财务表现 - 第二季经调整EBITDA为1.41亿美元 大致符合预期的1.45亿美元 [1] - 按固定汇率计收入按年跌5.8% 批发渠道收入按年跌8.7% 直销渠道收入仅跌1.3% [1] 销售预测与调整 - 上调2023至2027年经调整EBITDA预测2%至4% 净销售预测上调2% [1] - 预计下半年收入按年跌幅收窄 全年收入料按年跌5% [1] 市场与经营策略 - 批发客户采购审慎导致净销售下跌 管理层预期第三季销售按季改善 [1] - 贸易政策不确定性和通胀压力持续影响消费需求 公司采取加价及提前增加库存等措施减少关税影响 [1] 目标价与评级 - 目标价上调至17.2港元 评级维持"中性" [1]

报告行业投资评级 - 物流仓储行业维持增持评级 [22] - 房地产行业维持增持评级 [32] - 安琪酵母维持增持评级 [35] - 怡合达维持增持评级 [40] - 吉利汽车维持增持评级 [44] - 珍酒李渡维持增持评级 [48] - 网易云音乐维持增持评级 [54] - 首钢股份维持增持评级 [58] - 腾讯控股维持增持评级 [63] - 金蝶国际维持增持评级 [67] - 新秀丽维持增持评级 [73] - 春风动力维持增持评级 [77] 报告的核心观点 - 2025年7月社融存量增速提升，但贷款余额同比下降，信贷减少，M2和M1增速回升，货币与信贷背离本质是政府信用扩张创造新货币，私人部门有修复资产负债表需求 [2][3][4] - 港股与A股联动性增强，流动性对海外依赖度减弱，基本面与内地相关性更强 [6][7][8] - 机器人行业Figure 02在算法和灵巧手设计上有突破，呈现“技术深化”与“场景落地”双轮驱动态势 [12][13][14] - 太阳能行业产业链价格持稳，多晶硅价格小幅上涨，部分企业计划减产，光伏板块具备布局机会 [16] - 物流仓储行业2021 - 2022年和2025年“反内卷”保障良性竞争，邮管局监管力度决定提价持续性与盈利弹性 [20][21][22] - 基础化工行业高频高速覆铜板、固态电池和机器人相关材料需求有望增长，推荐相关化工新材料公司 [24] - 房地产行业公积金制度对稳定市场有重要意义，优化公积金政策能拉动住房消费，维持“增持”评级 [30][31][32] - 安琪酵母盈利改善持续，国内调整架构影响趋弱、价格平稳，海外持续开拓，维持“增持”评级 [37][38][35] - 怡合达锂电、汽车领域引领增长，毛利率提升显著，加速全球布局，上调目标价，维持增持评级 [40][41][43] - 吉利汽车2025年上半年经营业绩大幅增长，全年销量目标300万辆，维持“增持”评级 [44][45] - 珍酒李渡报表释压，推出新品，次高端白酒新品有望驱动增速环比改善，维持增持评级 [50][51][52] - 网易云音乐会员订阅业务稳健增长，大幅削减推广及广告费用，财务结构改善，维持“增持”评级 [54] - 首钢股份盈利修复增长，产品结构持续优化，折旧费用有望降低，上调目标价，维持“增持”评级 [58][59] - 腾讯控股延续高质量增长，AI建设能力不断强化，投入AI领域助推收入利润增长，维持“增持”评级 [63] - 金蝶国际大型企业业务进展亮眼，AI合同彰显应用需求旺盛，云转型步入收获期，上调目标价，维持“增持”评级 [67][70][71] - 新秀丽25Q2盈利能力环比改善，北美Tumi降幅收窄，积极应对关税调整，Q3盈利有望企稳改善，维持“增持”评级 [73][74][75] - 春风动力中报表现亮眼，三大业务不断向上，上调目标价，维持增持评级 [77][78][79] - 基于A股市场构建的备兑策略能熨平净值走势，不同市场阶段期权档位选择不同 [84] - 行业轮动四象限策略构建月度模型，2025年行业多头组合累计收益可观 [85] - 7月社融继续放量，政府融资贡献抬升，信贷总量下降，M1、M2增速回升，居民存款搬家持续 [88][89] 各报告总结 宏观专题：《货币与信贷：为何背离》 - 2025年7月社融存量增速提升至9.0%，新增社融1.16万亿元，政府债新增1.24万亿元，贷款减少4263亿元，贷款余额同比下探到6.9% [2] - 7月信贷减少500亿元，企业和居民贷款回落，原因是有效需求待提振和银行业绩考核等因素影响 [2][3] - 7月M2增速8.8%，M1增速快速回升至5.6%，M1回升因低基数和化债资金等支撑，M2走高因居民存款“搬家” [3] - 货币与信贷背离本质是政府信用扩张创造新货币，私人部门有修复资产负债表需求 [4] 海外策略研究：《对港股热点研究问题的思考 - 20250815》 - 港股与A股联动性增强，与美股联动性减弱，反映投资环境变化 [6] - 港股流动性对海外依赖度减弱，内资加速流入使与内地关联加深 [7] - 港股基本面与内地相关性更强，上市企业中超三分之二为中资股 [8] 行业跟踪报告：机器人《Helix模型助力Figure 02自主折衣，灵巧手工程创新实现突破》 - Figure 02依托Helix架构掌握折叠衣物技能，体现技术泛化能力优势 [12] - 灵巧手采用欠驱动模块化指部组件技术，设计有创新 [13] - 行业呈现“技术深化”与“场景落地”双轮驱动态势，未来有望拓展家庭场景 [14] - 推荐关注机器人整机厂商及核心零部件供应商 [10] 行业跟踪报告：太阳能《产业链价格持稳，供需情况有望修复》 - 本周产业链价格总体稳定，多晶硅价格略有上涨，部分企业计划协同减产，光伏板块具备布局机会 [16] - 7月组件排产稍有下降，预计8月维稳，上游涨幅将支撑组件价格 [17] - 光伏协会征求价格法修改意见，促进产业链理性竞争 [18] 行业专题研究：物流仓储《反内卷保障良性竞争，监管力度决定持续性》 - 2021 - 2022年快递“反内卷”驱动业绩估值双重修复，邮管局遏制价格战，保障网络稳定性 [20] - 2025年快递“反内卷”力度超预期，短期缓和竞争压力，中长期保障良性竞争 [21] - 邮管局监管力度决定提价持续性与盈利弹性，维持快递增持评级 [22] 行业周报：基础化工《全固态锂电池关键难题突破，世界机器人大会在北京开幕》 - 高频高速覆铜板、固态电池和机器人相关材料需求有望增长，推荐化工新材料公司 [24] - 2025世界机器人大会开幕，全固态锂电池关键缺陷被揭示，南都电源签署储能项目订单 [25] 行业专题研究：房地产《优化用途稳刚需，增加效用惠民》 - 住房公积金制度覆盖面扩大，缴存规模增长，提取率上升，贷款发放与市场周期相符 [30] - 优化公积金政策能拉动住房消费，对二三线城市销售面积拉动效果明显 [31] - 维持“增持”评级，各地公积金政策有调整空间 [32] 公司半年报点评：安琪酵母（600298）《盈利改善持续，扣非增速亮眼》 - 2025H1公司营收和归母净利增长，2025Q2收入略提速，扣非利润率改善明显 [37] - 国内恢复正增，国外收入增速维持较快，国内调整架构影响趋弱、价格平稳，海外持续开拓 [38] - 维持“增持”评级，维持目标价 [35] 公司半年报点评：怡合达（301029）《锂电、汽车领域引领增长，毛利率提升显著；加速全球布局》 - 2025H1公司营收和归母净利润增长，盈利能力提升，毛利率同比提升显著 [41] - 新能源锂电、汽车领域引领增长，毛利率提升主要来自锂电、3C + 手机行业 [41] - 公司提升一站式采购平台能力，加速全球布局，上调目标价，维持增持评级 [40][43] 海外报告：吉利汽车（0175）《2025年上半年经营业绩大幅增长》 - 2025年上半年吉利汽车销量和收入增长，单车平均销售收入下降，毛利率稳定，核心归母净利润增长 [44] - 新能源销量增长明显，分品牌看各品牌销量有不同程度增长，海外出口下滑 [44] - 2025年全年销量目标300万辆，多款新车将上市，维持“增持”评级 [44][45] 海外报告：珍酒李渡（6979）《报表释压，关注新品》 - 公司预告25H1收入、利润同比下滑，白酒商务宴请等场景受损 [50] - 推出白酒“大珍·珍酒”和啤酒“牛市News”，新品有望驱动增速环比改善 [51][52] - 维持增持评级，下调经调整EPS [48] 海外报告：网易云音乐（9899）《会员订阅业务稳健增长，大幅削减推广及广告费用》 - 25H1公司营收下降，毛利率上升，销售及营销开支率下降，经营利润和经调整净利润增长 [54] - 在线音乐业务高质量增长，社交娱乐业务承压，技术推动用户体验革新 [55][56] - 预计公司25 - 27年经调整净利润增长，更新目标价，维持“增持”评级 [54] 公司跟踪报告：首钢股份（000959）《盈利修复增长，产品结构持续优化》 - 2025H1公司归母净利润增长，业绩增长因原材料价格下跌和产品结构优化 [58] - 公司打造中厚板为第四大战略产品，折旧费用有望降低 [59] - 上调目标价，维持“增持”评级 [58] 海外报告：腾讯控股（0700）《延续高质量增长，AI建设能力不断强化》 - 25Q2腾讯营收和利润增长，研发投入和资本开支增加，投入AI领域助推增长 [63] - 国际游戏表现亮眼，AI加速游戏内容制作，AI驱动广告及平台功能迭代升级 [64][65] - 调整收入和净利润预测，给予目标价，维持“增持”评级 [63] 海外报告：金蝶国际（0268）《大型企业业务进展亮眼，合同彰显AI应用需求旺盛》 - 25H1公司收入增长，归母净利润亏损缩窄，云指标体现高质量增长 [70] - 大型企业业务高增长，订阅收入取得突破性增长，AI合同金额超1.5亿元 [71] - 预计公司营收和归母净利润增长，上调目标价，维持“增持”评级 [67] 海外报告：新秀丽（1910）《25Q2盈利能力环比改善，北美Tumi降幅收窄》 - 25H1公司收入和净利润下降，25Q2盈利能力环比改善 [73] - 25Q2北美Tumi及新秀丽品牌销售降幅收窄，积极应对关税调整，Q3盈利有望企稳改善 [74][75] - 维持“增持”评级，维持净利润预测 [73] 公司半年报点评：春风动力（603129）《中报表现亮眼，三大业务不断向上》 - 2025年中报公司收入和业绩增长，主要来自三大业务线发力 [78] - 费用率不断优化，毛利率略有承压，产品升级叠加丰富产品矩阵，电动两轮提供新成长曲线 [79] - 上调目标价，维持增持评级 [77] 金融工程专题报告：《基于A股市场的备兑策略研究》 - 2025年期权成交规模增长，海外备兑产品能降低指数净值波动，但趋势上涨市场中收益率不及指数 [83] - 使用300ETF、500ETF及其对应期权构建备兑策略，不同市场阶段期权档位选择不同 [84] 金融工程专题报告：《行业轮动四象限策略综述》 - 从景气度、情绪面、技术面、宏观4个维度构建月度行业轮动模型 [85] - 2025年行业多头组合累计收益18.1%，相对基准组合累计超额收益8.3% [85] 事件点评：《7月金融数据全览》 - 7月社融继续放量，政府融资贡献抬升，人民币贷款新增创记录以来最大降幅，表外融资收缩 [88] - 7月信贷总量下降，企业和居民贷款均回落，新增信贷转负原因是有效需求待提振和金融机构动力下降 [89] - 7月M1、M2增速回升，居民存款搬家持续，M2 - M1和社融 - M2剪刀差缩小 [89]

核心财务表现 - 2Q25净销售额8.65亿美元 按固定汇率计算同比下降5.8% [1] - 调整后EBITDA为1.41亿美元 EBITDA利润率16.3% 低于去年同期的19.0% [1] - 调整后净利润7140万美元 较去年同期8690万美元下降 [1] - 业绩低于预期 主要因亚洲及北美表现逊于预期 [1] 销售发展趋势 - 2021至2023年疫后复苏期间销售额复合增长率达37% 显著高于行业年均4.5%增速 [1] - 2024至2025年销售表现回归正常化 [1] - 3Q25迄今销售额呈现低单位数下降趋势 [1] - 非旅行品类销售占比提升至36.2% 去年同期为34.4% [2] - 生活方式及户外品牌Gregory上半年销售额同比增长14.7% 占比低于3% [2] 利润率展望 - 预计2025年毛利率在59-59.5%之间 受美国关税影响 [2] - 美国对东南亚主要生产国进口产品征收20%关税 [2] - 通过提前采购库存和提价措施缓解毛利率压力 [2] - 亚洲高毛利销售占比下降拖累毛利率 [2] - 直销占比由去年同期38%升至1H25的40% [2] - 途明品牌销售额同比减少2.5% 优于集团整体5.2%的降幅 [2] 盈利预测调整 - 下调2025年收入预测3%至34.2亿美元 [2] - 下调2026年收入预测3%至36.5亿美元 [2] - 下调2025年净利润预测17%至2.71亿美元 [2] - 下调2026年净利润预测9%至3.16亿美元 [2] 长期行业展望 - 2024至2029年全球客运出行长期增速预计约4% [1] - 公司预计长期受益于出行需求增长 [1] - 下半年销售额较上半年略有改善 受基数效应和消费情绪回升推动 [2]

核心观点 - 中金下调新秀丽2025和2026年收入预测3%至34.2亿美元及36.5亿美元 净利润预测分别下调17%和9%至2.71亿美元及3.16亿美元 但维持跑赢行业评级及20港元目标价 较当前股价存在21%上行空间 [1] 财务表现 - 2Q25净销售额8.65亿美元 按固定汇率同比下降5.8% 调整后EBITDA为1.41亿美元 EBITDA利润率16.3%低于去年同期19.0% 调整后净利润7140万美元低于去年同期8690万美元 [1] - 业绩低于预期主要因亚洲及北美表现逊于预期 [1] 销售展望 - 3Q25迄今销售表现与2Q25相近 呈低单位数下降 [2] - 管理层预计下半年销售额较上半年略有改善 受基数效应 消费情绪回升及美国关税前景明朗化推动 [2] - 非旅行品类销售占比提升至36.2% 高于去年同期34.4% [2] - 生活方式及户外品牌Gregory销售占比低于3% 按固定汇率计算上半年销售额同比增长14.7% [2] 利润率展望 - 受美国关税影响 预计2025年毛利率在59–59.5%之间 [2] - 公司计划利用1H25提前采购库存及2H25提价措施缓解毛利率压力 [2] - 亚洲高毛利销售占比下降拖累毛利率 部分由直销占比提升抵消 直销占比由去年同期38%升至1H25的40% [2] - 途明品牌销售额按固定汇率同比减少2.5% 优于集团整体5.2%的降幅 [2] 行业背景 - 2021至2023年疫后出行复苏期间公司销售额复合增长率37% 显著高于行业年均4.5%增速 [1] - 2024至2025年销售表现回归正常化 [1] - 2024至2029年全球客运出行长期增速预计约4% 公司将长期受益于出行需求增长 [1] 估值水平 - 当前股价对应11.4倍2025年市盈率及9.8倍2026年市盈率 [1] - 目标价基于12倍2026年市盈率 对应14倍2025年市盈率 [1]

业绩表现 - 2Q25净销售额8.65亿美元 按固定汇率同比下降5.8% [2] - 调整后EBITDA为1.41亿美元 EBITDA利润率16.3% 低于去年同期19.0% [2] - 调整后净利润7140万美元 低于去年同期8690万美元 [2] - 亚洲及北美市场表现逊于预期导致业绩不及预期 [2] 财务预测调整 - 下调2025年收入预测3%至34.2亿美元 下调2026年收入预测至36.5亿美元 [1] - 下调2025年净利润预测17%至2.71亿美元 下调2026年净利润预测9%至3.16亿美元 [1] - 当前股价对应11.4倍2025年市盈率及9.8倍2026年市盈率 [1] 销售趋势与展望 - 3Q25迄今销售额呈现低单位数下降趋势 与2Q25表现相近 [3] - 非旅行品类销售占比提升至36.2% 去年同期为34.4% [3] - Gregory品牌上半年销售额同比增长14.7% 但销售占比低于3% [3] - 管理层预计下半年销售额较上半年略有改善 受消费情绪回升及关税前景明朗化推动 [3] 利润率前景 - 2025年毛利率预计在59-59.5%之间 受美国关税影响 [4] - 美国对东南亚主要生产国进口产品征收20%关税 [4] - 公司通过提前采购库存和提价措施缓解毛利率压力 [4] - 亚洲高毛利销售占比下降拖累毛利率 部分被直销占比提升抵消 [4] 市场地位与行业背景 - 公司在2021-2023年疫后复苏期间销售额复合增长率达37% 显著高于行业年均4.5%增速 [3] - 全球客运出行长期增速预计约4% 公司将受益于出行需求增长 [3] - 途明品牌销售额同比减少2.5% 优于集团整体5.2%的降幅 [4] - 维持跑赢行业评级及20港元目标价 对应12倍2026年市盈率 [1]

天眼查App显示，近日，新干县旭腾箱包扣件部（个体工商户）成立，法定代表人为朱敏军，注册资本 10万人民币，经营范围为一般项目：箱包销售，皮革制品销售，包装专用设备销售，五金产品零售，五 金产品批发，塑料制品制造，塑料制品销售，互联网销售（除销售需要许可的商品）（除依法须经批准 的项目外，凭营业执照依法自主开展经营活动）。 ...

目标价与评级调整 - 目标价从22港元下调至21港元 基于未来12个月市盈率13倍不变 [1] - 维持"高度确信跑赢大市"评级 因估值不高、连续改善潜力及双重上市机会 [1] 财务表现预测 - 2025年第二季度固定汇率销售额同比下降5.8% 列账销售额同比下降4.8% 优于预期 [1] - 预计2025年上半年销售额下降6% 下半年销售额同比下降4% 受外汇变动及价格上调支持 [1] - 2025至2027年净利润年均复合增长率预计为13.6% [1] - 2025至2027年净利润预测分别下调5%至7% 因股票支付影响导致税率上升 [1] 盈利能力展望 - 管理层可能保护下半年毛利率按半年保持稳定 [1] - 预计下半年调整后EBITDA利润率因成本节约上升20个基点至16.4% [1] - 2025至2027年销售额和毛利预测基本不变 [1] 经营前景 - 管理层指引第三季及下半年净销售额将持续改善 尽管第四季能见度较低 [1] - 非美国地区业务、外汇因素及价格上调将支持列账销售额表现 [1]

目标价与评级调整 - 目标价从22港元下调至21港元 基于未来12个月市盈率13倍不变 对应2025至2027年净利润年均复合增长率13.6%预测 [1] - 维持"高度确信跑赢大市"评级 因估值不高 连续改善潜力及双重上市机会 [1] 财务表现与预测 - 2025年第二季度固定汇率销售额同比下降5.8% 符合预期 列账销售额同比下降4.8% 因外汇顺风优于预期 [1] - 预计下半年销售额同比下降4% 相较上半年下降6%有所改善 受外汇变动及价格上调支持 [1] - 管理层可能保护下半年毛利率按半年保持稳定 [1] - 预计下半年调整后EBITDA利润率因成本节约上升20个基点至16.4% [1] - 2025至2027年销售额及毛利预测基本不变 但因股票支付影响导致税率上升 净利润预测分别下调5%至7% [1] 经营展望 - 管理层指引第三季及下半年净销售额持续改善 尽管第四季度能见度较低 [1] - 非美国地区业务 外汇因素及价格上调将支持列账销售额表现 [1]

投资评级 - 报告未明确提及对新秀丽(Samsonite)的具体投资评级 [1][2][3][4][5] 核心财务表现 - 2025年上半年净销售额16.62亿美元，同比下降6%(按不变汇率计算-5.2%)，主要受北美和亚洲需求疲软及批发渠道下滑影响 [2][8] - 毛利率59.2%，同比下降1.0个百分点，主要因高毛利亚洲区销售占比下降及促销增加 [2][8] - 经调整EBITDA 2.69亿美元，同比下降19.4%，EBITDA率16.2%同比下降2.7个百分点 [2][8] - 经调整净利润1.23亿美元，同比下降29.1% [2][8] - 经调整自由现金流1150万美元，同比减少7000万美元 [2][8] 区域市场表现 - 亚洲收入6.26亿美元(-7.3%)，中国(-5.5%)、韩国(-16.4%)、香港(-20.0%)下滑明显 [3][9] - 北美收入5.61亿美元(-7.7%)，American Tourister品牌降幅最大(-20.9%) [3][9] - 欧洲收入3.79亿美元(+1.6%)，德国(+9.0%)表现突出 [3][9] - 拉美收入0.96亿美元(-1.0%)，墨西哥(-13.5%)显著下滑 [3][9] 渠道与品牌分析 - DTC渠道占比提升1.5个百分点至39.6%，其中电商占11.3%，线下零售占28.3% [4][10] - 核心品牌Samsonite和Tumi收入分别下降2.5%和4.7%，American Tourister下滑12.7% [4][10] - 美国市场Tumi库存水平高于Samsonite [4][10] 战略措施 - 通过提价、供应商谈判及提前备货应对关税冲击，预计北美市场可基本抵消关税影响 [5][11] - American Tourister与《鱿鱼游戏》联名提升品牌吸引力 [5][11] - 计划通过产品创新、品牌升级、渠道扩张巩固竞争力，推进美国双重上市 [5][12] 管理层展望 - 预计中国和印度市场下半年改善，日本有持续增长潜力，韩国受政治经济因素制约 [3][9] - 3Q25净销售额有望受益于旅游需求增长及低基数效应 [5][12] - 强调下半年业绩通常优于上半年，但未提供具体指引 [5][12]

股价表现 - 新秀丽盘中一度涨超7%至17.72港元 [1] 财务业绩 - 中期股东应占盈利1.18亿美元 同比下跌30% [1] - 不派发中期股息 [1] - 销售净额16.62亿美元 同比减少6% [1] 业绩驱动因素 - 批发客户采购更趋审慎 [1] - 消费者情绪转弱导致需求减少 [1] - 宏观经济不确定因素增加及贸易政策变动影响 [1] 前景展望 - 预计消费者情绪将继续放缓 [1] - 贸易政策不确定因素持续及通胀压力可能进一步影响需求 [1] - 第三季度销售净额或较第二季度有一定改善 [1] - 经济环境及消费者需求仍难以预测 [1]