是年租金总额与房屋总价之比，其倒数为房价租金比，类似于股市的市盈率，用于衡量房屋估值 [2] - 流行逻辑认为租金回报率高于国债利率时房产更具性价比，但美国2007-2012年和日本1991-2004年的经验显示，即使租金回报率远高于无风险利率，房价也未企稳 [2] - 房产类似于“信用债”，其收益不仅看租金回报率（票息），还需考虑本金（房价）波动的风险，投资者需权衡潜在资本利得损失 [5] 房产收益构成与预期影响 - 购房收益来自两部分：租金回报和房价波动带来的资本利得 [6] - 当预期房价上涨时，租金回报率重要性下降，资本利得预期驱动资金流入，实现房价自我上涨 [6] - 当预期房价下跌时，租金回报率需足够高以补偿房价下跌损失、资金成本、折旧维护费及税费等，投资者才会认为有性价比 [6] 稳房价的关键因素 - 若房价无上涨预期，租金回报率会持续抬升（房价租金比被压缩），类似股市估值回归历史低位的过程 [7] - 研究发现，13个经济体的房地产危机中，房价调整周期内房屋估值均会回归历史低位（租金回报率升至历史高位） [7] - 稳房价的核心在于稳定房价预期，而房价预期很大程度上取决于宏观通胀预期，因资产价格是实体经济的“映射” [7] 政策方向与前景展望 - 自去年9月起，中国宏观政策注重提振预期，“反内卷”政策意在提振通胀，政策方向正确 [8] - 持续的政策发力将对稳住房价、稳住内需起到关键作用，若居民对未来收入和通胀预期提升，房价预期也将抬升 [8]

市场整体趋势 - 2025年上半年全国重点50城二手房挂牌量突破850万套，其中降价幅度超15%的“急售房源”占比达32%，较2024年翻倍 [1] - 2025年二季度中国GDP同比增长4.7%，居民人均可支配收入实际增长4.1%，增速较2024年放缓1.3个百分点 [8] - 全国二手房平均成交周期延长至120天，较2024年翻倍，市场面临流动性危机 [8] 断供与法拍市场 - 2025年9月某银行片区新增断供案例23起，较去年同期暴涨300% [1] - 断供房源中70%在挂出3个月后仍未成交 [1] - 银行收回的法拍房有60%是业主主动断供 [1] 高风险房产类别：老旧小区 - 2025年重点学区房价格较2021年峰值下跌28%，非学区“老破小”跌幅达42% [3] - 银行对房龄超20年房产评估价大幅下调，例如1995年前建成房产贷款成数从7成降至5成，利率上浮15% [3] - 老旧小区改造仅限于加装电梯和外立面翻新，不涉及户型优化，导致居住价值难以提升 [3] 高风险房产类别：远郊楼盘 - 天津武清、廊坊燕郊等“睡城”区域过去5年常住人口减少12%，而新房供应量却增长35% [5] - 距离市中心超25公里的房产，银行贷款审批通过率不足40% [5] - 某远郊盘价格从2020年2万/平米跌至2025年8000/平米，价格波动巨大 [5] 高风险房产类别：商住公寓 - 商住房交易税费高达房价的25%，例如300万房产需缴纳各类税费超100万 [7] - 商住房产权到期后续期费用标准未明，可能按“楼面地价”的30%收取，单栋楼补缴费用可能上亿 [7] - 银行对商住房贷款限制严格，首付比例需50%，利率上浮20%，贷款年限最长10年 [7][8] 政策与市场信心 - 2025年教育部推行“教师轮岗制”在12个城市试点，压缩学区房溢价空间 [3] - 2025年多地放宽限购、降低首付比例但效果有限，市场缺乏购房信心 [8] - 某“文旅小镇”项目2020年开盘去化率80%，但2025年二手挂牌量是成交量的5倍，概念炒作风险高 [9] 投资策略参考 - 建议买房者关注“租金回报率”，超过3%说明有现金流支撑，低于2%需谨慎 [9] - 当前是“买方市场”，急于出售可能遭遇砍价30%，建议接受合理低价并优先选择全款买家 [9] - 应避开“老破小”、“远郊盘”、“商住房”这三类高风险资产 [9]

北京市新房供应与市场表现 - 截至9月29日，北京市住建委本月核发25张预售许可证，涉及22个房地产项目，覆盖10个区域，合计提供房源近6000套 [1] - 新房成交在低基数与局部需求释放下环比有所增长，但同比仍处低位，二手房市场保持韧性，核心城市成交同比回升 [1] - 地方政策从"需求刺激"向"供给提质"转型，长期利于行业结构优化，但价格端仍承压，居民观望情绪尚未根本扭转 [1] 市场预期与投资逻辑 - 市场存在预期认为美联储重启降息或将引发万亿美元的资金回流中国，进而推动人民币大涨及楼市全面明显涨价 [1] - 对房地产投资人而言，租金回报率是真正的"锚"，房地产短期价格走势由情绪和资金流向决定，长期投资价值在于稳定的租金回报 [1] - 衡量房产投资价值的最重要指标是租金回报率 [1] 外资流向与商业地产 - 即使美联储降息引发外资回流，资本的逐利性将驱使外资优先考虑核心城市的高端商业地产或优质房企债券 [2] - 目前北上广深商业地产回报率高达5%，已超过美债收益，并观察到一些国际大机构开始调仓布局中国商业地产的迹象 [2] 宏观政策建议 - 建议宏观政策采取更强有力措施，以更宽松的货币政策与更积极的财经政策"从重、从快"为经济托底 [2] - 具体建议包括迅速降息到零以降低社会与居民的负债成本，以及向居民发放足够量的现金消费券以拉动消费 [2]