文 | 赵伟、陈达飞、王茂宇、赵宇、李欣越 联系人 | 王茂宇 摘要 美国7月就业数据弱于市场预期，引发市场震动，核心问题在于5、6月就业的大幅下修。就业下修的背后 是统计因素，还是经济走弱？联储9月降息是否已是"板上钉钉"？ 热点思考：美国劳动力市场：脆弱的"紧平衡" 一问：美国非农数据的"预期差"？并不是7月有多差，而是5、6月没有那么好。 7月非农新增就业略弱于 预期，但关键是5、6月就业人数下修12.5、13.3万人。结构上，就业下修主要集中在政府部门。5-7月非 农就业数据卸下了美国劳动力市场"紧平衡"的"伪装"。 二问：5、6月就业为何被大幅下修？统计因素难以解释，主因是就业市场转弱。 市场猜测"统计因素"是 此次非农下修的主因。但是，经分析发现，企业生死假设、季调、回复率均无法完全解释就业下修。历 史上，非农下修往往对应着经济走弱的背景，对于此次数据或更具解释力。 三问：劳动力市场趋势如何？供需双双走弱，失业率易上难下。 美国就业市场已实质性进入"松弛化"阶 段。需求侧，失业的"流量"结果数据显示劳动力需求持续走弱；供给侧，特朗普驱逐移民、移民流入减 少可一定程度上削减就业供给，但难以完全对冲需 ...

美国劳动力市场现状 - 7月非农新增就业7.3万人，低于预期的10.4万人，5月和6月数据分别下修12.5万和13.3万人[11] - 失业率上升至4.2%，劳动参与率回落至62.2%[11] - 就业下修主要集中在政府部门，5月和6月下修幅度分别达12.5万和13.3万人[17] 就业数据修正原因 - 企业生死假设、季调因素和回复率均无法完全解释就业下修[13] - 历史上非农下修往往对应经济走弱背景，此次数据更具解释力[13] - 6月非农下修13.3万人中，15.4万人来自非季调因素[26] 劳动力市场趋势 - 美国就业市场已进入"松弛化"阶段，失业率易上难下[13] - 需求侧显示劳动力需求持续走弱，供给侧移民流入减少[13] - 市场预期年内失业率高点或在4.5-4.6%左右[29] 经济趋势与影响 - 8月1日后美国加权平均关税税率升至18.3%[30] - 关税对投资短期冲击大于消费，企业资本开支意愿走弱[32] - 新增就业放缓和关税通胀效应可能压抑居民实际收入和消费[34] 美联储政策预期 - 7月非农数据发布后，市场定价9月降息25bp概率升至80%[42] - 鲍威尔更关注失业率而非非农就业数据，4.3%以上失业率或锁定9月降息[42] - 假设通胀符合预期，失业率上升可能促使美联储采取行动[42]

文 | 赵伟、陈达飞、王茂宇、赵宇、李欣越 联系人 | 王茂宇 摘要 美国7月就业数据弱于市场预期，引发市场震动，核心问题在于5、6月就业的大幅下修。就业下修的背后 是统计因素，还是经济走弱？联储9月降息是否已是"板上钉钉"？ 热点思考：美国劳动力市场：脆弱的"紧平衡" 一问：美国非农数据的"预期差"？并不是7月有多差，而是5、6月没有那么好。 7月非农新增就业略弱于 预期，但关键是5、6月就业人数下修12.5、13.3万人。结构上，就业下修主要集中在政府部门。5-7月非 农就业数据卸下了美国劳动力市场"紧平衡"的"伪装"。 二问：5、6月就业为何被大幅下修？统计因素难以解释，主因是就业市场转弱。 市场猜测"统计因素"是 此次非农下修的主因。但是，经分析发现，企业生死假设、季调、回复率均无法完全解释就业下修。历 史上，非农下修往往对应着经济走弱的背景，对于此次数据或更具解释力。 三问：劳动力市场趋势如何？供需双双走弱，失业率易上难下。 美国就业市场已实质性进入"松弛化"阶 段。需求侧，失业的"流量"结果数据显示劳动力需求持续走弱；供给侧，特朗普驱逐移民、移民流入减 少可一定程度上削减就业供给，但难以完全对冲需 ...

美国劳动力市场现状 - 7月非农新增就业7.3万人，低于预期的10.4万人[13] - 5月和6月就业人数分别下修12.5万和13.3万人[13] - 失业率上升至4.2%，符合市场预期[13] 就业数据修正原因 - 统计因素（企业生死假设、季调、回复率）无法完全解释大幅下修[14] - 历史数据显示非农下修往往对应经济走弱背景[14] - 就业下修主要集中在政府部门[13] 劳动力市场趋势 - 就业市场进入"松弛化"阶段，供需双双走弱[14] - 需求侧数据显示劳动力需求持续走弱[14] - 移民政策收紧影响劳动力供给但难以完全对冲需求缺口[14] 美国经济展望 - 8月1日后美国加权平均关税税率升至18.3%[15] - 企业资本开支意愿低迷，投资受冲击大于消费[15] - 通胀压力可能压抑居民实际收入和消费[15] 美联储政策预期 - 市场定价9月降息25bp概率升至80%[16] - 鲍威尔更关注失业率而非非农数据[16] - 若通胀符合预期，失业率4.3%以上或锁定9月降息[16]