报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 财报季结束，宏观驱动不明朗，短期指数或震荡；中长期做多经济，推荐逢低配置各品种远期合约 [2] - 国债期货短线偏多，超长债 2.2 的隐含利率有性价比；中长线风偏上行叠加经济复苏预期，建议 T、TL 逢高套保 [3] 各目录总结 股指期现货市场表现 - 10 月 31 日，A股四大股指调整，上证指数跌 0.81%，深成指跌 1.14%，创业板指跌 2.31%，科创 50 指数跌 3.13%；市场成交 23498 亿元，较前日减少 1145 亿元 [1] - 行业板块中，医药生物、传媒、商贸零售涨幅居前；通信、电子、有色金属跌幅居前 [1] - 从市场强弱看，IM>IC>IH>IF，个股涨/平/跌数分别为 3759/131/1548；沪深两市，机构、主力、大户、散户全天资金分别净流入 -246、-191、4、433 亿元，分别变动 +221、+108、-223、-105 亿元 [1] - IM、IC、IF、IH 次月合约基差分别为 138.47、88.6、9.27 与 -3.65 点，基差年化收益率分别为 -12.81%、-8.39%、-1.39%与 0.84%，三年期历史分位数分别为 24%、25%、45%及 56% [2] 国债期现货市场表现 - 10 月 31 日，利率债短下长上，活跃合约中，TS 下跌 0.02%，TF 下跌 0.01%，T 上涨 0.04%，TL 上涨 0.42% [2] - 目前活跃合约为 2512 合约，2 年期、5 年期、10 年期、30 年期国债期货 CTD 券收益率变动分别为 -0.5bps、+0.45bps、-0.5bps、-2.25bps，对应净基差分别为 -0.038、-0.057、-0.023、-0.279，IRR 分别为 1.76%、1.9%、1.65%、3.14% [3] - 公开市场操作方面，央行货币投放 3551 亿元，货币回笼 1680 亿元，净投放 1871 亿元 [3] 经济数据 - 高频数据显示，近期除制造外，各部门景气度均不及往年同期 [9]

好的，作为拥有10年经验的投资银行研究分析师，我已经仔细研读了这份2026年债市展望报告。以下是基于报告内容的详细总结，严格排除了风险提示、免责声明、评级规则等无关信息。 报告核心观点 - 2026年债市将呈现“低利率+高波动+下有底、上有顶”的特征，利率运行中枢持平或小幅抬升概率较高 [1] - 十年期国债收益率上限预计在2.0%-2.1%，下限预计在1.6%-1.7%，期限利差恐继续走扩 [1] - 债市“资产荒”逻辑趋于弱化，基本面因素重要性回归，机构行为是主要波动源 [1] - 核心投资策略排序为：波段操作+票息策略+权益暴露 > 品种选择 > 久期调节+杠杆 > 信用下沉 [1][5] 基本面：开局之年的名义GDP回升 - 2026年为“十五五”开局之年，美国迎来中期选举，全球宏观能见度有望提高，投资者或对关税等因素“脱敏” [2][13] - 全球存在“三个半”增长引擎：AI投资、国防开支、产业重构及不确定性较大的乌克兰重建，财政发力与货币配合下投资驱动特征明显 [2][14] - 国内供需再平衡期待取得进展，方向上积极但空间上暂“有顶”；供给端关注企业利润和产能利用率验证，固投转负对当期经济不利但对长期平衡有益 [2][22] - 需求端关注政策拉动和内生动能修复，预计企业利润小幅改善、产能周期迎来结构性拐点、融资需求小幅企稳 [2] - 名义GDP增速好转和增长结构更具有市场指示意义，广谱消费和地产若确认企稳将是债市的潜在风险 [2][31] 政策：支持性立场与有差别重心 - 货币政策将延续支持性立场，但政策空间可能小于2025年；预计全年降准1-2次，降息可遇不可求，结构性工具依然是重心 [3] - 流动性方面，2026年银行间流动性预计维持平稳，波动空间有望收窄；宏观流动性依然充裕，关注存款活化和搬家情况 [3][69][72] - 财政政策面临稳增长压力和收支缺口两大现实问题；预计2026年财政政策在“科学合理”基础上维持一定扩张力度，各项工具总规模预计为15.7万亿元，较2025年增长约1.2万亿元 [3][80] 机构行为与市场供求 - 债券供给端，政府债供给增加但节奏前置，在央行配合下债市压力不大；真正挑战在于需求端和机构行为 [4] - 债市“资产荒”逻辑趋于弱化，保险与银行扩表难，理财与基金负债稳定性弱化，股市或继续分流债市资金 [4][86] - 稳定性资金减少可能增大市场波动；机构行为催生结构性机会与风险，如ETF规模扩张压缩成分券估值，银行对长债承接力下降，保险I9准则全面落地抑制二永债需求等 [4][86] 债市估值与策略 - 十年期国债收益率1.82%位于2002年以来3%分位数，与7天逆回购政策利率利差为42bp，位于2015年以来14%分位数，绝对估值仍低 [102] - 相对估值方面，股债比价显示债券性价比修复但仍偏低；与存款利率相比性价比提升；全球视角下中债利率处于明显低位 [104] - 利率上行空间受制约因素包括：重演2017年再通胀概率低、融资需求弱、货币政策支持、银行负债成本下行 [5] - 策略上强调在“蛰伏”中伺机“反击”，把握波段机会，重视票息收益和权益资产暴露，对久期调节和信用下沉保持谨慎 [1][5]

实现内外部循环相互促进的两个关键点是创新发展和提振内需，以充分发挥中国的规模经济优势。DeepSeek的突破是市场重估中国创新能力的触发因素之 一，提升了投资者的风险偏好。规模定律意味AI大模型研发现在处于规模报酬递减阶段，AI应用能否带来更广层面的规模报酬递增是下一步发展的关 键。围绕创新发展，中国需要更加重视需求。提振消费需求不仅促进宏观平衡，也改善科技创新和产业创新的市场环境。财政扩张可以发挥关键作用，尤 其是以生育、养育、教育等民生问题为导向的财政支出，包括改善低收入群体的社会保障。历史经验显示科技进步既增加了改善社会保障的必要性也为此 提供了资源。后者在宏观上体现为总供给相对总需求的过剩，财政扩张改善低收入群体的社会保障就是把这些资源利用起来。 关键词 | 地缘经济 规模经济 双循环 财政扩张 Text 2025年中美两大经济体的股市都显著上涨，其伴随的宏观环境既有类似的地方也有重要差异。中国的股市上涨主要源自风险溢价的下降，反映市场预期的 改善，而企业盈利增长的贡献较小（图表1）。从实体经济来看，GDP平减指数连续9个季度负增长（图表2），反映总需求疲弱。股市与实体经济的分化 带来风险偏好上升驱动 ...

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 中长期维持做多经济判断，当下以股指做多头替代有一定超额，推荐逢低配置各品种远期合约 [2] - 短线债市偏多，超长债 2.2 的隐含利率已有足够性价比，央行重新买卖国债释放利好信号；中长线，风偏上行叠加经济复苏预期，建议 T、TL 逢高套保 [2] 各部分内容总结 股指期现货市场表现 - 10 月 30 日，A股四大股指调整，上证指数下跌 0.73%，报收 3986.9 点；深成指下跌 1.16%，报收 13532.13 点；创业板指下跌 1.84%，报收 3263.02 点；科创 50 指数下跌 1.87%，报收 1461.3 点。市场成交 24,643 亿元，较前日增加 1,736 亿元 [1] - 行业板块方面，钢铁、有色金属、公用事业涨幅居前；通信、电子、国防军工跌幅居前 [1] - 从市场强弱看，IH>IF>IM>IC，个股涨/平/跌数分别为 1,238/102/4,097 [1] - 沪深两市，机构、主力、大户、散户全天资金分别净流入 -467、-299、227、538 亿元，分别变动 -501、-259、+307、+452 亿元 [1] - IM、IC、IF、IH 次月合约基差分别为 120.68、86.71、19.91 与 1.61 点，基差年化收益率分别为 -10.89%、-7.93%、-2.86%与 -0.36%，三年期历史分位数分别为 34%、28%、32%及 41% [1] - 给出了 IC、IF、IH、IM 不同合约的涨跌幅、现价、成交量等详细数据 [4] 国债期现货市场表现 - 10 月 30 日，债市弱反弹，活跃合约中，TS 下跌 0.01%，TF 走平，T 上涨 0.05%，TL 上涨 0.19% [2] - 给出了 2 年、5 年、10 年、30 年期国债期货不同合约的涨跌幅、现价、成交量等详细数据，以及对应 CTD 券的收益率变动、净基差、IRR 等信息 [2][6] - 公开市场操作方面，央行货币投放 3,426 亿元，货币回笼 2,125 亿元，净投放 1,301 亿元 [2] 经济数据 - 高频数据显示，近期社会活动、地产和基建景气度不及往期，制造景气度较好 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中长期维持做多经济判断，当下以股指做多头替代有一定超额，推荐逢低配置各品种远期合约 [3] - 国债期货短线偏多，央行重启买卖国债释放利好信号；中长线，风偏上行叠加经济复苏预期，建议T、TL逢高套保 [4] 各部分总结 股指期现货市场表现 - 10月28日，A股四大股指调整，上证指数下跌0.22%，深成指下跌0.44%，创业板指下跌0.15%，科创50指数下跌0.84%，市场成交21,653亿元，较前日减少1,913亿元 [2] - 行业板块方面，通信、电子、综合涨幅居前；传媒、食品饮料、房地产跌幅居前 [2] - 从市场强弱看，IM>IF>IC>IH，个股涨/平/跌数分别为2,362/170/2,904 [2] - 沪深两市，机构、主力、大户、散户全天资金分别净流入 -154、 -187、30、311亿元，分别变动 -157、 -108、 +34、 +231亿元 [2] - 展示了中证、沪深、上证、中千不同合约及对应指数的涨跌幅、现价、成交量等信息 [6] 国债期现货市场表现 - 10月28日，债市持续反弹，活跃合约中，TS上涨0.08%，TF上涨0.15%，T上涨0.25%，TL上涨0.55% [3] - 展示了二债、五债、十债、三十债不同合约及对应附息国债的涨跌幅、现价、成交量等信息 [8] 经济数据 - 高频数据显示，近期社会活动、地产和基建景气度不及往期，制造景气度较好 [11]

汇率市场动态 - 日元兑其他G10及亚洲货币走软，美元兑日元汇率报152.9600，涨幅0.07% [1] - 日元全线疲软，欧元兑日元创历史新高，美元兑日元交易区间为152.79-153.17，接近10月10日高点153.29 [3] - 美元兑日元若突破153.29，可能测试154.00和154.66水平 [3] 日本央行政策预期 - 日本央行预计在本周四维持利率不变，原因为日本贸易表现欠佳及国内需求脆弱 [1] - 市场对财政扩张及日本央行独立性受威胁的担忧导致日元大幅贬值，但预期反应可能逆转 [1] - 基本预测为日本央行将在明年1月份加息 [1] 股市表现与驱动因素 - 日经225指数75年来首次突破5万点大关，创历史新高，早盘时段上涨逾2%，现至50390点附近 [1] - 股市飙升动力来自对新任首相支持刺激政策带动经济增长的乐观预期，以及美国贸易协议谈判的"好消息" [1] - 日元兑美元汇率保持疲软，徘徊在8个月低点附近，提振了出口类股 [1] 政府政策与外部事件 - 新任首相高市早苗提出刺激经济增长并加快提升国防开支的计划 [2] - 政策声明正值美国总统特朗普本周访问日本之际，预计将努力强化美日同盟关系 [2] - 自高市早苗当选自民党党首以来，市场对政府加大财政支出的预期持续推高股市 [2] 宏观经济与风险事件 - 本周有一系列央行政策会议，包括美联储和日本央行会议 [3] - 预计美联储将降息，日本央行会议在12月之前可能不会加息 [3] - 本周风险事件包括美国总统特朗普的日本之行，预计日元将继续疲软 [3]

经济刺激计划与融资方案 - 日本首相高市早苗正着手制定应对通胀等挑战的一揽子经济刺激计划，并将其作为最优先事项之一 [1] - 经济刺激计划预计将包括平抑物价举措和增加国防开支等项目，并将编制补充预算作为资金保障 [1] - 财务大臣片山皋月表示，若现有财源（如超预期税收和以往预算结余资金）不足以支持经济刺激计划，可能需要增发国债进行融资 [1] - 财务大臣称，目前要全面掌握预期财政收支状况为时尚早，补充预算的规模将足以实现目标，但未必需要特别庞大 [1][2] 税收政策考量 - 政府将认真考虑减免食品销售税，这是自民党与其新联盟伙伴日本维新会达成的协议内容之一 [2] - 财务大臣对减免食品税持审慎态度，指出必须综合考虑该税收在社会保障资金中的作用以及实施调整面临的技术挑战 [2] - 财务大臣表示达成联盟协议是非常严肃的事情，必须认真商讨，暗示谈判仍在进行中 [3] 财政政策与债务管理 - 财务大臣与首相一样，倡导负责任但扩张性的财政政策，主张日本应在追求增长的同时逐步降低净债务与GDP之比 [3] - 市场对财政扩张的担忧已推动日本长期国债收益率上升，本月早些时候30年期国债收益率曾升至3.3%的历史高点 [3] - 日本央行从10月开始每月将购买3450亿日元（23亿美元）的10-25年期国债，低于上一季度的4050亿日元 [3] - 财务大臣强调国债管理政策需格外审慎，政府正准备发行不同类型债券，例如与短期利率挂钩的浮动利率债券 [4] - 政府考虑扩大合格个人投资者的定义范围，将非营利组织和医疗法人纳入其中 [4] 政府人事与国际交流 - 片山皋月于本周初成为日本首位女性财务大臣，此前高市早苗刚以首位女性首相的身份创造历史 [5] - 财务大臣片山与美国财政部长贝森特进行了通话，并计划于下周美国总统特朗普访日期间举行面对面会谈 [5] - 财务大臣表示预期与美国财长会相处融洽，指出对方十分推崇安倍经济学，并且他们是同一代的财政官员 [6]

今年以来，美国特朗普政府的贸易政策造成的关税上升冲击全球经贸，欧盟也没能幸免。萨帕罗里向第 一财经记者分析道，贸易紧张局势确实增加了不确定性，但更值得关注的是欧洲工业基础正在如何适应 更高程度的自动化、更紧密的欧洲内部供应链，以及更高附加值的制造模式。这些趋势正在重塑股权与 债务发行、并购交易以及私人资本流动的风险回报结构。如今的故事不再只是"出口受挫"，而是"产业 升级"，这也为物流、机器人技术以及产业回流等领域带来了结构性机遇。 德国承诺在2025年投入372亿欧元用于基础设施建设，并在2029年前每年增加至600亿欧元；意大利和西 班牙也在大规模推进国家复苏计划。 如今欧洲经济正面临着内生动力和外部风险的多重挑战，德国今年推动通过了一项具有里程碑意义的支 出法案，欧洲"经济火车头"能否再次跑起来？转型中的欧洲面临哪些挑战和机遇？ 当地时间23日~25日，欧盟委员会主席冯德莱恩、美国银行国际总裁门萨（Bernard Mensah）等齐聚第 三届"柏林全球对话论坛"（Berlin Global Dialogue），探讨多极化如何成为全球增长与稳定的催化剂。 在美国银行发布的《2030年的世界》报告中，分析师 ...

政治格局与政府组成 - 高市早苗于10月21日成功当选日本第104任首相，成为日本首位女性首相[2][3] - 新执政联盟由自民党和维新会组成，在众议院和参议院分别拥有231个和120个席位，接近议会半数[3] - 为促进党内团结，高市早苗将竞争对手茂木敏充、小泉进次郎和林芳正纳入内阁，分别担任外相、防卫相和总务相[3] 经济与财政政策 - 新执政联盟政策立场较此前自民-公明党联盟更偏向财政扩张，放弃了发放现金补贴，转而通过废除临时汽油税、两年内免征食品消费税及追加能源补贴应对通胀[4][5] - 预计日本2025财年补充预算案将维持宽松财政取向，对半导体、AI、能源安全等领域的公共投入可能加速落地[5] - 新联盟在众议院拥有231个席位（总计465席），参议院拥有120个席位（总计248席）[3][8] 货币政策与市场影响 - 联合政权协议未明确提及货币政策，但维新会曾提议为日央行引入解职条款，高市早苗此前批评央行加息，整体立场偏鸽派[4][6] - 短期市场或重回“高市交易”，即日股上涨、日债收益率回升、日元贬值；日央行10月会议预计暂停加息[5][6] - 日本CPI已连续37个月高于2%目标，中长期日元真实汇率需重估，可能通过汇率升值或通胀高企/资产价格上升实现[6] 其他关键政策领域 - 维新会核心诉求如削减国会议员10%席位、推动大阪成为副首都被纳入协议，但国会支持度存不确定性[4][8] - 外交国防政策上，新联盟增加国防支出的意愿更强，计划提前修订国家安全战略等文件[4][8]

美元汇率展望 - 摩根士丹利指出在“金发女孩”环境下做空美元是优选策略 在美股涨幅达到1.25个标准差或更高的交易日后的六个月内 若美元和10年期美债收益率下行幅度未超过1.25标准差 做空美元兑英镑为最佳交易策略 [1] - 法兴银行认为美国经济若陷入轻度衰退可能导致更大幅度降息并引发美元走弱 参考2001-2003年美联储将利率从6.5%降至1.0%后 美元指数在随后七年内暴跌40% [3] 美国宏观经济与市场 - 高盛预计美国9月整体与核心CPI环比增幅均为0.3% 使核心通胀年率维持在3.1% 同时预测截至12月的全年核心通胀率将定格在3.1% [2] - 美银警告信贷市场压力可能引发股市全面抛售 因养老金等长期投资者或被迫出售指数基金 并指出标普500指数在20项估值指标中均显“统计上昂贵” 市场下行概率上升 [1] 日本经济与政策 - 瑞银预计日本央行未来几个月加息有根据 预计将在1月份将政策利率上调25个基点 不排除12月加息可能性 [3] - 野村总研认为与维新会的合作可能缓和高市早苗积极的财政支出政策倾向 带来更平衡的经济方针 且政治干预要求持续宽松货币政策的可能性低 [4] - 花旗银行不认为高市早苗会向日本央行施压要求不要加息 因当前日本面临通胀和日元疲软问题 与10年前通缩和汇率坚挺的情况完全相反 [5] 大宗商品与黄金 - 高盛预计明年第四季度布伦特原油价格将跌至52美元/桶 [5] - 新加坡银行将未来12个月黄金价格预测上调至每盎司4600美元 认为投资者可能仍热衷于在金价回落时增加配置 [6] 加拿大市场与企业 - 道明银行指出加拿大央行调查显示企业盈利可能面临挤压 因需求疲软限制其将上升的投入成本转嫁给消费者的能力 [7] - 加拿大丰业银行预测加拿大大型上市公司第三季度盈利可能再创纪录 支撑多伦多股市延续今年以来高达23%的涨幅 标普/TSX成份股第三季度EPS共识预期可能突破上一季度纪录405加元 [7] 中国债券市场 - 华创证券指出10月以来基金对信用债配置有恢复 当前4-5年品种利差多数处于2024年以来中枢水平以上 具备性价比 可适当加仓 [8] 中国行业与板块 - 银河证券认为市场风格切换下食品饮料指数迎来修复 后续趋势有望延续 建议关注年底估值切换行情及PPI改善向CPI传导下的顺周期方向 [9][10] - 中信建投继续看好人形机器人板块行情 首推T链 同时推荐传感器、灵巧手、垂类应用端、国产供应链条等环节 [10] - 中信证券指出离岛免税政策在购买资格、商品品类、岛内居民即购即提方面进行优化 有助于增加客流的购物转化 建议积极关注免税板块 [11] - 中信建投称固态电池新技术通过引入碘离子解决固-固界面接触难题 有望加速其量产化进程 [11]