行业与公司 * 纪要涉及铝行业 特别是中国以外的产能扩张 重点关注印度尼西亚[1] * 报告覆盖的公司包括中国铝业和中国宏桥集团 均给予买入评级[25] 核心观点与论据：全球供需与扩张前景 * **2019-2025年产能增长**主要来自中国 全球约800万吨年产能增长中 中国贡献超过400万吨 俄罗斯贡献40万吨以上 其他地区如印度、加拿大各贡献10-20万吨[2] * **2026-2027年供需展望偏紧** 预计2026年全球铝需求增长2.2-2.3% 而供应增长考虑莫扎尔等项目暂停为1.8% 不考虑暂停为2.1-2.2% 预计2027年需求增长2.1-2.2% 供应增长约2% 市场将保持紧平衡[2] * **中国以外长期产能增加计划**总计2730万吨年产能 其中印度尼西亚占约1250万吨[2] * **有意义的产量增长**可能要到2028年才会出现[2] 核心约束：电力供应 * **电力供应是印度尼西亚产能扩张的关键制约因素** 预计在2028年之前难以缓解[1][3] * 印尼工业园中 仅青山集团的韦达湾和莫罗瓦利园区拥有现有"过剩"电力 并已同意支持鑫丰的工厂 可覆盖韦达湾50-60万吨年产能和莫罗瓦利60万吨年产能 莫罗瓦利的支持仅为临时性[3] * **其他铝项目基本都需要新建火电厂** 从获得政府批准到建成通常至少需要3年时间 新电厂可能在2027年末才开始准备就绪[3] * **建设火电厂的挑战**包括寻找当地合作伙伴 中国已禁止在海外建设火电厂且印尼也有限制 融资困难 项目规模对当地银行而言过大且中国企业无法获得海外火电项目的ODI批准 以及获取电力设备需要长时间排队[3] * 铝业发展中心的开发可能带来边际积极影响 但会拉动需求并导致电力供应竞争 直接影响铝供应或导致电力成本上升[3] 投资观点与公司估值 * 专家观点支持未来至少1-2年内铝供应受限的故事 对中国宏桥和中国铝业构成利好[4] * **中国铝业A股目标价**基于2026年预测每股收益0.9元人民币和12倍市盈率 H股目标价基于平均A/H股溢价10%推导 基准情景假设2026年铝和氧化铝价格分别为20800元人民币/吨和3000元人民币/吨[6] * **中国宏桥集团目标价**基于2026年预测每股收益2.8元人民币和11倍目标市盈率 基准情景假设铝和氧化铝价格分别为20800元人民币/吨和3000元人民币/吨[7] * 两家公司共同面临的风险包括下游需求低于预期以及铝/氧化铝价格低于预期[6][7] 其他重要内容 * 报告发布日期为2025年11月25日[5][13] * 西方世界产能利用率相对较低 尤其是在2022年俄乌冲突导致能源价格高企之后 而亚洲国家的冶炼厂则满负荷运行[2] * 中国在达到产能上限后 原铝产量增长将非常有限[2]

Norsk Hydro 2025年投资者日会议纪要关键要点 涉及的行业和公司 * 公司是Norsk Hydro (NHYDY) 一家综合性铝业公司[2][5] * 行业是铝工业 涵盖上游的铝土矿 氧化铝 原铝生产 以及下游的回收和挤压材业务[6][26] 核心观点和论据 战略方向与2025年业绩 * 公司2025年战略主题是"战略纪律：确保长期价值创造" 战略方向坚定但执行节奏和规模需反映市场现实[2][9][10] * 2025年资本回报率预计再次超过目标 改进计划超额完成 预计年底实现12亿挪威克朗的改进效益 是原定目标的两倍[9] * 战略性裁员主要部分已完成 预计将为2026年带来约10亿挪威克朗的年化节约 资本支出指引下调15亿挪威克朗以应对市场放缓[9][10] * 2025年EBITDA目标未达成 因此推迟了部分2030年目标 将寻求回收和挤压材领域的盈利增长机会[11] 健康、安全与环境绩效 * 健康与安全是公司运营的基石 可记录事故和高风险事件发生率均处于公司历史最低水平[5][6] * 安全绩效提升带来运营中断减少 计划外停工减少 事故跟进耗时减少[6] * 挤压材业务部门的安全绩效显著改善 可记录案例在12个月滚动平均值上改善约40% 高风险事件改善约80%[58][59] 脱碳与可持续发展进展 * 脱碳议程执行超预期 预计2025年实现约15%的二氧化碳减排 超过10%的目标 使公司顺利迈向2030年减排30%的目标[12][44] * 2025年绿色产品销售额按价值计算将比2024年同期增长50% 尽管欧洲和北美市场整体疲软[13][51] * 公司与客户和合作伙伴共同塑造绿色铝市场 例如与电缆生产商NKT签订了长期承购协议 覆盖约27.4万吨Hydro REDUXA产品直至2033年[12][55] 市场展望与行业动态 * 铝长期基本面依然强劲 能源转型是主要驱动力 预计2025年至2030年间全球电网投资将增长约30% 相当于约6000亿美元的年投资额[15][16] * 尽管电动汽车增长预测近期下调 但全球纯电动汽车保有量预计在2025年至2030年间翻倍 且电动汽车比传统汽车需要更多铝[17] * 国防和安全支出增加 北约将铝定义为关键原材料 成员国计划将国防开支从占GDP的2%提高到2035年的约5% 将推动铝需求[17] * 低铝供应预计在2030年前仍将稀缺 大部分新增产能将是高碳材料 而客户对其供应链脱碳的承诺持续存在[19][20] 政策与监管环境 * 碳边境调节机制预计将使欧洲铝溢价提升约40% 但需要堵塞漏洞以确保公平竞争环境 如废料漏洞和将范围扩大到下游产品[22][23] * 美国关税处于历史高位 欧洲有强大的政治动力支持工业竞争力 包括加强关键原材料供应链和讨论废料出口限制的政策[21] * 对俄罗斯铝进入欧洲的配额将从目前的27.5万吨降至2026年2月的5万吨 中国产能上限预计将维持 这些发展增加了区域可靠供应链的价值[21][22] 业务领域表现与战略 挤压材业务 * 挤压材市场面临严峻挑战 欧洲市场经历了长达36个月的低迷 是公司所见最长的放缓期[61][62] * 公司宣布重组欧洲挤压材业务 将关闭5家工厂 8台挤压机和3个地点的铸造厂产能 影响730个全职岗位 预计每年可带来4500万欧元的运行率改善[62][63] * 尽管市场疲软 公司仍在核心市场实现增长 并专注于汽车等高增长细分市场 已获得全球OEM的提名和合同[70][71][72] 回收业务 * 回收利润率面临压力 欧洲尤其疲软 而美国因废料价格相对较低而较为健康 废料产生量同比下降30%-40% 加之持续出口 导致欧洲和美国回收商供应紧张[25][36] * 公司已达到2030年消费后废料处理能力目标的下限 即86万吨 并继续投资分拣技术以利用更复杂的废料类型[10][37] 能源业务 * 能源资产是公司的战略优势 提供可预测的可再生电力 公司近期批准了在挪威投资25亿欧尔的Ilvaten抽水蓄能项目 新增48兆瓦容量[40][41] * 公司通过长期购电协议加强长期电力组合 包括与Hofslund和NTE签订总计约4.16太瓦时的新协议[42] 铝土矿和氧化铝业务 * 铝土矿供应存在集中风险 全球约三分之一的铝土矿产自非洲 其中约95%来自几内亚 地缘政治不可预测性增加 单一地区的中断可能扰乱整个市场[14] * 氧化铝市场预计在2030年前保持基本平衡 但成本曲线显示 在当前价格下 边际炼油厂面临压力[15] 财务绩效与展望 * 过去12个月 公司调整后EBITDA为310亿挪威克朗 资本回报率为10.9% 超过10%的目标 自由现金流超过100亿挪威克朗[85][86][87] * 2026年财务展望基于当前市场条件 预计调整后EBITDA约为330亿挪威克朗 若使用现货价格 则可达350亿挪威克朗[99][100] * 资本分配更加集中 2025年和2026年资本支出指引降至135亿挪威克朗 中期指引约为150亿挪威克朗保持不变[101][102] * 2030年潜在调整后EBITDA在基础情景下为430亿挪威克朗 在现货价格情景下为450亿挪威克朗 潜在现金流分别为240亿和250亿挪威克朗[104][105] 竞争优势与价值主张 * 公司拥有综合价值链的优势 从矿山到金属 提供低和回收铝 以及透明度和可追溯性 这在行业中少有公司能及[26][27][29] * 地理多元化提供了战略灵活性 公司在巴西、挪威、卡塔尔、斯洛伐克、加拿大和澳大利亚等地拥有业务 是全球最大的挤压材生产商[27][28] * 公司通过战略合作伙伴关系深化与客户的合作 例如与梅赛德斯-奔驰、保时捷、西门子交通等公司的合作 共同开发低碳解决方案[53][54][55] 其他重要内容 * 公司致力于自然和公正转型 在帕拉戈米纳斯矿区的目标是实现生物多样性无净损失 目前已有3400多公顷土地正在进行恢复[47][48] * 社会影响议程围绕公正转型框架展开 包括不让任何人掉队、加强当地社区和为未来培养技能 目前有150多个 ongoing 项目[49][50] * 技术研发方面 公司正在探索多种脱碳技术 包括碳捕获、HAL4 Zero技术、绿色氢能试点等 认为没有单一的解决方案[46]

电解铝绿色低碳能效提升项目 - 140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目首批电解槽已正式开始通电启槽 [2] - 项目采用全石墨化阴极炭块和新式节能阴极结构技术，具有内衬寿命高、电阻率低、运行稳定性高等优点 [1] - 项目完工后，公司电解铝产量将提升至合规批复产能140万吨/年，铝液综合交流电耗将达到行业领先水平 [2] - 项目后续将依托外部绿色电力，完全建成后公司绿电占比将进一步提升，强化电力成本竞争优势并加速主业绿色化转型 [2] 控股股东可交换债券及股份质押 - 控股股东锦隆能源发行的“24锦隆EB01”和“24锦隆EB02”可交换债券已全部赎回并摘牌 [4][6] - “24锦隆EB01”赎回价格为人民币100.4808元/张，“24锦隆EB02”赎回价格为人民币100.4466元/张 [5][6] - 与债券赎回相对应，锦隆能源所持有的公司部分股份已办理解除质押手续 [4][6] - 控股股东及其一致行动人资信状况良好，质押股份风险可控，目前不存在平仓风险或被强制过户风险 [6]

**涉及的公司和行业** * 行业：中国铝业市场 [1] * 公司/专家：上海有色网（SMM）铝业首席分析师刘小磊 [1] **铝供应展望** * 预计2026年全球铝供应将持续紧张 中国国内铝产能预计从2025年的4390万吨增至2026年的4450-4460万吨 [2] 海外铝产能预计从2025年的3040-3050万吨增加约50-60万吨至2026年 [2] 全球产能中性预期增加100-120万吨 [2] * 中国为铝净进口国 预计2025年进口234万吨 2026年进口250万吨 [2] 预计铝产能上限4550万吨在未来2-3年内不会取消 [2] **铝需求与价格展望** * 预计2026年中国铝需求将进一步增加80万吨 [3] 供应短缺将支撑2026年平均售价（ASP）达到每吨21,200元人民币 高于2025年的每吨20,800元 [1][3] **铝成本与利润** * 当前铝平均成本约为每吨16,000元人民币 其中低端和高端成本分别约为每吨14,000元和19,000元 [4] 行业目前利润可观 [4] * 平均成本预计保持下行趋势 但下行空间有限约每吨1,000元 其中氧化铝和电力成本下降分别贡献每吨300-500元和200-300元 [4] **需求替代风险** * 由于铝价持续处于高位 来自钢和镁合金的需求替代风险已存在一段时间 [5] 估计铝价上涨10%（相对于每吨20,000元）可能使每辆车的原始设备制造商（OEM）成本增加200-400元人民币 影响不显著 [5] **氧化铝市场** * 氧化铝市场处于长期过剩状态 2025年产能约1.15亿吨 过剩量约400-500万吨 [6] 未来2-3年还将有约2000万吨产能投产 [6][8] * 国内氧化铝成本约为每吨2,778元人民币 [8] 目前存在进口窗口 从印尼进口的氧化铝成本约为每吨2,800元 相对于每吨2,850-2,900元的售价利润微薄 [8]

商业金属公司 (CMC) - 公司为钢铁和金属产品及相关材料和服务提供商，获Zacks Rank 1评级 [1] - 过去60天内，公司当前年度收益的Zacks共识预期上调了12.5% [1] - 公司的市盈率为11.35，低于行业平均水平的21.00 [1] - 公司价值评分为A [1] 美国铝业公司 (AA) - 公司生产并销售铝土矿、氧化铝和铝产品，获Zacks Rank 1评级 [2] - 过去60天内，公司当前年度收益的Zacks共识预期上调了5.8% [2] - 公司的市盈率为11.16，低于行业平均水平的11.60 [2] - 公司价值评分为A [2] James River集团控股有限公司 (JRVR) - 公司为专业保险公司，获Zacks Rank 1评级 [3] - 过去60天内，公司当前年度收益的Zacks共识预期上调了10.5% [3] - 公司的市盈率为5.46，低于行业平均水平的8.30 [3] - 公司价值评分为B [3]

会议概况与核心成果 - 2025川陕甘渝（广元）铝产业链协同发展大会开幕，近千名行业人士参与 [2] - 启动全国进口再生铝原料检验监管模式优化试点 [2][4] - 发布《川陕甘渝铝基新材料产业链协同发展倡议书》 [2] - 签约全屋智能铝制系统门窗生产、绿色铝资源循环利用产业基地等一批项目 [2] 产业发展规模与现状 - 铝产业为广元市首位产业，已聚集铝企业110余家，其中规上企业60家、国家高新技术企业10家、省级专精特新企业13家 [7] - 建成铝专业园区5个，面积超2万亩，近10万平方米铝产业孵化园 [7] - 2024年铝产业实现产值419亿元，连续三年增速超过30%，2025年目标突破500亿元 [8] - 铝加工能力超220万吨，规模稳居川渝地区前列 [8] 绿色低碳发展优势 - 建成四川省内单体规模最大、工艺领先的阜成再生铝循环利用项目和TCL海能铝灰综合利用项目 [8] - 林丰铝电等企业二氧化硫、颗粒物排放浓度仅为欧盟标准的1/7、1/6，氟化物近零排放 [8] - 3家电解铝企业全部获得国家绿电铝认证，认证规模全国领先 [8] - 广元经济技术开发区获评国家绿色示范园区、国家循环化改造示范试点园区 [8] 上游原料供应保障 - 电解铝产能达61.5万吨，占四川的58%、川渝的39% [10] - 推动弘昌晟11.5万吨电解铝技改，总产能有望突破100万吨 [10] - 中国西部铝锭贸易中心两年交易量超150万吨、交易额超310亿元 [10] - 规划再生铝产能250万吨，已获批160万吨，挂牌运营西部再生铝贸易中心 [10] 中游坯料生产与加工 - 依托“铝液不出园”优势，由国企牵头建设年产50万吨铝液熔炼集配共享中心 [11] - 中游坯料总产能突破120万吨，四川中孚大扁锭占据全球易拉罐原料市场10%份额 [11] - 可生产铝板带箔、电工圆铝杆、再生铝锭、铝棒、大扁锭等多元化胚料 [11] 下游应用与产业链延伸 - 下游产品覆盖电线电缆、汽车零部件、铝合金门窗、铝制家居、汽车轮毂、高端铝箔、铝基负极电池材料等 [12] - 初步构筑汽摩零部件、电线电缆、新型建材、高端工业型材等多条特色主产业链 [12] 金融链与创新支持 - 设立上海期货交易所广元铝期货指定交割库，已完成仓单交割506手、5150吨 [12] - 设立总规模10亿元产业发展投资引导基金、1亿元企业应急转贷资金，组建10亿元先进材料产业基金 [14] - 为25家铝企业提供供应链金融支持30多亿元，融资成本平均降低3个百分点 [14] - 累计建成5个省级重点实验室等创新平台，科技成果转化产值突破30亿元 [14] 区位交通与物流优势 - 位于成都、重庆、西安、兰州四大城市几何中心，是国家物流枢纽承载城市 [15] - 4条铁路“米字型”交汇，6条高速公路穿境而过，广元港千吨轮船直达重庆、上海 [15] - 常态开行“新疆—广元”铝锭班列、“广元—北部湾港—东南亚”再生铝合金原料海铁联运班列 [15] 能源与要素成本优势 - 天然气储量超7000亿立方米，年产能60亿立方米，工业用气价格控制在1.83至2.13元/立方米 [17] - 电源总装机容量朝向1000万千瓦目标迈进，大工业用电约0.5元/度 [17] - 全国最大用户侧锂电储能项目——鹏辉中孚绿色水电铝用户侧储能项目即将竣工 [17] 政策与营商环境 - 配套“铝十条”等专项政策，对新购置大型设备、升级改造分别最高奖补1000万元、300万元 [18] - 对加工企业直采铝水给予下浮优惠，购买铝锭精深加工产品每吨给予50元熔炼补贴，外购铝锭和再生铝原料每吨给予55元物流补贴 [18] - 获评“全国法治政府建设示范市”、“全国持续优化营商环境典范城市”、“中国投资环境质量十佳城市”等荣誉 [18]

公司运营 - Novelis纽约工厂计划在12月恢复生产 [1]

**行业与公司** * 行业：铝业（全球与中国市场）[1] * 涉及公司：中国铝业（Chalco，H股2600 HK，A股601600 SS）、中国宏桥（China Hongqiao，1378 HK）、神火股份（Shenhuo，000933 SZ）[5][8] **需求端核心观点与论据** * 储能系统（ESS）成为铝需求超预期增长的关键驱动力：2024年全球ESS规模为350GWh，2025年预计达600GWh，2026年增长50%或以上[2] * 每100GWh ESS消耗铝160kt：2025年ESS铝消费量约960kt（同比+71.4%），2026年新增需求1.44mt[2][34] * 中国铝总消费量2025年同比增长4%：受益于太阳能装机抢装、家电出口增加及电动汽车产量增长（YTD +30%）[32] * 2026年需求仍将增长超2%：ESS增量需求缓冲传统领域（如太阳能装机可能从2025年280-290GW降至2026年200GW）的疲软[33][35] **供给端核心观点与论据** * 全球供给增长受限：2026年预计新增供应仅1.3-1.4mnt（同比+1.9%），低于需求增速[3][31] * 印尼产能扩张受电力供应制约：规划新增产能2.3mnt，但实际投产延迟，2026年预计仅贡献700kt；自备电厂建设需18-24个月[3][11][16][18] * 中国国内产能天花板严格：运营产能已达44.1mnt，接近45mnt政策上限，放松可能性低[21][24] * 海外供应风险加剧：AI发展推高电价，欧美850kt闲置产能重启困难；南非Mozal项目500kt产能因2026年3月电力合同到期面临中断[19][20] **库存与政策支撑价格** * 中国铝库存处于低位：当前仅600kt，低于五年历史水平[4] * 政策引导铝水比例提升：从当前77%提高至2027年90%，减少期货市场铝锭可交割量，支撑铝价[4] **公司盈利预测与投资建议** * 中国铝业：2025-2027年EPS上调8%/38%/30%，H股目标价升至15.10港元，A股目标价15.40元[36][37][38] * 中国宏桥（Top Pick）：2025-2027年EPS上调5%/23%/29%，目标价升至44.70港元，受益于股息率高且盈利兑现能力强[5][44][45] * 神火股份：2025-2027年EPS上调4%/20%/31%，目标价升至33.80元，煤铝一体化模式增强成本优势[51][52][115] * 全部公司维持"增持"评级，看好铝价高位运行带来的盈利弹性[5][8] **风险提示** * 上行风险：需求超预期、供应中断加剧[76][94] * 下行风险：全球需求疲软、海外产能快速恢复、原材料及能源成本上升[76][94][111]

文章核心观点 - 工商银行百色分行积极践行国家支持制造业高质量发展战略，通过分类施策和优化金融服务，为区域制造业注入金融动能 [1] - 公司未来将深化企业全生命周期金融服务机制，持续扩大金融覆盖面与服务深度，支持区域制造业转型升级 [2] 制造业贷款业务规模 - 截至2025年10月31日，该行制造业贷款余额44.96亿元，较年初增长22.64亿元，增幅高达101.43% [1] 服务重点铝产业企业 - 百色铝土矿资源丰富，是国内重点铝工业基地，该行深化与广西华银铝业、广西信发铝电等重点企业的战略合作 [1] - 组建由分行领导挂帅的专属团队，前置介入企业年度规划与融资需求，通过预评估、预尽调、预申报机制为项目铺路 [1] - 在非专额度中预留银承、信用证专项额度，满足企业大额票证支付需求，并提供优惠贴现通道，今年以来为铝产业重点客户高效贴现超40亿元 [1] 拓展中型制造企业客户 - 该行将拓展中型制造企业客户列为信贷结构调整重点，动态梳理规上企业名录及重点工业项目清单，形成“潜力企业拓展图谱” [2] - 分支行协同开展“网格化”走访，支行与当地工业园区建立常态化对接，以流贷、票据为支点建立首贷关系 [2] - 伴随企业成长周期动态匹配多元化融资方案及额度提升，持续扩大中型优质客户覆盖面 [2] 支持小微企业融资 - 针对区域内铝型材精深加工、新型铝基材料等小微企业租赁经营、缺乏传统抵押物的特点，适配“工业e贷”“科创e贷”等普惠产品 [2] - 提供信用贷款支持，创新引入担保公司，探索以仓单、成品、设备为反担保物的灵活模式 [2] - 针对高科技企业，基于经营实况核定额度，支持以“信用+专利权质押”获取流动资金贷款，盘活企业有效资产 [2]

嘉能可持股变动 - 嘉能可将其在世纪铝业的持股比例从43%降至33%，减持10个百分点 [1][3] - 通过出售900万股普通股，套现2.7225亿美元 [2] - 交易完成后，嘉能可持有世纪铝业约3600万股，仍为最大股东 [2][3] 交易背景与市场影响 - 此次减持源于美国自6月4日起将铝进口关税从25%提升至50%的政策，该政策刺激了美国国内铝价和世纪铝业股价上涨 [1][2] - 世纪铝业股价自6月以来上涨80%，周一交易价格约为28美元 [2] - 尽管减持，嘉能可仍表示对世纪铝业的管理团队充满信心 [3] 美国铝业市场状况 - 世纪铝业是美国最大的原铝生产商，去年产量为69万公吨 [4] - 美国严重依赖铝进口，去年进口量达394万公吨 [4] - 美国消费者支付的铝价为伦敦金属交易所基准价加上中西部溢价，该溢价上周创下每磅88.21美分（每吨1944美元）的历史新高 [5] - 伦敦金属交易所铝价在11月3日触及每吨2920美元，为5月以来最高水平 [5]