**行业与公司** * 行业为中国宏观经济与货币政策[1] * 核心分析对象为中国人民银行及其发布的《2025年第三季度货币政策执行报告》[1][4] **核心观点与论据：周期性政策与通胀** * 报告未释放新的短期货币政策信号 维持"稳健宽松"的基调 承诺保持社会融资和货币供应量增长与经济增长及物价预期目标匹配[5] * 经济增长有望实现"5%左右"的年度目标 因此在今年剩余两个月内预计不会下调政策利率或存款准备金率[4][5] * 对通胀前景转向谨慎乐观 认为价格水平出现"改善" 但中期需求面仍是关键[6] * 新的政策线索需关注年底的中央经济工作会议等重要会议[1][5] **货币政策传导与利率体系** * 央行重点转向提升货币政策传导效率 详细阐述了其利率体系的关注点[1][9] * 关注点包括政策利率与市场利率的利差 存款利率与贷款利率 债券收益率与贷款利率的差异 期限结构以及信用利差[9][10] * 银行净息差是政策利率下调的最主要约束 净息差处于1.42%的历史低位[11] * 贷款利率下调速度今年已放缓 9月企业贷款平均利率较6月下降8个基点至3.14% 而房贷利率持平于3.06%[11] * 预计2026年将有20个基点的政策利率下调 部分旨在支持房地产行业[4][11] **汇率政策表述变化** * 报告对汇率的措辞发生变化 本次提出"保持汇率弹性"和"强化预期引导" 而上一季度强调"增强外汇市场韧性"和"稳定市场预期"[14] * 但仍承诺保持人民币汇率在"合理均衡水平上的基本稳定" 政策展望部分的措辞变化不大[14] * 措辞变化可能是对近期中美峰会缓解贬值压力的适应性调整 不应过度解读 更应关注中央经济工作会议的表述和央行的中间价设定行动[15] **社会融资总量结构变化** * 央行讨论了社会融资总量指标的结构性转变 指出随着融资体系转向非贷款 银行贷款的概念可能过于狭窄[7] * 债务置换和贷款核销也影响了银行贷款数据 房地产下行拖累贷款增长 而其他行业信贷密集度不足以抵消此影响[7] * 央行认为社会融资规模和货币供应量是更好的衡量指标 同时随着金融体系发展 增速自然会放缓[7] **公开市场操作规范化** * 央行继续微调政策利率体系 14天期逆回购操作改为固定数量、利率招标 与MLF和现券买断操作保持一致 进一步巩固7天期逆回购利率作为政策利率的地位[8] * 明确了每月5日左右进行3个月期、15日左右进行6个月期现券买断操作 25日左右进行1年期MLF操作 增强了流动性操作的透明度[8]

文章核心观点 - 越南盾汇率形成机制的演进主动借鉴了人民币汇率制度，以增强汇率弹性和实现双向波动 [1] - 越南盾汇率对人民币存在显著的“半跟随”特征，并在2020年后实现有弹性的双向波动 [11][16][25] - 2025年越南盾走出独立贬值行情，未来汇率走势受美国关税政策和美联储立场影响，但预计将逐步企稳并保持对人民币汇率的基本稳定 [35][36][37][38] 越南盾汇率形成机制演进历程 - **2015年以前：盯住美元的固定汇率制度阶段**，呈现窄幅波动与间歇性大幅贬值交替的特征，亚洲金融危机期间累计贬值超26%，美国次贷危机期间3年累计贬值高达30% [2][3] - **2015—2024年：汇率形成机制完善阶段**，越南国家银行借鉴中国“8•11”汇改经验，引入越南盾中间价形成机制，并将市场成交汇率浮动范围从±1%逐步扩大至±3% [9][10] - **2020年后实现汇率双向波动**，越南盾改变了在人民币升值时保持稳定的做法，允许有弹性的波动，汇率与人民币相关性进一步增强 [16][20][25] 越南调整汇率形成机制的动因 - 越南与中国在社会制度、政治体制和发展模式上相似，主动借鉴中国稳定汇率促进经济发展的经验 [26][27] - 2014年越南制定官方汇率制度以强化稳定汇率的制度保障，并在2015年后进阶学习人民币汇率市场化形成机制 [27] - 越南参考但不照搬人民币汇率机制，其央行仍进行常态化外汇市场干预，且人民币在货币篮子中影响显著 [28][29] 2025年越南盾汇率走势及展望 - 2025年2月至8月末，越南盾对美元从25075贬值至26345，贬值幅度达5.06%，对人民币贬值约6.85%，走出独立于人民币的走势 [31][35] - 影响2025年汇率的主要因素包括美国对越南施加高达46%的进口税率威胁及20%的基础关税，以及美联储推迟降息的鹰派立场 [36] - 预计2025年末越南盾汇率将逐步收敛跌幅并企稳，兑美元核心波动区间为25800～26450，兑人民币核心波动区间为3650～3750 [38]