报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周猪价上行动能减弱，期现价格先涨后落，盘面震荡整理 [8][62] - 短期猪价有韧性但上方空间受限，中长期重心上移但节奏温和，趋势性反转待产能去化传导兑现 [8][62] - 建议单边谨慎观望，关注逢低布局多单机会；套利暂时观望；期权持有看跌期权作下行保护 [9][63] 根据相关目录分别进行总结 行情复盘 期货价格 - 上周生猪期货冲高回落、重心下移，前半周反弹，后半周承压回落，主力 LH2611 合约报 12250 元/吨，周跌幅 0.53% [5][12] 现货价格 - 上周生猪现货先扬后抑，前半周上行，后半周回落，上周五外三元出栏均价 11.06 元/公斤，周环比涨 0.27 元/公斤 [7][15][16] 其他价格 - 上周 7kg 仔猪均价 147.14 元/头，周环比跌 16.19 元/头，跌幅 9.91%；淘汰母猪周均价 7.71 元/公斤，环比涨 0.31 元/公斤，涨幅 4.19% [18] 价差情况 - 截至上周五，9 - 11 合约价差 -745 元/吨，周环比收敛 60 元/吨；11 - 1 合约价差 -440 元/吨，周环比收敛 20 元/吨；生猪基差 -1100 元/吨，周环比收窄 225 元/吨；标肥价差 -0.99 元/公斤 [20][23] 基本面分析 供给端 - 能繁母猪存栏：二季度末全国降至 3780 万头，7 月规模企业和中小散场存栏均降，产能去化加快，明年上半年商品猪供给压力或缓解 [27][28] - 生猪存栏及出栏：二季度末全国存栏增势放缓，上半年出栏增速回落，7 月规模场存栏微增、出栏微降，中小散存栏和出栏有变化，8 月中下旬至 9 月初供给压力或抬升 [33][36] - 母猪淘汰：7 月规模场淘汰节奏放缓，中小散持续承压，产能去化进入深水区，中长期供给收缩 [38] - 生猪出栏均重：上周升至 123.02 公斤，周环比升 0.28 公斤，涨幅 0.23% [42] 需求端 - 屠宰端开工：上周开工率为 30.17%，周环比升 1.01%，旺季消费提振力度不确定，增产动力不足 [45] - 冻品及鲜销：上周鲜销率 81.38% 环比持平，冻品库容率 32.56% 环比下滑 0.3%，终端消费改善有限，库存仍处高位 [49][50] 成本利润情况 - 养殖利润：上周养殖端亏损幅度收窄，自繁自养头均亏损 86.09 元，外购仔猪头均亏损 163.38 元 [54] - 二次育肥成本：上周维持在 11.27 - 11.52 元/公斤 [58] - 猪粮比：上周猪粮比值 4.79，环比涨幅 3.85%，8 月料肉比有望回落 [61] 后市展望 - 供给端 8 月下旬出栏压力大，二育出栏或冲击市场；需求端增量不足以驱动反转；短期猪价有韧性但上方受限，中长期重心上移但节奏温和，关注出栏节奏和消费兑现情况 [8][62] 操作策略 - 单边谨慎观望，关注远端回调后逢低布局多单机会；套利暂时观望；期权持有看跌期权作下行保护 [9][63]

生猪行业电话会议纪要关键要点 一、涉及行业与公司 * 生猪养殖行业[1] * 牧原集团、温氏集团、双汇等企业[8][18][20] 二、核心观点与论据 2.1 猪价走势判断 * 短期猪价反弹由大体重肥猪供给见底驱动，300斤以上大肥猪存栏大幅下降，标肥价差拉大带动现货情绪[1][2] * 2026年第三和第四季度猪价将呈现震荡向上行情，非急剧V型反转，预计年底全国生猪均价高点可能达到13.5元/公斤[3] * 9月企业出栏量预计环比8月下降约4%，而历史平均需求环比增长8%[1][3] * 10月生猪存栏预计进一步减少，供需关系持续向好[1][3] * 2027年上半年猪价可能还有进一步上行空间[4] 2.2 产能去化效果 * 官方数据显示产能去化约7%，考虑PSY提升对冲后有效去化约4%-5%[1][3] * 根据历史规律，10%产能去化约能带来猪价翻倍，5%去化支撑猪价从低点上涨约50%[3][4] * 猪价从低点反弹约50%至13.5元/公斤的判断与去化幅度吻合[1][4] * 仔猪价格持续回落，表明整体补栏意愿低迷[4] 2.3 PSY提升瓶颈 * 2026年春节后PSY提升基本停滞，从6月份开始全行业PSY提升微乎其微[4] * PSY从23头提升到28-29头相对容易，但从28-29头再提升至30头非常困难[4] * 国内生猪养殖PSY水平已接近瓶颈，受种猪基因、疫病防控、养殖密度和管理水平制约[4] * 自2025年9月执行减产政策后，PSY更难实现提升[4] 2.4 政策约束效果 * 农业部严格监控能繁母猪存栏及出栏均重，头部企业配合减产[1][8] * 政策要求8月底前将出栏均重降至合理区间，全国能繁母猪存栏降至3,650万头以内[3] * 工作组已进驻各企业，特别是南方企业监管非常严格[12] * 对能繁母猪数量的监控将是持续性的，形成类似配额制度[16] * 头部猪企未来在出栏量和能繁存栏上难以再有大幅增长空间[16] 2.5 二次育肥限制 * 通过“饲养票”与“屠宰票”联动管理限制二次育肥[1][11] * 企业出售猪只不再开具“饲养票”，只开具“屠宰B票”[11] * 屠宰场不敢冒着被吊销屠宰证风险进行违规操作[11] * 2026年二次育肥规模无法有效增长，削弱了对供给节奏的扰动[1][11] * 全国各地政策执行只有“非常严”和“比较严”的区别[12] 2.6 环保监管加码 * 环保是约束散户最有效的手段[9] * 养殖场需有合规环保证件才能开具检疫票，单斤价差可达五到六毛钱一公斤[9] * 补办环保证件难度非常高，需满足距离水源地一公里以上、远离居民区等条件[9] * 2026年监管收紧趋势明显，必须手续齐全包括动物防疫合格证、环保局备案或环评报告[9][10] 2.7 行业财务分化 * 第一梯队企业资金充裕且成本接近现价，牧原重资产模式在行情上行期更具成本稳定性[1][20] * 第二梯队上市猪企资产负债率持续抬升，经营性现金流持续净流出[5] * 第三梯队中小规模猪场现金流压力最大，许多依靠拖欠饲料款维持生产[5] * 社会猪源群体约占全国总出栏量35%，自2025年9月至今产能至少去化一半[5] * 母猪存栏量在一万头以下的规模场及小散户受冲击最严重[5] 2.8 成本趋势分析 * 短期内养殖成本收敛趋势可能持续，但一到两年后可能重新放大[19] * 牧原与其他养殖企业成本差距预计继续拉大，尤其在猪价上行期[20] * 放养模式企业在行情向好时可能通过提高代养费竞争，推高养殖成本[20] * 在现有PSY水平接近上限、饲料配方已普遍采用低蛋白日粮情况下，成本进一步下降空间有限[20] 2.9 交易策略建议 * 建议逢低做多11月合约[1][15] * 当前出栏均重处于低位，随天气转凉及降重任务完成，9月起压栏增重意愿将与季节性大猪需求增长形成共振[1][15] 三、其他重要内容 3.1 疫病情况 * 疫病影响基本可以忽略不计[11] * 非洲猪瘟病毒与猪群已进入共存状态，无急性高致死率疫情爆发[11] 3.2 淘汰母猪数据 * 河南省六家重点监测企业7月份淘汰母猪总屠宰量16.82万头，环比上升42.77%，同比剧增141.64%[16] * 带仔淘汰比例显著提升，反映养殖户对年底仔猪市场的悲观预期[16] 3.3 牧原进入屠宰行业影响 * 牧原进入屠宰行业将加大双汇等无自有养殖业务屠宰企业的生猪采购难度[18] * 随着散户退出和大型养殖企业建立自有屠宰体系，外部可供采购猪源将减少[18] * 传统屠宰企业若维持高屠宰量将不得不依赖向牧原等大型集团采购[18] 3.4 二次育肥边际成本 * 以250斤猪增重至350斤为例，料肉比约4:1，每斤肉需消耗四斤饲料[13] * 按当前饲料价格每斤1.4元计算，四斤饲料成本5.6元[14] * 计入其他杂项成本及伤亡损耗约1元，边际增重成本约6.6元/斤[14] 3.5 社会面产能恢复困难 * 社会面规模场和散户因长期亏损和信心不足无力扩张[16] * 散户在仔猪销售上处于劣势，同等质量仔猪售价比企业低至少50元/头[16] * 未来猪价可能在国家调控下维持在行业平均微利状态，但供给端收缩也可能导致超预期上涨[16][17]

养殖产业链电话会议纪要关键要点总结 一、行业与公司覆盖范围 * 涉及行业：生猪养殖、饲料行业（猪料、禽料、水产料）[1][2][15] * 涉及公司：牧原股份、海大集团、温氏股份、德康农牧、巨星农牧[1][5][13] 二、核心观点与论据 2.1 生猪行业进入“新范式” * 猪价振幅将收敛，行业规模化水平提升后资本对冲亏损能力增强，产能去化幅度减少[2] * 猪价预期温和回升，预计2026年底达11元/公斤，2027年一季度为12元/公斤，2027年均价约13元[1][2][5] * 2026年下半年生猪出栏量同比预计增1%，2027年一季度同比降1%[1][6] * 产能去化因效率提升而放缓，PSY上升及行业效率改善对冲存栏下降影响[1][7] 2.2 牧原股份核心优势与成长驱动 * 科技驱动成本下降，完全成本11.5元/公斤，低于行业平均1.1元/公斤[1][9] * 研发投入高达20亿元，约为行业第二名两倍以上[4] * 预测2027年利润可达200亿元[1][2] * 成长驱动力：屠宰业务快速放量、科技驱动成本下降、海外业务扩张[4] * 每年150亿元折旧将在远期收敛，成为成长动能之一[4] 2.3 牧原海外业务潜力 * 海外业务（越南、柬埔寨）具备“降维打击”潜力[1][4] * 越南头均盈利约为国内2倍，过去三年越南头均盈利约是中国两倍[1][4] * 当前越南业务盈利约为每头0.8元[4] * 东南亚主要国家合计约1亿头市场容量，按可比口径相当于中国3亿头市场空间[1][4] 2.4 饲料行业分化 * 猪料销量随存栏增长，2026年上半年同比增长7.9%[15] * 水产料受鱼粉成本暴涨及终端价格疲弱双重挤压，单吨盈利与销量增速均面临下行压力[1][16][17] * 7月水产料主要原料成本环比上涨3.3%，同比上涨19.2%，较过去三年平均水平高出6.1%[17] * 7月水产料配销差环比和同比均有一定下降[17] 2.5 海大集团投资逻辑 * 短期承压但估值已回落至相对合理位置[3] * 核心优势在于低鱼粉配方及原料替代能力，成本控制能力显著优于行业平均水平[19] * 中期看点：海外产能释放及养殖业务利润贡献[1][19] * 2030年实现5,150万吨销量目标具备较强兑现度[19] * 2027年海外新增产能有望逐步释放[19] 2.6 行业资金压力与产能去化 * 行业资金压力仍处历史98%高分位[1][9] * 85%企业处于现金亏损状态[1][9] * 若8月猪价探底，仔猪价格二次探底将触发新一轮被动产能出清[1][14] * 7月样本上市公司头均现金亏损从6月221元收窄至91元[9] 三、具体数据与预测 3.1 生猪价格与供需预测 * 2026年7月猪价均价环比增长13%，好于预期[5] * 8月供需比预计在1.5左右，与7月持平[8] * 8月猪价预计低于7月[8] * 2026年第四季度需求环比预计增加25%[7] * 2027年第一季度需求环比减少24%[7] * 供需比变化：先减少24%，再增加27%[7] 3.2 供给端详细数据 * 8月理论出栏量预计小幅下降0.5%，但考虑体重上升因素，理论供应量比7月略增0.4%[8] * 7月企业出栏计划完成度仅为97%，环比下降0.6个百分点[8] * 7月二次育肥栏舍平均利用率环比增加7%[8] * 冻品库容率同比去年增加9个百分点[8] * 2026年下半年因能繁母猪淘汰增加的额外供应量约为5个百分点[7] * 2027年第一季度能繁母猪淘汰量增幅将收窄至3.6%[7] 3.3 成本与盈利数据 * 2026年7月行业自繁自养完全成本为12.6元/公斤，与6月持平[9] * 牧原股份成本降至11.5元/公斤，比行业平均低1.1元/公斤[9] * 7月猪料和禽料原料成本环比分别上涨0.4%和0.9%，同比分别回落1.2%和0.9%[16] * 猪料和禽料成本较过去三年平均水平下降7.8%和8.3%[16] * 7月加权水产养殖盈利指数同比2025年下降57%[18] 3.4 饲料行业产量数据 * 2026年上半年全国饲料总产量1.69亿吨，同比增长6.3%[15] * 猪料上半年同比增长7.9%[15] * 肉禽料上半年产量小幅下降0.4%[15] * 蛋禽料上半年产量同比下降10.4%[15] * 水产料上半年产量同比增长17.4%[15] 四、四川区域调研关键发现 4.1 区域猪价与市场状况 * 四川区域标猪实际成交价约10-11元/公斤，重庆价格略低[10] * 肥标价差约1-2元/公斤[10] * 川渝区域整体不缺肥猪和标猪[10] * 产业端普遍认为9月可能出现阶段性价格高点[10] 4.2 产能去化分化特征 * 5月至6月产能明显加速去化，7月去化速度边际放缓[11] * 60%-70%中型猪场仅小幅淘汰低效母猪（淘汰比例约10%）[11] * 散户继续退出，中型猪场硬扛，头部集团企业以维持为主[11] * 部分猪场将母猪使用胎龄从正常5胎延长至6-7胎[12] 4.3 养殖主体成本差异 * 外购仔猪育肥散户成本普遍在6元/斤以上[13] * 中型猪场成本普遍高于6元/斤[13] * 7月德康完全成本为11.9元/公斤，巨星为12.4元/公斤[13] * 散户现金支付比例可低至10%[13] 4.4 疫病与效率趋势 * 未出现大规模烈性疫病爆发，但存在点状疫病（非洲猪瘟弱毒、蓝耳病变异株）[14] * 行业存在压缩动保费用情况[14] * 断奶仔猪成本约280元/头，当前现货价格仅150元/头，仔猪端已深度亏损[14] * 一家饲料厂反馈销售给散户的猪料占比降至20%左右[14] 五、投资策略与跟踪指标 5.1 投资建议 * 行业贝塔机会相对有限，应更多聚焦具备阿尔法机会的个股[2] * 重点推荐牧原股份，基于成长性与价值属性[2] * 优先推荐具备成长与价值属性的龙头企业：牧原股份、温氏股份、德康农牧[5] * 农业板块具有承接拥挤赛道流出资金的避险配置属性[3] 5.2 创新跟踪指标 * 测算供需比预测猪价，该指标自2025年以来与猪价负相关性拟合度较好[2] * 跟踪资金压力，量化行业资金紧缺程度判断产能去化节奏[2] * 监测饲料配销差，评估饲料行业景气度[2] * 建议第三季度重点跟踪水产品塘口价格、鱼粉价格和水产料配销差[18]

生猪行业 行业现状 - 今年生猪养殖行业现金流亏损超 5 个月，连续亏损 3 个季度，累计亏损程度超 2023 年周期 [3] - 二季度末全行业能繁母猪存栏 3780 万头，接近调控均衡值；7 月样本能繁母猪环比下降，4 月开始能繁母猪延续小幅、渐进式去化；7 月末规模场能繁母猪存栏环比、同比均下降，呈现结构性分化 [3] - 截至 8 月 7 日全国生猪均价 10.62 元/公斤，同比下降 24.2% [3] 市场动向 - 伴随能繁母猪连续温和去化，对应 6 个月后新生仔猪供应量将趋势性收敛，2026 年 3 - 7 月全国新生仔猪数量持续下滑，市场货源收缩 [3] - 8 月鲜销偏淡，9 月是拐点，学校与工厂团膳回归常态化采购，叠加天气转凉等因素，宴席与大众餐饮白条走货环比改善；10 月中秋国庆双节带动餐饮猪肉用量提升，屠企鲜销率与开工率同步抬升 [3][4] 行情研判 - 历史级亏损驱动产能实质性去化，产能与库存周期共振，现货底部确认 [4] - 近期盘面处于周期磨底与阶段性修复的博弈中，能繁母猪存栏拐点对应 9 月标猪供应迎来趋势性拐点，周期拐点指向三季度，盘面驱动逻辑正从寻底切换为中枢上移 [4] - 四季度后猪价重心有望温和上移，远月合约的估值修复逻辑相对占优；主力 11 合约关键压力 12750 附近，后续关注压力突破情况，远月合约更具优势，低多策略 [4] 鸡蛋行业 市场动向 - 生产环节及流通环节鸡蛋可用天数低于去年同期，供应不足导致产业链各环节库存下滑 [7] - 截至 7 月末，全国在产蛋鸡月度存栏量环比增幅 0.2%，已连续两个月小幅回暖，同比降幅 5.2% [7] - 7 月样本企业蛋鸡苗月度出苗量较 6 月小幅回落，与 2025 年同期相比大幅增加，在近 8 年中算是较高的单月补栏量 [7] - 7 月前三周全国淘鸡量分别是 1777 万只、1791 万只和 1962 万只，截至 7 月 30 日，淘鸡日龄平均 537 天，环比上周延后 1 天，较上月延后 2 天 [7] - 高温持续，产蛋率维持偏低水平，有效供给受抑制，中秋备货启动，8 月下旬将进入集中备货高峰 [7][8] 行情研判 - 7 - 8 月高温导致蛋鸡采食量下降、产蛋率降低，部分适龄老鸡在中秋前淘汰压缩供应，叠加中秋节前需求脉冲，蛋价有望短期维持强势运行 [8] - 中秋备货结束后，需求断崖式下滑，天气转凉后产蛋率恢复，现货价格通常回落；3 月补栏鸡在 9 - 10 月进入产蛋高峰期，新增产能集中释放，9 月需求透支效应显现 [8] - 主力 10 合约关键支撑 3900 附近，短期仍维持强势，或有脉冲式上涨呈现，但要注意节奏 [8] 铁矿行业 市场动向 - 13 日铁矿石成交量港口现货环比下跌 17.51%，本周平均每日成交环比上涨 16.62%，本月平均每日成交环比上涨 12.52% [10] - 全国 47 个港口进口铁矿库存环比下降 79.18 万吨，在港船舶数环比下降 38 条；上周 114 家钢厂进口烧结粉总库存环比上期增 1.23 万吨；钢厂不含税平均铁水成本环比上期减 5 元/吨 [10] - 7 月实际钢材采购量环比收窄 2%，8 月份建筑企业计划钢材采购量 652 万吨；8 月 4 - 10 日，中国钢材出口发运总量环比、同比均减少 [10] - 8 月 12 日，242 家钢厂高炉开工率环比下降 0.13 个百分比，高炉产能利用率环比下降 0.20 个百分比，样本钢厂日均铁水产量环比下降 0.53 万吨；本周铁水产量仍有下降，但上周钢联高炉开工率小幅回升，日均铁水增加 2.48 万吨；同期钢厂盈利率进一步下滑至 32.03% [10] - 钢厂铁矿库存小幅上升，但进口矿日耗增加，钢厂进口矿库销比略有下降；基本面呈现“供需双增”，但结构性矛盾突出，到港量创阶段性新高，港口库存累库、成材累库幅度再度增加 [10][11] 行情研判 - 到港量下降短期缓解港口库存压力，下游钢厂铁水触底回升，供需压力略有好转，但基本面总体供需双弱格局难改，港口高库存和钢厂减产预期压制反弹空间 [11] - 下游需求持续下滑，短期价格下行压力仍较大，有待时间消化 [11] - 主力 01 合约昨日继续低位震荡，下跌动能或有所减弱，短期维持 700 上下震荡，720 一带压力较大，反弹无力后仍以弱势思路对待 [11]