行业投资评级 - 报告给予银行行业“买入”评级 [2] 核心观点 - 报告核心观点为“淡化数量型目标，强调利率调控和结构性支持” [1] - 货币政策基调保持适度宽松，但将逐步淡化数量型中介目标，未来金融总量更多作为观测性、参考性指标 [14][16] - 货币政策操作上，数量方面将综合运用短中长期工具，淡化降准；价格方面强调引导和调控利率水平，促进社会综合融资成本低位运行 [15] - 预计央行后续降息降准将保持谨慎，量上将综合开展短中长期搭配的基础货币投放，价上强化利率政策执行和监督，结构上优化结构性货币政策工具体系 [18] 一、政策与宏观环境 - 2026年财政政策保持积极，赤字率拟按4%左右安排，赤字规模5.89万亿元，比上年增加2300亿元 [14] - 拟发行超长期特别国债1.3万亿元，以及3000亿元特别国债用于补充国有大行资本 [14] - 2026年发展主要预期目标为经济增长4.5%-5%，居民消费价格涨幅2%左右 [14] - 本期适逢重要会议，央行行长表态未来将完善短中长期搭配的基础货币投放机制，引导短期货币市场利率更好地围绕政策利率运行 [16] 二、市场动态与利率观察 - **央行动态**：本期（2026年3月2日~3月8日）央行公开市场实现净回笼15,634亿元，其中开展1,616亿元7天逆回购，利率1.40%，同时进行了3个月买断式逆回购操作（投放8,000亿元，到期10,000亿元）[6][19] - **资金利率**：进入月初资金面自发转松，截至3月6日，DR001、DR007较上期末分别变动+0.05BP、-8.85BP至1.32%、1.41% [6][19] - **国债利率**：本期债市走出修复行情，曲线牛陡，10年期国债收益率较上期末上行0.57BP至1.78%，30年期上行0.86BP至2.28% [21] - **同业存单（NCD）**：本期NCD加权平均发行利率为1.58%，较上期下行1BP；存量规模为18.77万亿元，加权平均利率1.68% [20][24] - **票据利率**：本期末1个月、3个月和半年票据利率分别为1.53%、1.38%、1.17%，分别较上期末变动+8BP、-15BP、-13BP [22] 三、银行融资追踪 - **同业存单发行**：本期同业存单发行规模7,164亿元，净融资规模1,284亿元，加权平均发行利率1.58%，加权发行期限0.72年，1年期发行占比55.2% [20][24][135] - **同业存单到期**：本期到期5,880亿元，到期存单加权平均利率为1.80%；预计下期到期10,082亿元 [24][135] - **商业银行债券**：本期无商业银行债发行，存量规模为3.36万亿元 [24] - **商业银行次级债**：本期无资本工具发行，二级资本工具存量规模为4.48万亿元，永续债存量规模为2.50万亿元 [24] 四、重点公司估值 - 报告覆盖多家A股及H股上市银行，均给予“买入”评级，并列出2025E及2026E的每股收益（EPS）、市盈率（PE）、市净率（PB）及净资产收益率（ROE）预测 [7] - 例如，工商银行（601398.SH）2026E EPS为1.04元，PE为6.86倍，PB为0.61倍，ROE为9.15%；招商银行（600036.SH）2026E EPS为5.96元，PE为6.58倍，PB为0.79倍，ROE为12.57% [7] 五、下期关注 - 需关注将于3月9日公布的2月CPI、PPI数据，以及3月11日公布的2月金融数据 [6][26]

外贸总体表现 - 11月货物贸易进出口总值3.9万亿元 同比增速回升至4.1% 较上月加快4个百分点 连续10个月保持同比增长 [1] - 11月出口2.35万亿元 同比增长5.7% 进口1.55万亿元 同比增长1.7% [1] - 前11个月累计货物贸易进出口总值41.21万亿元 同比增长3.6% 其中出口24.46万亿元 同比增长6.2% 进口16.75万亿元 同比增长0.2% [1] 出口结构特征 - 前11个月出口机电产品14.89万亿元 同比增长8.8% 占出口比重超六成 [2] - 前11个月出口集成电路1.29万亿元 同比增长25.6% 出口汽车8969.1亿元 同比增长17.6% [2] - 传统劳密产品出口有所回落 出口结构呈现“由量向质”升级特征 [2] 外贸主体结构 - 前11个月民营企业进出口23.52万亿元 同比增长7.1% 占外贸总值57.1% 占比较去年同期提升1.8个百分点 [2] - 有进出口记录的民营企业数量同比增加6.6万家 [2] - 11月民营企业进出口增速较上月加快3.9个百分点 出口与进口连续9个月双增长 [2] 贸易伙伴格局 - 前11个月对第一大贸易伙伴东盟进出口总值6.82万亿元 同比增长8.5% 占外贸总值16.6% [3] - 前11个月对共建“一带一路”国家合计进出口21.33万亿元 同比增长6% [3] - 外贸对传统发达经济体的依赖度持续降低 贸易伙伴多元化提升抗风险能力 [3] 政策与未来展望 - 稳外贸一揽子政策在金融信贷、退税便利化、跨境电商等方面持续发力 缓解企业成本压力 稳定订单预期 [3] - 未来政策方向侧重于通过制度型开放与结构性支持巩固和引导外贸转型趋势 [3] - 政策储备预计沿三大主轴发力：深化市场准入改革、强化新动能培育（如跨境电商综试区建设、贸易数字化）、优化跨境营商环境（如“智慧口岸”、贸易便利化改革）[3]

工业生产 - 7月规上工业增加值同比增长5.7%，低于预期6.0%和前值6.8%[1] - 电气机械和电子设备行业保持两位数高增，汽车行业同比增速下滑明显[2] - 服务业生产指数同比增速小幅回落0.2个百分点至5.8%[2] 消费趋势 - 7月社会消费品零售总额同比增长3.7%，低于预期4.6%和前值4.8%[1] - 汽车消费同比增速拖累最明显，餐饮消费绝对水平仍偏低[3] - 文旅相关服务消费受益于暑期出行表现较好[3] 投资情况 - 1-7月固定资产投资累计同比增长1.6%，低于预期2.7%和前值2.8%[1] - 制造业投资同比增速下降5.4个百分点至-0.3%，12个细分行业中仅运输设备制造业增速上涨[4] - 基建投资同比增速下降7.3个百分点至-2.0%，交通运输和公共设施拖累明显[4] - 房地产投资同比降幅扩大4.1个百分点至-17.0%，施工端和竣工端均下滑[5]

货币政策执行报告核心观点 - 央行更加强调既有政策的实施，认为当前货币政策总量力度相对合意 [2] - 央行提出"物价水平温和回升的积极因素增多"，短期内物价可能不会成为改变货币政策的核心因素 [2][3] - 央行强调维护银行业竞争秩序，推动社会综合融资成本下行不仅依靠降息，也要依赖改革 [3] - 货币政策中间目标"优化"进一步体现，更强调结构性的支持 [4] 货币政策实施情况 - 本次报告将"实施好适度宽松的货币政策"改为"落实落细适度宽松的货币政策" [2] - 在"强化逆周期调节"之前增加了"进一步落实好适度宽松的货币政策，抓好各项货币政策措施执行" [2] - 需要进一步落实落细的政策包括对消费的金融支持政策，以及对民营企业的金融支持政策等 [2] 物价因素分析 - 央行强调"把促进物价合理回升作为把握货币政策的重要考量" [3] - 物价水平温和回升的积极因素包括"治理企业低价无序竞争"、"提振消费的宏观调控思路" [3] - 近期PPI、CPI数据相对疲弱，但短期内物价可能不会成为改变货币政策的核心因素 [3] 银行业竞争秩序 - 本次报告明确提出要"维护银行业竞争秩序"，突出体现在贷款利率的竞争上 [3] - 自5月LPR调降以来，新发企业贷款利率和新发个人房贷利率基本与4月持平，没有明显变化 [3] - 维护银行业竞争秩序也可能体现在对存款利率下行后的监督上 [3] 社会融资成本改革 - 改革成为推动社会融资成本进一步下行的重点 [4] - 提出"持续深化明示企业贷款综合融资成本试点"，推动企业融资非利息成本的下行 [4] - 研究健全民营中小企业增信制度，用好"全国中小微资金流信用信息共享平台" [4] 货币政策中间目标优化 - 更注重信贷的结构性支持，从"引导银行加大信贷投放力度"改为"引导银行稳固信贷支持力度" [4][5] - 在金融周期下行过程中，私人去杠杆、政府加杠杆是大趋势 [5] - 未来货币与社融增速的稳定需要财政与准财政政策的支撑 [5] 结构性支持政策 - 信贷政策更加强调结构性支持，以"五篇大文章"为主线布局各类结构性支持政策 [5] - 包括结构性货币政策工具支持、债券市场建设、信用体系与增信体系建设等 [5] - "持续营造适宜的金融环境"不仅包括传统意义上的社融货币增速、贷款利率，还包括综合政策的实施效果 [5]