核心观点 - 美国最新就业数据显示失业率下降但新增就业岗位不及预期 这缓解了美联储对劳动力市场的担忧 市场预期美联储将维持利率不变更长时间 首次降息时点可能推迟至6月 [1][3] 劳动力市场数据 - 美国上月失业率从11月修正后的4.5%降至4.4% [1][3] - 雇主当月新增就业岗位5万个 少于市场预期 [1][3] - 月度就业增长势头持续减弱 [1][3] 对美联储政策的影响 - 失业率下降缓解了美联储对劳动力市场疲软的担忧 [1][3] - 数据为美联储更长时间地维持政策利率不变提供了依据 [1][3] - 美联储获得了更多喘息空间 可以在等待更好的通胀数据时维持短期借贷成本不变 [1][3] - 美联储去年已将政策利率下调了75个基点以防止就业市场疲软 [1][3] 市场预期与反应 - 交易员押注美联储将等到6月再恢复降息 [1][3] - 就业报告公布后 短期利率期货下跌 [2][4] - 交易员认为到4月份降息的可能性从报告公布前的约50%降至仅为45% [2][4] - 市场认为更有可能在6月份恢复降息 [2][4]

美联储本月初完成政策利率调整后，官员明确释放暂停后续调整信号。 美联储官员普遍认为，三次连续调整已让政策立场接近"既不抑制也不刺激需求"的中性水平。 官员们对未来通胀压力与经济疲软风险的判断存在明显分歧，中性水平因此被视为观望经济态势的理想节点。纽约联储相 关负责人近期公开表示，目前无继续调整政策的紧迫性，进一步佐证政策暂停的大概率走向。 市场对此次会议纪要的关注集中在基调变化与暂停逻辑两大核心。机构首席经济学家指出，12月会议纪要基调将与前两次 不同，核心信息指向"非必要不调整当前政策"，同时可能详细呈现部分官员对12月政策调整的保留意见。 投资者重点关注政策暂停的持续时长。纪要大概率反映不同立场官员的观点：担忧通胀问题的官员是否维持原有判断；关 注劳动力市场的官员或阐述其立场依据。分析人士预测，美联储或维持暂停状态至明年6月，届时通胀相关信号可能显现， 为后续政策走向提供明确依据。前美联储高级官员亦表示，通胀问题未改善背景下，今年已累计调整政策利率0.75个百分 点，后续大概率进入长期暂停阶段。 此次会议纪要的核心价值在于清晰呈现美联储内部的政策共识与分歧，为市场解读政策暂停的底层逻辑提供权威依据，帮 助 ...

美联储降息路径与2026年经济挑战 - 美联储预计在2024年启动降息周期，政策利率目标向中性水平约3%回调 [2][3] - 高盛策略团队指出2026年面临财政扩张、鸽派主席换届及AI驱动生产率跃升的复合考验，可能引发通胀预期反弹和资产泡沫 [2][4][5][6] 劳动力市场与通胀动态 - 美国劳动力市场紧张度在2024年底企稳后再度下滑，失业率上升且职位空缺减少 [3] - 四季度核心PCE因关税因素跳升至3.2%，但被视为一次性冲击，工资通胀预计随劳工市场疲软回落 [3] 政策利率接近中性后的风险因素 - 财政政策或于2026年转向扩张，两党均倾向扩大赤字 [4] - 市场已为特朗普政府鸽派主席定价，预期终端利率显著低于历史中枢 [5] - AI应用推动潜在GDP增速升至2.25%，上限可能进一步上修 [6] - 金融条件指数自6月以来自行回落75bp，股市贡献过半降息效果 [6] 资产配置与投资策略 - 实际资产（大宗商品、房地产、基础设施）和通胀保值债券（TIPS）在增长不弱且通胀抬头阶段表现最佳 [7] - 建议增配实物资产与短久期通胀债对冲通胀溢价上行 [8] - 关注财政刺激直接受益板块：绿色基建、传统能源、国防及AI算力硬件 [8] - 对长久期成长股保持战术灵活，利率降至3%后不宜过度追涨 [9] - 利用期权策略对冲鸽派主席与财政扩张可能引发的尾部波动风险 [9] 宏观周期演变核心 - 降息周期前半段市场跟随央行流动性，但利率降至中性区间后，财政、技术及政治变量将增加政策复杂性 [10] - 2024年主题为宽松政策，2026年可能转向宽松过度后的再通胀环境 [10]

行业与公司 - 行业：美国宏观经济与劳动力市场[1] - 公司：未明确提及具体上市公司，但分析基于美国整体经济数据（如非农就业、失业率等）[1][5] --- 核心观点与论据 **1 劳动力市场疲软** - **就业数据下调**：7月新增就业73k，低于预期，且前两个月数据合计下调258k[5] - **失业率上升**：从未经四舍五入的4.117%升至4.248%，若劳动参与率未下降，失业率将达4.34%[6][9] - **行业分化**： - 商品生产行业连续三个月减少13k岗位[5] - 服务业增长集中在医疗保健，休闲与酒店业仅增5k（7月）和4k（6月）[5] - 联邦政府过去六个月累计减少84k岗位[5] **2 美联储政策预期** - **9月降息概率高**：基础情景为降息25bp，若8月就业数据持续疲软（如失业率升至4.5%），可能降息50bp[1][12] - **终端利率预测**：预计2025年3月政策利率降至3.00-3.25%，若经济持续低迷可能进一步下调[11][12] - **通胀风险低**：需求放缓与劳动力市场宽松抑制通胀压力[11] **3 经济放缓迹象** - **GDP增速放缓**：2025年实际GDP增长显著低于2024年[11] - **收入增长疲软**：平均时薪环比增长0.3%符合预期，但周工时仅从34.2小时微增至34.3小时[6] - **家庭调查数据**：就业人数减少260k，劳动参与率连续三个月下降至62.2%[6][9] --- 其他重要内容 **数据修正风险** - 初步修订数据将于9月9日发布，可能显示过去三个月就业增长为负值[8] - QCEW数据暗示当前就业增长或被高估[8] **季节性因素影响** - 低招聘与低解雇环境导致季节性调整失真，加剧数据波动[10] **图表补充** - 图1：非农就业增长趋势（3/6/12个月移动平均）显示近期增速显著放缓[14][15] - 图3：家庭调查与机构调查就业数据的分歧扩大[16][17] - 图5：失业率上升主要源于就业人数减少，而非劳动参与率变化[21][22] --- 风险提示 - **政策转向风险**：若8月就业数据超预期疲软，可能触发更激进降息（50bp）[12] - **移民影响**：劳动参与率下降部分归因于移民减少，但 discouraged workers（放弃求职者）数量上升反映真实需求疲软[9]

特朗普主张降息的核心诉求 - 推动美联储将政策利率降至1%以缓解美国政府债务压力 联邦债务利息支出每年超过6000亿美元 利率每降低1个百分点可节省3600亿美元再融资成本 [2] - 通过降息刺激美国经济 缓解关税政策引发的负面效应 包括消费者负担加重 消费市场疲软和通胀压力加剧 [2] 美联储政策立场与风险 - 美联储肩负维持低通胀和强劲就业的双重法定职责 需达成这两个目标才能实现借贷成本长期稳定下降 [3] - 当前美国通胀处于可控区间 将利率骤降至1%可能引发新一轮通货膨胀 损害民众生活质量与购买力 [3] 历史经验与市场影响 - 美联储利率调整历来审慎 通常在危机时期才考虑大幅降息 且需数月时间逐步推进 例如2008年金融危机期间循序渐进降至历史低位 [5] - 经济未面临危机情境下骤降至1%将打破市场预期 引发金融市场动荡 包括股票市场过度投机和债券收益率曲线扭曲 增加金融体系系统性风险 [5] 全球金融外溢效应 - 美国利率政策重大调整将产生广泛外溢效应 若单方面降至1%可能导致美元资产吸引力下降 投资者抛售美元资产引发美元贬值 德意志银行警告可能造成美元贸易加权指数24小时内暴跌3%-4% [5] - 其他国家为维持经济与汇率稳定可能被迫跟进降息 引发全球利率大战 扰乱全球金融秩序 [5]