证券研究报告 锐捷网络 (301165 CH) 26 年数据中心交换机交付开始启动 2026 年 4 月 22 日│中国内地 通信设备制造 | 公司公布一季度报：1Q26 实现收入 29.99 亿元，同比+18.26%；归母净利 | | --- | | 润 1.23 亿元，同比+14.59%，扣非归母净利润 1.12 亿元，同比增长 18.18%。 | | 业绩平稳增长，核心数据中心交换机业务自春节后逐步起量，我们预计 Q2 | | 利润有望回到同比快速增长轨道。未来随着国产 GPU 渐次突破，国产超节 | | 点逐步起量，互联网厂商开启新一轮招标，我们看好公司作为互联网行业头 | | 部数据中心交换机供应商，外部受益于客户资本开支增长，内部经营效率持 | | 续改善。维持"买入"评级。 | 数据中心交换机市场加速发展，公司市场地位稳固 根据 IDC 2025 统计数据，2025 年数据中心市场规模达 310 亿元，同比增 长 37.5%，高于去年同期 23.3%的增长率，市场持续显著增长。根据 IDC 数据统计，2025 年度，公司在中国以太光网络市场占有率排名第一，中国 以太网交换机市场占有率排名第三；中 ...

证券研究报告 锐捷网络 (301165 CH) 26 年数据中心交换机交付开始启动 2026 年 4 月 22 日│中国内地 通信设备制造 | 公司公布一季度报：1Q26 实现收入 29.99 亿元，同比+18.26%；归母净利 | | --- | | 润 1.23 亿元，同比+14.59%，扣非归母净利润 1.12 亿元，同比增长 18.18%。 | | 业绩平稳增长，核心数据中心交换机业务自春节后逐步起量，我们预计 Q2 | | 利润有望回到同比快速增长轨道。未来随着国产 GPU 渐次突破，国产超节 | | 点逐步起量，互联网厂商开启新一轮招标，我们看好公司作为互联网行业头 | | 部数据中心交换机供应商，外部受益于客户资本开支增长，内部经营效率持 | | 续改善。维持"买入"评级。 | 数据中心交换机市场加速发展，公司市场地位稳固 根据 IDC 2025 统计数据，2025 年数据中心市场规模达 310 亿元，同比增 长 37.5%，高于去年同期 23.3%的增长率，市场持续显著增长。根据 IDC 数据统计，2025 年度，公司在中国以太光网络市场占有率排名第一，中国 以太网交换机市场占有率排名第三；中 ...

涉及的行业与公司 * **行业**：国产人工智能（AI）产业链，具体包括人工智能数据中心（AIDC）、算力租赁、内容分发网络（CDN）、AI芯片、网络设备等[1][2][7] * **公司**： * **AIDC与算力租赁**：光环新网、协创数据、宏景科技、润建股份、力通电子、盈峰环境、杭景科技[1][3][6] * **CDN**：网宿科技[1][7] * **AI芯片**：寒武纪、海光信息[1][7] * **网络设备**：锐捷网络、盛科通信、华工科技[1][7] 核心观点与论据 * **核心投资逻辑**：Tokens（AI处理量）的指数级增长是驱动整个国产AI产业链的核心引擎，其增长直接带动AI芯片、算力租赁、AIDC及CDN的需求共振[1][2] * **论据**：国产大模型豆包的日Tokens处理量已突破120亿，且随着AI应用普及，预计将持续指数级增长[1][2] * **算力租赁行业**：供需缺口拉大，行业进入价格上涨通道，利润兑现快[1][2] * **论据**：2026年行业需求预期增长6至7倍以上，云巨头因供不应求已多次调价，投资逻辑主要关注PE和利润表现[1][2][3] * **AIDC行业**：属于重资产行业，商业模式类似商业地产，能提供永续现金流，行业已于2025年底迎来拐点[1][4] * **论据**：云巨头正从自建转向租赁第三方AIDC，预计2026年4-5月内蒙古等地将落地新能耗指标，行业价格已处底部，后续将进入上升通道[1][4] * **AIDC估值逻辑**：采用EV/EBITDA估值法，1吉瓦（GW）核心节点资源对应约500亿市值[1][5] * **论据**：AIDC总需求量约等于芯片总功耗的1.5至2倍，例如500万张AI芯片约需8到十几吉瓦的AIDC，将基本消耗现有存量[5] * **光环新网核心优势**：存在显著预期差，拥有1吉瓦确定性资源储备且绑定字节跳动等大客户，子公司光环云是“Token工厂”[1][6][7] * **论据**：其1吉瓦资源位于天津（300兆瓦）和内蒙古和林格尔（500兆瓦）等“东数西算”核心节点，天津项目已全部取得能耗指标[6][7] * **CDN行业**：随AI应用普及进入后周期涨价阶段[1][7] * **论据**：网宿科技已正式宣布涨价[1][7] * **产业链其他受益环节**：国产算力相关的AI芯片、网络交换机、光模块等环节将核心受益[1][7] * **论据**：Tokens增长驱动国产算力全产业链需求[1] 其他重要内容 * **涨价动因**：云巨头涨价的核心原因是AI应用带来的算力需求暴涨导致供不应求，而非单纯的上游成本上涨，表明在需求旺盛背景下，企业不再担心因涨价流失客户[2] * **AIDC资源估值前提**：能被计入估值的资源必须同时满足位于核心节点（如“东数西算”节点）和已获得或极有可能获得能耗指标这两个条件，即供需两端具备高度确定性[5] * **AIDC建设周期**：从项目选址、建设到能耗指标落地，通常需要1至2年的建设和交付周期，因此客户必须提前布局[4][5]

财务数据关键指标变化：收入与利润 - 营业收入为29.99亿元人民币，同比增长18.26%[5] - 营业总收入为29.99亿元人民币，同比增长18.3%[15] - 归属于上市公司股东的净利润为1.23亿元人民币，同比增长14.59%[5] - 净利润为1.23亿元人民币，同比增长14.6%[16] - 归属于母公司所有者的净利润为1.23亿元人民币[16] - 基本每股收益为0.1545元[17] 财务数据关键指标变化：成本与费用 - 营业成本为19.29亿元人民币，占营业收入的64.3%[15] - 研发费用为4.43亿元人民币，同比增长14.2%[16] - 销售费用为3.29亿元人民币，同比下降3.8%[16] - 财务费用为2226.89万元人民币，同比增长573.89%，主要因汇兑损失增加[7] - 其他收益为2010.04万元人民币，同比减少66.08%，主要因软件增值税退税减少[7] 财务数据关键指标变化：现金流量 - 经营活动产生的现金流量净额为-14.68亿元人民币，同比减少66.28%[5] - 经营活动产生的现金流量净流入为39.94亿元人民币[19] - 销售商品、提供劳务收到的现金为39.41亿元人民币，同比增长34.8%[19] - 购买商品、接受劳务支付的现金为37.608亿元，同比增长约54.6%[20] - 支付给职工以及为职工支付的现金为13.784亿元，同比增长约11.8%[20] - 支付的各项税费为1.284亿元，同比增长约33.8%[20] - 经营活动产生的现金流量净额为-14.681亿元，同比净流出扩大约66.3%[20] - 投资活动产生的现金流量净额为4.84亿元人民币，同比增长453.72%，主要因收回大额存单及定期存款增加[7] - 投资活动产生的现金流量净额为4.841亿元，同比大幅增长约453.8%[20] - 收到其他与投资活动有关的现金为5.374亿元，同比增长约174.3%[20] - 筹资活动产生的现金流量净额为-1859万元，去年同期为净流入3.364亿元[20] - 现金及现金等价物净增加额为-10.11亿元人民币，同比减少120.03%，主要因原材料备货采购支付增加[7] - 现金及现金等价物净增加额为-10.111亿元，同比净减少额扩大约120.0%[20] - 期末现金及等价物余额为9.445亿元，较期初下降约51.7%[20] 资产与负债关键变化：货币资金与应收存货 - 货币资金为9.75亿元人民币，较年初减少15.51亿元，降幅61.39%，主要因原材料采购支付增加[7] - 期末货币资金为9.75亿元，较期初的25.26亿元大幅减少15.51亿元[12] - 期末应收账款为17.17亿元，较期初的18.56亿元减少1.39亿元[13] - 期末存货为38.46亿元，较期初的29.60亿元增加8.86亿元[13] 资产与负债关键变化：其他主要项目 - 预付款项为5.01亿元人民币，较年初增加4.57亿元，增幅1027.62%，主要因原材料采购预付款增加[7] - 合同负债为8.21亿元人民币，较年初增加2.85亿元，增幅53.23%，主要因预收货款增加[7] - 期末流动资产合计为74.76亿元，较期初的78.86亿元减少4.10亿元[13] - 期末短期借款为13.65亿元，较期初的13.01亿元增加0.64亿元[13] - 期末合同负债为8.21亿元，较期初的5.36亿元增加2.85亿元[13] - 期末资产总计为98.03亿元，较期初的102.24亿元减少4.21亿元[13] - 负债合计为46.70亿元人民币，所有者权益合计为51.33亿元人民币[14] 股东与股权结构 - 报告期末普通股股东总数为31,808户[9] - 第一大股东福建星网锐捷通讯股份有限公司持股比例为44.88%，持股数量为357,000,000股[9] - 第二大股东厦门锐进东方企业管理咨询合伙企业（有限合伙）持股比例为43.12%，持股数量为343,000,000股[9] 其他重要事项 - 公司第一季度财务会计报告未经审计[21]

AI 驱动网络升级，高速交换机打开成长空间 通信设备 锐捷网络（301165.SZ） 证券研究报告/公司深度报告 2026 年 04 月 19 日 | 公司盈利预测及估值 | 增持（首次） | 评级： | 指标 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 11,699 | 14,316 | 18,828 | 22,882 | 27,148 | 分析师：杨雷 | 增长率 | 1% | 22% | 32% | 22% | 19% | yoy% | | 归母净利润（百万元） | 574 | 696 | 1,415 | 2,044 | 2,742 | 执业证书编号：S0740524060005 | 增长率 | 43% | 21% | 103% | 44% | 34% | yoy% | | Email：yanglei01@zts.com.cn | 每股收益（元） ...

保荐工作情况 - 保荐人及时审阅公司信息披露文件，未出现未及时审阅情况[3] - 2026年4月2日进行2025年度持续督导定期现场检查，未发现主要问题[4] - 保荐人发表专项意见6次，未发表非同意意见[4] 募集资金情况 - 2024年5月完成所有募集资金专户销户工作，查询专户次数为0次[3] - 公司募集资金已于2023年度使用完毕，未发现存放及使用问题[7] 人员变动与监管情况 - 2025年4月王彬不再担任保荐代表人，刘煜麟接替[10] - 2025年6月6日深交所对公司出具监管函，公司整改追责[10][11]

运营情况 - 2025年度公司系统修订《公司章程》，不再设监事会，职权由董事会审计委员会行使[4] - 截至2023年12月31日，公司首次公开发行股票募集资金已使用完毕[7] 审计相关 - 公司内部审计部门于2025年3月提交2025年度内部审计工作计划[6] - 于2025年3月及2026年3月分别提交2024年度和2025年度内部审计工作报告[6] 检查情况 - 现场检查对应期间为2025年1月1日 - 2025年12月31日，检查时间为2026年4月2日[1] - 公司治理、内部控制、信息披露、保护公司利益长效机制、募集资金使用等方面检查要点均符合要求[1][4][7][9][10] - 公司执行现金分红、对外提供财务资助合法合规并如实披露[13] - 公司大额资金往来有真实交易背景及合理原因[13] - 公司重大投资或合同履行、生产经营环境无重大变化或风险[13] - 公司已整改前期监管机构和保荐人发现的问题[13] - 现场检查未发现问题[13]

培训信息 - 中信证券对锐捷网络进行2025年度持续督导培训[1] - 时间为2026年4月2日，地点在北京市海淀区复兴路29号[1] - 方式为授课与发放课件自学结合，人员是卢丽俊、黄梓衍[1] 培训情况 - 培训对象含公司董事、高管等相关人员[1] - 内容涵盖公司治理、内幕交易并结合案例分析[1] - 公司积极配合，培训达预期效果[2][4] 报告信息 - 报告签字日期为2026年4月10日[5]

公司资本与募资 - 公司注册资本为79545.4545万元[1] - 首次公开发行A股68181818股，每股发行价32.38元[3] - 募集资金总额220772.73万元，净额210194.54万元[3] 募集资金使用 - 截至2025年12月31日，募集资金已使用完毕，账户销户[11] 保荐人评价 - 保荐人认为公司信息披露、资金管理合规，无重大事项[6][10][11]

行业投资评级 - 通信行业评级为“增持 (维持)” [8] - 通信设备制造子行业评级为“增持 (维持)” [8] 核心观点 - 全球光纤光缆价格在2026年3月出现共振式上涨，供需紧张格局预计将持续，建议关注板块投资机遇 [1][11][18] - 通信行业2026年的投资主线为“一主两副”：主线是AI算力链，副线一是运营商核心资产，副线二是新质生产力（如商业航天、低空经济） [3] 市场行情回顾 - 上周（报告期内）通信（申万）指数上涨3.01%，同期上证综指下跌0.86%，深证成指下跌2.96% [1][11] - 通信行业在申万一级行业中涨幅居前，上周涨幅为3.01% [7] - 通信设备制造子板块上周表现优于通信运营和通信服务子板块 [5] 周专题：全球光纤价格共振分析 - **价格表现**：2026年3月，中国G652D单模光纤价格创历史新高，达12.07美元（83.4元）/芯公里，较1月大涨166.4% [2][11][12] - **全球化蔓延**：除中国外，欧洲、美国、印度市场光纤价格分别较1月上涨127.5%、47.9%、214.4%，显示涨价趋势全球化 [2][11][12] - **全球价格指数**：CRU全球光纤价格指数（CRUofpi）3月升至263.0，较1月大涨143.7%，创2018年9月以来新高 [12] - **特种光纤需求旺盛**：主要用于数据中心的G657A1特种光纤价格在欧美市场大幅上涨，欧洲和美国价格分别较1月涨122.2%和68.9% [2][11][16] - **供给端约束**：上游关键原材料光纤预制棒扩产周期长（约2年），产能短期无法快速提升，全球产能已逼近满负荷 [1][11][18] 产业链动态与行业新闻 - **5G/6G进展**：爱立信与于利希研究中心合作开发面向6G的AI技术 [19]；华为联合中国移动打造业界首个5G-A工业专网智能体 [20]；泰国发布首个国家级5G-A发展规划，预计2026至2032年将支撑其数字经济年增长8.61% [21] - **运营商集采**：广东电信启动规模超3亿元的50G PON OLT设备集采 [22]；中国移动启动CPE OTN设备（29652台）、卫星背包站（140套）及超级基站卫星网（25个站点，价值750万元）等多个集采项目 [23][24][25] - **云与AI**：IDC报告显示，2025年中国本土AI芯片厂商在中国AI加速器市场占据约41%份额，其中华为份额为20% [26]；微软计划向新加坡投资55亿美元扩建云及AI基础设施 [27]；LightCounting预测，到2030年AI光互连产品年销售额有望达到1000亿美元 [28]；OpenAI完成史上最大规模1220亿美元融资 [29]；IDC预测2026年亚太（不含中日）ICT支出将增长5.4%至6470亿美元 [30] - **物联网与前沿科技**：九部门印发物联网产业创新发展行动方案，目标到2028年物联网核心产业规模突破3.5万亿元 [32]；6G和量子通信入选中央企业原创技术策源地“十大标志性成果” [31]；华为发布星河AI通量一体解决方案，旨在降低企业建网成本60%以上 [33]；福建移动量子城域网集采项目公布中标候选人 [34] 重点公司观点与推荐 - **长飞光纤光缆 (6869 HK)**：受益于光纤光缆行业景气度上行，2025年Q4毛利率达35.7%创上市新高，报告给予“增持”评级，目标价247.41港元 [56][62] - **中际旭创 (300308 CH)**：2025年业绩高增，主因全球AI算力需求释放带动高速光模块业务放量，报告给予“买入”评级，目标价727.72元 [56][61] - **新易盛 (300502 CH)**：业绩延续高增长，主要系800G等高速率产品需求持续释放，报告给予“买入”评级，目标价476.71元 [56][61] - **沃尔核材 (002130 CH)**：2025年业绩增长系英伟达GB200/GB300机柜快速上量带动铜缆需求提升，报告给予“买入”评级，目标价34.25元 [56][57] - **锐捷网络 (301165 CH)**：受益于国内AI数据中心网络部署加速，作为互联网行业头部数据中心交换机供应商有望持续受益，报告给予“买入”评级，目标价102.99元 [56][61] - **星网锐捷 (002396 CH)**：外部受益数通高景气，内部经营不断优化，报告给予“买入”评级，目标价36.33元 [56][61] - **万国数据-SW (9698 HK)**：国内AI应用发展带动数据中心需求，公司上架率稳步提升，报告给予“买入”评级，目标价58.94港元 [56][58] - **中国移动 (941 HK)**：在“AI+”赛道迎来广阔机遇，网、云、端业务均有望受益，报告给予“买入”评级，目标价94.40港元 [56][61] - **中国电信 (728 HK)**：天翼云正加速向Token经营转型升级，看好其产业数字化业务在AI时代的发展前景，报告给予“买入”评级，目标价6.92港元 [56][59]