核心观点 - 公司2025年第一季度业绩强劲，调整后盈利和收入均超出市场预期 [1] - 收入同比增长主要受益于两大业务板块的强劲需求趋势 [1] - 管理层聚焦成本优化和运营模式改进以提升长期股东回报 [1] 财务表现 净利润 - GAAP净亏损收窄至1060万美元（每股亏损013美元），上年同期亏损3262亿美元（每股亏损414美元） [2] - 非GAAP净利润240万美元（每股收益003美元），上年同期亏损1610万美元（每股亏损020美元），超出市场预期005美元 [3] 收入 - 季度总收入2477亿美元，同比增长95%，超出市场预期的245亿美元 [3] - 网络解决方案收入2022亿美元（上年同期1813亿美元），服务与支持收入455亿美元（上年同期449亿美元） [4] 利润率 - 非GAAP毛利率426%，同比提升19个百分点 [5] - 非GAAP营业利润1010万美元，上年同期营业亏损1070万美元 [5] 现金流与流动性 - 经营活动现金流4160万美元，上年同期3660万美元 [6] - 截至2025年3月31日，现金及等价物1013亿美元，非流动租赁负债264亿美元 [6] 业绩展望 - 预计2025年第二季度收入2475-2625亿美元 [7] - 非GAAP营业利润率指引0%-4% [7] 行业动态 - AST SpaceMobile将于5月12日发布财报，市场预期每股亏损017美元（同比恶化625%） [9] - Keysight Technologies预计5月20日发布财报，市场预期每股收益117美元（同比增长2581%） [10] - Workday预计5月22日发布财报，市场预期每股收益199美元（同比增长1437%） [10]

核心观点 - 思科系统预计在2025年4月季度财报中实现收入和盈利同比增长，市场关注实际业绩与预期的对比将影响短期股价 [1] - 财报发布日定为5月14日，若关键数据超预期则股价可能上涨，反之可能下跌 [2] - 公司盈利前景近期获分析师上调，结合Zacks Rank 3评级，显示大概率超预期 [10][11] 财务预期 - 季度每股收益预期为0.91美元，同比增长3.4%，收入预期140.5亿美元，同比增长10.6% [3] - 过去30天内共识EPS预期上调0.18%，反映分析师集体修正预期 [4] - 最准确预估（Most Accurate Estimate）高于共识预期，形成+0.82%的盈利惊喜概率（Earnings ESP） [10][11] 历史表现 - 上一季度实际EPS为0.94美元，超预期3.3% [12] - 过去四个季度均超共识EPS预期 [13] 市场模型分析 - Zacks盈利ESP模型显示，当正ESP与Zacks Rank 1-3组合时，70%概率实现盈利超预期 [8] - 当前正ESP与Rank 3组合强化了思科可能超预期的信号 [11] 其他影响因素 - 盈利超预期并非股价上涨的唯一因素，其他未预见催化剂或负面因素可能影响结果 [14] - 建议结合盈利ESP和Zacks Rank筛选潜在机会，但需综合评估其他变量 [15][16]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第一季度，核心净销售额为11.12亿美元，同比增长23%；核心调整后EBITDA为2.45亿美元，同比增长159% [6] - 核心调整后EBITDA占收入的比例为22%，较2024年第一季度的10.5%有所提升 [21][34] - 调整后EPS为每股0.14美元，而2024年第一季度为亏损0.24美元 [22] - 核心业务积压订单在本季度末达到11.79亿美元，较2024年第四季度末增加200万美元 [22] - 第一季度经营现金流为净流出1.87亿美元，自由现金流为净流出200万美元；预计2025年实现收支平衡的现金流 [30] - 公司净杠杆率为7.8倍 [32] 各条业务线数据和关键指标变化 CCS业务 - 收入同比增长20%，调整后EBITDA增长87%，调整后EBITDA占收入的比例达到约25.1% [9][23] - 企业光纤业务收入为2.13亿美元，同比增长88%，占第一季度CCS收入的29%，而2024年第一季度为19% [10] - 宽带需求较2024年第一季度有所上升，订单趋势持续增加 [11] - 结构化电缆业务因客户库存正常化和新产品推出实现增长 [13] - 第一季度CCS积压订单增加1.28亿美元，即37% [13] 核心NICS业务 - 收入同比增长51%，核心NICS调整后EBITDA较2024年第一季度增加4200万美元 [14] - RUCKUS产品需求因新Wi-Fi 7产品、订阅服务和垂直市场战略而持续改善 [14] A和S业务 - 净销售额为2.25亿美元，同比增长20%，调整后EBITDA增长177% [16] - 主要得益于新DOCSIS 4.0节点和放大器产品的部署以及更高的传统许可证销售 [16] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司通过灵活的全球制造布局、广泛的供应商基础和商业策略来应对关税影响，预计在第三季度完全缓解关税影响 [8][42] - 董事会批准了5000万美元的股票回购计划，认为公司股权被低估，回购计划将为股东创造价值 [20][32] - 持续推进CommScope Next计划，专注于可控因素，支持客户并为未来先进网络的需求进行创新 [19] - 公司在数据中心连接和布线领域凭借规模、技术领导力和客户关注度成为关键供应商之一 [37] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管经济环境不稳定，但公司对所有业务板块的全年表现持乐观态度，维持2025年调整后EBITDA指引在10 - 10.5亿美元之间 [9][19] - 预计第二季度核心收入和调整后EBITDA将高于第一季度，下半年表现将优于上半年 [33][34] - 客户库存挑战已过去，各业务板块需求正在增长，公司有能力利用市场复苏的机会 [36] 其他重要信息 - 第一季度完成了OWN和DOS业务的剥离，相关损益作为终止经营处理 [29] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 自关税宣布以来，客户行为或采购情况如何？与客户关于价格上涨的讨论情况如何？是否有提前采购或宏观层面的讨论？ - 公司约80%的美国销售产品原产于美国或符合USMCA标准，排除Ruckus产品线后比例可达90%；Ruckus大部分产品来自越南或台湾，目前大部分产品享受关税豁免 [41] - 预计第二季度关税增长影响在1000 - 1500万美元之间，公司将在第二季度缓解部分影响，第三季度完全缓解 [42] - 可能有少量提前采购情况，但公司业务正常运营，订单模式未发生变化，与客户沟通积极，获得了客户的支持和理解 [44][45] 问题2: CCS业务25%的EBITDA利润率的可持续性如何？产能扩张情况如何？是否需要进一步增加产能计划？ - CCS业务的利润率可以持续，随着业务增长将获得固定成本杠杆效应 [47] - 公司将在第二季度增加产能，并已开始规划2025年下半年的额外产能，以满足持续强劲的需求 [48] 问题3: 数据中心业务的可见性与服务提供商业务相比如何？AMS业务中，其他处于观望状态的客户是否有行动？ - 数据中心业务的可见性与宽带业务相当或更好，客户仍表示有强劲的资本支出计划以支持AI计划，第二季度的预订量高于第一季度 [53][55] - ANS业务受益于过去三到四年的新产品开发投资，部分客户已开始在放大器或节点方面进行投资并加速扩张，公司在虚拟CMTS方面取得了一些重要客户的订单 [55][56] 问题4: 第二季度关税影响中，与钢铁和铝相关的部分有多少？能否将关税成本通过价格上涨或费用的形式转嫁给客户？ - 无法具体量化与钢铁和铝相关的关税影响，但1000 - 1500万美元的总影响相对较小，公司有信心应对 [61] - 公司通过多种方式抵消关税影响，包括利用全球布局、与供应商合作等；在定价方面，不同业务情况不同，会与客户进行个别沟通 [63][64] 问题5: 统一放大器在2025年的可用性是指今年能实现收入，还是客户开始测试和集成？ANS业务的RPD部分在今年上半年是否获得了市场份额？ - 统一放大器预计在2026年实现收入 [66] - RPD业务的市场份额相对稳定，主要取决于客户网络升级的时间安排 [66] 问题6: Ruckus业务的收入增长是周期性的，还是由于竞争对手潜在合并带来的市场份额增加？第一季度自由现金流为负，第二季度及后续期间的自由现金流趋势如何？ - Ruckus业务渠道库存问题已解决，新产品和市场策略有助于业务发展；竞争对手潜在合并可能带来一定不确定性，但51%的同比增长表明业务表现良好 [72][73] - 自由现金流的趋势将与过去相似，下半年现金将增加，且第四季度占比较大 [75] 问题7: 在更正常的环境下，长期来看，EBITDA的多少百分比会转化为自由现金流？ - 2025年预计在营运资金和资本支出方面投入约2.5亿美元，超过2000万美元；未提及长期EBITDA转化为自由现金流的具体百分比 [77] 问题8: 为什么NICS调整后EBITDA预计第二季度会环比下降？ - 第一季度有一次性有利的库存调整，第二季度需要计提激励性薪酬，这些因素导致第二季度EBITDA下降；预计下半年将恢复正常增长 [78]

事件：2025年4月28日，星网锐捷发布2025年一季报。报告期内，公司实现营业收入34.85亿元，同比增长 11.02%；归母净利润0.42亿元，同比增长264.63%；扣非归母净利润0.30亿元，同比增长8,829.05%。 Q1业绩同比高增，主因数据中心交换机持续放量且改善经营。 公司25Q1净利润实现高增，主因去年24Q1净利润基数较低，且本季度子公司锐捷网络（301165）实现1.1 亿元归母净利润。公司当前持有锐捷网络44.9%股份，其对公司Q1归母净利润贡献较大，系因在AI算力需 求持续驱动下，互联网数据中心市场强势增长，面向互联网客户的数据中心交换机产品订单加速交付。公 司改善经营，在费用管控层面有所成效。公司Q1毛利率为66.51%，同比提升1.27%，销售/管理/研发费用 率为11.97%/5.99%/14.41%，同比变动-3.6pct/+0.02pct/-2.45pct。 公司加强ICT+AI布局，积极拓展信创/视联网/车联网等AI应用。 星网锐捷 民生证券股份有限公司马天诣,范宇近期对星网锐捷（002396）进行研究并发布了研究报告《2025年一季 报点评：Q1净利润同比高增，加强I ...

文章核心观点 公司基本面良好且有较强创收潜力，但估值指标显示股价偏高，盈利预期下降致投资者看法消极，投资需谨慎 [16][17] 业绩预期 - 公司定于5月6日公布2025年第一季度财报，Zacks共识预计营收19.6亿美元，每股收益0.59美元 [1] - 过去60天，2025年每股收益预期稳定在2.47美元，2026年微降至2.87美元 [1] 盈利预测趋势 |时间|Q1|Q2|E1|F2| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |当前|0.59|0.60|2.47|2.87| |7天前|0.59|0.60|2.47|2.87| |30天前|0.59|0.60|2.47|2.89| |60天前|0.59|0.60|2.47|2.89| |预测修正趋势|0%|0%|0%|-0.69%| [2] 盈利惊喜历史 - 过去四个季度，公司平均盈利惊喜为12.9%，每次均超预期 [2] - 上一季度，公司盈利惊喜达14% [2] 盈利预测 - 模型未预测公司第一季度盈利超预期，其ESP为0.00%，Zacks排名为3 [3] 影响业绩因素 - 公司在高速数据中心领域100千兆以太网交换端口份额居首，200和400千兆高性能交换产品市场份额增加 [4] - 企业客户对公司产品需求旺盛，其多域现代软件方法基于单一EOS和CloudVision堆栈，统一软件堆栈用途广泛 [5][6] - 本季度公司推出新功能提升AI集群性能和效率，有望增加产品需求和收入 [7][8] 股价表现 - 过去一年，公司股价上涨26.5%，行业增长20.9%，跑赢Juniper Networks和Cisco Systems [9] 估值指标 - 从估值看，公司股价相对行业较低，低于均值，市盈率为31.06，行业为34.29，均值为34.85 [12] 投资考量 - 公司受益于业务势头和多元化，软件驱动、以数据为中心，在数据驱动的云网络业务有增长潜力 [13] - 公司产品容量大、易获取，云网络解决方案性能可预测、可编程，还在多领域创新 [14] - 公司在云网络解决方案领域竞争激烈，Cisco在数据中心网络市场占主导，还面临多家厂商竞争 [15]

纪要涉及的公司 菲菱科思 纪要提到的核心观点和论据 1. **2024 年收入利润情况**：2024 年收入约 28 亿元，较 2023 年 20 亿元下降，但按 2023 年口径实际与去年持平，因华为净额结算影响统计口径；利润显著下降，因市场竞争激烈、园区网交换机份额下滑 10%，虽数据中心交换机增长 20%以上，但园区级产品占比 80%-90%影响大[2][3] 2. **研发投入表现**：2024 年研发投入 1.47 亿元，占总收入 8%，同比增 15%；1400 名员工中 485 名为研发人员，占 35%；高端交换机项目自 2022 年上市累计投资约 2 亿元，储备自研芯片方案设计等技术应对制裁风险[2][4][5] 3. **数据中心交换机业务**：集中在 25G - 400G 领域，400G 产品出货量 2000 万级别；采用 ODM、JDM 和 CM 模式，CM 模式利润贡献有限；主动退出不盈利订单，投入白盒、白牌及高端新产品预研[6] 4. **未来发展方向和预期**：从连接向计算和算力方向发展，包括智算中心服务器等；预计 2025 年下半年受 AI 驱动高端产品增速明显，有望实现至少 25%收入增长；在海宁继续投入 8000 万元支持生产[2][7] 5. **华为客户情况**：华为继续深挖产品线，布局光通信产品；公司计划推广白盒交换机，加强软件开发团队能力；2025 年重点海外拓展，尤其是日韩市场[8] 6. **应对人工成本增加**：整体费用管控常年保持 10%左右，研发和管理人员费用增加对低毛利率公司有压力，但毛利率略升，净利润率保持 7%左右，资产净值增加[9] 7. **交换机收入增速下滑原因**：行业采用净额法、价格战及需求动力不足；销售数量增长 4%得益于华为海外拓展，国内需求不旺[10] 8. **与华为及华三销售情况**：二季度交换机销售额 12 亿元，华三占 7 亿元，华为占 5 亿元；对华为销售数量增长 42%，路由器销量增长 77%，华三客户比重略降[11] 9. **行业价格战情况**：2025 年竞争激烈，价格战持续；不同客户反应不同，公司坚持不亏损策略；预计 2025 年见分晓，采取开拓高附加值产品和海外市场等措施[12] 10. **400G 和 800G 交换机业务**：400G 采取三种方案，出货量小，与银河智网合作测试；800G 非市场主流且昂贵，未出货；2025 年交换机国内外市场需求增长约 4%，端口速率增速超 40%[12][13] 11. **服务器相关业务**：需求旺盛，海宁高端交换机项目进展慢，去年产值 3 亿低于预计 16 亿，未来两年继续投入；生产通用和 AI 服务器，液冷发展快，AI 服务器受 H20 芯片影响找解决方案；单板已出货，整机延期至 5 月[13] 12. **海宁工厂投资规划**：最初设想一年产值 20 亿，总投资 2 亿，目前仅投 8000 万，去年产值 3 亿，未来两年追加一个多亿实现目标订单支撑[15] 13. **瑞杰合作情况**：瑞杰是第三大客户，合作企业级、园区级和 SMB 交换机，不涉及核心交换机；去年增速 6000 多万，瑞杰有产线，将继续合作[17][18] 14. **白盒交换机认证情况**：面向国内互联网公司，小半年认证进展顺利[19] 15. **在手订单和业绩增速**：目前在手订单好于 2024 年；2025 年通信行业预计良好，业务增长明确，海宁工厂目标至少翻倍，预计收入增长至少 30%，尽量保持平稳并提升利润[19] 16. **海外业务拓展**：三年前有海外布局认识，谨慎布局，仅当有明确订单考虑；日韩客户不受关税战影响，今年海外销售规模上升[20] 17. **车载业务情况**：去年交付延期，与客户需求有关；今年销售订单增加显著，达大几千万，做基于 PCB 通信传输产品，与国内知名品牌商用车合作[21] 18. **华威测路由业务**：去年投入高市场效应未显现，今年预计新老客户、新产品和订单比去年好[22][23] 19. **2025 年业务增速和利润预期**：有望快速提速，整体业务增速超 20%，底线是利润不低于 2024 年水平，下半年客户合作等能力提升[24] 20. **交换机毛利率情况**：去年交换机毛利率下滑，受大客户计收和价格战影响，整体毛利率 16.93%，交换机部分下降约 20%；通过自动化等提升效率，布局中高端和白盒产品提高毛利率[25] 21. **锐捷代工订单情况**：锐捷今年有数通交换机代工订单释放，公司计划争取，优先供货前两大客户[26] 22. **回购与股权激励方案**：2025 年 5 月上市三周年首次股权激励，回购规模 3000 - 6000 万元，普惠核心人员[28] 23. **第二季度情况预期**：为实现全年目标，二季度必须增长，相信财务报告会好转[29] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 公司在菲菱科思方面，去年 12 月开始加设设备、扩建厂房，单板已出货，整机延期至 5 月，二季度报表可见变化，下半年体量更明显[16] 2. 深圳核心人员支撑生产过程，人均产值 UPPH 指标表现良好[13]

财务表现 - 2025年一季度营收25.35亿元，同比增长18.14% [1] - 净利润1.07亿元，同比增长4543.67% [1] - 扣非净利润9467万元，同比扭亏 [1] - 经营现金流净额-8.83亿元，同比增长42.8% [1] - 总资产98.07亿元，较上年度末增长3.2% [1] - 归母净资产46.95亿元，较上年度末增长2.6% [1] 业务与产品 - 主营业务为网络设备及解决方案的研发、生产和销售，产品线涵盖数据中心交换机、路由器、无线网络设备等 [1] - 2024年发布新一代Wi-Fi 7旗舰产品RG-AP9861-R，前瞻性布局6G频段 [1] - 密切关注6G通信技术发展，积极探索相关业务机会 [1] 股东变动 - 中信证券员工战略配售资管计划减持443.94万股（占总股本0.78%），套现约3.12亿元 [2] - 十大流通股东中，易方达远见成长混合A等新进，中信证券资管计划等退出，北向资金减持 [2] - 三家险资合计持股155.84万股，包括中国人寿保险、中再寿险等 [2] - 新进股东持股详情：易方达远见成长混合A（58.99万股，0.87%）、中国人寿保险（53.96万股，0.79%）、中再寿险（53.79万股，0.79%） [2]

财务表现 - 一季度营业收入为25.36亿元，同比增长18.14% [1] - 一季度净利润为1.07亿元，同比增长4543.67% [1] 业绩驱动因素 - 互联网客户数据中心交换机产品订单加速交付带动收入增长 [1] - 通过持续推进管理改善和效率提升工作在费用管控层面有所成效 [1]

上市企业：锐捷网络（301165）、中兴通讯（000063）、紫光股份（000938）、光迅科技（002281）、 凌云光（688400）、腾景科技（688195）、太辰光(300570)、中际旭创（300308） 相关企业：华为技术有限公司、锐捷网络股份有限公司、新华三技术有限公司、中兴通讯股份有限公 司、腾景科技股份有限公司、武汉光迅科技股份有限公司、广东赛微微电子股份有限公司、苏州盛科通 信股份有限公司、广东亿源通科技股份有限公司、凌云光技术股份有限公司 关键词：光交换机、交换机、数据中心、AI数据中心 内容概要：光路交换机（OCS）不同于传统交换机，可直接进行光路交换，无需做光电转换。OCS的设 计理念是光纤信号进入交换机后，不再进行光电转换，而是通过光信号的波分复用、交叉连接等进行转 发等操作，光电转换在服务器端进行；同时配合3D环状的网络拓扑结构，OCS有效降低了通信硬件成 本和功耗。根据实现技术的不同，光交换技术一般可分为MEMS技术、数字液晶DLC技术、直接光束偏 转 DLBS技术。OCS技术近年来因谷歌的推动而备受关注，在数据中心中的应用逐渐增多。为了支持 AI 训练等大规模计算，谷歌陆续研 ...

点击注册小程序 查看完整报告 特别申明： 在数据中心领域，公司继续提升在网络基础设施领域的创新能力，推动数据中心基础设施建设发展：凭借 对场景和行业的价值赋能，AI-FlexiForce 智算中心网络解决方案实现大规模交付，获"年度影响力解决方 案奖"；携手中移动共同发布自主技术知识产权的 AIGC 智算网络新标准，推动国内智算网络技术体系发 展。2024年公司在关键领域连连突破，成功推出了TH5交换机、51.2T CPO交换机、全球性能领先的 400G/800G LPO光模块的创新产品矩阵等创新解决方案。 公司积极拓展在信创、视联网、车联网等领域的AI应用 （1）信创：公司基于华为最新麒麟 9000C 芯片打造的"升华"系列整机，助力党政、国企、教育、医疗等 行业实现信创智能化升级；持续深化与兆芯、飞腾等生态伙伴的战略合作，发布多个形态的信创整机产 品。 （2）视联网：多款 AI 语音核心产品正式获颁工信部电信设备进网许可证，提升了在运营商市场和行业专 网的竞争力。在政务办公、医疗、金融等多行业实现突破：智慧医疗解决方案批量性落户山东、上海、北 京等省份的国家区域医疗中心；金融相关解决方案中标建设银行总行集 ...