投资评级 - 报告对工商银行的投资评级为“增持”，并予以维持 [1] 核心观点 - 工商银行息差降幅收窄，资产质量保持稳定 [1] - 负债端缓冲效果明显，息差压力趋于平缓 [5] - 手续费及佣金收入有望进一步修复 [5] - 总体资产质量稳健，个贷风险预计可控 [5][6] - 公司客户基础良好、业务多元，分红稳定且股息率较高，对长线资金有吸引力 [8] 业绩表现与资产规模 - 2025年上半年实现营业收入4270.92亿元，同比增长1.57% [5] - 2025年上半年归属于母公司普通股股东净利润1681.03亿元，同比下降1.39% [5] - 2025年Q2末总资产达52.32万亿元，同比增长11.04% [5] - 2025年Q2末总贷款30.19万亿元，同比增长8.44% [5] - 2025年Q2单季度净息差为1.27%，环比下降6个基点，同比下降11个基点 [5] 资产与负债分析 - 政府融资驱动债券投资保持较快增长，对公信贷增长略弱于近年中枢但好于去年低基数 [5] - 个人信贷需求偏弱，反映住房、消费、经营贷需求存在粘性 [5] - 买入返售款项同比大幅增长46.5%，对Q2总资产带动明显 [5] - Q2存款增速明显回升，Q3以来银行业存款定期化缓解 [5] - 测算Q2生息率为2.72%，付息率为1.55% [5] 资产质量 - 2025年6月末不良贷款率为1.33%，环比持平，保持近年最低水平 [5] - 不良贷款拨备覆盖率为217.71%，环比上升2.01个百分点 [5] - 关注率下降，逾期率随行业小幅上升 [5] - 对公贷款中制造业、租赁和商业服务业、房地产业资产质量继续稳中向好 [5] - 测算上半年不良生成率（加回核销）为0.24%，不良贷款核销比例为13.44% [5] 盈利预测 - 预测2025-2027年营业收入分别为8292亿元、8344亿元、8873亿元 [7] - 预测2025-2027年归母净利润分别为3695亿元、3758亿元、3835亿元 [7] - 对应净利润同比增速分别为0.99%、1.71%与2.05% [7] - 预测2025-2027年净息差分别为1.29%、1.28%、1.29% [7] - 预测2025-2027年末每股净资产分别为10.97元、11.64元、12.34元 [7]

核心观点 - 招商银行信用卡收入显著下滑但市场份额提升 财富管理收入实现强劲增长 [1][2] 信用卡业务表现 - 信用卡交易量达2万亿元 同比下降8.3% [1] - 信用卡收入负增长16% 主要因户均消费和笔均消费金额下降 [1] - 信用卡市场份额逆势提升0.3个百分点 [1] - 信用卡客户数量保持增长态势 [1] 财富管理业务表现 - 财富管理收入三年首次增速转正 同比增长超11% [2] - 代销理财/信托/基金收入均实现较快增长 [2] 整体手续费收入结构 - 信用卡收入占比高 其下滑对整体手续费收入形成主要压力 [1] - 财富管理业务成为上半年手续费收入的重要亮点 [2]

信用卡业务表现 - 信用卡交易量同比下降8.3%至2万亿元 但市场份额提升0.3个百分点 [1] - 信用卡收入负增长16% 主要因户均消费及笔均消费金额下降 [1] - 信用卡客户数增加但消费市场增速未恢复导致收入承压 [1] 财富管理业务表现 - 财富管理收入三年首次增速转正 同比增长超11% [1] - 代销理财 代销信托 代销基金收入均实现较快增长 [1] 手续费及佣金收入结构 - 信用卡收入占比高导致对整体手续费收入影响较大 [1] - 财富管理业务成为上半年手续费及佣金收入主要亮点 [1]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][7] 报告的核心观点 - 邮储银行2025年一季度营收和归母净利润同比略降，资产规模增长，息差受重定价影响下降，手续费及佣金收入和投资收益表现较好，资产质量压力小幅上升，储蓄代理降费效果体现 [4] - 5月LPR与存款挂牌利率同步下降，息差压力将趋于平缓，年内业绩有望修复，基于多方面因素维持“增持”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 邮储银行公布2025年一季度报告，Q1营收893.63亿元（-0.07%，YoY），归母净利润252.46亿元（-2.62%，YoY），季末总资产17.69万亿元（+8.31%，YoY），不良贷款率0.91%（+1BP，QoQ），不良贷款拨备覆盖率266.13%（-20.02PCT，QoQ），Q1净息差1.71%，同比降21BPs；5月20日，1年期与5年期LPR各降10BPs，邮储银行下调存款挂牌利率 [4] 资产规模 - 对公信贷增长强劲，金融投资规模增速小幅放缓，贷款增速回升，对公一般贷款新增规模创新高，个人贷款表现较弱，金融投资规模增速回落，存款增速放缓 [4] 息差情况 - Q1息差受重定价影响大，单季息差1.71%，环比降10BPs，同比降21BPs，资产端生息率下降，负债端付息率降幅扩大；5月存贷同步降息后，息差压力趋于平缓 [4] 收入表现 - 手续费及佣金收入优于同行，Q1同比增长8.76%，投资收益+公允价值变动损益同比增长18.81% [4] 资产质量 - 受宏观环境影响，不良率与关注率小幅上升，个贷风险可控，对公领域部分行业不良率有降有升，整体贷款资产质量较稳定 [4] 费用与拨备 - 储蓄代理降费效果体现，Q1管理费用下降4.57%，为拨备计提腾挪空间，Q1资产减值损失同比增长53.27% [4] 战略投资与增持 - 公司将向财政部等定增募资1300亿元补充核心一级资本，定增完成后核心一级资本充足率将大幅提升，控股股东邮政集团增持股份增强市场信心 [7] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为3517、3748、4003亿元，归母净利润分别为870、906、945亿元，对应同比+0.59%、+4.18%与+4.30% [7] 估值情况 - 预计2025 - 2027年末普通股每股净资产为7.86、8.29与8.73元，对应5月19日收盘价PB为0.67、0.64、0.61倍 [7]