贵州茅台，这个一度被誉为"A股王者"的白酒龙头，在2025年遭遇前所未有的"寒冬"。先是10月底，公 司突然官宣换帅，五年历经四次掌门更迭，意味着老酒企面临新一轮战略博弈与周期挑战；紧接着两天 之后，三季报显示企业净利、营收增速均放缓至不足1%，创下自2015年以来新低；11月4日，有电商平 台53度飞天茅台的补贴后价格已触达1499元/瓶，同日公司股价较年初高点下跌约20%，市值蒸发超 5000亿元人民币。 事实上，相较茅台的艰难处境，其他酒企的日子更不好过。10月末，白酒上市公司交出"史上最差三季 报"，行业营收总额与净利总额同比双降，五粮液"量价双杀"，多家酒企出现合同负债集体下降、销售 费用罕见收缩的"控费过冬"信号。 在白酒消费疲软和经销商去库存的大背景下，或许，行业真正意义上的磨底才刚刚开始。 五年间四换掌门人，市值较年初蒸发5000亿元，茅台究竟怎么了？ 对于行业龙头贵州茅台来说，最近一周多时间内，似乎糟心事不断，而串起这一切的开端是从一则人事 调整说起。 10月25日，茅台集团召开大会宣布重大人事调整：张德芹不再担任董事长职务，由贵州省能源局局长陈 华接任。然而，这距离张德芹就任茅台集团董事长 ...

行业处于调整期，区域酒企的经营压力正逐步从市场端传导至组织内部。 近日，一张关于宣酒全员降薪的内部通知截图在网络流传。通知称，宣酒决定自2025年10月1日起调整 全体员工薪资，以实发工资（即五险一金缴纳后税前工资）为基数降低10%，落款为"安徽宣酒集团股 份有限公司"。 一名接近宣酒员工的人士向时代财经证实了上述消息的真实性。据其透露，内部员工对公司降薪决定反 响不一。"有员工认为，高管的主要收入并不依赖工资，降薪10%的影响有限，甚至被质疑有炒作嫌 疑。" 11月5日，时代财经多次致电宣酒品牌部门，电话均处于占线状态，招商人员表示不便接受采访。 白酒行业分析师肖竹青向时代财经表示，据其近期调研，多家中小型区域酒厂已经开始降薪或裁员，或 者将固定待遇的员工改为灵活用工。 "酒厂开始有'过紧日子'的感觉。"肖竹青说。 "几乎每个酒厂都在强调降本增效" "白酒行业整体经历了持续调整，但作为地方支柱产业和民生产业，酒企长期以来在员工薪酬和税收方 面表现良好。"蔡学飞指出，宣酒此举打破了行业维持已久的"底线平衡"，"如果引发连锁效应，可能对 整个产业生态形成负面示范。" 他进一步分析，对于区域品牌而言，本身品牌知名 ...

在白酒行业，无论是"茅五剑""茅五洋""茅五泸"，还是近年来形成的"茅五汾"格局中，五粮液一直都稳居行业第二，但今年第三季度山西汾酒以89.60亿元 的营收业绩，超越了81.74亿元营收业绩的五粮液，跃居到了行业第二。 这一变化不仅打破了五粮液长期稳居行业第二的格局，也反映出中国白酒行业正在经历着一场深刻的结构性变革。 1 寒冬中的分化与洗牌 2025年前三季度，中国白酒行业整体步入调整深水区，上市白酒企业绩呈现普遍放缓态势。行业总营收增速降至五年最低点，净利润增长上只有8家企业 实现双位数以上的增长，更多的企业是个位数甚至是负增长。 在头部阵营中，茅台依然以绝对优势领跑，前三季度实现营收1284.54亿元，但增速放缓至6.36%；五粮液依旧是行业第二，前三季度营收总额为609.45， 增速为-10.26%；山西汾酒前三季度的营业收入为329.24亿元，但5%的营收增速仅此于茅台，也是20家A股上市白酒企业中，唯二的正速增长的白酒企 业。 其他营收在百亿以上的企业中，泸州老窖前三季度营业为231.27亿元，增速为-4.84%；洋河前三季度营收为180.90亿元，增速为-34.26%；古井贡酒为164 亿元，增 ...

投资评级与目标 - 报告对五粮液维持“买入-A”投资评级 [4][7] - 6个月目标价为147.63元，相较2025年11月03日股价118.98元存在上行空间 [7] - 公司总市值为461,833.72百万元 [7] 核心观点与业绩表现 - 公司正处于行业深度调整期，主动清理库存以释放经营压力，为未来复苏夯实基础 [3] - 尽管短期业绩承压，但公司品牌力与稳定消费群体优势显著，核心竞争壁垒坚实 [3] - 2025年第三季度（25Q3）营业收入为81.74亿元，同比下降52.66%；归母净利润为20.19亿元，同比下降65.62% [1] - 2025年前三季度（25Q1-Q3）累计营业收入609.45亿元，同比下降10.26%；累计归母净利润215.11亿元，同比下降13.72% [1] 盈利能力与现金流分析 - 25Q3毛利率为62.64%，同比下降13.53个百分点；净利率为24.70%，同比下降9.31个百分点 [2] - 25Q3销售费用率和管理费用率分别为15.09%和7.17%，同比分别上升1.06和3.16个百分点 [2] - 25Q1-Q3经营活动现金流量净额为282.47亿元，同比减少5.19% [2] 财务预测与估值 - 预计2025年至2027年收入增速分别为-12.5%、3.0%、7.0% [4] - 预计2025年至2027年净利润增速分别为-14.7%、4.7%、6.8% [4] - 预测2025年至2027年每股收益（EPS）分别为7.00元、7.33元、7.83元 [5] - 对应2025年至2027年预测市盈率（PE）分别为17.0倍、16.2倍、15.2倍 [5] - 预测净资产收益率（ROE）将从2024年的23.9%逐步调整至2027年的17.1% [13]

行业整体表现 - 25年第三季度白酒行业收入为787亿元，同比下降18.4%，归母净利润为280亿元，同比下降22.2%，现金回款为839亿元，同比下降26.7% [2] - 单季度收入下滑幅度超过2012至2015年调整期的任一季度，行业进入“企业煎熬期”的中程阶段 [1][2] - 剔除茅台后，25年第三季度行业收入为389亿元，同比下降31.5%，归母净利润为88亿元，同比下降48.0%，现金回款为402亿元，同比下降44.1%，非茅台企业下滑加速 [2] 分公司经营表现 - 高端酒受政策冲击明显，批价承压，茅台凭借强势品牌实现收入微增，五粮液大幅出清释放积极信号，老窖因调整较早下滑幅度可控 [3] - 次高端需求承压，公司表现分化，汾酒通过底盘产品发力及省外扩张实现收入增长，而水井坊、舍得、酒鬼酒仍处于调整阶段 [3] - 地产酒报表侧延续出清，古井贡酒、老白干酒等前期强势公司开启出清，洋河股份、今世缘报表延续下滑，迎驾贡酒因出清较早展现出一定韧性 [3] 渠道与盈利能力 - 渠道杠杆收缩，合同负债同比及环比均改善，企业积累余粮，应收票据/承兑延续收缩态势，大部分企业同比下降明显 [3] - 调整阶段毛利率承压下降，费用刚性导致费用率上行，酒企需投入大量费用解决批价下行等问题，盈利能力普遍下降进入失真状态，仅茅台相对稳定 [3] 持仓分析 - 25年第三季度白酒板块重仓占比环比下滑1.0个百分点至4.0%，本轮调整从高点已回落10个百分点，调整幅度超过2018年 [4] - 25年第三季度白酒板块超配比例仅为1.0%，已低于2013年第一、二季度水平，若剔除重点白酒赛道基金经理持仓，六大白酒重仓比例仅为1.9%，接近2013年水位 [4] - 25年第三季度茅台、五粮液持仓集中度上升，汾酒、老窖、古井贡酒、洋河股份持仓集中度下降，部分基金有选择性加仓 [4]

行业与公司概述 * 纪要涉及白酒行业及其主要上市公司 包括贵州茅台 五粮液 泸州老窖 山西汾酒 洋河股份 金水源 古井贡酒 银价公司 水井坊 舍得酒业等[1][3][5][7][8][9][15][16] 行业整体表现与核心观点 * 2025年第三季度白酒行业进入深度调整期 收入同比下降18.4% 利润同比下降22.2% 为近20年来单季度最大降幅[1][2] * 剔除茅台后 行业三季度营收和归母净利润分别为389亿元和88亿元 同比下降31.5%和48%[1][2] * 行业已放弃追求全年收入增长目标 转而关注渠道健康和价格稳定 被视为积极信号[3][11] * 行业合同负债（预收款）同比增长4.7% 环比增长5.0% 达到389亿元 应收票据同比下降23.3% 反映金融杠杆去杠杆化[1][10] * 单季度回款情况比收入更差 但经销商资金压力有所缓解 大多数企业难以实现全年目标[11] * 白酒板块主动基金持仓占比降至4% 处于历史低位[12] 各档次白酒表现差异 * 高端白酒受政策冲击较大 收入下降15% 利润下滑14.8%[1][4] * 次高端白酒收入下降8.8% 利润下滑18.4%[1][4] * 区域性白酒受冲击最严重 收入下降30.3% 利润大幅下滑80.5%[1][4] 主要公司具体情况与策略 * **贵州茅台**：三季度利润超过其他所有公司总和 但飞天茅台批发价快速下降至1600元左右 系列酒和爱茅台有显著下滑[1][4][5] * **五粮液**：收入下滑50% 利润下滑65% 选择在二季度进行大幅出清以解决渠道包袱 利润基本回到2021-2022年水平 具有较高股息率[2][4][5][15] * **泸州老窖**：从2024年开始调整 2025年三季报收入下滑10% 利润下滑13%[5] * **山西汾酒**：通过青花系列和波汾系列放量 实现单季正增长 但利润略微下滑1%左右 并通过省外市场经销商结构优化抢占市场份额[1][5] * **洋河股份**：已连续第五个季度进行调整 江苏市场库存明显减少 经销商层面库存约3个月 终端库存从3个月降至1-2个月 海之蓝 天之蓝 梦六加批发价有所上涨[1][5] * **古井贡酒**：前三季度表现激进 但第三季度选择明显出清 收入下滑51.6% 利润下滑74.6% 不再硬性要求经销商完成全年任务[8][15] * **银价公司**：从2024年第四季度开始出清 已持续四个季度 收入和利润下滑幅度与二季度接近 未进一步恶化 显示出韧性[9] * **金水源**：本季度利润下滑48.7% 表现较好的产品为淡雅系列 中档酒和中低档酒 预计2026年一季度降幅将收敛 二 三季度有望转正[7] 投资建议与未来展望 * 行业最差时期已过去 当前核心问题是供需错配导致的渠道包袱积累 投资者应关注经销商健康度 库存下降速度及消费者市场份额 而非短期盈利能力[6][13][17] * 预计2025年四季报仍有较大下滑 但2026年一二季报可能逐步好转 随着渠道库存出清及批发价触底 业绩二阶导转正将带来积极影响[13] * 股价受前期制约因素消退影响 预计见底回升 对比上一轮周期 板块具备配置价值 有望从跑输大盘到跑赢大盘[14][17] * 推荐关注两条选股思路：一是市占率提升的头部企业 如山西汾酒 贵州茅台 五粮液 二是前期调整较早有望反转的公司 如古井贡酒 银价公司[15][17] * 还可关注洋河 珍酒李渡 舍得 酒鬼等公司 这些公司进行了深度调整 需关注新产品或新模式带来的增量信号[16]

登录新浪财经APP 搜索【信披】查看更多考评等级 2025年10月30日，五粮液（000858.SZ）披露了三季度财报，业绩表现惨淡。 财报显示，五粮液第三季度营收为81.74亿元，同比下降52.66%；净利润为20.19亿元，同比下降65.62%。前三季度营收为609.45亿元，同比下降10.26%；净利润为215.11亿元，同比下降 这份低于市场预期的成绩单，不仅揭开了白酒行业深度调整期的残酷真相，更将这家浓香巨头的经营困局与转型阵痛赤裸呈现。 业绩下滑 五粮液的困境并非孤例，而是白酒行业深度调整的缩影。2025年1~9月，全国规模以上白酒企业产量同比下降9.9%，20家上市酒企中仅2家实现微增长，行业十年繁荣周期戛然而止。多重压力 政策收紧形成的"天花板效应"首当其冲。2025年5月修订的《党政机关厉行节约反对浪费条例》将禁酒范围扩展至所有含酒精饮料，直接压缩了高端白酒的政务消费空间。而商务宴请作为核心补 消费结构的剧变更具颠覆性。数据显示，18-30岁人群白酒消费占比仅8%，较5年前下降15个百分点，果酒等低度饮品的分流效应显著，白酒消费群体呈现断层风险。与此同时，三季度国内白酒 存量竞争下的"价格战 ...

公司业绩表现 - 2025年前三季度总营收609.45亿元，同比下滑10.26%，归母净利润215.11亿元，同比下滑13.72% [4] - 2025年第三季度单季总营收81.74亿元，同比下滑52.66%，归母净利润20.19亿元，同比下滑65.62% [4] - 公司发布2025年中期利润分配预案，拟每10股派发现金红利25.78元，合计派发现金红利约100亿元 [4] 收入端分析 - 第三季度收入端同比下滑52.7%，下滑幅度高于市场预期，主要因行业需求受较大冲击，政商务场景继续萎缩 [5] - 公司顺应市场环境，在报表端进行大幅出清以清理渠道包袱，调整幅度较上轮周期（2013Q3下滑40%）更为明显 [5] - 供给端渠道压力得到缓解，后续经营有望逐步改善，但需求端仍处于探底阶段 [5] 盈利能力与现金流 - 第三季度销售毛利率为62.64%，同比下滑13.53个百分点，主因主品牌需求受损及渠道信心减弱 [6] - 第三季度销售费用率15.09%，同比提升1.06个百分点，管理费用率7.17%，同比提升3.16个百分点 [6] - 第三季度销售净利率25.41%，同比下滑10个百分点，单季度净利润同比下滑66% [6] - 第三季度销售现金回款71.41亿元，同比下滑74.69%，经营活动现金流净额为-28.89亿元，同比下滑117.65% [6] - 截至第三季度末合同负债92.68亿元，较第二季度末减少8.1亿元，相对平稳 [6]

随着10月31日上市公司三季报披露收官,白酒行业交出了一份被业内称为"十年来最惨"的成绩单。A股20 家白酒上市公司中,除贵州茅台勉强维持微增外,绝大多数酒企业绩出现大幅下滑,部分企业净利润跌幅甚 至超过90%,消费场景收缩、库存高企以及价格倒挂等多重压力,让曾经的"确定性赛道"陷入前所未有的 寒冬。 记者 尹睿 济南报道 龙头酒企增长乏力 从已披露的数据看,白酒上市公司业绩呈现"普跌"态势,且跌幅之大远超市场预期。 贵州茅台作为行业标杆,虽然在前三季度保持了营收、净利润的"双增",但第三季度单季增速已显著放 缓。财报显示,茅台第三季度营业总收入398.1亿元,同比增长仅0.35%；归母净利润192.2亿元,同比增长 0.56%,创下近年来的低点。更引发市场关注的是茅台价格的持续下行,2025年10月30日,2025年产53度500 毫升飞天茅台原箱价格已跌至1690元/瓶。 五粮液的业绩表现则更令人意外。其三季报显示,公司第三季度营收81.74亿元,同比下降52.66%；归母净 利润20.19亿元,同比下降65.62%。这一跌幅远超2013年行业调整期的水平。洋河股份第三季度营收同比 下降29.01%,当季 ...

五粮液2025年第三季度业绩表现 - 第三季度营业收入同比下降52.66%至81.74亿元 [1][3] - 第三季度归母净利润同比下降65.62%至20.19亿元 [1][3] - 前三季度营业收入同比下降10.26%至609.45亿元，归母净利润同比下降13.72%至215.11亿元 [1] 行业竞争格局变动 - 五粮液第三季度营收被山西汾酒（89.60亿元）反超，位列行业第三 [3][4] - 五粮液第三季度净利润（20.19亿元）落后于泸州老窖（30.99亿元）和山西汾酒（28.99亿元），位列行业第四 [1][3][4] - 贵州茅台是主要上市酒企中第三季度唯一实现营收（390.64亿元，增长0.56%）和净利润（192.24亿元，增长0.48%）小幅增长的公司 [4] 业绩下滑原因分析 - 业绩下滑主要因白酒行业处于深度调整期及有效需求恢复不及预期 [3] - 净利润下滑源于营业收入下降以及公司为应对市场变化加大投入 [3] - 高端白酒消费场景显著减少，影响到所有中国一线酒企的业绩兑现 [6] 市场预测与长期展望 - 广发证券曾预测五粮液三季度营收下降30%，净利润下降45%，但实际下滑幅度更大 [5] - 分析师认为五粮液短期业绩波动属于行业共性问题，不改长期价值 [6] - 公司未来成长空间在于发力低度酒、国际化和文化IP三大新战场以建立第二增长曲线 [6] 行业整体状况 - A股20家上市酒企前三季度除贵州茅台和山西汾酒微增外，其余均出现业绩下滑或亏损 [6] - 行业面临增长挑战，处于加速调整、整体动销下滑的时期 [6]