公司财务与担保状况 - 截至2025年12月15日，公司对外担保余额为68.77亿元，占公司最近一期经审计净资产11.65亿元的比例高达590% [1] - 对外担保包括对公司及其属下控股公司提供的担保，以及为关联方重庆两江新区格力地产有限公司提供反担保余额7.94亿元 [1] 公司业务收入构成 - 2025年1至6月份，公司营业收入主要来源于免税商品销售，占比61.4% [1] - 房地产业务是公司第二大收入来源，占比24.43% [1] - 其他业务收入占比12.4%，其他业务占比1.78% [1] 公司市值 - 截至发稿，公司市值为129亿元 [2]

核心观点 - 展望2026年，商贸零售行业投资策略围绕“修复+成长”双主线展开[4] - 修复性赛道关注利润拐点，在杠杆效应下利润增速预计高于收入增速，重点关注免税、酒店、旅游[4][19] - 成长型赛道关注收入高增长，部分优质标的具备远超行业的成长性，重点关注美妆、黄金珠宝、跨境[4][20] 免税行业 - 离岛免税销售自2025年9月起转正，2025年9月、10月购物金额分别同比增长3.4%、13.1%[21] - 2025年1-10月离岛免税人均消费6530元，同比增长21.2%[21] - 政策利好频出，10月15日及10月29日政策从品类扩容、国货准入、人群拓展、审批下放等多维度优化行业发展[33][36] - 新政首周（11月1-7日）离岛免税购物金额5.06亿元，同比增长34.86%[36] - 新设8家市内免税店已陆续开业，未来有望受益于入境客流增长[37][40] - 中国中免2025年第三季度营收117.1亿元，同比降幅收窄至-0.4%，呈现边际改善趋势[41] - 中国中免2024年全球及中国免税市场份额分别为11.2%和78.7%，保持领先[46][47] 酒店行业 - 行业基本面改善趋势显现，2025年10-11月酒店行业RevPAR分别同比增长4.5%、3.8%[49] - 头部公司RevPAR降幅逐季收窄，华住集团对2025年第四季度RevPAR指引为持平到微正[49] - 供给增速或将逐步放缓，华住集团在业绩会提及市场供给环比增速已趋于稳定[59] - 头部酒店集团维持较强开店势能，华住、锦江、首旅、亚朵2025年全年开店目标分别为2300、1300、1500、500家[64] - 中高端是增长更快的赛道，2019-2024年中高端酒店房量复合年增长率为21.1%[69][75] - 中国酒店行业连锁化率目前为40%以上，对比美国70%以上仍有较大提升空间[64] 旅游行业 - 2025年第一季度至第三季度国内旅游人数达49.98亿人次，同比增长18.0%[77] - 2025年第一季度至第三季度国内旅游收入达4.85万亿元，同比增长11.5%[77] - 重要节假日表现强劲，2025年春节国内旅游出游5.01亿人次，同比增长5.9%，出游总花费6770.02亿元，同比增长7.0%[82] - 国家层面政策支持陆续出台，2025年1月国务院办公厅发布《关于进一步培育新增长点繁荣文化和旅游消费的若干措施》[84] 茶饮行业 - 近期外卖补贴退坡后同店表现好于预期，2026年预计在高基数下各品牌表现分化[4] - 行业逐步回归基本功较量，建议关注古茗、蜜雪集团[4] 人力资源服务行业 - 板块短期有望受益于宏观经济企稳回暖以及新兴产业快速发展驱动下的企业用工需求增长[4] - 中长期人工智能有望推动行业生态变革、赋能现有龙头加速发展[4] - 重点推荐科锐国际、北京人力[4] 教育行业 - 职业教育板块重视基本面底部拐点机会、低估值、高分红标的，重点推荐行动教育、中国东方教育[4] - K12课外培训行业需求端维持高景气，优选业绩更具成长性龙头，推荐学大教育[4] - 民办学历教育需紧密跟踪分类登记相关政策推进以及分红情况，关注中教控股[4] 餐饮行业 - 大环境仍略承压，快速拓店的同时保持同店相对稳健的品牌具有更强业绩确定性[4] - 建议关注百胜中国、小菜园、达势股份、绿茶集团[4] 美妆行业 - 流量竞争加码，关注渠道价值重塑，看好货架式与内容式渠道两大方向[4] - 重点推荐品牌沉淀标的毛戈平、水羊股份、珀莱雅，内容变现与流量收割标的上美股份[4] 黄金珠宝行业 - 2026年关注产品推新动能延续、高端化赛道竞争加速、渠道网络提质、海外业务成为新增量来源[4] - 政策趋严下行业集中度有望提升，建议长期关注老铺黄金、周大福、曼卡龙等[4] 零售行业 - 预计2026年商超调改步入交卷期，各企业调改单店客流、销售额等显著改善[4] - 随着调改推进，行业后续有望进入利润修复周期[4] - 建议关注步步高、汇嘉时代、永辉超市、新华百货、重庆百货[4] 跨境电商行业 - 2026年迎困境反转，中美关税对抗缓和且美国中期选举下政策预期稳定[4] - 头部企业库存去化收尾将启补库，海运价格下降，美国电商需求稳健，多因素支撑行业复苏[4][20] - 建议关注赛维时代、华凯易佰、安克创新[4]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 服务消费强势回归、政策红利加码、赛道分化明朗 [2][26] - 居民消费温和修复，旅游相关价格表现较强，酒店行业已基本走出“以价换量”阶段，修复逻辑转向价格稳定、精细化运营和结构优化 [2][7][8] - REITs扩围落地，为酒店、景区及优质消费物业提供了清晰的资产证券化路径，有助于盘活存量资产、改善资产负债结构，并推动行业估值体系向“现金流稳定、运营效率导向”转变 [2][22][23] 根据相关目录分别进行总结 1. 酒店结构分化与价格韧性并行修复 - **宏观消费环境**：2025年11月全国CPI同比上涨0.7%，涨幅较上月扩大0.5个百分点，为2024年3月以来最高 [7]。服务价格同比上涨0.7%，高于消费品价格的0.6%涨幅 [2][7]。旅游价格同比上涨2.0%，1-11月累计同比小幅提高0.2个百分点 [2][7] - **酒店行业整体表现**：进入12月传统淡季后，需求季节性回落，截至2025年12月6日当周，全国酒店入住率降至60.0%，同比下滑4.5个百分点 [8]。但平均房价（ADR）展现出韧性，当周为388.8元/间夜，同比上涨4.3% [8]。在“量弱价稳”的组合下，当周每间可用客房收入（RevPAR）为233元/间夜，同比仅小幅下滑0.4%，明显好于入住率跌幅，显示行业已基本走出“以价换量”阶段 [8] - **酒店业态结构分化**： - **经济型酒店**：在淡季中表现相对抗压，率先实现企稳，价格同比增长稳定 [2][8] - **中档酒店**：受商旅需求收缩和区域竞争加剧影响，量价承压更为明显 [2] - **中高端及以上酒店**：11月房价基本维持正增长，12月价格同比有所下降，呈现“价稳量弱”特征 [2] 2. REITs助力服务业资产证券化路径进一步明晰 - **政策落地**：2025年11月，《基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目行业范围清单（2025年版）》正式发布，将文化旅游基础设施、消费基础设施、商业办公设施及城市更新设施纳入统一框架 [2][22] - **底层资产范围扩大**： - **文旅端**：明确自然文化遗产及国家5A/4A级景区可作为底层资产，景区规划范围内且产权统一的配套旅游酒店可一并纳入 [22] - **消费端**：将百货商场、购物中心、商业街区、农贸市场、社区商业、体育场馆、商旅文体健多业态融合商业综合体以及**四星级及以上酒店**等纳入，并允许与上述消费设施物理上不可分割、产权同属一方的酒店和商业办公用房按一定比例计入 [22] - **空间载体**：新增“商业办公设施”（支持超大特大城市的超甲级、甲级商务楼宇）与“城市更新设施”两大独立资产类别 [22] - **对行业的影响**：为酒店、景区及优质消费物业提供了清晰的资产盘活路径，有助于改善资产负债结构、提升资金周转效率，并推动行业估值体系与运营逻辑向“现金流稳定、运营效率导向”转变 [2][23]。短期内以“优中选优、示范先行”为主，对业绩贡献有限；中长期有望提升优质资产的周转能力、分红能力与估值稳定性 [2][24] 3. 行业重点公司估值与投资建议 - **重点公司估值概览**：报告列出了人力资源及会展、景区、酒店、免税等细分领域的重点公司估值表，包括股价、市值、每股收益（EPS）及市盈率（PE）预测 [26] - **具体投资建议关注**： 1. **旅游景区**：三峡旅游、峨眉山、九华旅游、长白山 [2][26] 2. **会展及体育赛事**：兰生股份、力盛体育、米奥会展 [2][26] 3. **人力资源服务**：北京人力、科锐国际 [2][26] 4. **酒店**：首旅酒店、华住、亚朵 [2][26] 5. **免税**：中国中免、珠免集团 [2][26]

核心观点 - 多家券商认为当前是布局跨年或春季行情的重要窗口，市场在经历调整后有望迎来新一波行情，对后市持乐观态度 [2][3][5][13] - 中央经济工作会议为2026年政策定调，财政政策将“更加积极”并“内需主导”，首次提出“推动投资止跌回稳”，重提房地产“去库存”，政策预期有望上修 [1][13] - 市场结构将从2025年科技的“一枝独秀”转向各板块更全面的牛市，企业盈利回暖是主要驱动力 [6][15] - 配置上需兼顾内外需，寻求海外敞口为基底、同时受益于内需积极变化的交集品种 [1][12] 宏观政策与市场环境 - 政策组合为“海外偏宽松，国内偏积极、偏呵护”，奠定了有利于风险资产演绎的良好环境 [5][16] - 政策从“托底”向“提质”平滑过渡，市场动能将从政策与资金驱动逐步转向盈利基本面驱动 [4][15] - 中财办副主任韩文秀表示将根据形势变化出台实施增量政策，继续实施“国补”并靠前实施“十五五”重点项目，以实现“十五五”良好开局 [13] - 在人民币稳定的前提下，2026年初中国央行降息预期有望提高 [13] - 美联储继任人选及国内货币财政政策落地是岁末年初市场焦点 [4][15] 市场走势与行情判断 - 从9月初至12月初，AH两地市场经历了较长时间的调整，目前市场已基本完成调整，跨年有望迎来新一波行情 [3][14] - A股整体仍处于上行通道或“牛市中继”阶段，2026年中长期资金入市等政策性利好可期 [4][15] - 交易层面，保收益降仓位已步入尾声，岁末年初的再配置与机构资金回流有望改善市场流动性和活跃成交 [13] - 短期市场可能维持震荡结构，行情轮动速度较快，微观流动性显著改善阶段往往在春节后 [10][19][21] - 从历史看，“十三五”和“十四五”开局之年A股市场均有不错表现，此积极表现有望在2026年得到延续 [7][17] 行业配置与投资主线 - **科技与先进制造**：普遍看好人工智能（AI）、AI算力、半导体、海外算力、端侧AI、TMT、商业航天、可控核聚变、人形机器人、量子科技、航空航天等 [3][6][7][10][14][16][17][20][21] - **资源品与周期**：重点关注有色金属（铜、铝、锡、锂）、工业资源品、原油、油运，以及新能源（锂电、光伏、储能、风电）、电网设备等 [3][8][10][14][18][21][22] - **大金融**：看好非银金融，尤其是受益于险资“开门红”配置的券商、保险板块 [2][3][8][13][14][18] - **消费与内需**：关注服务消费、食品饮料、航空、酒店、免税等，消费板块迎来布局窗口 [2][6][8][13][18][20] - **高端制造与出口**：推荐中国的设备出口（工程机械、商用车、照明设备）及制造业优势产业底部反转机会（印染、煤化工、农药等） [8][18] - **主题与港股**：主题关注“反内卷”，港股关注互联网巨头和创新药 [3][4][6][14][15][16][21] 投资策略与风格 - 配置上寻求交集：以海外敞口为基底、内需积极变化也会产生催化的品种 [1][12] - 短期以险资等资金偏好的金融、红利板块为底仓，随着增量资金流入伺机布局 [10][21] - 春节前具备产业趋势的大盘成长有望占优，受益险资“开门红”配置的大盘价值也有望反弹 [2][13] - 成长板块作为高弹性品种，在跨年行情中通常不会缺席，跨年行情或成为成长反弹的第一个窗口期 [11][22] - 当前成长股估值大多不低，可关注高性价比细分行业，如消费电子、游戏、风电、电池等 [22]

核心观点 - 报告认为，2026年商社零售行业的投资主线在于“周期复苏与AI创新的共振”，具体表现为服务消费领域的周期资产迎来拐点，以及AI技术在各细分产业链的应用加速落地，共同驱动行业增长 [2] 社会服务：把握周期拐点和成长的二重奏 - **周期拐点**：酒店和免税板块正迎来基本面拐点 [6] - **酒店**：2024年下半年以来，酒店平均每日房价（ADR）已恢复同比增长，带动每间可售房收入（RevPAR）修复，预计2025年供给增速将进一步放缓，行业供需关系改善 [6][17] - **免税**：离岛免税基本面筑底，2025年11月新政实施首周（11月1-7日），海南离岛免税购物金额达5.06亿元，同比增长34.86%，购物人次同比增长3.37%并实现转正，景气度有望在旺季和低基数下明显改善 [12] 口岸免税持续修复，市内免税在政策支持下有望贡献增量，中国中免在渠道拓展上优势显著 [15] - **成长与景气**：在服务消费政策支持下，关注冰雪经济、银发经济、体育赛事及茶饮餐饮龙头的成长机会 [6] - **冰雪经济**：政策目标到2027年冰雪经济总规模达1.2万亿元，长白山等旅游资产有望受益 [28] - **银发经济**：45-64岁人群已成为旅游市场第一大客源，邮轮产品需求旺盛，三峡旅游新增邮轮有望承接需求 [29] - **茶饮餐饮**：行业格局优化，竞争趋缓，龙头通过拓店、拓品类持续提升份额 [32] 例如，蜜雪集团门店数从2020年的13,216家增至2025年上半年的53,014家，并切入咖啡、鲜啤等新品类 [33][37] 餐饮板块中，西式快餐（如百胜中国）和中式大众平价餐饮（如小菜园）展现较强韧性 [38] AI产业链：技术持续突破，应用加速落地 - **AI+人力资源**：招聘行业温和复苏，更关注AI应用带来的效率变革与商业化机会 [39] 例如，科锐国际接入Deepseek R1大模型，其禾蛙平台在2025年第三季度累计产生offer数量超3600个，同比增长73% [45] - **AI+教育**：政策鼓励与产业端催化推动AI教育产品落地，粉笔推出的公考AI刷题班在国考报名首日销售额突破4000单，商业化进程较好 [46][47] - **AI+3D打印**：行业方兴未艾，2024年全球消费级3D打印市场规模达41亿美元，未来五年复合年增长率预计为33.0% [50] 汇纳科技实控人旗下金石三维掌握7大主流工艺，并与拓竹科技合作计划部署1.5万台3D打印机 [55] - **AI+电商**：AI技术全链路渗透驱动电商企业成本曲线下行 [6][57] 值得买2025年前三季度AI相关收入达3229.05万元，调用大模型API的tokens数量达1083.83亿 [58] 小商品城的Chinagoods平台深化AI赋能，其经营主体2025年上半年净利润同比增长109.69% [59] 汇通达网络2025年上半年AI相关收入已占服务总收入的20% [60] 化妆品：创新、精细、全面成为竞争核心 - **行业大盘**：2025年1-10月，化妆品零售额累计达3813亿元，同比增长4.6%，呈现稳健复苏 [66] 2025年双十一期间，综合电商个护美妆销售额份额达8.2%，其中美容护肤、洗护家清、彩妆香水销售额同比分别增长11.7%、13.5%、13.5% [67] - **国货表现**：双十一期间国货龙头品牌增长强势，上美股份旗下韩束斩获美妆护肤品牌总榜、自播榜、短视频榜TOP1，其红蛮腰系列热销超180万套 [73] 珀莱雅旗下多个品牌及产品线也实现高速增长 [73] - **渠道趋势**：达播盈利承压，品牌转向中腰部达人及自播矩阵 [79] 2025年初至11月17日，韩束登顶抖音美妆自播品牌榜，渠道结构调整有助于释放利润弹性 [80] - **产品与成分**：头部品牌坚持大单品长期主义并进行矩阵式裂变，如毛戈平围绕光影和鱼子系列、珀莱雅围绕双抗精华进行产品迭代 [85] 同时，国货品牌依托特色植物资源进行成分创新，2022-2024年植物新原料备案量从3款增至38款，成为差异化竞争的关键 [90] 美护潮玩与黄金珠宝 - **美妆个护**：行业温和复苏，国货品牌在双十一表现亮眼，推荐关注把握高景气细分赛道且具备迭代能力的品牌 [6] - **医美**：行业略承压，呈现尾部出清、头部集中的趋势，高端创新、产业整合、提质增效是发展核心 [6] - **IP潮玩**：潮玩龙头持续迭代新品与IP，并积极进行海外渠道扩张，泡泡玛特是代表性公司 [6] - **黄金珠宝**：行业分化凸显，高附加值首饰具备消费韧性，出海布局成为头部品牌突破增长瓶颈的第二曲线 [6] 税率新规重塑了投资性与饰品性黄金产品的流转逻辑，利好具备产品力、品牌力和数字化运营能力的头部公司 [6]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐（维持）”，看好服务消费空间 [1] 报告核心观点 - 中央经济工作会议将“坚持内需主导，建设强大国内市场”列为2026年八项重点任务之首，强调深入实施提振消费专项行动、制定城乡居民增收计划、扩大优质商品和服务供给、释放服务消费潜力 [4] - 扩内需政策从供需两端同步推进：供给端扩大优质商品和服务供给并清理不合理限制措施，需求端制定实施城乡居民增收计划 [4] - 服务消费有望成为2026年拉动内需的重要政策抓手，看好假期政策优化和消费券发放方面的发力空间 [4] - 报告推荐了八大领域的相关标的，包括酒店、人力资源服务、免税、博彩、互联网平台、茶餐饮、旅游景区及体育板块 [4] 根据相关目录分别进行总结 一、社会服务行业涨跌幅及成交额 - **板块涨跌幅**：本周（2025年12月8日至12日）社会服务行业涨跌幅为 **-0.76%**，表现略弱于沪深300指数（**-0.08%**）和同花顺全A（**0.27%**）[7] - **细分板块表现**：A股社服相关板块本周涨跌幅分别为：互联网电商（**-0.83%**）、酒店餐饮（**-3.66%**）、贸易（**-3.48%**）、一般零售（**1.37%**）、专业连锁（**-1.49%**）、旅游及景区（**-1.35%**）、教育（**1.58%**）[15] - **个股表现亮点**： - **餐饮板块**：海底捞（**+5.56%**）、西安饮食（**+4.88%**）、百胜中国（**+3.89%**）涨幅居前 [19] - **服务互联网平台板块**：美团（**+3.38%**）、万物新生（**+1.88%**）涨幅居前；曹操出行（**-20.00%**）跌幅最大 [21] - **酒店板块**：华住集团-S（**+1.95%**）涨幅居前；万达酒店发展（**-10.97%**）跌幅最大 [21][23] - **旅游及景区板块**：天目湖（**+5.80%**）、曲江文旅（**+5.14%**）涨幅居前；祥源文旅（**-9.80%**）跌幅最大 [22] - **教育板块**：中国高科（**+15.46%**）、中国东方教育（**+10.47%**）涨幅居前；粉笔（**-17.92%**）跌幅最大 [25] - **专业服务板块**：方直科技（**+21.13%**）、科锐国际（**+6.82%**）涨幅居前 [26] - **板块成交额**： - **A股市场**：中信消费者服务指数成交额从周一**111.20亿元**调整至周五**117.63亿元**，相比上周五调整**22.52%** [27] - **港股市场**：恒生大湾消费服务成交额从周一**44.28亿元**提升至周五**61.74亿元**，相比上周五增幅达**55.78%**，热度显著增加 [28] 二、本周重要公告 - **科锐国际**：控股股东计划于2025年12月30日至2026年3月27日减持公司股份**5,904,100股**，占公司总股本的**3%** [4][34] - **京东集团-SW**：京东工业股份有限公司于2025年12月11日在香港联交所主板完成上市 [4][34] - **BOSS直聘**：张宇卸任公司首席财务官（CFO），转任公司首席战略官（CSO）[4][34] - **众信旅游**：阿里数娱拟以其持有的杭州树信**55%**股权，认购众信旅游**20%**的公司股权 [4][34] - **天目湖**：拟将江苏天目湖动物王国旅游有限公司约**4.6%**股权以**1827.50万元**转让给溧阳国投，交易完成后不再持有该公司股份 [34] - **宋城演艺**：宣布回购股份用于注销并减少注册资本，预计回购数量约**833万股至1666万股**，占公司总股本的**0.32%至0.63%** [34] - **中国高科**：间接控股股东拟转让股权，可能导致公司控制权发生变更，涉及**1.17亿股**，占公司总股本的**20.03%** [34] 三、未来一月内股东大会整理 - 报告整理了未来一个月内（截至2026年1月中旬）商社板块**13家**上市公司将召开的临时股东大会，包括长白山、重庆百货、黄山旅游、众信旅游、宋城演艺、丽江股份等 [4][35] 四、本周行业资讯 - **餐茶饮**： - 蜜雪冰城推出早餐系列产品，套餐价**7.9元** [36] - 海底捞大排档火锅广州首店进入内测阶段，未来将在青岛、上海等多城市推出 [36] - 喜茶在2024年10月至2025年10月间门店净减少**680家**，总数从**4610家**降至**3930家** [37][38] - 瑞幸咖啡在云南成立新公司，注册资本**1000万美元**，加码产业链布局 [38] - **旅游及免税**： - “祥源系”金融产品出现到期未兑付情况，相关上市公司发布澄清公告 [39] - 预计2025年中国冰雪产业总规模将突破**万亿元**大关，达**10053亿元** [39] - 印象大红袍启动香港上市招股，拟全球发售**3610万股**H股 [39] - **酒店**： - 华住集团旗下美仑美奂酒店发起艺术节，并与城家联合在海南启动奢华酒店及行政公寓项目 [39] - 君亭酒店与精选国际（Choice Hotels）联合发布凯富和凯艺两大国际品牌 [39] - 首旅酒店董事会审议通过使用不超过**5亿元**闲置募集资金进行现金管理 [39] - **服务互联网平台**： - 京东购得香港中环建设银行大厦部分楼层用于自用 [40] - 云南民宿协会宣布对旅游平台启动反垄断维权工作 [41] - 美团小象超市全国首家线下门店将于12月19日在北京开业，标志其转向“店仓融合”模式 [41] - **教育**： - 中公教育在横琴成立新公司，注册资本**1.5亿元** [41] - 抖音启动“AI时代前沿学科共建计划”，联合名校推出**100门**公开课 [41] - 学而思大科学推出3D打印新品课程 [41] - **专业服务**： - 安邦护卫入选“浙江省2025年服务业领军企业”名单 [42] - 方直科技完成收购北京执象科技**100%**股权，交易价**1.16亿元** [42] - BOSS直聘首席财务官张宇转任首席战略官，同时有副总裁晋升 [42]

行业投资评级 - 社会服务行业评级为“强于大市” [5][14] 报告核心观点 - 上海机场免税店招标引入外资运营商杜福睿，与中免集团共同中标，有望打破独家经营模式，激发口岸免税渠道的竞争与经营活力 [1][5] - 新租金协议优化为“保底+低提成”模式，扣点比例下降，有助于激励免税商做大销售规模以摊薄固定成本，实现与机场方的双赢 [1][5] - 海南封关在即，各渠道政策持续加码，核心口岸租金协议优化，免税行业迎来多重利好 [3] 上海机场招标事件与结果总结 - 2025年12月11日，上海机场公布浦东、虹桥机场进出境免税店中标候选名单 [5] - 标段一（浦东T1+S1）由杜福睿（上海）商业有限公司（原Dufry，隶属全球最大旅游零售商Avolta）中标，月固定费用为3,141元/平方米/月，提成比例8%-24% [5][8] - 标段二（浦东T2+S2）由中免集团中标，月固定费用为3,090元/平方米/月，提成比例8%-24% [5][8] - 标段三（虹桥T1）由中免集团中标，月固定费用为2,827元/平方米/月，提成比例8%-22% [5][8] - 收费模式为：月实收费用 = 月固定费用 + Σ(各品类月销售额 * 各品类提成比例) [5][8] - 此次招标是1999年后，除日上免税行外，国际知名免税零售商再次获得中国免税项目经营权 [5] 协议模式变化与影响分析 - 新合同为固定费用+浮动提成模式，相较此前“保底和提成取其高”的模式有所优化 [5] - 相较最新的补充协议，机场扣点比例有所下降，可能与引进低毛利的黄金、3C等新品类有关 [5] - 年保底费用基本持平：浦东T1为3.0亿元，浦东T2为3.3亿元，虹桥T1为0.7亿元 [5] - 新协议下，免税商做大销售规模可有效摊薄固定成本，有望激励其扩充品牌品类 [5] - 中免集团此次获得整个上海区域58%的经营面积，较此前减少一个标段，收入规模将有所缩减 [5] - 业绩端，另外两个标段的全部利润将直接并表，且国际客流占比最高的核心标段浦东T2仍由公司竞得，预计对归母净利润层面影响较小 [5] 历史协议对比 - 初始协议中，首都机场T3航站楼年保底经营费用为22亿元，扣点比例43.5%；浦东机场T1、T2年保底经营费用高达410亿元，扣点比例42.5%，原则为“保底经营与实际提成取其高” [6] - 补充协议引入了与国际客流量挂钩的灵活收费机制，例如上海机场当月实际国际客流≤2019年月均80%时，按“月实际销售提成”收取，反之则按“月保底销售提成”收取 [6][7] 投资建议 - 建议关注全渠道免税龙头中国中免 [3] - 首都机场开标在即，王府井作为北京国资，也有望参与竞标，并拓展口岸渠道业务 [3]

中国商报（记者 蔡佳文 文/图）财政部、商务部、文化和旅游部、海关总署、税务总局日前联合发布的《关于完善免税店政策支持提振消费的通知》（以下 简称通知）提出，自2025年11月1日起完善免税店政策，支持提振消费。如今，该政策已经"满月"。无独有偶，海南离岛免税升级政策也同步落地一月。近 日，天津首家市内免税店、我国西北地区首家西安市内免税店相继开业。这场促进免税商品零售业务健康有序发展的政策变革，正推动我国免税行业实现质 量提升的关键跨越，消费回流效应初步显现。 政策落地显成效 通知明确，自2025年11月1日起完善免税店政策，旨在进一步发挥免税店政策支持提振消费的作用，引导海外消费回流，吸引外籍人员入境消费，促进免税 商品零售业务健康有序发展。 通知从多个方面完善了免税店政策，包括优化国内商品退（免）税政策管理，积极支持口岸出境免税店和市内免税店销售国产品，鼓励免税店引入更多能够 体现中华优秀传统文化的特色优质产品，增加国产商品在免税店的销售。进一步扩大免税店经营品类，新增手机、微型无人机、运动用品等热销商品，丰富 旅客购物选择。同时，免税店审批权限放宽，便利化和监管措施也进一步完善。 在南开大学金融发展研 ...

12月11日，上海机场新一期免税店特许经营权招标结果公布，在上海机场运营免税店长达26年的日上免税行（上海）有限公司（下称"日上上海"）最终无 缘续签，中标方为全球免税巨头杜福睿和国内免税龙头中免集团。 大股东令日上出局 今年11月，上海机场集团对未来8年（2026年1月1日—2033年12月31日）的免税店特许经营权进行招标，主要涉及浦东和虹桥机场三个航站楼的进出境免 税店项目三个标段。 根据中标公示，中免集团拿下上海浦东国际机场T2航站楼及S2卫星厅国际区域，以及上海虹桥国际机场T1航站楼国际区域两个标段的进出境免税店的运营 资格。杜福睿则中标上海浦东机场T1航站楼及S1卫星厅国际区域的进出境免税店运营，此次中标也是其首次大规模进入中国机场的免税领域。 值得注意的是，此前一直运营上海机场免税店业务的日上上海，此次无缘续签，原因是未能获得公司大股东支持投标，而日上上海目前的控股股东，正是 中免集团。 目前，日上上海由中免集团控股约51%，其余的股份由外资创始股东佰瑞投资有限公司和上海机场全资子公司持有。 2025年12月6日，日上上海召开董事会，中免委派的4名董事，投票否决了日上参与竞标上海机场免税店。 在 ...

12月11日，上海机场新一期免税店特许经营权招标结果公布，在上海机场运营免税店长达26年的日上免税行（上海）有限公司（下称"日上上海"）最终无缘 续签，中标方为全球免税巨头杜福睿和国内免税龙头中免集团。 大股东令日上出局 今年11月，上海机场集团对未来8年（2026年1月1日—2033年12月31日）的免税店特许经营权进行招标，主要涉及浦东和虹桥机场三个航站楼的进出境免税 店项目三个标段。 根据中标公示，中免集团拿下上海浦东国际机场T2航站楼及S2卫星厅国际区域，以及上海虹桥国际机场T1航站楼国际区域两个标段的进出境免税店的运营 资格。杜福睿则中标上海浦东机场T1航站楼及S1卫星厅国际区域的进出境免税店运营，此次中标也是其首次大规模进入中国机场的免税领域。 值得注意的是，此前一直运营上海机场免税店业务的日上上海，此次无缘续签，原因是未能获得公司大股东支持投标，而日上上海目前的控股股东，正是中 免集团。 目前，日上上海由中免集团控股约51%，其余的股份由外资创始股东佰瑞投资有限公司和上海机场全资子公司持有。 2025年12月6日，日上上海召开董事会，中免委派的4名董事，投票否决了日上参与竞标上海机场免税店。 在 ...