纪要涉及的公司 洁雅股份，主要服务强生、金百利、宝洁、欧莱雅、沃尔沃斯等国际知名品牌，以及 babycare、东方甄选等国内电商品牌 [4]。 纪要提到的核心观点和论据 1. **业务增长与市场拓展** - 受益于金百利欧洲市场战略调整，2025 年新增订单预计带来近 2 亿元销售额，并拓展其澳新、东南亚及拉美市场业务 [2]。 - 获得宝洁加拿大市场项目，预计年化销售额约 3000 万人民币，可能增至近 1 亿元，正对接宝洁日韩市场 [2][8]。 - 2025 年上半年收入增速约 10%，利润增速更佳，下半年增速有望加快，全年业绩预计良好 [2][15]。 - 未来两到三年，充分挖掘国际客户市场份额和产品品类作为业绩增长主力，如 2025 年金百利欧洲业务、2026 年奥新业务及其他市场业务将推动增长 [13][14]。 2. **工厂建设与投产** - 美国北卡罗来纳州新厂设计产能 1 亿美元，因审批及客户审核因素推迟至 2026 年一季度投产，仍存在不确定性 [2][11]。 - 美国项目预计 2026 年一季度达产，资本开支从 6 亿多元降至接近 4 亿元，2025 年投入 1.6 - 1.7 亿元，其余 2026 年初投入，另有 2 亿元用于后期运营流动资金 [20]。 3. **业务结构与客户情况** - 整体业务中，湿巾类产品占主要部分，化妆品业务约占 10% [4]。 - 主要客户包括国际知名品牌和国内电商品牌，各客户业务情况不同，如金佰利 2025 年代工业务预计增长至接近 3 亿元，宝洁 2025 年增速接近 70% - 80%，babycare 销售额预计下降 30%等 [4][25][26]。 4. **盈利能力与风险应对** - 与国际大客户合作虽有降本诉求（逐年降价 1%），但公司有增量需求和调价机制，不会对盈利能力造成重大影响 [18]。 - 随着国际业务增长，整体毛利率将有所提升，20%毛利时净利一般维持在 10%左右，毛利上升到 25%时，净利可达 12% - 13% [28]。 5. **业务发展规划** - 未来化妆品业务仍以服务欧莱雅为主，拓展国内客户，不再大规模扩展产能，通过其他方式寻找增量 [23]。 - 短期内不会大规模投入自创品牌，目前自创品牌湿巾业务经营情况不佳 [18]。 - 考虑通过投资和并购寻找业务增量，但计划尚未付诸行动 [24]。 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **原材料供应**：通过招商引资参股赛德利公司，保障无纺布原材料供应，降低上游投入风险 [2]。 2. **出口与内销比例**：预计 2025 年出口比例从 2024 年的 50%提升至 70%，内销比例降至 30%，未来出口比例可能继续增加 [2][27]。 3. **资金储备**：资金储备充足，约为 13 亿元，可满足业务拓展需求 [5][30]。 4. **行业竞争情况**：湿巾行业门槛低，新进入者增加，市场内卷，但头部企业各自专注市场份额，冲突不多，国内商超品牌竞争激烈 [17][18]。 5. **客户要求差异**：金佰利和宝洁对湿巾质量体系管控有所区别，如宝洁使用紫外线消毒配液中的水 [22]。 6. **胶原蛋白项目**：胶原蛋白项目市场开拓效果不理想，未来新原料成分投资将审慎 [29]。

股价表现 - 截至6月13日收盘，华润万象生活报39.550港元，较上个交易日上涨1.67% [1] - 当日盘中最高价触及39.900港元，创近一年新高 [1] - 当日主力流入4875.251万港元，流出4994.748万港元，净流出119.50万港元 [1] 公司概况 - 华润万象生活是中国领先的物业管理及商业运营服务商，2020年12月9日于港交所上市 [2] - 2022年11月18日获纳入香港恒生指数成份股，2023年入选国资委"双百企业"名单 [2] - 公司战略目标为"创建世界一流企业，成为中国最具行业影响力的轻资产管理公司" [2] - 战略定位为"城市品质生活服务平台"，企业愿景为"成为客户信赖和喜爱的城市品质生活服务商" [2] 业务模式 - 聚焦"空间"、"客户"及"产品与服务"三大关键要素 [2] - 坚持"2+1"业务模式，涵盖商管航道、物管航道及大会员体系 [2] - 致力打造全业态、全客户、全产品、全服务一体化生态体系 [2] 品牌理念 - 以"非凡万象"为品牌理念 [2] - 价值主张为"用智慧服务引领城市品质生活，提升空间资产价值" [2] - 通过非凡人文、非凡科技、非凡空间以及非凡生态，赋予城市和生活非凡气质 [2]

交易概况 - 大连万达商管旗下48家公司股权被太盟牵头的财团收购，接盘方包括高和丰德、腾讯控股、阳光人寿保险等，交易后合营企业将持有目标公司100%股权 [1][2] - 被收购的48家目标公司位于39个城市，包括北京、上海、广州等一二线城市及榆林、乐山等三四线城市，涉及48座万达广场 [2] - 交易总规模或达500亿元，但万达方面暂无回应 [2] 交易背景与目的 - 万达近两年持续出售资产，2023-2024年出售超30座万达广场，2025年再售7座，此次48座交易规模超过此前总和 [1][2] - 交易旨在缓解流动性压力，通过剥离成熟物业快速补充现金流，但可能影响长期收益能力 [4] - 公司加速轻资产转型，减少重资产投入，此前还出售了万达酒店管理公司100%股权，交易对价24.9亿元 [5][7] 收购方分析 - 太盟投资集团是万达"老朋友"，2024年曾牵头中东资本向大连新达盟投资约600亿元 [3] - 腾讯、京东、阳光人寿等均为万达历史合作方，例如2018年腾讯投资100亿元持股4.12%，京东投资50亿元持股2.06% [3] - 高和丰德背后的高和资本集团专注于商业不动产和消费类基础设施投资 [3] 财务与债务状况 - 2024年三季末万达商管账面货币资金151.15亿元，短期借款38.89亿元，一年内到期非流动负债400.84亿元 [10] - 2024年上半年处置子公司现金净流入32.6亿元，处置长期资产现金净流入0.75亿元，但增量资金有限 [9][10] - 公司面临多起仲裁纠纷，如融创、苏宁、永辉要求支付股权转让款共约86.79亿元 [8] 行业与战略调整 - 电商冲击及消费习惯改变导致商业综合体空置率上升，租金回报率下滑，行业进入调整期 [5] - 万达从"自持物业+租金"重资产模式转向轻资产管理，新股东如中东资本偏好长期稳健收益，推动战略聚焦 [6] - 2024年太盟等战投入股后，万达商管对珠海万达商管持股比例从70.15%降至40%，但仍主导日常运营 [6]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是我国轻资产商管龙头，凭借强运营能力实现量增质优的商业规模扩张，积极创新增值服务并构建多元的物业服务体系 [4] 根据相关目录分别进行总结 概览：全国领先的商业服务和物业管理公司 - 报告研究的具体公司成立于2017年，是华润集团旗下公司，形成商业、物业双航道并行的轻资产管理发展模式。2024年，实现营业收入170.43亿元，核心归母净利润35.07亿元，核心净利润派息率100% [4][6] - 公司发展历程可分为多个阶段，从1994年开展物业相关业务，到2017年正式成立，再到后续在港交所上市、规模扩张等 [7][8][11] - 公司由华润置地持股72.29%，穿透后华润集团共持股73.72%，实控人为国务院国资委，股权关系稳定集中。公司董事长李欣和执行总裁喻霖康均有丰富行业经验 [15][16][19] - 2024年公司营业收入同比增长15.41%，业务包含商业航道、物业航道、生态圈业务三类，分别实现收入62.74亿元、107.15亿元、5400万元，占比分别为36.8%、62.9%、0.3% [21] 商管：强运营打造龙头品牌 - 商管业务通过轻资产模式为购物中心和写字楼提供服务，包括开业前管理、开业后运营、物业管理、分租服务等 [41] - 购物中心运营管理方面，2024年实现收入42.09亿元，毛利率72.60%，运营、物管、分租业务分别实现收入29.2亿元、5.09亿元、7.8亿元，毛利率分别为78.40%、44.10%、69.40% [44][49][53] - 商管业务规模增长源于量增和产品线品牌效应。量增方面，截至2024年末在管122个项目，管理面积1314万方，2021 - 2024年在管面积CAGR为19.97%，母公司项目和外拓项目共同支撑规模提升 [60] - 质优方面，公司在管购物中心聚焦核心城市，以一二线城市为主，有丰富产品线，重奢商场14个，非重奢购物中心108个 [85][92][99] - 运营能力是核心因素，在管购物中心出租率维持高位，2024年末平均出租率96.7%，零售额同比表现优于可比。强运营依托产品定位、品牌库资源、空间改造、会员体系等因素 [103][106][114] - 写字楼业务2024年实现收入20.65亿元，同比增长7.1%，毛利率34.9%。运营服务和物管服务分别实现收入1.3亿元、19.35亿元，毛利率分别为74.4%、32.2% [119][121] - 写字楼业务规模增长，截至2024年末在管221个项目，面积1669万方，2020 - 2024年在管面积CAGR为30.86%。出租率整体维持较高水平，2024年末为80.80%，租金和物业费维持高位 [127][135] 物管：构建多元城市服务体系 - 物管业务为住宅及非商业物业提供服务，包括社区空间和城市空间业务。2024年物业管理航道收入107.15亿元，同比增长11.61% [28] - 内生方面，截至2024年末在管社区空间建面2.71亿方，55.55%源自母公司华润置地，背靠头部房企规模稳定增长，且项目质量上乘 [154][161] - 外拓方面，截至2024年末非母公司项目在管面积1.21亿方，占社区在管面积44.45%，2022年大规模并购提升管理规模 [162][171] - 增值服务方面，开发商增值服务2024年实现收入7.18亿元，同比下滑12.50%，毛利率33.0%；业主增值服务实现收入15.16亿元，同比增长6.32%，毛利率25.60% [173][177] 会员：规模效应实现资源交互 - 公司打通各业态会员体系形成大会员体系，2024年万象星会员总量达6107万，系统覆盖日益全面 [4] 购物中心：新兴消费的载体 - 报告未提及相关内容 财务：现金牛与高分红 - 报告未提及相关内容 投资建议：盈利预测与估值 - 预测公司2025 - 2027年核心归母净利润分别为41.09亿元、48.01亿元、54.81亿元，PE为18.88X、16.16X、14.15X [4]

报告公司投资评级 - 行业为地产建筑业/地产，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 公司销售行业领跑，土储优质，财务及融资优势明显，品牌契合行业向改善性需求过渡趋势，有望持续引领行业发展 [4] 根据相关目录分别进行总结 利润情况 - 24年公司实现收入约1851.54亿元，同比-8.58%；归母净利润156.36亿元，同比-38.95%，核心利润157.2亿元，同比-33.5%；基本每股盈利1.43元，同比-38.9% [1] - 24年公司毛利率17.7%，较23年下滑2.6pct；净利率9.6%，较23年下降3.8pct [1] - 公司拟派末期股息每股30港仙，全年合计60港仙，分红比例提升至38.5% [1] 销售与投资情况 - 24年公司合约销售额3106亿元，同比+0.3%；销售面积1152万平，同比-13.8%，市占率较23年提升0.55pct达3.21%；权益金额2858亿元，同比+2.5%，权益比例较23年提升2pct至92%，克而瑞百强销售权益金额排名升至行业第1 [2] - 24年销售均价2.70万元/平，较23年提升0.38万元/平；北上广深港销售额占比达61% [2] - 24年公司于12个城市新增22幅土地，总地价806.1亿元，同比-40%；权益地价696.3亿元，同比-43.2%，权益比例86.4%；总投资强度26%，权益投资强度24%；一线权益拿地金额占比74% [2] - 24年新增土地货值及总拿地金额均排名行业第一，截至24年末，公司（不含中海宏洋）总土储、权益土储分别为2877、2543万平，较23年同期分别同比-18.3%、-16.3%，约覆盖2.5年销售规模 [2] 财务情况 - 截至24年末，公司在手现金1247.1亿元，同比+17.6%；24年内净偿还债务175.5亿元，截止24年末资产负债率55.8%、净借贷比率29.2% [3] - 24年加权平均融资成本为3.1%，较23年下降0.45pct，处于行业最低区间 [3] - 24年标普上调集团信用评级，公司成为唯一双A国际信用评级的内房上市公司 [3] 运营情况 - 24年公司商业物业收入71.3亿元，同比+12.1%；其中，写字楼收入35.7亿元，同比+4.1%；购物中心收入22.6亿元，同比-15.7%；长租公寓收入2.7亿元，同比+42.1%；酒店及其他物业收入10.3亿元，同比-2.8% [4] - 24年内公司新开业9个商业物业项目，总建面增加30万方；截止24年底于一二线城市共获取18个轻资产项目 [4] 财务预测 - 预测公司25 - 26年归母净利润为163.7、169.1亿元（原值：266.7、289.9亿元），新增27年预测176.9亿元 [4] - 25 - 27年营业收入分别为1758.96亿元、1671.02亿元、1704.44亿元，增长率分别为-5.00%、-5.00%、2.00% [5] - 25 - 27年EBITDA分别为299.63亿元、287.85亿元、290.13亿元 [5] - 25 - 27年归母净利润增长率分别为4.71%、3.29%、4.59% [5] - 25 - 27年EPS分别为1.50元、1.55元、1.62元 [5] - 25 - 27年市盈率（P/E）分别为7.74、7.49、7.17 [5]