行业投资评级 - 买入（维持）[1] 报告核心观点 - 1月贷款“开门红”表现温和，预计新增人民币贷款5万亿左右，同比略低，增速回落至6.2%附近[3][4][5] - 社融增长受表内贷款、地方债与信用债发行前置支撑，预计新增7.5万亿左右，增速稳定在8.3%附近[9] - 货币方面，M1增速在低基数及春节错位影响下有望回升至4%以上，M2增速或因信用扩张提速及基数效应小幅降至8.4%附近[9] - 资金面保持稳定充裕，银行负债端压力有限，预计2月难起波澜[12][13] 一、 预计1月新增人民币贷款5万亿左右，增速在6.2%附近 - 1月制造业PMI为49.3%，非制造业PMI为49.4%，均较12月下降0.8个百分点，产需指数环比回落[4] - 1M期票据转贴现利率月内累计上行66bp，不及去年同期的78bp，1M、3M、6M期限转贴利率报价中枢分别为1.63%、1.43%、1.15%，较12月上行159、98、28bp，反弹力度温和[4] - 考虑到四季度对公短贷与票据投放多增带来的到期压力，预计1月新增贷款5万亿上下，同比略低，贷款增速从去年12月末的6.4%回落至6.2%附近[4][5] 贷款结构分析 - **对公端**：发挥主力军作用，中长贷集中放量，短贷与票据呈现跷跷板效应，银行压降票据为信贷腾挪空间[6] - **对公短贷**：2025年对公短贷新增4.8万亿，同比多增2.2万亿，预计1月到期压力大，净增规模维持较大强度[6] - **对公定价**：新发放定价有望边际改善，存量定价受2025年LPR仅一次10bp降息影响，下行压力较去年同期减轻[6] - **零售按揭**：受需求不足压制明显，早偿率高位企稳，预计净增读数仍承压[7] - **零售非房**：消费贷与信用卡分期受春节消费及银行营销推动有望迎来季节性高峰，经营贷投放力度环比加码[8] - **零售定价**：存量按揭利率受重定价影响下行，但降幅可控；部分经营贷、消费贷受优惠券及财政贴息影响，定价或阶段性下探[8] 二、 预计1月新增社融7.5万亿左右，增速在8.3%附近 - 预计1月社融新增7.5万亿，高于去年同期的7万亿，月末增速约8.3%，与去年末基本持平[9] - **表内人民币贷款**：预估增量5.1万亿，同比少增1000亿左右[10] - **未贴现票据**：1月票据承兑、贴现发生额同比分别增长16.5%、25.7%，贴现承兑比72%（同比高5个百分点），预计未贴现规模同比略多[10] - **直接融资**：1月国债、地方债合计净融资1.18万亿，同比多增2518亿；信用债净增5082亿，同比多增1665亿；企业股权融资1387亿，同比多增481亿[10] 三、预计1月M1增速提升、M2增速略降，存款增长态势较好 - 预计M1增速有望上行到4%以上，M2增速小幅降至8.4%附近[9] - 存款增长好于预期，银行负债端资金压力有限[10] - 国股行因网点广、客户粘性高、财富产品多元及短期提价揽储，存款留存率高；城农商行间存款流失压力分化[10][11] 四、节前资金面或相对平稳，关注2月居民返乡带动的存款迁移强度 - 1月资金面运行平稳，DR001、DR007月内波动幅度分别为18bp、16bp，低于去年同期的52bp、78bp[12] - 1月DR007-OMO利差均值为11bp，同比收窄32bp[12] - 1月国股行、城农商行日均隔夜资金融出规模分别为1369亿、59亿，高于往年同期，银行体系流动性充裕[12] - 央行表态保持流动性充裕，预计2月通过多种工具熨平波动，资金利率难起波澜[13] - 节前存款可能从股份行、城商行向国有大行县域网点迁移，或提升部分银行存单发行诉求[13] - 需关注7天期OMO政策利率（当前1.4%）可能的调整窗口，及其对同业活期利率和LPR的潜在影响[14]

12月金融数据预测 - 核心观点：预计12月新增人民币贷款8000-10000亿元，社融新增2-2.2万亿元，M2增速稳中有增，M1增速受高基数影响表现平淡；1月贷款“开门红”可期，资金市场利率或“前低后高”，央行可能加大流动性投放甚至降准 [6][8][9][10] 12月信贷预测 - 预计12月新增人民币贷款8000-10000亿元，规模较去年同期的9900亿元略少，对应月末贷款增速在6.3%-6.4% [6][7] - 12月制造业PMI为50.1%，重回荣枯线上方，企业产需指数同步回升，对公端部分信用需求或有好转 [6] - 12月票据市场显示银行收票诉求升温，1M期票据转贴利率月内报价下限持续低于0.1%，中下旬持续出现“零利率”行情 [7] - 12月内1M、3M、6M期票据转贴利率报价中枢分别为0.04%、0.45%、0.87%，环比11月分别变动-77bp、+2bp、+20bp [7] - 月内票据贴现承兑比为76%，环比11月下降2个百分点，表内外票据增长均保持一定强度 [7] 12月社融预测 - 预计12月新增社融2-2.2万亿元，低于去年同期高基数下的2.85万亿元增量 [8] - 社融增速预计在8.25%-8.3%附近，较11月末回落0.2-0.25个百分点，全年8.3%左右的增速仍相对较高 [8] - 政府债发行进入尾声，对社融增长贡献度下降，年末信贷季节性放量、贷款核销加大等对社融读数形成支撑 [6] 12月货币供应量预测 - 预计M2增速有望维持在8%左右，呈现小幅上行 [9] - 年末财政开支强度提升，政府存款向居民、企业存款季节性转移，对一般存款形成回补 [6][9] - 理财等资管产品年末回表，一般存款、非银存款间跷跷板效应再现 [9] - 12月信贷投放加码，对应存款派生强度有望环比增加 [9] - 预计M1增速在4%左右，受2024年末置换债集中发行垫高对公活期基数、以及权益市场交投热度不减带动居民存款活化等因素影响，在高基数下延续四季度以来的高位回落态势 [9][10] 1月市场展望与政策预期 - 预计1月贷款“开门红”可期，银行“早投放早收益”诉求强，信贷投放策略普遍靠前发力，中下旬贷款投放预计集中加力 [10] - 预计1月资金利率走势“前低后高”，下旬因信贷集中投放、缴税大月（截止日20日）及月末因素叠加，资金面扰动增多 [10] - 1月MLF、买断式逆回购、国库定存分别到期2000亿元、1.7万亿元、2100亿元，基础货币回笼规模超2万亿元，需要央行加大流动性投放 [10] - 不排除央行通过一次性降准方式对冲流动性缺口，维持一季度内降准、降息窗口打开的判断 [10]