报告投资评级 - 报告未明确给出“买入”、“增持”等具体投资评级，但通过AHP模型对电科蓝天新股进行了量化评估 [4][9] - 剔除流动性溢价因素后，电科蓝天AHP得分为2.94分，位于科创体系总分48.6%分位，处于“上游偏下”水平 [4][9] - 考虑流动性溢价因素后，AHP得分为3.10分，位于总分51.3%分位，处于“上游偏上”水平 [4][9] - 假设以90%入围率计，中性预期下，网下A类配售对象的配售比例为0.0286%，B类为0.0212% [4][9] 报告核心观点 - 电科蓝天是我国宇航电源领域的领军者，业务覆盖宇航电源、特种电源、新能源应用及服务三大板块，构建了从核心材料到电源系统的全链条垂直整合能力 [4][10] - 公司在国内宇航电源市场占据主导地位，市场份额超过50%，累计配套超过700颗航天器，覆盖国家多项重大工程 [4][16] - 公司正积极卡位商业航天百亿级赛道，已成为国网星座、千帆星座等巨型星座的主力供应商，2024年配套了我国47.8%的商业卫星，相关业务近三年复合增长率达215% [4][16] - 随着国网、千帆等低轨卫星星座进入快速建设期，预计2030年、2035年宇航电源系统市场规模将分别达到246亿元、378亿元，公司将显著受益 [4][17] - 公司计划通过首次公开发行股票募资，用于“宇航电源系统产业化（一期）建设项目”，以提升批产能力，抓住行业发展机遇 [4][19][45] 新股基本面亮点及特色 特种电源系统解决方案供应商，向上布局关键材料 - 公司是国内领先的电能源产品及系统供应商，拥有发电、储能、控制和系统集成全套解决方案，应用领域覆盖深海至深空 [4][10] - 2025年上半年，宇航电源业务收入占比已达74% [4][10] - 公司拥有11项核心技术，包括高效砷化镓空间太阳电池阵技术等，多项达到国际领先或先进水平 [15] - 截至2025年6月30日，公司已获授权专利367项，其中发明专利141项，并累计获得国家科学技术进步奖9次、国防科学技术奖14次 [15] - 公司实现了从砷化镓外延片等关键材料到电源系统产品的全链条自主研制与生产 [15] 稳居宇航电源主导地位，卡位商业航天百亿赛道 - 公司宇航电源产品国内市场覆盖率超过50%，已为神舟、天宫、北斗、嫦娥、天问等国家重大工程在内的700余颗航天器提供电源产品 [4][16] - 在商业航天领域，公司2022-2024年宇航电源单机及系统收入复合增长率为214.85% [16] - 2024年，我国成功入轨201颗商业卫星，公司配套了其中96颗，市场覆盖率约为47.8% [16] - 在国网星座已发布卫星研制计划中，公司参与研制比例达82%；在千帆星座方面，公司已实现宇航电源系统独家配套 [16] - 在临近空间飞行器电源系统领域，公司占据国内主导地位，其产品支撑我国大型太阳能无人机首次实现临近空间连续跨昼夜飞行 [17] 特种电源重要供应商，聚焦军品+AGV两大赛道 - 特种电源业务主要产品为特种锂离子电池组和燃料电池，应用于国防军工和特种工业领域 [4][20] - 在国防军工领域，公司承担了100余项重点工程配套的锂离子蓄电池组科研项目，产品型号达300余种，是特种装备电源领域的龙头企业 [4][20] - 在特种工业领域，公司是国内工业移动机器人（AGV）锂离子电池组的重要供应商之一，与海康机器人、北京极智嘉等龙头企业深度合作 [4][20] - 公司正积极拓展人形机器人领域，已与电科机器人、云深处等企业合作 [4][21] - 在新能源应用及服务领域，公司拓展储能、消费类锂电池等民品市场，2025年以来中标项目包括浙江瓦司特钠486.2Wh储能系统项目、河北明阳瑞源6.68MWh储能系统项目等 [4][21] 可比公司财务指标比较 业绩规模处可比中游偏下水平，25年增速有限 - 选取天奥电子、新雷能、航天电子、航天电器、鹏辉能源、亿纬锂能、海博思创作为同行业可比公司 [25] - 2022-2024年，公司营业收入从25.21亿元增长至31.27亿元，归母净利润从2.08亿元增长至3.37亿元，复合增速分别为11.37%、27.48%，高于可比公司均值 [4][28] - 公司预计2025年营业收入为31.38亿元至34.35亿元，同比增长0.35%至9.85%；预计归母净利润为3.265亿元至3.602亿元，同比变动-3.18%至6.81% [4][28] - 截至2026年1月21日，可比公司市盈率（TTM）均值为195.50倍，中位值为145.31倍，所属行业近一个月静态市盈率为43.60倍 [4][25] 毛利率提升，净利率波动较大 - 2022-2025年上半年，公司综合毛利率分别为24.74%、21.17%、26.08%、24.74%，整体维持在20%以上 [32] - 2023年毛利率较低主要因低毛利的新能源应用及服务业务收入占比提升 [32] - 同期，公司净利率分别为8.48%、5.40%、10.80%、5.34%，波动较大，主要受国家航天工程项目周期及商业航天业务规模效应尚未完全体现影响 [32] 研发费用率超6%，25H1明显提升 - 2022-2025年上半年，公司研发费用率分别为6.46%、6.52%、6.40%、7.44%，整体低于可比公司均值，主要受可比公司新雷能异常值影响 [35] - 剔除新雷能后，可比公司研发费用率均值与公司水平较为接近 [35] - 2025年上半年研发费用率提升至7.44%，主要因上半年研发项目增多且收入确认集中在下半年 [35] 资产负债率优化，存货因交付周期影响25H1增加 - 2022-2025年上半年，公司资产负债率分别为49.5%、52.54%、51.35%、47.82%，2025年上半年已降至50%以下，显示财务结构优化 [38] - 同期，公司存货占总资产比例分别为17.73%、19.15%、21.71%、29.52%，呈上升趋势，2025年上半年大幅增加主要因产品集中在下半年交付，公司提前备货 [40] 募投项目及发展愿景 - 公司本次计划公开发行不超过1.737亿股新股，募集资金净额拟全部用于“宇航电源系统产业化（一期）建设项目”，总投资额为19.95亿元 [45][46] - 该项目建设期为3年，旨在解决公司批产自动化设备配套不足、生产场地有限等问题，提升宇航电源业务的批产能力 [45][46]

投资评级 - 艾芬达AHP得分剔除流动性溢价因素后为1.57分，位于非科创体系AHP模型总分的21.1%分位，处于下游偏上水平；考虑流动性溢价因素后为1.88分，位于35.5%分位，处于中游偏下水平 [2][7] - 中性预期情形下，网下A类配售对象配售比例为0.0247%，B类为0.0220% [2][7] 核心观点 - 公司是业内领先的卫浴毛巾架ODM商，以外销为主，22-24年外销收入占比均超90% [2][8] - 规模优势显著，拥有多条全自动生产线，卫浴毛巾架年产能超200万套，是欧洲暖通市场主要供应商之一 [2][8] - 客户包括翠丰、塔维博金、欧倍德等欧洲知名企业，并成功开发Costco、Home Depot、沃尔玛等北美客户 [2][8][9] - 24年卫浴毛巾架产能利用率达103.05%，暖通零配件达90.58% [2][11] - 募投项目将新增100万套毛巾架和300万套温控阀产能，突破产能瓶颈 [2][11][29] 业务布局与市场拓展 - 全球化布局ODM业务，21年下半年重点拓展北美、东欧销售渠道，与安达屋、LIDL、FETIM等欧洲客户合作推进中 [2][8][9] - 国内卫浴毛巾架市场处于推广培育期，公司通过天猫、京东、阿里巴巴线上销售，并与房地产企业、松下、科勒等合作覆盖精装房市场 [2][15][16] - 形成"线上引流+线下体验"模式，积极布局国内线下门店 [2][16] 产品创新与技术优势 - 研发适用于南北方的电加热毛巾架、锅炉加热卫浴毛巾架产品 [2][15] - 推出APP远程控制的智能电热毛巾架 [2][15] - 开发石墨烯卫浴烘干架产品，热转换率高、耗电量低 [2][15] 财务表现 - 22-24年营收分别为7.62亿元、8.30亿元、10.50亿元，CAGR为17.36% [2][19] - 22-24年归母净利润分别为0.93亿元、1.64亿元、1.18亿元，CAGR为12.55% [2][19] - 22-24年毛利率分别为25.67%、25.62%、27.34%，24年提升至与可比公司相当 [2][19][21] - 22-24年研发支出占营收比重分别为3.31%、3.53%、3.18%，略低于可比公司均值 [2][21][24] - 22-24年经营性现金流净额分别为0.94亿元、1.19亿元、1.14亿元 [2][25] - 22-24年资产负债率分别为58.32%、45.08%、44.58%，23年下降明显因厂房搬迁及偿还长期借款 [2][25] 行业对比 - 可比公司包括苏泊尔、爱仕达、哈尔斯等9家A股上市公司 [2][19] - 截至25年8月22日，可比公司PE（TTM）均值为23.11倍，行业C33金属制品业近一个月静态市盈率为31.09倍 [2][19] 募投项目 - 年产130万套毛巾架自动化生产线技改升级项目：总投资26,142.02万元，建设期18个月，静态投资回收期6.52年，内部收益率17.82% [29] - 年产100万套毛巾架自动化生产线建设项目：总投资35,325.98万元，建设期18个月，静态投资回收期6.75年，内部收益率16.26% [29] - 补充流动资金5,000万元 [29]

报告公司投资评级 报告未提及公司投资评级相关内容 报告的核心观点 - 海阳科技 AHP 得分处于中游偏下水平，网下 A、B 两类配售对象在中性预期情形下有相应配售比例 [5][10] - 公司打造尼龙 6 完整产业链，细分领域产量排名靠前，下游轮胎行业需求稳定，且加快布局改性塑料领域 [5] - 2022 - 2024 年公司营收复合增速较高，但归母净利、毛利率、研发支出占比处于中游偏下水平 [5] - 公司募投项目用于改性高分子新材料和涤纶帘子布项目，符合行业发展趋势，可增强竞争力 [30] 根据相关目录分别进行总结 AHP 分值及预期配售比例 - 海阳科技 2025 年 5 月 23 日招股将在主板上市，剔除、考虑流动性溢价因素后 AHP 得分 1.87 分、2.07 分，分别位于非科创体系 AHP 模型总分 25.2%分位、37.4%分位，均处中游偏下水平 [5][10] - 假设 90%入围率，中性预期下网下 A、B 两类配售对象配售比例分别为 0.0132%、0.0090% [5][10] 新股基本面亮点及特色 打造尼龙 6 完整产业链，细分领域产量排名靠前 - 公司形成集切片、丝线、帘子布的尼龙 6 系列产品体系，2022 - 2024 年尼龙 6 系列产品收入占比超 86% [11] - 2020 年布局涤纶和尼龙 66 帘子布市场，产品线完善，拥有尼龙 6 完整产业链 [12] - 尼龙 6 切片外销量占比 76%以上，进入多家知名化工企业供应商名录，自产切片加工有成本和品质优势 [12] - 公司是高新技术和专精特新企业，各环节有自主核心技术，部分达国际先进水平，截至 2025 年 5 月 23 日有发明专利 35 项 [12] - 2024 年尼龙 6 切片国内市占率 5.49%，2023 年尼龙帘子布市占率 15.71%位居行业前三，涤纶帘子布市占率 6.14% [13][14] 下游轮胎行业需求稳定，公司加快布局改性塑料领域 - 新能源汽车发展带动涤纶帘子布需求，募投项目扩产涤纶帘子布，产品已与多家知名轮胎企业合作供货，部分处于试样或小批量阶段 [17] - 2018 年成立子公司进入改性高分子材料行业，已建 1.5 万吨产能，产品应用多领域，与部分企业建立合作，正洽谈多家客户 [18][21] - 募投“年产 10 万吨改性高分子新材料项目（一期）”，建成后产业链布局更完备，产品结构更丰富 [21] 可比公司财务指标比较 营收复合增速较高，24 年规模高于可比均值 - 选取 6 家 A 股上市公司为可比公司，截至 2025 年 5 月 25 日收盘，可比公司平均市盈率（TTM）29.98 倍，中位值 11.87 倍，区间 8.85 - 105.23 倍，海阳科技所属行业近一个月静态市盈率 23.55 倍 [23] - 2022 - 2024 年公司营收分别为 40.67 亿元、41.13 亿元、55.42 亿元，2024 年高于可比均值，归母净利分别为 1.54 亿元、1.25 亿元、1.66 亿元，低于可比平均 [23] - 2022 - 2024 年公司营收、归母净利复合增速分别为 16.74%、3.77%，营收复合增速高于可比公司 [23] 毛利率及研发费用占比相对较低 - 2022 - 2024 年公司综合毛利率分别为 10.37%、8.13%、7.44%，低于可比平均，处中游偏下水平，因涤纶业务结构差异 [28] - 2022 - 2024 年公司研发支出占营收比重分别为 1.98%、1.81%、2.01%，低于可比平均 [28] 募投项目及发展愿景 - 公司计划公开发行不超 4,531.29 万股新股，募资用于“年产 10 万吨改性高分子新材料项目（一期）”和“年产 4.5 万吨高模低缩涤纶帘子布智能化技改项目” [30] - “年产 10 万吨改性高分子新材料项目（一期）”拓展下游应用领域，符合行业趋势；“年产 4.5 万吨高模低缩涤纶帘子布智能化技改项目”强化轮胎骨架材料领域竞争力 [30]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 中策橡胶是我国销售规模最大的轮胎制造企业之一，2025年5月15日招股将在主板上市 ；剔除、考虑流动性溢价因素后AHP得分分别为1.86分、1.38分，处于中游偏下、下游偏下水平 ；22 - 24年业绩规模大但复合增速低，毛利率中游偏上 ；募投项目达产后将新增产能，提升市场地位 [4][9] 根据相关目录分别进行总结 AHP分值及预期配售比例 - 中策橡胶2025年5月15日招股将在主板上市，剔除、考虑流动性溢价因素后AHP得分1.86分、1.38分，分别位于非科创体系AHP模型总分25.0%分位、30.5%分位，处于中游偏下、下游偏下水平 [4][9] - 假设以90%入围率计，中性预期情形下，网下A、B两类配售对象的配售比例分别是0.0175%、0.0119% [4][9] 新股基本面亮点及特色 我国销售规模最大的轮胎制造企业之一 - 中策橡胶从事全钢胎、半钢胎等轮胎产品研发、生产和销售，2022 - 2024年全钢胎、半钢胎是主要收入来源，2024年全钢胎单价808.94元 [10] - 全钢胎应用于载重货车等，攻克技术难题，产品性能优异，开展宽基载重轮胎研发 ；半钢胎用于乘用车，掌握超低滚动阻力生产技术 ；斜交胎覆盖农业等领域；车胎涵盖电动车等品类，推出自研新品 [11] - 公司主要生产基地在国内和泰国，计划在印尼及墨西哥投资建设新基地，中策墨西哥正在建设中 [11] - 2022 - 2024年产能利用率逐年攀升，2024年全钢胎、半钢胎产能利用率和产销率均处高位 ；募投项目达产后将新增全钢/半钢子午胎年产能500/3200万套，较现有产能增长22.38%/44.10% [12] - 公司位列“2024年度中国轮胎企业排行榜”榜首及《2024全球年度轮胎报告》前十强，但2021 - 2023年全球市占率不足3% [4][14] 上游波动对毛利率影响可控，下游持续布局海外 - 上游天然胶对轮胎成本影响大，公司设置国内外采购途径，有较强议价能力，以2024年数据测算，原材料采购价格整体每上涨1%，在传导50%/80%时，主营业务毛利率下降约0.36/0.21pct，营业利润下降约11,701.21/4,680.48万元 [4][16] - 下游以经销模式为主，通过直销向国内大型整车厂商供货，产品远销多个国家和地区，向多家知名整车厂商提供配套产品 [4][16] - 2022 - 2024年境外主营业务收入从149亿元增至189亿元，占比由46.91%提升至48.32%，北美洲市场是主要外销市场，各期销售金额占比约16% [4][17] 可比公司财务指标比较 业绩规模较大，但复合增速相对较低 - 选取9家A股上市公司作为可比公司，截至2025年5月14日收盘，可比公司平均市盈率（TTM）为16.85倍（剔除负值），中位值为13.31倍，区间为9.77 - 34.42倍，中策橡胶所属行业近一个月静态市盈率为22.86倍 [21] - 2022 - 2024年中策橡胶营收、归母净利规模高于可比公司平均水平，营收规模领先，但复合增速分别为10.95%、75.84%，低于可比均值 [4][21] 24年毛利率中游偏上，研发费用占比高于可比均值 - 2022 - 2024年中策橡胶综合毛利率分别为15.20%、19.35%、19.48%，自2023年起低于可比公司平均，但2024年仍处于可比中游偏上水平 [27] - 2022 - 2024年研发支出占营收比重分别为3.94%、3.97%、3.75%，高于可比公司平均 [27] 募投项目及发展愿景 - 公司计划公开发行不超过8,744.8560万股新股，募集资金用于多个项目，募投项目达产后将新增半钢子午胎、全钢子午胎、工程胎年产能共3200万套、500万套、185万套，有利于提升产能和市场地位 [29]