核心观点 - 报告评估当前债券市场是否已跌出安全边际 从利率体系内部和跨资产比价两个维度分析 认为债市比价已出现一定程度修复 多项指标回到年内高点或向中位回归 但由于市场情绪继续回落且技术形态偏空 短期调整或存惯性 买入机会需等待情绪充分释放[2][5][33] 利率体系内部安全边际评估 - 政策利率提供的安全边际接近年内高点但距去年均值还有10bp空间 10年国债与7天逆回购利差回升至38bp 接近年内3月高点39bp 较去年中位49bp低10bp 较本轮低点回升26bp 接近历次牛市回升幅度中位值29bp[2][8] - 期限利差保护程度在年内维度陡峭化显著 多数期限利差处于年内70%分位以上 但滚动一年维度处于50%分位 2021年以来长期维度仍偏平坦 多数期限利差低于30%分位[2][12][13] - 广义利率体系中枢显示债券利率下行幅度与其他利率基本匹配 2024年以来各类利率下行幅度中枢约70bp 其中国债利率下行幅度处于中位水平 1年国债下行71bp 10年国债下行77bp 与企业贷款平均利率下行53bp和个人房贷利率下行91bp相比总体均衡[3][14] 跨资产比价安全边际评估 - 债股比价正向3年均值回归 10年国债利率与股息率TTM利差较此前偏弱状态快速改善 与主要宽基指数差值缩小显示债券配置价值修复[4][21] - 利率与大宗商品价格位置基本匹配 10年国债利率处于2021年以来13%分位 大宗商品价格分位值多分布在0-20%之间 中位值5% 两者定价匹配度较高[4][23] - 与高粘性资产价格相比跌出安全边际 地产价格和耐用消费品价格处于2021年以来0%分位 利率13%分位形成一定安全垫[4][23] - 与贷款比价关系有所修复 5年国债实际收益率与贷款比价从年初极端低位回升至通道中枢附近[4][24][28] - 与租金收益率比价略有改善 30年国债利率与一线城市住宅租金收益率从倒挂20bp修复至正20bp左右[4][31] 债市交易表现 - 资金利率中枢明显上行 DR001运行中枢上行12bp至1.45% DR007上行7bp至1.52% 央行税期净投放资金13652亿 为今年1月中旬以来新高[35][36] - 各期限国债收益率继续上行 10年期上行4bp至1.78% 30年期上行3bp至2.1% 10-1年期限利差走阔至41bp[37][38] - 公募基金久期中位值下降0.07至2.89年 处于过去三年60%分位 久期分歧度指数上升0.01至0.51 处于45%分位[42][44] - 利率十大同步指标释放信号以利好为主 占比7/10 较上周变化包括美元指数和铜金比发出利好信号[45][46]