报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告聚焦PVC产业链配套及边际装置分析 指出2025年国内PVC产能增速创新高 行业呈现资源导向型布局 集中度提升 电石法中自备电石和电厂是竞争力核心 乙烯法原料供应分化 外购原料装置成边际装置 未来边际淘汰产能集中于落后、小规模、老旧装置 电石法、小规模及高龄装置是产能调整关键对象[4][11][41] 根据相关目录分别进行总结 PVC产业链配套分析 - 2025年国内PVC新增产能220万吨 产能增速8% 乙烯法占比升至31% 行业呈“西产东用、北产南用”格局 产能集中度高 前十大企业/集团产能占比43% 配套烧碱装置产能占93%[11][17][19] - 电石法中自备电石企业占73% 集中在西北和华东 外采型占27% 外购电石企业成本高 开工率和盈利对价格敏感 配备自备电厂产能占62% 西北成本最低 电力现货交易对自备电厂企业影响小[20][22][29] - 乙烯法原料来源多元化 31%产能原料自给 69%需外购 进口乙烯部分为集团内采购 国内炼厂采购型供应不稳定 成为边际装置 乙烯法符合政策 新建装置多采用该工艺[33][34] PVC边际装置分析 - 未来PVC边际淘汰产能集中在工艺落后、规模偏小、运行年限长的装置 以及外购电和电石的高成本企业 单套产能大于30万吨的乙烯法装置将成主流[40][41] - 乙烯法老旧装置中3.6%面临淘汰风险 苏州华苏和沧州聚隆因成本压力停车 沧州聚隆改造码头工程或为复产创造条件[50] - 电石法老旧装置中8.8%需关注淘汰概率 “小规模且外购电石”装置率先出清 剩余169万吨小于20万吨的老旧产能中72万吨为外购电石 开工率随利润调整[51]

行业供需动态 - 上周PVC行业产能利用率环比下降，主要因LG化学40万吨、河南联创40万吨装置检修，同时齐鲁石化36万吨装置重启 [1] - PVC下游管材开工率小幅回升，但型材开工率持续下降，整体下游开工率窄幅下降 [1] - 本周PVC社会库存样本为102.83万吨，环比减少1.27%，但同比仍大幅增加23.76% [2] 现货市场价格 - 11月17日杭州PVC市场现货价格弱势企稳，电石法五型价格在4470-4600元/吨，成交价格震荡走低 [1] 机构观点与价格展望 - 广州期货观点：新增产能如天津渤化40万吨、浙江嘉化30万吨装置量产带来供应压力，四季度下游需求改善有限，供需关系有所改善但高库存和弱需求制约价格上行，预计2601合约运行区间为4500-4900元/吨 [3] - 国投安信期货观点：印度取消BIS认证影响有限，需关注反倾销政策是否落地，成本端略有支撑，但内需不足且出口受印度反倾销税影响，预计PVC价格窄幅震荡运行 [4] - 从氯碱一体化效益角度考虑，随着烧碱价格走弱，PVC估值偏低，成本端有所提振 [3]

市场行情 - PVC期货在10月28日午盘后维持偏弱走势 [1] - 港口乙烯价格下跌，CFR东北亚报765美元/吨跌15美元/吨，CFR东南亚报755美元/吨跌15美元/吨 [1] - 广州期货预计2601合约运行区间为4650-4950 [3] 供需基本面 - 月底下游终端备货需求维持平淡，供应预期缓增，行业库存承压 [3] - 下游高温天气下开工率不高，需求改善有限，基本面预期仍偏弱 [3] - 近期开工下降检修增多但社会库存小幅累积 [3] 装置与供应 - 装置动态方面亿利恢复生产，信发、航锦、天业部分装置处于检修中 [1] - 随着天津渤化40万吨、浙江嘉化30万吨等新装置量产，新增产能供应压力仍存 [3] 成本与利润 - 国内乌海地区主流贸易价格报价在2500元/吨，电石市场成本支撑坚挺 [1] - 乙烯法成本趋弱，但氯碱一体化利润较好，成本支撑尚不明显 [1] - 随着烧碱大跌，从氯碱一体化效益角度考虑PVC估值偏低 [3]

行业投资评级 - 投资评级为看好，维持评级 [11] 核心观点 - 氯碱行业目前处于盈利底部，后续需求或供给端的刺激可能带来较大弹性 [5][8][10] - 烧碱盈利处于历史中值水平，PVC行业景气处于底部 [8][9] - 国家反内卷政策下，供给侧装置转型和能耗控制有望成为行业改善的抓手 [5][10] - 建议关注“烧碱+一体化低成本电石法PVC”企业和“烧碱+乙烯法PVC”企业 [5][10] 行业规模与结构 - 氯碱工业是最基本的化学工业之一，主要产品为烧碱和PVC [8] - 2024年烧碱行业产量4218万吨，均价3267元/吨；PVC行业产量2468万吨，均价5337元/吨，对应产值2695亿元 [8] - 氯碱产品下游应用广泛，涉及上千个品种，关联度大，具有较高的经济延伸价值 [8] 烧碱市场分析 - 烧碱分为液碱和固碱，电力成本占60%，属于高耗能行业 [8][24][27] - 烧碱应用分散，约30%用于氧化铝生产，2014-2024年表观消费量复合增速2.4% [8][29][31] - 2024年烧碱出口量307万吨，同比增长23.5%；2025年上半年出口203万吨，同比增长49.0% [34][37] - 2024年烧碱行业总产能4860万吨/年，增长3.3%；2025年上半年产能4980万吨/年 [8][40] - 预计2025H2/2026E新增产能226/468万吨/年，同比增长4.5%/9.4%，但实际投放可能有限 [8][40] - 截至2025年8月8日，烧碱价格和价差分位数处于10年来55.2%和57.6%的位置 [8] PVC市场分析 - PVC生产分为电石法（煤头）和乙烯法（油头），电石法占主导地位 [9][53] - 行业高度依赖房地产和基建，自2022年以来需求萎缩，但出口稳步增长 [9][56] - 2024年PVC出口量273万吨，同比增长12.6%，占产量11.0% [56][60] - 2024年PVC产能2939万吨/年，增速下滑；预计2025H2/2026E新增产能180/40万吨/年，增长6.0%/1.3% [9][61] - 截至2025年8月8日，电石法/乙烯法PVC价格分位数处于10年来5.2%/3.5%，价差分位数处于22.1%/21.8% [9] 行业回顾与展望 - 氯碱行业景气与GDP增长相关，供给侧约束时期价格弹性较大 [10][70] - 2023年后氯碱一体化企业盈利不佳，处于成本线附近波动 [10][72] - 政策推动低效产能改造升级，烧碱超过20年装置占比约43%，聚氯乙烯超过20年产能占比约13% [10][82] - 能耗指标趋严，老旧装置改造和无汞电石法PVC推广有望优化供给 [10][82] 公司成本差异 - 氯碱企业成本差异主要取决于区域和一体化程度，西北地区企业因低煤价和自备电厂具有成本优势 [10][83] - 华东地区企业可将液氯外售，减少PVC亏损，并转型乙烯法工艺 [10][83] - 氯碱相关上市公司包括君正集团、北元集团、湖北宜化等，市值和产能弹性各异 [84][86] 投资建议 - 关注氯碱行业底部改善的机会，重点推荐一体化低成本电石法PVC+烧碱企业和乙烯法PVC+烧碱企业 [5][10][95]