核心观点 - 锦江酒店作为全球最大酒店集团正谋求港股二次上市，以应对国内业绩下滑及海外业务亏损的双重压力 [1][4] - 公司通过持续扩张维持规模优势但陷入"增收不增利"困境，2024年营收同比下降4%至140.63亿元，扣非净利润暴跌30.32% [10] - 海外业务虽贡献30.8%营收且毛利率达41.9%，但欧洲资产持续亏损，卢浮集团2024年净亏损1079万欧元 [15][17] - 港股募资将主要用于海外扩张及债务重组，但市场对其"输血式"扩张模式的可持续性存疑 [22][23] 公司概况 - 全球最大酒店集团，覆盖13416家酒店（2024年末数据），客房总数超129万间，会员近2亿 [8] - 拥有9个规模化品牌，其中4个品牌门店超千家，涵盖经济型至中高端全品类 [5][8] - 2024年新开1515家酒店，2025年Q1继续新增97家，总规模达13513家酒店/130.9万间客房 [9] - 1994年B股上市，1996年A股上市，现为A+H股上市热潮下最新谋求港股二次上市的消费企业 [5] 财务表现 - 2024年关键指标： - 营收140.63亿元（-4% YoY） - 归母净利润9.11亿元（-9.06% YoY） - 扣非净利润5.39亿元（-30.32% YoY） [10] - 2025Q1加速恶化： - 营收29.42亿元（-8.25% YoY） - 归母净利润3601万元（-81.03% YoY） [11] - 经营效率下滑： - RevPAR 157.47元（-5.78%） - ADR 240.67元（-11.19元） - OCC 65.43%（vs同行华住81.2%） [13][14] 国内市场策略 - 行业背景：2024年中国酒店总量突破37万家，供给过剩导致价格战 [13] - 扩张计划：2025年拟新增开业1300家/签约2000家，重点布局低线城市空白区域 [14] - 下沉市场：通过品牌差异化加强薄弱区域覆盖，但面临三四线城市消费力不足的挑战 [15] 海外业务现状 - 资产结构：55个国家1165家酒店，欧洲272家直营店受能源人力成本飙升冲击 [8][19] - 财务表现： - 2024年海外收入42.56亿元（占比30.8%） - 有限服务型连锁酒店净亏损扩大至5689万欧元 [15][16] - 风险敞口：并购积累商誉116亿元占净资产73.56%，持续亏损可能引发减值 [20] - 新扩张计划：与马来西亚RIYAZ集团合作，推进东南亚6国市场开发 [21] 港股上市动因 - 募资用途：海外业务拓展（占比未披露）、偿还银行贷款及补充营运资金 [22] - 战略考量：通过港股平台提升国际融资能力，缓解欧洲资产债务压力 [18][23] - 市场质疑：当前扩张模式依赖持续输血，需证明海外业务具备自我造血能力 [23]

行业动态 - 同程旅行收购万达酒店管理（香港）有限公司，万达酒管2024年营收8.9亿港元，拥有204家在营酒店和40200间客房，另有376家酒店已签约待开业 [1][2] - 绿地控股2023年将上海绿地酒店管理有限公司52%股权以6.24亿元转让给明宇商旅，涉及4家直营酒店管理公司股权及酒店管理业务 [4] - 行业观察人士指出，"地产系"酒店最初因地产集团业主优势快速发展，后转向轻资产输出，但不同集团发展路径差异显著 [6] 公司战略 - 凤悦酒店及度假村明确拒绝被并购，定位为纯粹酒店管理公司，2024年拥有231家在营门店和59298间客房，位居中国酒店集团第15位 [1] - 公司旗下凤凰酒店在2024年中国豪华连锁酒店品牌中市场占有率居首，拥有凤悦、凤颐等自有品牌，并与希尔顿、雅高集团战略合作 [1] - 凤悦将2025年定为"酒店业绩提升年"，面临经营压力但强调通过服务差异化建立竞争边界 [6] 业务模式 - 凤悦酒店聚焦睡眠、餐饮基础服务，通过本地文化植入打造旅居服务差异化，吸引中长住、多人出行及宠物友好客群 [2] - 公司在下沉市场推行"因地制宜"策略，从视觉、嗅觉、听觉、味觉四维度构建本地化服务特色 [6] - 艺龙酒店科技（同程旅行旗下）以176457间客房位列中国酒店集团TOP50第八名，万达酒管后续整合计划未明确 [2][3] 资本动向 - 凤悦酒店不排除引入跨产业战略投资人以实现股东多元化，目前由佛山市顺德区凤悦企业管理咨询有限公司全资持有 [5] - 公司表示可能并购区域性酒店管理公司，强化市场地位 [6]

文章核心观点 - 2024年中国酒店业面临“弱预期”兑现和供需关系失衡，未来供需关系有望趋向再平衡，建议关注华南市场竞争格局、酒店产品焕新需求、龙头在下沉市场的潜力[1] 2024年中国酒店业的关键词 “弱预期”兑现 - 2023年酒店经营与股价“强现实而弱预期”，2024年“弱预期”兑现为“弱现实”且有所延续，行业RevPAR同比下滑约5%，市场对2025年RevPAR走势判断谨慎[5] 供需关系变化 - 2023年上半年疫情结束后市场“供小于求”，后因运营亮眼吸引投资，供给增长但需求分化，供需失衡；预计2025年供给增速放缓，若需求恢复，供需有望再平衡[7] 华南市场的竞争格局如何演绎 竞争概览 - 东呈以华南和华中为大本营，锦江以华南为核心覆盖区，华住在华南较薄弱；锦江、东呈、华住等在华南市占率分别约9.0%、3.2%、2.9%[11] - 华南各品牌在营门店有更新迭代或翻牌改造空间，锦江、东呈、首旅等旗下在营或翻新后年限6 - 10年占比约30%[12] 攻守策略 - 华住和锦江在华南主流价格带为200 - 400元，核心布局3星级酒店，以偏高线城市为主，四五线城市渗透暂非重心[18][19] - 存量品牌中东呈城市便捷酒店门店数和城市覆盖度高，锦江靠中端、中高端品牌深耕；增量品牌中华住全季和汉庭排名靠前，部分后发者突破势能强劲[21] 酒店产品焕新需求有何变化 供给周期导致老化产品占比提升 - 各龙头集团对营业10年以上老旧产品严格管理，占比近乎持平；但截至2024年底，在营或翻新时长6 - 10年的酒店占比均增长，未来1 - 2年翻新改造供给或增多，引发品牌竞争格局变化[25][26] - 产品老化后加盟商有四条可选路径：原品牌升级改造、翻牌龙头品牌、选择软品牌轻改造、维持现状[27] 探究地区和档次结构 - 分地区看，锦江在华东和华南有老化压力，华住在华南产品偏新，首旅各地区老化压力更均等[30] - 分档次和品牌看，经济型和轻管理产品老化压力更大，首旅和锦江核心品牌也面临一定老化压力[33] 再论渗透下沉市场的“道与术” 格局定焦 - 下沉市场“3 + 2”竞争格局延续，华住用拳头产品布局，锦江和首旅分别以经济型和轻管理酒店为主，尚美和东呈以大单品突围[36][37] - 各档次龙头品牌在下沉市场增速领先，借助高品质品牌渗透是各集团路径之一[38] 路径探寻 - 下沉市场机遇大，但存在阻力，需优选城市及模型[41][42] - 选城市要关注人口流向、结构及城市特色，优先考虑人口净流入、年轻化城市，开店多的城市分经济发达区域下沉城市、经济稍弱区域中心城市、强旅游资源下沉市场三类[43][44] - 选模型要考虑下沉市场房价低、物业房间少，可选择成熟品牌下沉或打造轻量化模型，但后者未验证有不确定性[45][46]