May 12, 2026 10:05 PM GMT Investor Presentation | Asia Pacific 2026 Mid-Year Outlook – Higher targets but macro uncertainty remains Our focus lists are geared to core MS Research themes and are centred on a preference for Goods over Services and concentrated in Energy, Materials, Industrials and Semis / Memory We are negative on Autos, Consumer & IT services including E-commerce, and downstream industries affected by higher commodity prices. | Downloaded by neil.wang@alliancebernstein.com M | Not for redist ...

证券分析师 崔健 022-28451618 SAC NO：S1150511010016 cuijian@bhzq.com 渤海证券研究所晨会纪要（2026.05.13） 晨 会 纪 要 固定收益研究 收益率多数上行，信用利差整体走阔——信用债周报 基金研究 2026 年 6 月沪深两市重点宽基指数样本股调整预测——权益事件点评 请务必阅读正文之后的声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 1 of 7 行业研究 美伊谈判陷入僵持，中美举行经贸磋商——金属行业周报 26 年 Q1 钢铁业绩承压，关注高景气有色细分领域——金属行业 2025 年年报 及 2026 年一季报综述 证 券 研 究 报 告 收益率多数上行，信用利差整体走阔——信用债周报 李济安（证券分析师，SAC NO：S1150522060001） 王哲语（证券分析师，SAC NO：S1150524070001） 1、核心观点 本期（5 月 4 日至 5 月 10 日）交易商协会公布的发行指导利率多数下行，整体变化幅度为-1 BP 至 1 BP。 本期信用债发行规模环比大幅下降，企业债保持零发行，其余品种发行金额均减少；信用债净融资额环比 ...

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好维持” [6] 报告核心观点 - 核心观点为“地缘常态化，回归供需挺价” [2][3][9][13] - 地缘政治方面，美伊已阶段性停火，市场风险偏好回升，带动贵金属和工业金属价格修复 [3][9][13] - 宏观金融方面，降息预期保持稳定，金融属性对价格的暂时驱动不强 [3][9] - 工业金属方面，节后铜、铝、锡等品种出现不同程度累库，市场面临淡旺季切换，价格可能出现阶段性震荡 [3][9][13] - 但考虑到铜等品种的供给扰动，以及电网、半导体等领域的刚性需求，价格支撑预计较强 [3][9][13] 根据相关目录分别进行总结 一、周期研判 - 有色金属定价逻辑正从地缘博弈回归至货币政策路径及淡季供需基本面 [9][13] - 美国4月新增非农就业11.5万人，高于预期的6.5万人，失业率持平于4.3%，数据发布后市场降息预期基本持稳 [9] - 美国3月CPI同比为+3.3%，通胀压力尚可控，目前市场已定价2026-2027年均不降息 [9] - 中长期看，美国联邦政府债务风险及全球货币体系重构，为黄金提供持续表现机会 [9] 二、行业及个股表现 - 截至2026年5月8日当周，SW有色金属板块上涨4.25%，在申万一级行业中排名第9 [11][19][20] - 板块表现强于主要大盘指数（深证成指涨1.65%，上证综指涨1.34%，沪深300涨3.02%） [11][23] - 子板块中，贵金属板块涨幅最大，为9.65% [11][23][24] - 个股方面，当周福达合金涨幅最大，为33.12%；利源股份跌幅最大，为-14.19% [11][22] 三、宏观数据跟踪 - 美国3月CPI同比+3.3%，PCE同比+3.50% [11][30] - 中国3月CPI同比+1.0%，PPI同比+0.5% [11][30] - 美国目标利率为3.8%，实际利率为4.38% [11][31] - 美元指数下跌至97.85 [11][31][35] - 中国公开市场操作投放540亿元，1年期LPR为3% [11][33] - 4月美国制造业PMI为52.7，中国制造业PMI为50.3% [11][36][37] - 4月美国新增非农就业人口11.5万人，失业率为4.30% [11][41][42] - 3月中国M1同比+5.1%，M2同比+8.5% [11][44] - 3月中国工业增加值同比+5.7%，工业企业利润总额同比持平 [11][48][49] - 截至5月8日，金银比为60.77，金铜比为774，金油比为48.4 [11][45][50] 四、贵金属 - **黄金**：流动性预期暂稳，市场静待美联储新任主席沃什就任后的政策指引 [9][52] - 价格方面，5月8日当周SHFE黄金涨2.17%至1038.22元/克，COMEX黄金涨2.54%至4724.80美元/盎司 [11][14][27] - 库存方面，COMEX黄金库存较前周减少5.22吨至826吨 [14][28] - 持仓方面，COMEX黄金非商业净多头持仓较前周增加0.37万张，而SPDR黄金ETF持仓量减少7.35万盎司 [11][14] - 央行购金方面，中国4月末黄金储备为7464万盎司，较上月增持26万盎司，为连续第18个月增持 [14] - **白银**：受金融与商品双重属性影响，价格波动可能更大 [15] - 价格方面，5月8日当周SHFE白银涨9.40%至19840元/千克，COMEX白银涨7.06%至80.80美元/盎司 [11][15][27] - 库存方面，SHFE白银库存增加47.66吨至812吨，COMEX白银库存减少62.85吨至8854吨 [15][28] - 持仓方面，COMEX白银非商业净多头持仓减少0.03万张，SLV白银ETF持仓量增加20.01万盎司 [11][15] - 需求方面，中国4月制造业PMI为50.3%，消费电子等领域景气度提升有望拉动白银工业需求 [15] 五、铜 - 核心观点：供给扰动再现，在淡旺季切换的背景下，刚性需求对价格形成支撑 [9][17][64] - 价格方面，5月8日当周SHFE铜涨3.48%至104550元/吨，LME铜涨3.05%至13573.0美元/吨 [11][17][25] - 供给端扰动加剧，Freeport宣布Grasberg铜矿重启延后至2028年，影响约22万吨铜精矿产能，铜精矿现货加工费（TC）下调7.37美元至-93.9美元/吨 [11][17][74] - 中国铜冶炼厂采购小组（CSPT）倡议2026年会员单位压降10%产能，矿端紧张可能正向冶炼端传导 [17] - 需求与库存方面，5月8日当周精铜杆开工率下降5.77个百分点至60.58% [11][17][76] - 当周全球铜显性库存合计约131.17万吨，较前周增加1.42万吨 [11][17][67] 六、铝 - 核心观点：库存维持高位，铝价或延续震荡格局 [11][16][80] - 价格方面，5月8日当周SHFE铝微涨0.06%至24445元/吨，LME铝下跌0.54%至3503.0美元/吨 [11][16][25] - 供给端存在扰动，国内电解铝运行产能为4534.5万吨，较前周增长6.64万吨；几内亚政府考虑限制铝土矿出口，且伊以冲突对中东产能的扰动持续，阿联酋环球铝业全面停产且恢复或需一年 [16] - 需求与库存方面，5月8日当周铝加工开工率下降0.4个百分点至64.2% [11][16][91] - 国内铝社会库存（铝锭+铝棒+厂内）合计较前周增加2.70万吨至178.4万吨；全球铝库存较前周增加4万吨至216万吨 [11][16][84] - 盈利方面，2026年3月电解铝平均成本为15761.05元/吨，行业平均盈利约为7669.6元/吨 [11][16][82][87] 投资标的 - 报告提及的相关投资标的包括：赤峰黄金(600988，买入)、紫金矿业(601899，买入)以及山东黄金、山金国际、中金黄金、洛阳钼业、中国铝业、西部矿业、金诚信等（未评级） [4]

有色金属行业 行业研究 | 行业周报 有色周报：地缘常态化，回归供需挺价 核心观点 投资建议与投资标的 核心观点：地缘常态化，回归供需挺价。近日美伊已经阶段性停火，市场风险偏好回 升，贵金属和工业金属均有明显修复。降息预期保持稳定，意味着金融属性暂时驱动不 强。工业金属节后一周均有不同程度累库，市场可能逐步面临淡旺季切换的时间点，此 时价格或有阶段性震荡，但考虑铜等品种的供给扰动，以及电网、半导体等领域的刚性 需求对价格支撑或较强。 投资标的： 相关标的：山东黄金(600547，未评级)、山金国际(000975，未评级)、中金黄金 (600489，未评级)、赤峰黄金(600988，买入)、紫金矿业(601899，买入)、洛阳钼业 (603993，未评级)、中国铝业(601600，未评级)、西部矿业(601168，未评级)、金诚 信(603979，未评级)。 风险提示 下游需求弱于预期、供给端大量释放、美联储降息进程不及预期等。 国家/地区 中国 行业 有色金属行业 报告发布日期 2026 年 05 月 11 日 看好维持 于嘉懿 执业证书编号：S0860525110005 yujiayi1@orientsec ...

有色金属 宏观情绪与 AI 预期共振，锡价强势上行 贵金属：地缘主导短期金价走势，央行加大购金注入信心。地缘方面：5 月 3 日，特朗普宣 布发动"自由计划"行动，疏导霍尔木兹海峡航运，4 日，两艘美国海军驱逐舰在试图强行 穿越霍尔木兹海峡，同时帮助两艘悬挂美国国旗的船只驶出时，遭到伊朗伊斯兰革命卫队的 袭击；同时，阿联酋自美伊停火以来首次遭遇伊朗导弹和无人机袭击，地缘局势短期仍存在 不确定性。与此同时，中伊、中美高层领导会晤释放了缓和的积极信号：5 月 6 日，伊朗外 长阿拉格齐访华，7 日，国务院总理李强在北京人民大会堂会见来华访问的美国国会参议员 戴安斯一行。根据白宫方面发布的信息，特朗普计划于 5 月 14 日至 15 日访问中国。5 月 2 日，美国空军 C-17 运输机飞抵北京首都国际机场，外界猜测这是美方在为特朗普访华做准 备。美国财长贝森特也对媒体表示，相信特朗普不会再推迟访华。央行加大购金注入信心： 中国央行 4 月购金 8.09 吨，较 3 月 4.98 吨再次大幅提升，4 月黄金运行区间为 4510-4891 美元/盎司，均价 4724 美元/盎司，环比下滑 138 美元/盎司。建议关注 ...

报告行业投资评级 - 对铝行业维持“推荐”评级 [1][10][92] 报告核心观点 - **短期观点**：中东局势不确定性可能导致区域内电解铝厂进一步减产 需求端 4月铝出口同环比大幅增长 随着海外需求传导 国内铝库存有望迎来拐点 氧化铝方面 国内运行产能有阶段性扰动 整体过剩局面未根本转变 受地缘政治影响 油价推升运费 成本上涨带动氧化铝价格反弹 [10][92] - **长期观点**：铝行业长期供给增量有限 而需求仍有增长点 行业或将维持高景气 [10][92] - **投资建议**：建议关注宏桥控股、中国宏桥、天山铝业、神火股份、中国铝业及云铝股份 [10][92] 根据相关目录分别进行总结 1 价格 - **原铝价格**：截至5月8日 LME3个月铝收盘价为3502.0美元/吨 周环比下降0.1% 年同比增加47.0% 沪铝活跃合约收盘价为24445.0元/吨 周环比增加0.1% 年同比增加25.6% LME铝现货结算价为3560.5美元/吨 周环比下降0.7% 年同比增加50.6% 长江有色A00铝均价为24240.0元/吨 周环比下降0.5% 年同比增加23.7% [23] - **期货升贴水**：截至5月8日 LME铝升贴水为59.6美元/吨 周环比下跌4.2美元/吨 A00铝升贴水为-110.0元/吨 周环比下跌30.0元/吨 南华金属指数为7525.2点 周环比增加1.7% 年同比增加23.3% [26] - **废铝及铝合金价格**：截至5月8日 佛山破碎生铝均价为20600.0元/吨 周环比下降0.5% 年同比增加21.5% 佛山破碎生铝精废价差为1925.0元/吨 周环比增加0.4% 年同比增加64.7% ADC12均价为23500.0元/吨 周环比下降1.3% 年同比增加15.8% [29] - **原料价格**： - 氧化铝均价为2666.7元/吨 周环比下降0.3% 年同比下降7.9% [32] - 预焙阳极均价为6465.8元/吨 周环比增加3.3% 年同比增加13.0% [32] - 几内亚铝土矿CIF价为67.5美元/吨 周环比持平 年同比下降12.3% [41] - 秦皇岛港动力煤平仓价（Q5500）为827.0元/吨 周环比增加2.9% 年同比增加27.6% [41] - 中硫石油焦均价为4015.0元/吨 周环比增加0.5% 年同比增加13.1% [41] - 煤沥青均价为5150.0元/吨 周环比下降1.0% 年同比增加31.7% [41] - **加工费**： - 铝棒加工费(广东，φ90)为380.0元/吨 周环比增加22.6% 年同比下降20.8% [48] - 铝杆加工费(山东，1A60)为200.0元/吨 周环比持平 年同比下降63.6% [48] - 铝板带加工费(山东，1100装饰板)为700.0元/吨 周环比持平 [48] - 锂电铝箔加工费(12μ)为15500.0元/吨 周环比持平 年同比下降6.1% [48] 2 生产 - **产量**： - 2026年4月电解铝产量为372.2万吨 月环比减少2.9% 年同比增加3.2% [52] - 2026年4月氧化铝产量为706.1万吨 月环比减少3.2% 年同比减少0.3% [52] - 2026年4月废铝产量为77.6万吨 月环比增加3.0% 年同比增加12.1% [55] - 2026年3月预焙阳极产量为210.0万吨 月环比增加8.3% 年同比增加9.1% [55] - 2026年3月石油焦产量为281.1万吨 年同比增加3.6% [55] - 2026年4月铝土矿产量为505.1万吨 月环比下降2.9% 年同比下降0.9% [55] - **开工率**： - 截至5月7日 铝型材开工率为56.1% 周环比下跌0.4个百分点 年同比下跌1.4个百分点 [59] - 截至5月7日 铝线缆开工率为66.6% 周环比下跌1.0个百分点 年同比上涨1.0个百分点 [59] - 截至5月7日 铝板带开工率为72.6% 周环比下跌0.4个百分点 年同比上涨5.4个百分点 [59] - 截至5月7日 铝箔开工率为74.7% 周环比下跌0.3个百分点 年同比上涨3.6个百分点 [59] - 本周国内铝加工各细分行业开工率整体录得64.2% 多数板块环比回落 [7] 3 进出口 - **原铝**：2026年3月原铝进口量为25.5万吨 月环比增加26.5% 年同比增加14.9% 出口量为1.5万吨 月环比增加45.4% 年同比增加67.8% [63] - **氧化铝**：2026年3月氧化铝进口量为33.8万吨 月环比增加86.9% 年同比增加2929.1% 出口量为21.0万吨 月环比增加40.0% 年同比下降30.0% [63] - **铝土矿**：截至5月1日 铝土矿周度到港量为672.8万吨 周环比增加35.1% 年同比增加37.5% [63] - **废铝**：2026年3月废铝进口量为19.7万吨 月环比增加44.8% 年同比增加7.6% [63] - **石油焦**：2026年3月未煅烧石油焦进口量(S<3%)为31.9万吨 月环比增加9.8% 年同比增加81.5% 其他未煅烧石油焦进口量为110.3万吨 月环比下降16.9% 年同比增加23.2% [73] - **预焙阳极**：2026年3月预焙阳极出口量为19.8万吨 月环比增加46.9% 年同比增加2.8% [73] - **铝材**：2026年3月铝板带出口量为27.8万吨 月环比增加20.5% 年同比增加3.5% 铝箔出口量为10.4万吨 月环比增加10.4% 年同比下降13.0% [73] - **未锻轧铝及铝材**：4月出口量59.8万吨 同比增长15.4% 环比增长23.3% 创2024年11月以来新高 [7] 4 库存 - **铝锭及铝棒库存**： - 截至5月8日 国内主流消费地电解铝锭库存为144.1万吨 周环比增加0.9万吨 年同比增加132.4% [7][78] - 截至5月8日 国内主流消费地铝棒库存为25.85万吨 周环比增加0.2万吨 年同比增加64.1% [7][78] - 截至5月7日 LME铝库存为35.6万吨 周环比下降2.5% 年同比下降12.3% [78] - 截至5月8日 SHFE铝库存为49.3万吨 周环比增加2.0% 年同比增加190.4% [78] - **出库量**： - 截至5月6日 铝锭周度出库量为15.7万吨 周环比增加29.5% 年同比增加58.2% [81] - 截至5月6日 铝棒周度出库量为5.1万吨 周环比下降8.2% 年同比增加18.5% [81] - **库存天数**：截至5月8日 电解铝库存天数为11.14天 周环比下降3.8% 年同比增加127.8% [81] - **氧化铝库存**： - 截至5月7日 氧化铝总库存为652.0万吨 累库2.3万吨 电解铝厂原料库存为343.1万吨 减少0.1万吨 氧化铝厂厂内库存为121.1万吨 增加0.9万吨 [8] - 截至5月7日 氧化铝港口库存为22.0万吨 周环比增加7.3% 年同比增加494.6% [83] - 2026年4月氧化铝厂内库存为120.1万吨 月环比下降0.9% 年同比增加16.2% [83] - **铝土矿库存**：2026年4月铝土矿库存为5962.1万吨 月环比增加2.4% 年同比增加44.9% 本周氧化铝厂铝土矿库存天数约为96.05天 [8][83] 5 行业动态与公司表现 - **板块表现**：本周（5月6日-5月8日）铝板块上涨0.3% 表现劣于大盘（沪深300上涨1.3%） [85] - **个股表现**：本周铝板块中涨跌幅前三的分别为丽岛新材(23.8%)、东阳光(12.7%)、海星股份(9.6%) 涨跌幅后三的分别为利源股份(-14.2%)、宏桥控股(-4.9%)、永茂泰(-4.4%) [92] - **重点关注公司**：报告列出了宏桥控股、中国宏桥、天山铝业、神火股份、中国铝业、云铝股份等公司的股价及盈利预测 [5]

证券研究报告|行业研究周报 [Table_Date] 2026 年 5 月 9 日 [Table_Title] 避险情绪与通胀对冲双轮驱动，金属价格上涨 [Table_Title2] 有色-基本金属行业周报 [Table_Summary] 报告摘要: ►贵金属：避险情绪与通胀对冲双轮驱动，金价逆宏 观压力强势突围 本周 COMEX 黄金上涨 2.12%至 4,723.70 美元/盎司， COMEX 白银上涨 6.59%至 80.84 美元/盎司。SHFE 黄金上涨 2.17%至 1,038.22 元/克，SHFE 白银上涨 9.40%至 19,840.00 元/ 千克。 本周金银比下跌 4.19%至 58.44。本周 SPDR 黄金 ETF 持 仓减少 56,981.37 金 衡盎 司 ， SLV 白 银 ETF 持仓增加 200,055.90 盎司。 周一，美国 3 月工厂订单月率 1.5%，预期 0.5%，前值由 0.00%修正为 0.3%。 周二，美国 4 月标普全球服务业 PMI 终值 51，前值 51.3。美国 4 月 ISM 非制造业 PMI 53.6，预期 53.7，前值 54。美国 3 月 J ...

报告核心观点 - 在逆全球化地缘主义周期，中国充分掌握全球制造业定价权，以大宗冶炼品为代表的中国制造将进一步扩大产业链领先优势，引领全球 [3][6] - 冶炼制造看似同质化、集中且充裕的产能，面对偶然性风险事件，供给反而具有极高脆弱性，呈现出与资源品不同的“极端斯坦效应” [3][6][33] 行业投资评级 - 报告看好国内具备阿尔法（α）的化工行业龙头企业，包括万华化学、华鲁恒升、华峰化学、合盛硅业、龙佰集团、兴发集团、鲁西化工、梅花生物、扬农化工等公司 [6][83] 塔勒布杠铃：资源与冶炼品对比 - **铜（资源品）特性**：成本曲线陡峭，全球资源分布极其分散，呈现“反脆弱-凸性”特征，局部冲击不易系统传导，价格响应稳健 [6][18][25][33] - **铝（冶炼品）特性**：成本曲线相对平缓，全球产能高度集中于低能源成本地区（中国占比高达62%），呈现“脆弱性-凹性”特征，突发性事件影响大，价格弹性高 [6][25][27][33] - **历史减产影响**：复盘1970年以来各13次主要减产，电解铝平均减产全球比例为7.12%，远超铜的1.63%；铝平均减产持续时间约1.39年，也长于铜的0.76年 [6][29] 铝行业：中国优势显著 - **纵向发展**：电解铝产业随工业化与电力充裕度转移，已从欧美日澳转移至中国、中东、印度等低能源成本区域，2025年中国和印度电解铝产量全球占比达66.5% [6][37][41] - **横向盈利优势**：中国铝企处于全球成本曲线左侧，盈利能力领先。以中国宏桥为例，2025年净利率高达14.88%，ROE达17.07% [6][43][47] - **成本优势来源**： - **建设成本低**：中国电解铝吨投资额约0.93万元，大幅低于海外（如美国、哈萨克斯坦超5万元），吨折旧比海外平均低2000元 [45] - **能源成本低**：中国主流铝企电价约0.25-0.45元/度，处于全球中低位 [45] - **估值与股息**：中国电解铝企业估值更低，EV/EBITDA仅6.3-7.7倍，低于海外平均的11.7倍，且进入高分红阶段，股息率具备吸引力 [6][50][63] 化工行业：东升西落，中国独占鳌头 - **全球份额提升**：中国化工销售额全球份额从2004年的10%大幅提升至2024年的46%，2024年销售额达2.3万亿欧元，同期欧盟、美国份额分别为13%、12% [6][64][68] - **资本开支引领**：2024年中国化工行业资本开支达1270亿欧元，占全球比例高达46.6% [6][68][73] - **研发投入领先**：2024年中国化工行业研发投入达180亿欧元，占全球比例31.0% [6][75][78] - **综合成本优势**：在全球对比中，中国在人力成本（薪资30千欧元/FTE）、部分能源成本（电力60欧元/MWh）及政策支持方面具备优势，而欧盟受高能源成本、碳约束（碳成本占附加值10-12%）压力巨大 [6][80][81] - **产能分布广泛**：中国在众多化工品产能上占据主导，例如PX（54%）、甲醇（61%）、钛白粉（65.4%）、有机硅（78%）、工业硅（82.6%）等 [86] 石化行业：地缘冲突加速产业链崛起 - **产能东移**：全球乙烯产能正加速向中国等地区转移，欧洲、日韩高成本产能被动退出。2025-2027年，欧洲预计有超846万吨乙烯产能受影响 [6][87][89][92] - **中国成本优势**：中国煤化工及气化工具备全球成本优势，导致全球乙烯行业成本曲线显著左移，加速高成本产能退出 [7][99] - **炼能格局变化**：全球炼油产能增长放缓，2024-2030年净增约250万桶/日，主要增长来自中国及印度（各约100万桶/日），而预计到2035年全球有22%（1840万桶/日）的炼能有关停风险 [7][93][94][96] 航空行业：困境中凸显中国优势 - **燃油成本优势**：美伊冲突后全球航油价格大涨，但中国通过行政调控使航油价格涨幅（73%）远低于全球平均（120%），形成显著成本洼地 [8][106][110] - **航线竞争优势**：因俄乌冲突，欧洲航司往返中国需绕飞俄罗斯领空，导致航程、耗时及燃油成本增加约20%，而中国航司可直飞，成本占优 [8][111][113] - **票价竞争力**：中国航司平均客收水平处于全球相对低位，在国际航线上性价比凸显，2025年10月在国内运营的国际航线上市场份额约70% [8][118][121][122] - **抗风险能力强**：航空业属高破产风险行业，但中国大型航司（三大航）拥有中央国资背景、稳定的授信和补贴体系，破产风险显著低于海外同业 [8][130][133] 油运与船舶行业：共享贝塔，阿尔法各异 - **油运短期承压，中期看好**：美伊冲突导致霍尔木兹海峡封锁，2026年3月中东地区VLCC货盘同比下滑74%，但全球原油库存持续下降，中期补库需求将提振油运量价 [8][136][139] - **中国船东弹性可期**： - **规模优势**：招商轮船、中远海能是以VLCC为主的油运龙头，受益于“国油国运”的稳定货源 [141] - **成本优势**：中国船东VLCC运营成本处于全球第一梯队 [141][143] - **经营弹性**：中国公司即期市场敞口较大（招商轮船88%，中远海能73%），更能受益于运价上涨 [141][144] - **造船需求驱动**： - **集运驱动**：前期集运景气驱动资本开支，当前新船订单聚焦绿色转型，集装箱船替代燃料动力订单占比达73% [154][156][159] - **油运驱动**：油轮船队老龄化严峻，预计2028年超50%的VLCC船龄超15年，景气上行将驱动船队更新需求 [154][160][165] - **中国造船业优势**：全球新造船订单中，中国份额达63.7%，在钢材成本、供应链及主要货种（铁矿石、原油、集装箱）进出口方面具备显著产业优势 [166][168]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 看商品做权益本质是寻找商品价格 - 业绩 - 股价闭环，是景气度投资，需遵循优选长短期相关性强、利润对商品价格相关性强、扣非净利率弹性大的品种等原则 [3][4] - 不同板块权益对商品价格领先程度不同，受流动性、宏观预期、市场风格等因素影响，各板块有不同特征和投资启示 [7] 根据相关目录分别进行总结 如何理解看商品做权益 长短期相关性 - 长期（10 年）有色板块和商品相关性较强，反映行业景气度影响大，不同板块股票和期货联动性有差异，如新能源、养殖、石油化工、黑色等板块 [9][11] - 短期（3 个月）商品市场和股票市场联动性更强，高频商品价格提供边际变化信息，外部事件冲击引发跨资产联动，各板块相关性有不同变化 [12][14] 营收与商品价格走势 - 基本金属、小金属和碳酸锂企业营收整体和商品价格相关性较强，生猪和头部养殖企业、SC 和三桶油、焦煤和对应头部企业在营收和商品价格方面相关性不错 [15][17] 从商品价格落地到业绩的能力 - 基本金属和贵金属龙头企业归母净利润和商品价格强相关，小金属和锂相对弱化，小金属股票多为高风偏品种，应避开业绩期 [22] - 非金属板块归母净利润和商品价格相关性较弱，生猪养殖企业受成本波动影响大，三桶油中海油归母净利润和 SC 强相关，甲醇纯碱和龙头企业业绩相关性约 0.6，焦煤及其相关板块为 0.9 [23] 利润的杠杆效应和风险收益的非对称性 - 权益被视为商品看涨期权，源于利润杠杆效应（商品价格上涨带来利润预期对数级增长）和风险收益非对称性（股票有限责任创造“下行保护”，保留“上行收益”） [27] 各品种的价格弹性以及扣非净利率弹性 - 基本金属、贵金属和焦煤市场下游标的对商品价格利润弹性强，有色和煤炭板块长周期股价强相关 [30] - 中海油、甲醇和纯碱归母净利润与商品价格相关性强，但利润弹性弱，生猪板块归母净利润弹性高于商品弹性 [30] 权益是否领先于商品 广为接受的说法 - 股票市场通常领先于期货市场，因包含更多预期，需分析不同板块权益对商品价格的领先程度 [7][34] 有色板块 - 节奏上多数周期与商品同步运行，周期高度上权益高点和低点往往领先商品，源于流动性和宏观预期变化，非产业周期反转预期，权益有明显杠杆效应 [7][37] 焦煤板块 - 股票价格和商品价格同向波动但涨跌幅不同步，无明显领先时滞关系，受市场风格影响大，投资应优选符合当下市场风格的品种及其对应映射 [38][43] 原油市场 - 中海油与 SC 无明显领先时滞关系，走势高度同步，大样本弱相关性因上市时间短，哑铃策略风格带动其走出超额收益 [44] 生猪映射 - 商品和股票市场拐点无稳定领先时滞关系，有商品先见顶和股票先见底的情况，牧原超额收益与沪深 300 相关但大盘难解释股价波动，生猪有困境反转和景气度双重逻辑 [49][50]

会议信息 - 2026年6月26日召开2025年年度股东会和2026年第一次H股类别股东会[3][4] - 有意出席会议的股东须于2026年6月23日或之前交回回执[5] - H股股东代理人委托书应尽快送达香港中央证券登记有限公司，A股股东应尽快送达公司财务部（资本运营部）证券事务处，最迟须于会议指定举行时间24小时前送达[5] 股权结构 - 中铝集团为公司控股股东，于2026年5月5日直接及间接持有公司已发行总股本约33.55%的股份[10][14] - 截至最后实际可行日期，公司已发行股份总数为17,154,971,327股，包括13,211,005,359股A股及3,943,965,968股H股[118] 业绩数据 - 2025年度母公司财务报表净利润为72.15737亿元，合并财务报表归属于上市公司股东的净利润为126.73918亿元[30] - 2025年公司实现利润总额258.40亿元、净利润215.25亿元、经营性净现金流340.92亿元[84] 利润分配 - 公司拟按2025年度母公司财务报表净利润的10%提取法定盈余公积金7.21574亿元，含2025年中期已预提3.89745亿元[32] - 公司拟按每股0.270元含税向全体股东派发2025年度现金红利，扣除中期股息后，年末期拟按每股0.147元含税派息，末期派息总额25.2178078507亿元含税，2025年度总计派息46.3192353066亿元含税，约占2025年度合并报表归母净利润的36.55%[32] 融资担保 - 中铝香港投资现有5亿美元高级债券2026年7月到期，公司拟为其不超5亿美元融资提供担保，担保期限不超10年，授权期限12个月[37] - 公司拟于2026年度在境内外注册及发行债券等产品，待偿还余额不超146亿元或等值外币，授权期限至2026年年度股东会结束[38] 股份授权 - 董事会建议授予增发H股股份一般性授权，增资金额不超已发行H股股份20%[41] - 董事会建议授予回购A股、H股股份一般性授权，回购A股不超已发行A股股份10%，回购H股不超已发行H股股份10%[43] 股价表现 - 2025年12月末，公司A股股价全年涨幅66.26%、H股股价全年涨幅171.05%，总市值突破2000亿元[81] - 2025年5月至2026年5月，A股最低价格为6.41元，最高价格为15.85元；H股最低价格为4.12港元，最高价格为15.55港元[124] 公司治理 - 2025年公司共召开14次董事会，审议通过70项议案[57] - 2025年公司独立董事召开6次专门会议，审议关联交易等事项[65] - 2025年董事会召集召开1次周年股东会、3次临时股东会、1次A股类别股东会及1次H股类别股东会，审议通过36项议案[66] 未来展望 - 2026年公司将围绕高端化转型、全球化布局、绿色化发展、智能化升级提升全产业链竞争优势[88] - 公司深化全级次企业组织体系变革，推动流程再造、效率提升[87] - 公司持续深化供应链改革，完善数字化采购和贸易平台功能[87] 其他事项 - 2025年公司新建成6家智能工厂（产线），3家企业获评全国卓越级智能工厂[86] - 2026年2月3日，公司回购660,751股A股，最高回购价2.76元/股，最低2.60元/股，支付回购款1,724,055.20元[131] - 公司建议派发2025年度末期股息每股人民币0.147元（含税），将于2026年8月14日或之前派发给7月8日在册股东[139]