投资评级与核心观点 - 首次覆盖云天励飞-U，给予“增持”评级，目标价为103.01元，当前股价为77.43元 [5] - 报告核心观点：公司致力于打造“中国版TPU”以抢抓AI推理机遇，通过子公司岍丞技术及噜咔博士切入AI消费电子领域，消费级场景业务即将兑现，同时企业级场景业务订单快速放量，未来发展空间广阔 [2][10] 财务预测与估值分析 - **收入预测**：预计2025-2027年营业总收入分别为12.51亿元、16.07亿元、19.54亿元，同比增长率分别为36.3%、28.5%、21.6% [4][17] - **利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为-4.30亿元、-3.32亿元、-2.08亿元，亏损持续收窄 [4][17] - **分业务收入预测**： - **消费级场景**：预计2025-2027年营收分别为4.87亿元、5.89亿元、7.07亿元，同比增长20%、21%、20%，毛利率维持在12% [14][18] - **企业级场景**：预计2025-2027年营收分别为4.96亿元、7.45亿元、9.69亿元，同比增长99.49%、50.23%、30.11%，毛利率预计从33.83%提升至46.60% [15][18] - **行业级场景**：预计2025-2027年营收分别为2.59亿元、2.64亿元、2.69亿元，同比增长2%，毛利率维持在15% [16][18] - **估值方法**：采用PS和PB估值法，参考寒武纪-U、摩尔线程、瑞芯微、商汤-W等可比公司 [20][22] - **PS估值**：给予公司2026年23倍PS，对应合理估值369.62亿元 [21] - **PB估值**：给予公司2026年15倍PB，对应合理估值498.40亿元 [22] - **最终估值**：按照谨慎取低原则，确定公司合理估值为369.62亿元，对应目标价103.01元 [10][23] 公司业务与战略布局 - **公司定位**：中国领先的人工智能企业，专注于AI推理芯片的研发设计及商业化，是全球首批提出并商业化NPU驱动AI推理芯片概念的公司之一 [25] - **核心技术**：坚持算法芯片化理念，截至2025年7月23日，拥有1,052项专利（其中发明专利818项）、242项软件版权及572项商标 [25] - **“中国版TPU”战略**：致力于打造高性能、高性价比的AI推理芯片，创新提出GPNPU架构，融合GPU通用性与NPU高能效，以“算力积木”设计和3D堆叠存储为核心 [53][55] - **业务模式**：通过企业级、消费级、行业级三大应用场景实现技术落地和营收 [26] - **企业级场景**：通过销售AI推理芯片及模组、提供算力服务、IP授权三种方式开展业务 [60] - **消费级场景**：通过开发AI原生产品（如噜咔博士AI拍学机、AI眼镜）和赋能现有产品（如AI耳机、AI手表）拓展市场 [63][64] - **行业级应用**：为智慧公交、智慧城市治理等领域提供多场景AI软硬件一体化解决方案 [65][68] 近期经营与市场表现 - **营收高速增长**：2024年实现营业收入9.17亿元，同比增长81.3%；2025年上半年实现营收6.5亿元，同比增长123.1% [30] - **亏损收窄**：2024年归母净利润为-5.79亿元，2025年上半年为-2.06亿元，同比增长33.51% [30] - **毛利率回升**：2025年上半年销售毛利率达28.53%，净利率为-31.51% [32] - **研发投入**：2024年研发费用率达43.59%，2025年上半年为31.36%，维持高水平 [34] - **生态合作**：DeepEdge10芯片平台全面支持DeepSeek全系列模型，并完成国产鸿蒙操作系统的适配 [34] 公司治理与资本运作 - **股权激励**：发布2025年限制性股票激励计划，拟授予不超过397.61万股（占股本1.1081%），授予价格39.35元/股，考核目标为以2024年营收为基数，2026年营收增长率不低于63.57%，2027年不低于107.20% [10][72][74] - **港股IPO**：公司已于2025年7月30日向香港联交所递交上市申请，募集资金主要用于AI推理芯片研发、战略投资与收购等 [10][73] - **股权结构**：截至2025年三季报，实际控制人陈宁持股23.32%，前十大股东持股比例稳定 [27] 行业背景与市场机遇 - **AI推理芯片市场高速增长**：中国AI推理芯片相关产品及服务市场规模从2020年的113亿元增至2024年的1,626亿元，复合年增长率94.9%，预计2029年将达到13,830亿元 [44] - **NPU驱动市场增长更快**：NPU驱动的市场规模从2020年的5亿元增至2024年的260亿元，复合年增长率175.6%，预计2029年将达3,954亿元 [44] - **技术架构演进**：AI推理芯片架构正从CPU、GPU转向专为AI推理优化的NPU，以追求更低的延迟、更高的能效和计算密度 [40] - **产业趋势验证**：英伟达以约200亿美元现金获取Groq（其核心团队源于谷歌TPU工程团队）的技术授权，证明了AI推理芯片的独特价值和市场前景 [45]

数字人民币进展 - 中国人民银行出台《关于进一步加强数字人民币管理服务体系和相关金融基础设施建设的行动方案》，新一代数字人民币计量框架、管理体系、运行机制和生态体系将于2026年1月1日正式启动实施 [1] - 截至2025年11月末，数字人民币累计处理交易34.8亿笔，累计交易金额16.7万亿元，通过数字人民币App开立个人钱包2.3亿个，单位钱包1884万个 [1] - 多边央行数字货币桥累计处理跨境支付业务4047笔，累计交易金额折合人民币3872亿元，其中数字人民币在各币种交易额占比约95.3% [1] 产业投资与公司增资 - 中国诚通控股集团、江苏省战略性新兴产业母基金、联通创新创业投资等共同成立诚通科创投资基金（江苏）有限公司，出资额100亿元，经营范围包含创业投资及私募股权投资 [2] - 华为全资持股的东莞极目机器有限公司注册资本由38.9亿人民币增至约46.89亿人民币，增幅约21% [3] - 小鹏汽车旗下广州汇天飞行汽车制造有限公司注册资本由6.5亿人民币增至9亿人民币，增幅约38% [4] - 广州粤芯三期集成电路制造有限公司注册资本由65亿人民币增至75亿人民币，增幅约15% [6] 资本市场与金融产品出海 - 华夏基金与泰国券商InnovestX Securities在泰国证券交易所同步挂牌上市“华夏沪深300ETF”和“华夏科创50ETF”挂钩的存托凭证，这是华夏基金在上交所上市的ETF首次以DR模式进入海外市场 [5] - 此前，以景顺长城创业板50ETF为底层资产的存托凭证已于今年11月25日在泰国证券交易所上市，中国A股上市ETF首次以存托凭证形式在泰国上市交易 [5] 科技创新与产品发布 - 智能机器人企业智平方发布全球首个模块化具身智能服务空间“智魔方”，已在北京朝阳公园与深圳万象城落地，其包含咖啡、冰淇淋、娱乐、零售四大独立功能模块 [7][8] - 智平方计划未来三年在全国落地1000个智魔方，覆盖景区、商业街区、公园、文博场馆等典型文商旅场景 [8] - 中昊芯英创始人兼CEO表示，公司第一代TPU产品已于2023年落地，第二代已进入测试阶段，计划于明年正式推向市场，未来将维持一年到一年半的产品迭代周期 [11] 行业监管与税收政策 - 财政部、税务总局公告，对化妆品制造或销售、医药制造和饮料制造企业，广告费和业务宣传费支出不超过当年销售收入30%的部分准予扣除，超过部分可结转以后年度扣除 [9] - 公告明确，烟草企业的烟草广告费和业务宣传费支出一律不得在计算应纳税所得额时扣除 [9] - 市场监管总局制定出台《食品委托生产监督管理办法》，自2026年12月1日起施行，办法明确了委托方和受托方的资质与责任要求 [10]

公司业务澄清 - 公司明确表示暂未开展TPU相关业务 [1] - 公司主营业务为高可靠电子产品的研发、生产和销售 [1] 公司核心业务领域 - 公司产品主要涉及图形显控领域 [1] - 公司产品主要涉及小型专用化雷达领域 [1] - 公司产品主要涉及芯片领域 [1]