投资评级与核心观点 - 报告维持对霍顿房屋的“买入”评级，目标价为178.00美元 [1] - 报告核心观点：尽管FY26Q1业绩因结转量价与毛利率下行而下滑，但公司经营压力总体可控，在降息周期下，美国住房供需矛盾有望缓解，公司销售与业绩弹性有望逐渐释放 [1] FY26Q1业绩表现 - FY26Q1营收为68.9亿美元，同比下降10%，主要因结转套数同比下降7%及结转均价同比下降3% [1][2] - FY26Q1归母净利润为5.9亿美元，同比下降30% [1] - FY26Q1毛利率为23.2%，同比下降1.9个百分点，但环比上升1.5个百分点，主要由于前期质保费用回收 [1][2] - 公司单位销售均价环比持平，建安成本环比下降1%，土地成本环比上升2% [2] 经营与销售状况 - 25Q4美国30年期抵押贷款利率下行20个基点，住房购买力指数回升，但高利率与低负担性仍压制需求 [3] - 得益于加大销售激励，期内公司净销售套数同比增长2.6%，销售均价同比下降2.4%，销售金额同比微增0.1% [3] - 销售取消率为18%，同比持平，环比下降2个百分点 [3] - 总库存与未售库存较25Q3小幅上升3%和2%，显示市场压力总体可控 [3] - 截至1月15日，美国30年贷款利率仍处于6%以上 [3] - 公司产品定位低总价、高负担性，FY26Q1约63%客户为首次购房者，销售均价较全美低13.5万美元 [3] 财务状况与股东回报 - FY26Q1资产负债率为29%，较FY25Q4下降1个百分点，杠杆水平维持低位 [4] - FY26Q1经营性现金流为8.5亿美元，同比增长32% [4] - 在回购、分红及偿还债务后，公司在手现金约25.5亿美元，是FY27-26应付债券的2倍以上 [4] - 公司维持FY26年经营现金流达30亿美元、开展25亿美元回购及5亿美元分红的指引 [4] - FY26Q1已实施6.5亿美元股票回购 [4] 盈利预测与估值 - 报告维持FY26-FY28归母净利润预测分别为34.42亿美元、40.59亿美元和46.10亿美元，三年预测期复合年增长率为9% [5] - 预测FY26-FY28每股收益分别为11.72美元、14.47美元和17.02美元 [10] - 预测FY26-FY28营业收入分别为346.86亿美元、370.25亿美元和400.92亿美元 [10] - 基于FY26每股有形账面价值83.65美元的预测，给予公司2.12倍的FY26 P/TBV估值，较可比公司平均1.57倍有35%的溢价，由此得出178美元的目标价 [5] - 可比公司莱纳房屋和普尔特房屋的FY26E平均市盈率为14.09倍，平均市净率为1.57倍 [23]

涉及行业与公司 * 行业：宏观经济、美国股市、债券市场、房地产市场、国防行业、科技行业（特别是人工智能）、非必需消费品行业、亚洲股市（中国、韩国、日本）[1][2][24][26][27] * 公司：高盛集团（作为观点来源方）[28] 核心观点与论据 宏观经济展望 * 对美国2026年GDP增长的预测为2.8%，高于2.1%的共识预期，主要基于政府停摆后的机械性反弹、关税拖累减弱、OBBA法案带来的大规模减税以及宽松的金融环境[4] * 预计增长将呈现前高后低态势，第一季度GDP环比年化增长3.3%，第二季度2.6%，第三和第四季度放缓至2.1%[5] * 预计联邦预算赤字未来几年将稳定在GDP的6%左右，但其轨迹不可持续[13][14] 美国消费者与房地产市场 * 预计2026年消费者支出将改善，预测2025年第四季度/第四季度消费增长2.2%，高于1.9%的共识预期，主要得益于就业增长反弹（至每月7万人）、减税和财富效应[6][7] * 美国房地产市场前景充满挑战，预计2026年房价、新屋开工和住宅销售增长均为较低的个位数，主要因抵押贷款利率下调空间有限[8][9] 政策与政治环境 * “可负担性”是核心政治议题，政策选项可能包括削减关税、新的财政方案（但可能性较低）、放宽能源和金融监管，以及在住房领域可能推出50年期抵押贷款或MBS购买等措施[10][11][12] 金融市场与估值 * 美国债券市场：基本观点是10年期美债收益率将在4.2%左右区间波动，收益率曲线趋陡，市场将同时应对高于共识的增长、持续的AI资本支出与通胀下行、失业率横盘的局面[15][16] * 股票估值：标普500指数远期市盈率为22倍，虽处历史高位（接近2021年峰值），但与当前有利的宏观和企业基本面背景相符；若基本面恶化，估值将承压，反之则风险偏向上行[17][18] * 投资者仓位：机构投资者股票持仓久期配置接近+8（-10至+10尺度），高盛私人银行净杠杆率达80.9%（一年期第92百分位），CFTC标普期货资产管理持仓达3256.2亿美元（接近一年期第98百分位）；零售投资者交易活跃度在一年回顾期内仅处第58百分位[21][22] 人工智能（AI）影响 * AI对盈利的推动通过两条路径：AI产品需求增加收入，以及利用AI提升自身业务生产力和利润率[19] * 预计AI相关生产力提升将为标普500指数盈利在2026年贡献0.4%，2027年贡献1.5%，但不确定性仍大[20] 其他重要内容 市场表现与行业观察 * 2026年第一周市场表现稳健，创下新高，但科技板块明显落后[2] * 全球国防股年初表现强劲：美国相关指数年内回报+13%，欧洲+21%，韩国+27%；有提议将美国国防预算从今年的9000亿美元增至明年的1.5万亿美元[24][25] * 非必需消费品领域客户持仓敞口处于历史低位，暗示该领域可能同时存在挑战与机会[26] 区域与策略观点 * 对亚洲股市的展望排序为：中国 > 韩国 > 日本[27] * 提供了关于“欧盟对华二次冲击”的研究，作为潜在做空机会的参考[26]

美国2025年二季度GDP表现 - 美国二季度GDP季环比折年增速初值为3%，高于彭博一致预期的2.6%与亚特兰大联储GDPNow的2.9%，同比增速持平于2% [1] - 季调后不变价GDP金额为5.9万亿（折年数23.7万亿美元），同比增2%，环比折年增3%，在2022年以来14个季度中增速排名第5 [1] - 预计2025年美国实际GDP增速大概率不低于2%，因一季度同比增速同样为2% [1] GDP构成与消费数据 - 个人消费占GDP68%，6月零售销售7200亿美元（环比+0.6%），上半年累计4.2万亿美元（同比+4.3%），增速高于疫情前均值 [2] - 核心零售销售（占比75%）6月5330亿美元（同比+4.1%），上半年累计3.2万亿美元（同比+4.2%），表现优于2012年以来多数年份 [2] - 6月非农时薪36.3美元（7月预计36.4美元，同比+3.9%），销售总额同比增速连续5个月超3%，支撑经济"基本盘" [2] - 耐用品新订单上半年累计1.8万亿美元（同比+11%），创20年来除2021年外的最高增速 [2] 贸易与投资动态 - 二季度GDP增速3%中，净出口贡献5%（因贸易逆差缩减51%至1921亿美元），但个人消费/投资/政府支出合计贡献为-2% [4] - 商品及服务出口8465亿美元（同比+6%），进口10286亿美元（同比-2%），进口环比折年率-30.3%显著拖累贸易数据 [4] - 二季度私人投资环比折年率-15.6%（vs一季度+23.8%），对GDP贡献-3.1%，其中私人库存减少260亿美元导致贡献率下滑至-3.2% [6] - 住宅类固定资产投资环比折年率-4.6%，延续2021年下滑趋势，上半年新房销售35万套（同比-4%），成屋销售393万套（同比-1.3%） [6] 劳动力市场与政策影响 - 7月新增非农就业7万人（大幅低于预期），5-6月数据下修超80%至2万/1万人，ADP三个月累计新增11万人（低于2024年月均14万人） [5] - 失业率4.2%呈现边际上行趋势，可能升至4.3%~4.5%，反映高利率与关税对就业市场的损害 [5] - "对等关税"政策短期抑制个人消费与投资，日用消费品价格上涨，制造业原料供应不稳定可能拖累项目进度 [3] 经济总体评估 - 美国经济呈现"健康与隐忧并存"格局，贸易逆差缩减与消费韧性支撑增长，但投资下滑与就业疲软构成结构性挑战 [7] - 高利率与关税冲击下，严重经济危机可能性低，经济稳健表现仍是全球市场"压舱石" [7]

美国5月成屋销售数据 - 美国5月成屋销售总数年化403万户 高于预期的395万户 前值为400万户 [1] - 5月成屋销售环比上涨0.8% 预期为下跌1.3% 前值为下跌0.5% [1] - 未经季节调整的成屋销售同比下降4% [1] - 这是自2009年以来最疲软的5月销售表现 [1] - 成屋销售约占美国房地产市场销售量的90% [4] 库存与房价动态 - 5月房屋库存增加6.2%至154万套 为近五年来最高水平 [1] - 5月中位销售价格同比上涨1.3%至42.28万美元 创历史同期新高 [2] - 自疫情爆发以来五年间房价累计上涨51% [2] - 南部地区中位销售价格同比下降0.7% [2] - 60%的房屋挂牌不到一个月即售出 28%的房屋售价高于挂牌价 [4] 地区销售表现 - 南部地区成屋销售增长1.7% 年化销售量达184万套 [4] - 东北和中西部地区销量上升 西部地区销售下降5.4%至70万套 [4] - 西部地区年化销售量为自2023年底以来最低水平 [4] 市场参与者分析 - 个人投资者或购买第二套住房的买家占比17% 现金交易占总销售的27% [4] - 首次购房者占成交量30% [4] - 高端市场（售价至少100万美元的房屋）销售情况不再优于低价房屋 [4] 市场影响因素 - 按揭贷款利率接近7% 预计至少在明年之前维持在6%以上 [1] - 供应增加但可负担性差仍是主要问题 [3] - 5月销售数据主要反映4月和3月的购买决定 [4]