10 月份，三家政策性银行合计投放了 5,000 亿政策性工具，其中国开行 2,500 亿，农发行 1,500 亿，口行 1,000 亿。尽管如此，对经济和信贷数据的 改善作用有限。2022 年八九月份至十月间，政策性银行曾投放 7,700 亿，但 对经济和信贷数据的带动不明显。今年四季度结存限额 5,000 亿也不会对政府 债券净融资规模产生影响。预计 10 月份新增贷款为负值，大约 3,000 亿，同 比少增 2000 亿。商业银行新增贷款表现较差，许多银行面临贷款负增长问题。 对未来两个月及 2026 年信贷情况的预期是什么？ 预计 11 月和 12 月新增贷款将继续同比少增态势，并且 2026 年信贷将进一步 下滑。个人提前还贷现象持续，房价加速下跌导致按揭贷款提前还贷预约已排 到明年一季度。企业融资需求弱，城投受地方政府债务控制影响较大，总体信 银行负债成本下降利好债市：银行负债成本显著下降，提升了其购买地 方债的动力。大型银行认为配置地方债具有高性价比，并积极增加政府 债券投资力度。 央行宽松政策预期：预计 12 月政策利率可能再次下调 10 个 BP，2026 年可能进一步下调 20 个 BP。 ...

宏观经济总体表现 - 前三季度国内生产总值1015036亿元，同比增长5.2%，全年增长目标有望达成[1] - 三季度GDP同比增长4.8%，经济增速基本平稳[7] - 四季度宏观政策核心在于结构而非总量，重点在于用足用好存量政策[1][3][10] 社会融资与信贷 - 9月社会融资规模新增3.53万亿元，同比少增2297亿元[2] - 9月新增人民币贷款12900亿元，同比少增3000亿元，反映出国内需求尚需提升[2] - 居民部门短期贷款增加1421亿元，同比少增1279亿元；中长期贷款增加2500亿元，同比略增200亿元[2] - 企业部门新增贷款1.22万亿元，其中中长期贷款新增9100亿元，同比少增500亿元，企业投资扩张意愿有待提振[3] - 9月政府债券净融资11886亿元，同比少增3471亿元，三季度发行速度有所放缓[3] - 9月M1同比增速大幅加快至7.2%，连续五个月回升，主要受低基数、居民存款回流及财政支出加大等因素支撑[3] 价格指数表现 - 9月CPI同比下降0.3%，核心CPI同比增长1%，核心CPI涨幅连续第5个月扩大[5] - 贵金属和工业金属价格快速走高是核心CPI上涨的主要推手[5] - PPI同比获得改善，黑色金属、煤炭、有色、光伏设备及造纸业等环比涨幅居前[5] 固定资产投资 - 前三季度固定资产投资同比下降0.5%[7] - 投资结构呈现分化：基础设施投资同比增长1.1%，制造业投资增长4.0%，房地产开发投资下降13.9%，电力热力燃气及水生产和供应业投资增长15.3%[8] - 高技术产业投资增长较快，如信息服务业、航空航天器及设备制造业、计算机及办公设备制造业[8] 消费市场 - 三季度社会消费品零售总额增长有所放缓[9] - 9月家用电器和音像器材类零售额同比增长3.3%，较8月的14.3%显著放缓；体育娱乐用品类由8月增长16.9%下滑至9月的11.9%[9] - 消费意愿提振需关注财政对个人消费贷的贴息政策效力及居民财产性收入[9] 对外贸易 - 前三季度以美元计价出口同比增长6.1%，9月当月同比增长8.3%，凸显外贸韧性[9] - 出口保持韧性得益于前期“抢出口”、低基数效应、全球AI投资高增及制造业升级，以及对欧盟、东盟及“一带一路”国家出口高增[9] 政策展望 - 四季度财政支出力度预计加大，为市场流动性提供支撑[4][10] - 货币政策将主要聚焦结构性工具的运用，出台总量性政策的可能性较低[10]

宏观经济总体表现 - 前三季度国内生产总值1015036亿元，同比增长5.2% [1] - 三季度GDP同比增长4.8%，全年增长目标有望达成 [1][5] - 四季度宏观政策核心在于结构而非总量，重点在于用足用好存量政策 [1][2][8] 社会融资与信贷情况 - 9月社会融资规模新增3.53万亿元，同比少增2297亿元 [1] - 9月新增人民币贷款12900亿元，同比少增3000亿元，反映出国内需求尚需提升 [1] - 居民部门短期贷款增加1421亿元，同比少增1279亿元；中长期贷款增加2500亿元，同比略增200亿元 [2] - 企业部门新增贷款1.22万亿元，中长期贷款新增9100亿元，同比少增500亿元，企业投资扩张意愿有待提振 [2] - 9月政府债券净融资11886亿元，同比少增3471亿元，三季度发行速度有所放缓 [2] 货币供应与价格指数 - 9月M1同比增速大幅加快至7.2%，连续五个月回升，主要受低基数、居民存款回流及财政支出加大影响 [3] - 9月CPI同比下降0.3%，但核心CPI同比增长1%，涨幅连续第5个月扩大 [3] - 贵金属和工业金属价格快速走高成为核心CPI上涨主要推手，受避险需求及全球央行增持影响 [4] - PPI同比获得改善，黑色金属、煤炭、有色、光伏设备、造纸业等行业环比涨幅居前 [4] 固定资产投资结构 - 前三季度固定资产投资同比下降0.5% [5] - 基础设施投资同比增长1.1%，制造业投资增长4.0%，房地产开发投资下降13.9% [6] - 电力、热力、燃气及水生产和供应业投资增长15.3%，高技术产业中信息服务业、航空航天器、计算机设备制造业投资增长较快 [6] - 经济驱动力量由投资驱动转向创新科技驱动，生产要素转向新科技、新业态和新技术领域 [5][6] 消费与外贸表现 - 三季度社会消费品零售总额增长有所放缓，9月家用电器类同比增长3.3%，体育娱乐用品类增长11.9% [7] - 前三季度以美元计价出口同比增长6.1%，9月当月同比增长8.3%，外贸韧性十足 [7] - 出口保持韧性得益于企业提前“抢出口”、低基数效应、AI投资高增及制造业升级，以及对欧盟、东盟及“一带一路”国家出口高增 [7]

文章核心观点 - 报告聚焦于2025年10月第二周的宏观经济动态 涵盖美元走势、关税政策、出口韧性、通胀线索及金融数据等关键议题 [5][6][7] 高频跟踪 - **海外高频**：关税不确定性再度上升 全球风险资产多数回调 黄金、美债等避险资产大涨 [10] - **国内高频**：工业生产有所回落 基建开工走弱 但人流出行持续高位 [12] 数据点评 - **出口**：9月出口走强源于低基数与外需改善的共同影响 [12] - **通胀**：大宗涨价提振上游PPI 黄金与家电价格走高对中下游CPI有较大拉动 PPI同比拆分显示大宗商品对PPI拖累持续收窄 [14] - **金融数据**：9月M1增速跳升或部分源于财政支出加速 当月财政存款新增规模明显下降 [14][18] 热点思考 - **美元走势**：探讨美元能否打破三季度以来的低位震荡格局及长期贬值预期的演绎 [7] - **新旧力量交替**：分析外部环境波动对强势出口的潜在扰动 以及内需压力显现下的政策取向 [8] - **特朗普关税策略**：从美方视角提供理解美国关税未来可能取向的框架 提及10月10日特朗普称美国将对中国征收100%关税等事件时间线 [10]

文章核心观点 - 报告聚焦于宏观经济在2025年10月中旬的关键动态，重点分析了美元走势、关税政策不确定性、中国出口韧性、通胀变化及货币供应量增长等核心议题 [5][6][7] 高频跟踪 - 海外高频显示关税不确定性再度上升，导致全球风险资产多数回调，而黄金、美债等避险资产大涨 [9] - 国内高频数据显示工业生产有所回落，基建开工走弱，但人流出行持续高位 [11] - 全国迁徙规模指数在2025年10月同比回升，显示出行活动走强 [12][13] 热点思考 - 探讨美元能否打破三季度以来的低位震荡格局，以及长期贬值预期能否继续演绎 [7] - 分析外部环境变化会否扰动当前“强势”出口，以及内需压力显现对政策取向的影响 [7] - 从美方视角构建框架以理解美国未来关税政策的可能取向，并梳理了近期关税冲突的关键时间线 [7][9] 数据点评 - 2025年9月出口走强，源于低基数与外需改善的共同影响，对非洲出口同比增速达75.1%，对拉美出口增速为7% [10][11] - 通胀“超预期”受三大线索驱动：大宗商品涨价提振上游PPI，黄金与家电价格走高拉动中下游CPI [13] - 2025年9月M1增速“跳升”或部分源于财政支出加速 [14] - PMI数据显示主要原材料购进价格和出厂价格明显回升 [8] 电话会议 - 举办多场电话会议，包括“周见系列”第52期讨论《经济的“成色”》，“洞见系列”讨论美元走势及美国政府“关门”问题，以及“速见系列”第6期《每周热点》 [15][16][17][19][20]

核心观点 - M1同比增速显著跳升12个百分点至72% 主要源于财政支出力度增强 财政存款减少8400亿元 较去年同期多减6042亿元 [2][8] - 财政支出加速带动企业存款明显改善 单月新增9194亿元 较去年同期多增1494亿元 [2][8] - 居民贷款新增3890亿元 同比少增1110亿元 消费贷贴息政策刺激效果有限 居民对债务持审慎态度 [2][11] - 企业贷款仍以短期融资为主 短期贷款及票据融资余额同比增速下降04个百分点至93% 中长期贷款余额同比增速下降01个百分点至78% 表明企业对投资持观望态度 [2][14] 社融存量增速分析 - 社融存量同比增速下行01个百分点至87% [1][7] - 增速回落主要源于政府债净融资前置趋于结束 9月政府债净融资同比少增3457亿元 [3][16] - 2025年1-7月社融存量同比增速从80%快速升至90% 主要因政府债净融资前置 累计同比多增48万亿 [3][16] 政策展望 - 财政与货币政策协同发力 可边际支撑社融运行稳定性 [3][18] - 5000亿元新型政策性金融工具已启动落地 全部用于充当项目资本金 具备更强杠杆效应 [3][18] - 该工具投放速度快、加码方式灵活 投向或扩展至科技与消费领域 有助于经济结构转型升级 [18] 常规数据跟踪 - 9月新增信贷12900亿元 同比少增3000亿元 [4][20] - 居民贷款新增3890亿元 同比少增1110亿元 其中短贷同比少增1279亿元 中长贷同比多增200亿元 [4][20] - 企业贷款新增12200亿元 同比少增2700亿元 其中票据融资同比少增4712亿元 短贷同比多增2500亿元 中长贷同比少增500亿元 [4][20] - 9月新增社融35338亿元 同比少增2297亿元 人民币贷款同比少增3662亿元 政府债券同比少增3471亿元 企业债券同比多增2031亿元 [4][25] - M2同比下滑04个百分点至84% 新口径M1同比上行12个百分点至72% [4][28]

M1增速回升的核心表现 - 9月末狭义货币（M1）增速大幅上涨至7.2%，较今年2月末的年内低点大幅提升7.1个百分点 [1] - M1与广义货币（M2）的“剪刀差”继续显著收窄 [1] - M1包含现金和企业居民的活期存款等高流动性资金，其增长被视为社会投资消费活跃和经济活力提升的前瞻性指标 [1] M1增速回升的驱动因素 - 得益于低基数效应，去年9月末受银行整改“手工补息”影响，M1增速为2024年全年低点 [2] - 季末理财到期回流表内存款、金融财政推动地方清偿企业欠款、新型政策性金融工具落地投放等因素短期内推高活期存款规模 [2] - 大量前期高利率定期存款陆续到期，部分暂时转为活期，推动M1持续回升 [2] M1增速与市场资金的关联性 - 市场常将M1增速和非银行金融机构存款变动作为观测股市资金活跃度的风向标 [2] - 随着资产配置渠道多元化，M1增速与股市资金关联性的准确度逐渐减弱 [2] - 定期存款利率多轮调降后，持有活期存款等类现金资产的机会成本下降，部分资金被固收类产品或活期存款承接，表现为非银存款和M1增加，而非流入股市 [2] 当前经济状况与政策需求 - 企业居民“持币待投”并非投资消费付诸行动的充分条件，结合信贷数据看，当前内需偏弱的情况尚未扭转 [1] - 推动资金从“停留账户”转向“投入市场”依赖于市场预期改善带动风险偏好回升，以及内需的实质性复苏 [3] - 内需企稳回升仍需促内需政策持续发力和逆周期调节举措加力提效 [1][3]

M1增速回升的现状与表现 - 9月末狭义货币(M1)增速大幅上涨至7.2% 较2月末的年内低点大幅提升7.1个百分点 [1] - M1与广义货币(M2)的“剪刀差”继续显著收窄 M1包含现金和企业居民的活期存款等高流动性资金 [1] - M1增速提升和“剪刀差”收窄通常被视为社会投资消费活跃、经济活力提升的前瞻性指标 [1] M1增速回升的驱动因素 - M1增速提升得益于低基数效应 去年9月末因银行整改“手工补息”导致存款向理财等非银渠道“搬家” M1增速为全年低点 [2] - 季末理财到期回流表内存款、金融财政措施推动地方清偿企业欠款、新型政策性金融工具落地投放等因素短期内推高活期存款规模 [2] - 大量前期高利率定期存款到期 部分暂时转为活期 是推动M1持续回升的重要因素 [2] M1增速与市场资金流向的关联性 - 市场常将M1增速和非银行金融机构存款变动作为观测股市资金活跃度的指标 但资产配置渠道多元化使关联性准确度减弱 [2] - 定期存款利率多轮调降后 持有活期存款等类现金资产的机会成本下降 部分定期存款被固收产品或活期存款承接 表现为非银存款和M1增加 并非流入股市 [2] 经济内需现状与政策展望 - 企业居民“持币待投”并非投资消费付诸行动的充分条件 结合信贷数据看当前内需偏弱的情况尚未扭转 [1] - 推动资金从“停留账户”转向“投入市场”依赖于市场预期改善带动风险偏好回升以及内需的实质性复苏 [3] - 内需企稳回升仍需促内需政策持续发力 逆周期调节举措需加力提效 并以改革办法打通堵点卡点 [1][3]

M1增速表现 - 9月末狭义货币（M1）增速大幅上涨至7.2%，较2月末的年内低点提升7.1个百分点 [1] - M1与广义货币（M2）的“剪刀差”继续显著收窄 [1] - M1主要包含现金和企业居民的活期存款等高流动性资金 [1] M1增速提升的驱动因素 - 得益于低基数效应，去年9月末M1增速为全年低点 [2] - 季末理财到期回流表内存款、金融财政推动清偿企业欠款、新型政策性金融工具落地投放等因素短期内推高活期存款规模 [2] - 大量前期高利率定期存款到期，部分暂时转为活期，推动M1持续回升 [2] M1增长的市场含义 - M1增长和“剪刀差”收窄通常被市场视为社会投资消费活跃、经济活力提升的前瞻性指标 [1] - 随着资产配置渠道多元，M1增速与非银存款变动作为股市资金活跃度风向标的关联性准确度减弱 [2] - 定期存款利率多轮调降后，持有类现金资产机会成本下降，资金流向固收产品或活期存款，表现为非银存款和M1增加，并非流入股市 [2] 当前经济状况与政策需求 - 企业居民“持币待投”“持币待购”并非投资消费付诸行动的充分条件，结合信贷数据看，当前内需偏弱情况尚未扭转 [1] - 推动资金从“停留账户”转向“投入市场”依赖于市场预期改善带动风险偏好回升，以及内需的实质性复苏 [3] - 促内需政策需持续发力，逆周期调节举措需加力提效，以改革办法打通堵点卡点 [1][3]

M1增速显著提升 - 9月末狭义货币（M1）增速大幅上涨至7.2%，较今年2月末的年内低点大幅提升7.1个百分点 [1] - M1与广义货币（M2）的“剪刀差”继续显著收窄 [1] - M1包含现金和企业居民的活期存款等高流动性资金，其增长和“剪刀差”收窄被视为经济活力提升的前瞻性指标 [1] M1增速提升的驱动因素 - 得益于去年9月末M1增速为低点的基数效应 [2] - 受季末理财到期回流表内存款、金融财政推动清偿企业欠款、新型政策性金融工具投放等短期因素助推 [2] - 大量前期高利率定期存款陆续到期，部分暂时转为活期，推动M1持续回升 [2] M1增长与资金流向的关联性 - 企业居民持有活期存款、货币基金等类现金资产的机会成本因定期存款利率多轮调降而下降 [2] - 部分到期定期存款被固收类产品或活期存款承接，表现为非银存款和M1增加，并非必然流入股市 [2] - 随着资产配置渠道多元，M1增速与非银金融机构存款变动作为股市资金活跃度风向标的关联性准确度减弱 [2] 经济活力与政策需求 - 企业居民“持币待投”并非投资消费付诸行动的充分条件，当前内需偏弱的情况尚未扭转 [1] - 推动资金从“停留账户”转向“投入市场”依赖于市场预期改善带动风险偏好回升，以及内需的实质性复苏 [3] - 促内需政策需持续发力，逆周期调节举措需加力提效，并以改革办法打通堵点卡点 [1][3]