核心观点 - 煤炭行业第四季度煤价环比涨幅或超过15% 板块行情具备持续性 [1] 公司业绩表现 - 样本煤炭上市公司2025年第三季度净利润环比增长约22% [1] - 样本煤炭上市公司前三季度净利润同比降幅约29% [1] - 动力煤和无烟煤公司业绩改善明显 焦煤公司业绩仍在下行 [1] 行业供需与价格 - 四季度冬储需求提前释放带动煤价表现超预期 [1] - 随旺季深入 行业或仍将出现阶段性的供给紧张 [1] - 第四季度煤价环比涨幅或超过15% [1] 行业预期 - 板块的政策、煤价以及业绩预期都在改善 [1] - 板块第四季度行情具备持续性 [1]

资金流向 - 煤炭ETF（515220）连续5日净流入额超13亿元，今年来份额增长超360%，当前规模超140亿元 [1] - 部分资金高切低，提前布局煤炭板块 [2] 基本面分析 - 供给端收缩叠加旺季来临，煤炭板块迎季节性配置机遇，四季度或迎来煤价反弹窗口期 [1] - 2025年7月以来全国原煤产量单月同比降幅均超过3% [1] - 2025年11月将有22个中央安全生产考核巡查组入驻31个省份，预计供给端收缩预期进一步加强 [1] - 北方部分地区提前启动供暖，至11月中旬北方将全面进入供暖季，进入需求旺季 [1] - 四季度迎峰度冬需求下，煤炭供大于求的局面有望扭转 [1] 行业属性与市场环境 - 煤炭具备高分红属性，中证煤炭指数股息率4.99% [2] - 科技板块估值较高、市场避险情绪升温，红利品类的吸引力再度升温 [2] - 今年以来煤炭板块累计下跌幅度较大，机构持仓徘徊在低位，筹码结构健康，交易并不拥挤 [3] 价格与业绩展望 - 民生证券预计年底煤价或回到900元/吨以上 [3] - 淡季煤价回落再寻底基本告一段落，非电用煤旺季及迎峰度冬需求释放有望催化煤价进一步上行 [3] - 在预期煤炭价格提升、煤炭行业业绩环比改善的情况下，资金提前布局 [2]

投资评级 - 行业投资评级为优于大市（维持）[1] 核心观点 - 2025Q2煤炭行业业绩探底，但下半年需求改善及煤价反弹有望推动业绩修复 [2] - 供应端受降雨及查超产政策影响收缩，7月产量同环比下降，进口量小幅回升但仍处低位 [3][29] - 需求端7月旺季火电显著改善，化工煤需求旺盛，金九银十非电需求及冬储将形成支撑 [4][67] - 各环节库存下降，港口库存低于去年同期，低库存或支撑煤价 [5] - 煤价止跌反弹可期，动力煤受非电需求支撑下跌空间有限，焦煤预计震荡 [5][116][117] 分章节总结 2025Q2业绩总结 - 二季度全国原煤产量同比增3.6%，环比降0.1%；商品煤消费量环比降11.8% [11][13] - 煤价普遍下跌：秦皇岛Q5500市场煤价同比降25.6%，京唐港主焦煤价同比降37.1% [13] - 板块业绩分化：焦炭板块受益炼焦煤降价，归母净利润环比增36.7%；动力煤/无烟煤/炼焦煤/其他煤化工净利润环比降14.3%/57.9%/21.8%/181.3% [14][20] - 龙头煤企如中国神华（净利润环比增6.2%）、中煤能源（净利润环比降6.3%）因长协占比高及成本控制表现稳健 [21][23] 供给分析 - 7月全国原煤产量3.8亿吨，同比降3.8%，环比降9.5%；1-7月累计产量27.8亿吨，同比增3.8% [29] - 主产区产量同环比均降：新疆环比降31.7%（同比降13.8%），山西环比降5.9%（同比降5.3%） [30] - 7月进口煤3561万吨，同比降22.9%，环比增7.8%；1-7月累计进口2.6亿吨，同比降13% [3][47] - 进口结构变化：印尼煤环比增155万吨，俄煤环比减17万吨 [55] 需求分析 - 7月商品煤消费量4.5亿吨，同比增1.9%，环比增12.5%；1-7月累计消费29.2亿吨，同比增0.7% [4][67] - 电力需求强劲：7月全社会用电量首破万亿度，同比增8.6%；火电发电量同比增4.3% [4][79] - 化工需求旺盛：煤制甲醇/乙二醇/PVC产量同比增14.4%/12.4%/2.8%；合成氨8月产量同比增14.3% [4][81] - 钢铁需求支撑：铁水日均产量维持240万吨以上；7月钢材出口同比增25.7% [4][93] - 水泥需求疲软：7月产量同比降5.6% [4][95] 库存情况 - 港口库存低于去年同期6.3%；秦皇岛库存605万吨，同比增29% [5][107] - 电厂库存略高：六大发电集团存煤1347万吨，同比增1.32% [107] - 炼焦煤库存分化：港口库存年同比降24.01%，焦化厂及钢厂库存年同比增12.87%/10.54% [108] 价格展望 - 动力煤价从610元/吨底部反弹至702元/吨，当前回落至690元/吨；金九银十非电需求支撑下跌空间有限 [116][117] - 焦煤价受供应收缩及下游提涨支撑，预计短期震荡 [123][125] 投资建议 - 重点关注成长性标的（电投能源、新集能源）、稳健型标的（中国神华、中煤能源、陕西煤业）、弹性标的（晋控煤业、淮北矿业）及煤机龙头天地科技 [5]