资产配置与金融工程 证券研究报告 美元弱势，降息在即，全球风险资产上行 ——大类资产周报（20250908-20250914） 分析师：朱定豪 SAC执业资格证书编码: S0020521120002 邮箱：zhudinghao@gyzq.com.cn 2025年9月15日 分析师：汤静文 SAC执业资格证书编码: S0020524060001 邮箱：tangjingwen@gyzq.com.cn 一、本周大类资产交易主线 本周宏观增长因子继续向上，通胀高频因子反弹态势减弱，国内CPI同比转负（-0.4%），PPI同比降幅收窄至-2.9%，反映内需不足 矛盾仍突出，美联储降息节奏推动全球流动性预期向上。亚洲权益市场（韩综指+5.94%、恒生科技+5.31%）受益于外资回流及AI 产业主线，美股三大指数创下历史新高，美联储降息预期下美元走弱（-0.13%），黄金、白银（沪银+2.79%创历史新高）避险逻辑 强化。A股成长风格占优（科创50涨5.48%），中小盘（中证1000涨2.45%）跑赢大盘蓝筹，估值压力抬升，但盈利预期未见明显同 步改善，资金面支撑仍然是目前主要驱动力。债市资金分流， 10年期国债期货跌0. ...

Sign at the entrance to the Lululemon store in Midtown Manhattan.Lululemon shares plunged in extended trading Thursday after the company gave a much worse than expected full-year outlook.The company topped second-quarter earnings estimates but slightly missed revenue expectations. But it said it expected tariffs to hit its full-year profits by $240 million.Lululemon said it expects full fiscal year earnings of $12.77 to $12.97 per share, well below Wall Street estimates of $14.45 per share. It also anticipa ...

宏观量化配置框架回顾 - 构建结合经济、流动性、信用和通胀的宏观量化框架 应用于大类资产配置、行业和风格配置 [1] - 通过主成分分析发现经济和流动性是影响股票、债券、商品等大类资产共同波动的前两大因素 构建经济+流动性时钟模型 [1] - 激进型组合2013年以来年化收益8.5% 较基准超额0.6% 2022年前超额1.6% 2022年出现明显回撤 [3] - 2022年回撤主要源于权益快速下跌期间流动性宽松对组合形成拖累 [5] - 行业配置引入factor mimicking市场关注点模型 根据关注点决定不同维度敏感性权重 [5] - 宏观行业组合2019-2021年表现突出 2022年以来表现偏弱 降低行业选择数量可跑赢中证500和行业等权 [7] - 风格配置选择十大类因子中每月得分前三的因子 构建宏观因子组合和因子共振组合 [10] - 宏观方法在2021-2022年对风格因子筛选贡献明显 2023年底至2024年上半年出现明显回撤 [12] 回撤来源分析 - 回撤来源包括定量宏观判断指标有效性降低、市场受情绪资金等因素驱动、宏观指标与市场预期存在背离 [13] - 2020年后宏观事件影响增多 市场博弈增加 宏观数据与市场预期背离情况频发 [14] - 2022年下半年经济前瞻指标从底部回升但市场持续担忧疫情影响 权益表现偏弱 [14] - 2022年11月-2023年4月长债收益率上行但市场预期政策宽松 权益表现较好 [16] - 2022-2023年信用指标转好但市场更关注结构问题 多数时候保持悲观 [16] - 宏观数据与市场预期背离导致模型判断与市场表现错位 对组合形成拖累 [18] 市场预期修正方案 - 通过Factor Mimicking方法构建宏观变量代理组合 使用128只股票覆盖30个申万一级行业和97个二级行业 总市值28.3亿元占A股1/3 [19] - 选择工业增加值同比、10年期国债收益率、CPI同比、PPI同比、社融同比增速作为五大宏观变量 [19] - 组合构建流程包括计算超额收益矩阵、提取主成分、Lasso回归投影、求解特定暴露组合 [20] - 经济变量拟合效果偏弱但关键区间方向与市场观点匹配 其他变量拟合程度较好 [21][23] - 信用组合能较好反映市场观点 2022年以来信用总量改善但结构偏弱被市场视为信用偏弱信号 [25] - 通过组合收益与12个月均线比较得到市场隐含的宏观变量方向 [27] - 经济维度使用一致预测ROE和净利润增速月度变化构建修正指标 超过±1%视为观点变化 [29] - 流动性维度使用全市场日均换手率、收益靠前行业成交占比、换手提升行业占比构建微观流动性指标 [30][31] - 信用维度主要使用Factor Mimicking组合的隐含观点 [33] - 修正规则核心是当市场隐含预期与宏观数据明显背离时采用市场预期进行修正 [37] 修正观点应用效果 - 经济择时年化收益5.06% 修正后降至4.14% 流动性择时年化收益1.10% 修正后升至1.95% 信用择时年化收益4.33% 修正后升至7.27% [39] - 资产配置修正组合年化收益8.63% 较原经济+流动性组合8.52%略有提升 但受权益仓位限制和跨资产观点偏差影响提升有限 [40][41] - 行业配置修正组合年化收益7.96% 较原宏观行业组合3.67%显著提升 2024年信用悲观和经济数据偏差修正带来正向贡献 [45][46] - 中证500修正后指数增强年化收益14.38% 较原组合12.24%提升明显 沪深300修正后年化收益9.33% 较原组合8.57%提升 [52] - 中证1000修正后年化收益17.96% 较原组合17.62%略有提升 主要因修正数据基于中证800成分股 [52] - 2024年二季度以来信用修正指标持续偏弱 组合降低成长配置 有效匹配市场实际表现 [53] - 修正观点在2020年后宏观数据与市场预期背离场景中能有效降低回撤 增强配置表现 [54]

核心财务数据与预期 - 公司预计于8月25日发布2025年第二季度财报 [1] - 第二季度收入共识预期为143.5亿美元 同比增长7.45% [1] - 每股收益共识预期为1.91美元 较过去30天下降0.13美元 较去年同期3.20美元显著下滑 [1] - 在过去四个季度中 有两个季度盈利超出预期 平均负面偏差为6.21% [2] 收入与盈利趋势 - 收入增长势头持续放缓 上季度同比增幅仅为10% [3] - 盈利能力面临显著压力 上季度运营利润率从33%压缩至19% [3] - 通过消费者优惠券倡议和年中购物节推动收入增长 但以利润率为代价 [4] - 销售与营销费用在上季度同比增长43% 预计该趋势持续 [4] 竞争与运营环境 - 电商行业竞争激烈 第三方市场模式处于劣势 [5] - 竞争对手更直接受益于国家补贴计划 [5] - 关税和监管政策变化给商户带来额外压力 影响交易量 [5] - 千亿支持计划的战略决策维持高支出水平 限制利润率恢复空间 [6] 行业比较与替代标的 - BuildABear Workshop(BBW)预期盈利偏差+11.00% Zacks评级第2级 年初至今股价上涨19.5% 8月28日发布财报 [8][10] - Abercrombie & Fitch(ANF)预期盈利偏差+2.62% Zacks评级第3级 年初至今股价下跌38.5% 8月27日发布财报 [10] - Bath & Body Works(BBWI)预期盈利偏差+3.17% Zacks评级第3级 年初至今股价下跌23.6% 8月28日发布财报 [10][11]

财务表现 - 公司季度每股收益68美分 低于市场预期 为2022年以来首次未达预期[1] - 季度收入1774亿美元 超出市场预期[1] - 公司上调全年销售和利润指引[1] 股价表现 - 股价下跌4.3%至98.15美元 中断三日连涨走势[2] - 股价再次跌破100美元关键阻力位[2] - 年初至今股价仍保持8.6%涨幅[2] 运营挑战 - 面临关税压力及价格担忧[1] - 受到一次性费用影响[1] - 美国本土及电商销售表现强劲[1] 市场情绪 - 37家覆盖公司分析师中36家给予"买入"或更高评级[3] - 50日看涨/看跌期权成交量比率为1.98 高于过去87%的读数[3] - 当日看跌期权交易活跃 成交量114,000份 为日内平均水平的8倍[4] 期权交易 - 看跌期权成交量100,000份[4] - 最活跃合约为8月97美元、98美元和92美元看跌期权[4] - 所有执行价均有新开仓位[4]

业绩预期 - 公司预期2025年上半年持续经营业务公司拥有人应占利润将达到人民币2.5亿元至3.5亿元 [1] - 公司预期2025年上半年公司拥有人应占核心净利润将达到人民币2.5亿元至3.5亿元 [1] - 较2024年同期持续经营业务公司拥有人应占利润人民币1.41亿元增长77.3%至148.2% [1] - 较2024年同期公司拥有人应占核心净利润人民币1.42亿元增长76.1%至146.5% [1] 业绩变动原因 - 业绩增长主要源于2024年10月22日完成实物分派及出售后开发服务成为新增业务板块 [1]

财务表现 - 公司季度每股亏损0.16美元 低于Zacks共识预期的0.08美元亏损 但较去年同期0.24美元亏损有所改善 [1] - 季度营收808万美元 低于共识预期10.38% 但较去年同期236万美元显著增长 [2] - 过去四个季度中 公司两次超出每股收益预期 但均未达到营收预期 [2] 市场表现 - 公司股价年初至今下跌25.2% 同期标普500指数上涨10% [3] - 当前Zacks评级为4级(卖出) 预计短期内表现将逊于市场 [6] 未来展望 - 下季度共识预期为每股收益0.05美元 营收2556万美元 本财年预期每股亏损0.23美元 营收1.0374亿美元 [7] - 业绩电话会议中管理层的评论将影响股价短期走势 [3] 行业比较 - 所属医疗生物基因行业在Zacks行业排名中处于后41% [8] - 同业公司MeiraGTx预计季度每股亏损0.52美元 同比改善31.6% 预期营收231万美元 同比增长725% [9]

财务表现 - 公司季度每股收益为0 13美元 超出Zacks共识预期的0 09美元 同比增长62 5% [1] - 季度营收为4475万美元 低于共识预期0 67% 但同比增长5 4% [2] - 过去四个季度中 公司两次超过每股收益预期 两次超过营收预期 [2] 市场表现 - 公司股价年初至今上涨22 8% 显著跑赢标普500指数9 6%的涨幅 [3] - 当前Zacks评级为3级(持有) 预计短期内表现与市场持平 [6] 未来展望 - 下季度共识预期为每股收益0 09美元 营收4616万美元 本财年预期每股收益0 33美元 营收1 8094亿美元 [7] - 行业排名显示 医疗生物技术与遗传学行业在250多个Zacks行业中处于后41% [8] 同业比较 - 同业公司CureVac预计季度每股亏损0 18美元 同比改善47 1% 营收预计1452万美元 同比下降6 6% [9]

核心财务表现 - 季度每股收益2.49美元 超出市场预期2.43美元 较去年同期1.61美元增长54.7% [1] - 季度营收14.6亿美元 超出市场预期2.06% 较去年同期12.1亿美元增长20.7% [3] - 连续四个季度均超越每股收益和营收预期 [2][3] 业绩超预期表现 - 本季度盈利惊喜幅度达2.47% 上一季度惊喜幅度更高达7.26% [2] - 过去四个季度全部实现每股收益超预期 [2] 股价表现与市场对比 - 年初至今股价累计上涨17.1% 显著超越标普500指数9.6%的涨幅 [4] - 近期股价走势可持续性将取决于管理层在财报电话会中的评论 [4] 未来业绩预期 - 下季度共识预期每股收益1.54美元 营收12.9亿美元 [8] - 本财年共识预期每股收益9.77美元 营收55.9亿美元 [8] 行业比较分析 - 所属零售-餐饮行业在Zacks行业排名中处于后25%分位 [9] - 同业公司Dave & Buster's预计季度每股收益0.90美元 同比下降19.6% [10] - Dave & Buster's预期营收5.6607亿美元 同比增长1.6% [10]

公司财务表现 - 公司2025年第二季度营收为6031万美元 同比增长132% [1] - 季度每股收益为020美元 去年同期为1489美元 [1] - 营收低于Zacks共识预期6394万美元 差异率为-568% [1] - 每股收益超出Zacks共识预期018美元 差异率为+1111% [1] 细分收入构成 - 或有收入203万美元 高于四位分析师平均预期的180万美元 [4] - 费用收入333万美元 略低于四位分析师平均预期的342万美元 [4] - 佣金收入5456万美元 低于四位分析师平均预期的5881万美元 [4] - 其他收入38万美元 略低于三位分析师平均预期的40万美元 [4] 市场反应与评级 - 公司股价过去一个月下跌176% 同期标普500指数上涨2% [3] - 公司当前Zacks评级为3级(持有) 预示其短期表现可能与大盘同步 [3] 关键指标重要性 - 除营收和盈利外 特定关键指标更能反映公司实际运营状况 [2] - 这些指标对顶线和底线表现产生影响 与历史数据及分析师预期对比可更准确预测股价走势 [2]