核心观点 - 贵州茅台上半年营收同比增长9.16%至910.94亿元，归母净利润同比增长8.89%至454.03亿元，略超公司设定的9%年度增长目标[2][3] - 公司业绩增速显著下降，但通过主动降速和多元化策略保持韧性，茅台酒营收同比增长10.24%至755.90亿元，系列酒营收同比增长4.69%至137.63亿元[4][7][8][9] - 直销渠道表现亮眼，营收同比增长18.63%至400.10亿元，批发代理渠道营收同比增长2.83%至493.43亿元，"i茅台"平台营收同比增长4.98%至107.60亿元[9] - 公司通过产品创新和渠道优化应对行业调整，推出7000元高端五星茅台和"1×4"包装设计等新举措[11][13] - 白酒行业整体承压，60%企业出现价格倒挂，飞天茅台渠道价累计下跌36.15%[8][14] 财务表现 - 营业总收入910.94亿元（+9.16%），营业收入893.89亿元（+9.10%），归母净利润454.03亿元（+8.89%）[2][3] - 经营活动现金流净额13.12亿元，同比下降64.18%[3] - 期末现金516.45亿元，较上年末下降12.90%，占总资产17.67%[9] - 茅台酒基酒产量4.37万吨（+11.76%），系列酒基酒产量2.96万吨（+30.40%）[9] 业务发展 - 消费场景从"政务+商务"转向"商务+礼赠+悦己"的多元驱动，年轻客群贡献核心增量[6] - 通过文化IP产品和渠道转型扩大年轻消费群体触达[9] - 推出7000元70周年五星茅台，二手市场价格达8000-15000元/瓶，特殊编码酒款被炒至8万元/瓶[11] - 创新"1×4"包装设计适配小型聚会和商务赠礼场景[13] 行业环境 - 白酒行业深度调整，价格倒挂现象覆盖60%企业，市场供需失衡与渠道压力加剧[8] - 飞天茅台专卖店价格累计下跌36.15%，渠道价跌破2000元[8] - 6家已披露业绩预告的A股酒企普遍表现不佳，其中3家预亏，3家预计业绩大幅下滑[14][15] - 行业实质性好转可能要到2026年下半年出现[16]

核心观点 - 新"禁酒令"规格和标准提高，由中共中央、国务院印发，要求各地区各部门执行，并将国企等纳入范围，形成刚性约束 [2] - 政务消费比例已从2011年的40%降至5%左右，对营收直接影响大幅缩小 [3] - 禁酒令对白酒板块投资逻辑影响有限，不会重现2012年市值蒸发超3000亿的惨状 [4] - 政务消费对白酒更多是品牌加持作用，通过稀缺性使用维持高端形象，间接支撑商务市场溢价 [4] - 禁酒令促使白酒业从政策依赖转向市场驱动，影响行业竞争格局 [7][8] - 白酒消费场景中家庭聚会、朋友相聚和商务宴请位列前三，占比分别为49.11%、48.00%和42.22% [8] - 酒企纷纷布局年轻化场景，如茅台打造酱酒体验店，五粮液推进酒旅结合 [9] 行业影响 - 新规对几乎所有上市白酒企业直接影响不大，如茅台政务渠道销售额占比可能低于2% [5] - 高端品牌如茅台、五粮液受影响较小，次高端品牌可能感受更多冲击 [6][7] - 白酒市场呈现高端和低端两头强，中间次高端被挤压的态势 [7] - 禁酒令历史推动行业格局变化，如1989年催生民酒崛起，2012年推动商务消费和大众消费崛起 [7] - 酒企战略调整，如茅台提出"朋饮"向"友饮"转变，培育家庭消费群体 [9] 公司影响 - 茅台政务消费比例低，品牌力强，开瓶率逆势提高，价格下降后被新消费者承接 [4][6] - 五粮液品牌力强，可能跟随茅台价格调整，同时推进酒旅结合提升品牌溢价 [6][9] - 区域次高端品牌如洋河与今世缘已转向大众消费和商务消费，公务饮酒占比有限 [5] - 古井贡酒和五粮液在历史禁酒令中通过大众化路径和高端化试水成功转型 [7] 投资机会 - 消费复苏较慢，行业触底时间预估最早在2025年下半年甚至2026年 [10] - 上市酒企平均估值水平处于低位，茅台等股息率在低利率环境下有性价比 [10] - 投资者期待白酒股跌出黄金坑，等待左侧布局机会 [10]