投资组合与公司地位 - 亿万富翁拉里·罗宾斯投资组合中，CVS Health Corporation占13.76%的份额，价值6.1796亿美元，是其第一大重仓股 [1] 2025年第四季度财务业绩 - 2025年第四季度调整后每股收益为1.09美元，低于去年同期的1.19美元，但超出华尔街0.99美元的普遍预期 [2][3] - 总收入从977亿美元增长至1057亿美元，得益于从Rite Aid收购的资产 [3] - 处方药配药量同比增长6.30% [3] - 尽管季度利润同比下降，但业绩仍超出华尔街预期，显示出公司在经历充满挑战的2024年后，重组努力已取得初步成功 [2] 2026年业绩指引与业务表现 - 公司重申2026年营收指引为至少4000亿美元，调整后每股收益指引为7.00至7.20美元 [4] - 管理层更注重执行纪律，而非激进地扩大前景展望 [4] - 尽管面临《通胀削减法案》变更带来的Medicare Advantage成本趋势压力，其Aetna保险部门的医疗损失比为94.80%，略好于预期 [4] - 尽管运营有所改善，但由于投资者消化了其谨慎的基调，公司股价在盘前交易中下跌 [4] 公司业务模式 - CVS Health Corporation是一家多元化的医疗保健公司，通过其垂直整合平台，结合保险、药品福利管理、零售药房和临床服务，在全美提供综合医疗解决方案 [6]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度营收超过1050亿美元，同比增长超过8% [24] - 第四季度调整后营业利润约为26亿美元，调整后每股收益为1.09美元 [5] - 2025全年营收超过4000亿美元，调整后每股收益为6.75美元，经营现金流为106亿美元 [23] - 2025全年调整后每股收益超出年初预期约15%，经营现金流也大幅超出预期 [6] - 第四季度经营现金流约为34亿美元 [24] - 2025年向股东派发股息超过30亿美元，年末母公司及非受限子公司现金约为28亿美元 [31] - 2025年末杠杆率约为4倍，较上年显著改善 [31] 各条业务线数据和关键指标变化 - **医疗福利业务**：第四季度营收超过360亿美元，同比增长超过10% [25]；该季度调整后营业亏损为6.76亿美元，略高于上年同期 [26]；季度末医疗会员人数约为2660万，较上年同期减少约50万 [25]；第四季度医疗福利比率为94.8%，与上年同期持平 [26]；2025全年医疗福利比率为91.2% [27] - **健康服务业务**：第四季度营收超过510亿美元，同比增长9% [28]；该季度调整后营业利润约为19亿美元，同比增长超过9% [28]；医疗交付业务营收（剔除退出CVS责任医疗业务的影响）同比增长约21% [28] - **药房与消费者健康业务**：第四季度营收近380亿美元，同比增长超过12% [29]；同店总营收增长16%，同店药房销售额增长超过19%，同店处方量增长近10%，同店前店销售额增长50个基点 [29]；第四季度零售药房处方份额增长至超过29% [29]；该季度调整后营业利润超过19亿美元，同比增长近9% [30]；2025全年调整后营业利润超过60亿美元，同比增长超过4.5% [30] 各个市场数据和关键指标变化 - **医疗保险优势计划**：2025年Aetna业务调整后营业利润同比改善超过26亿美元 [6]；公司预计2026年该业务将继续朝着目标利润率迈进 [7]；2027年医疗保险优势计划初步费率通知被认为不足以匹配行业医疗成本趋势 [7] - **政府业务**：第四季度医疗福利业务的增长主要由政府业务驱动，主要受《通胀削减法案》对医疗保险D部分计划的影响 [25]；政府业务的基础表现有所改善，部分抵消了其他项目的负面影响 [26] - **商业业务**：商业收费制会员人数增长，部分抵消了个体交易和政府业务会员人数的下降 [25]；商业自费业务增长抵消了全额保险业务因定价纪律而面临的压力 [67] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略目标是成为美国最受信赖的医疗保健公司，致力于简化医疗体验，提高可负担性和可及性 [5] - 公司通过整合Aetna、Caremark和CVS药房等业务能力，为消费者提供连接性解决方案，以降低成本并改善健康结果 [15] - 在药房福利管理业务方面，公司支持不损害供应链竞争能力的立法，并支持提高对所有利益相关者透明度的法规 [12]；公司自2023年12月推出TrueCost模型以来，一直在向行业需要的方向迈进 [13] - 在零售药房业务方面，公司已成功完成向基于成本的报销模式过渡，旨在创建一个更透明、更稳定的长期药房市场 [14] - 公司利用其作为全球最大药品采购方之一的地位和先进技术能力，为客户节省开支 [19] - Aetna业务在事前授权方面要求医疗服务的数量最少，约为最接近竞争对手的一半，且95%符合条件的申请在24小时内获批 [20] - 公司正在利用深度消费者参与和广泛的技术来解决医疗系统内缺乏互操作性的问题 [20] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年是取得有意义进展的一年，为未来发展道路建立了信心 [15] - 品牌药制造商继续提价，给美国医疗系统带来难以承受的压力，自2012年以来品牌药标价涨幅平均每年超过通胀4个百分点 [11]；仅2026年初至今，品牌药制造商已进行了超过750次药品涨价，为医疗系统增加了250亿美元成本 [11] - 2027年医疗保险优势计划预付费率通知令人失望，但公司对Aetna利润率恢复的承诺不变 [8] - 医疗成本趋势在所有产品中保持高位，但基本符合预期 [27] - 公司重申2026全年调整后每股收益指引范围为7.00至7.20美元 [32]；同时重申2026全年营收至少为4000亿美元的指引 [32] - 公司将2026全年经营现金流展望更新为至少90亿美元，这反映了部分付款从2026年延迟至2025年末的影响以及持续的超预期表现 [33]；2025和2026两年的累计现金流预期增加了超过15亿美元 [34] - 公司预计2026年第一季度与第四季度之间的医疗福利比率增幅约为850个基点 [34] 其他重要信息 - 通过Signify业务，每年为超过350万消费者提供上门临床服务，去年支持了超过50万次医疗系统再连接，包括近10万次紧急升级 [9] - 通过Cordavis、Caremark和CVS Specialty业务的结合，公司推动低成本生物类似药的采用，Humira生物类似药策略实现了96%的低标价生物类似药采用率，超过80%的会员自付费用为0，为客户和会员节省了超过15亿美元 [16] - Aetna的网络谈判为会员和客户节省了超过2350亿美元，Caremark与药品制造商的谈判每年额外节省450亿美元，合计每年为客户和会员节省超过2800亿美元 [17] - 公司完成了对Rite Aid资产的收购，成功迎来了900万新患者和3500多名新同事 [60] - 公司正在开发开放参与平台，计划在未来几个季度报告新产品发布和合作伙伴公告 [90] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2027年初步费率对医疗保险优势计划利润率恢复轨迹和中期收益增长目标的影响 [37] - 管理层承认预付费率通知令人失望，但强调对Aetna利润率恢复的承诺不变，且不认为这会影响公司在投资者日提供的长期企业指引 [41] - Aetna业务已为恢复打下坚实基础，预计2026年将继续朝着目标利润率迈进，并将保持领先的星级评分地位 [44] - 尽管有费率通知，但业务定位良好，战略不变，有信心推动业务向前发展 [45] - 对于医疗交付业务，Signify的上门服务价值得到维持，Oak Street Health模式是同类最佳的，公司对2026年业绩改善有清晰视野 [47] 问题: 关于药房福利管理业务的监管、竞争和长期利润率 [50] - 管理层认为药房福利管理行业的价值依然稳固，其创造竞争和谈判降低药价的作用比以往任何时候都更重要 [51] - 最近的立法提供了清晰度，公司有时间实施变革，且这些工具在很大程度上与公司过去几年所做的努力一致 [52] - 关于联邦贸易委员会的调查，公司无法透露具体细节 [53] - TrueCost模型是为透明度、持久性和稳定利润率而构建的，公司相信利润率状况将相似，基础增长保持不变，且近期立法将加速TrueCost的采用 [55] 问题: 关于药房与消费者健康业务在2026年的市场定位和竞争机会 [58] - 2025年的强劲表现为未来奠定了基础，处方增长来自市场干扰和创新 [60] - 已成功完成向基于成本报销模式的过渡，成本定价模型符合预期 [61] - 前店表现得益于提升价值主张、本地化选品和优质客户服务，实现了连续第四个季度的前店同店增长 [62] - 公司拥有独特的竞争优势，将继续扩大在客户日常健康和零售便利方面的作用 [62] - 除了CostVantage带来的稳定利润，对消费者体验、技术和选品的投资将使公司成为以消费者为基础的医疗保健公司 [64] 问题: 关于医疗会员人数上调的原因以及商业会员和自筹资金管理服务的展望 [66] - 商业会员人数达到约1800万，为过去十年最高水平，超预期增长得益于优于预期的留存率以及创新产品和解决方案的共鸣 [67] - 全额保险业务因严格的定价方法而承压，但自费业务的增长已完全抵消了这一压力 [67] 问题: 关于2026年医疗补助计划费率与预期的对比以及患者病情严重程度与费率不匹配的情况 [72] - 医疗补助业务表现符合预期，2025年进行了强有力的费率倡导执行，2026年开局良好 [74] - 趋势环境依然高涨，公司保持谨慎，但所见趋势与预期一致 [74] 问题: 关于2026年医疗福利比率在各细分业务中的预期方向性变化 [77] - 预计医疗保险业务利润率将改善，得益于对个人和处方药计划产品的理性定价纪律以及团体医疗保险优势业务的重新定价 [80] - 在医疗补助方面，鉴于行业广泛压力，保持谨慎的业绩展望 [80] - 在商业保险方面，保持定价纪律，预计2026年业绩将保持强劲 [80] - 除了关注基本面，强大的企业文化和同事的参与度也是推动业务恢复目标利润率的重要驱动力 [82] 问题: 关于2026年技术投资的增量部分、对每股收益季度进展的影响以及已获得的效率 [85] - 人工智能技术正在整个企业范围内应用，旨在重塑医疗体验，将消费者置于中心，并帮助实现成本和增长目标 [87] - 开放参与平台进展顺利，公司计划在未来几个季度报告新产品发布和合作伙伴公告 [90] 问题: 关于健康保险业务各子板块2025年末的利润率、2026年指引中嵌入的利润率预期以及各板块的趋势情况 [92] - 预计医疗保险业务利润率将改善，医疗补助业务保持谨慎展望，商业保险业务因保持定价纪律而表现强劲 [94] - 公司对基础业务保持严格的纪律关注，这推动了成功，预计医疗保险业务将是Aetna整体利润率改善的重要推动力，不仅在2026年，在2027年也是如此 [95] - 预计医疗补助业务利润率稳定，商业保险业务在高趋势动态环境中继续表现良好 [95]

公司财务表现 - 公司第四季度收入实现8%的同比增长 [1]

公司战略举措 - 沃尔玛将于今年春季在有限数量的门店以及已关闭的沃尔玛健康诊所旧址推出临床研究站点 [2][3] - 公司正在与独立研究组织Care Access合作 旨在降低参与临床研究的障碍 [2] - 具体而言 将在三个前沃尔玛健康诊所地点和一家乡村沃尔玛门店开设研究站点 但具体位置尚未最终确定 [4] - 此举标志着沃尔玛在关闭并出售了超过50家零售健康诊所近两年后 启动了一项新业务 旨在为其市场（包括通常无法接触最新临床试验的乡村地区）带来临床研究机会 [3] 业务模式与目标 - 研究站点将由Care Access的临床团队驻场 提供健康筛查、分享研究机会信息 并帮助个人探索参与研究 而无需远离家乡 [5] - 公司首席医疗官表示 通过将熟悉的空间重新构想为研究参与场所 可以减少最常见的参与障碍之一 并借鉴了移动社区健康筛查活动的成功经验 [5] - 公司认为 为人们提供持续、本地化的机会来了解和参与研究 将使他们能够获得新的潜在未来治疗方法 以及参与研究伴随的护理 [5] - 公司未评论研究站点可能带来的未来收入 但行业背景显示 开展研究的站点通常通过与制药公司的合同、政府研究拨款及其他来源获得报酬 [7] 行业趋势与背景 - 沃尔玛涉足临床研究正值全美推动让更多代表性不足的美国人参与美国临床试验 以改善药物研究和患者健康结果之际 [6] - 近年来 越来越多的医院系统扩大了临床试验 其他机构如零售药店沃尔格林也已开始进行研究 [7] - 需要临床试验的机构也在为其研究寻找更多样化的人群 因为越来越多新药源自生物技术 且治疗方法在其治疗的人群中更具针对性 [8] - 美国食品药品监督管理局在2022年承认 种族和族裔少数群体在生物医学研究中“经常代表性不足” 据估计五分之一的药物在不同族裔群体中反应各异 但大多数临床试验参与者是白人 [9] 公司对医疗保健的愿景 - 沃尔玛认为医疗保健的未来和可及性“始于离家更近的地方” [9] - 公司认为 当护理始于离家更近的地方时 才会发生有意义的进展 健康的未来不仅将在大型学术医疗中心构建 也将在社区、城镇和乡村地区 在人们已经信任和日常依赖的地方塑造 [9] - 这种以社区为中心的理念指导着沃尔玛更广泛的健康方针 即人们希望获得适合其日常生活并尊重其时间的支持 当护理感觉更容易获取且离家更近时 它就变得更易接近、更人性化 [9]

公司业务概况 - CVS Health是美国零售药房市场的领先企业之一，业务多元化，运营近9000家零售药房、超过1000家免预约和初级保健医疗诊所，并拥有一家药品福利管理机构 [1] - Walmart是一家以人为本、技术驱动的全渠道零售商，运营零售和批发商店、俱乐部以及电子商务网站和移动应用，其股票将于12月9日转至纳斯达克上市，交易代码不变 [1] 第三季度收入表现 - CVS Health第三季度2025年收入达到1030亿美元创纪录，超出Zacks共识预期17.65%，同比增长8%，所有业务板块均做出贡献 [3] - 医疗保健服务业务收入增长近25%，药房与消费者健康业务收入增长近12% [3] - Walmart第三季度2026财年综合收入为1795亿美元，按固定汇率计算增长6%，超出Zacks共识预期1.33% [4] - 国际部门领涨，按固定汇率计算销售额增长11.4%，电子商务总销售额跃升27%，全球广告业务增长53% [4] 盈利能力比较 - CVS第三季度调整后营业利润约为35亿美元，同比增长36%，调整后每股收益为1.60美元，同比增长近47%，超出共识预期17.65% [5] - Walmart第三季度调整后营业利润按固定汇率计算增长8%，国际部门调整后营业利润增长近17%，调整后每股收益同比增长7%至0.62美元，超出共识预期1.64% [6] 财务状况概览 - CVS在第三季度年初至今产生约72亿美元经营活动现金流，母公司及非受限子公司持有约23亿美元现金，总债务为658.4亿美元，今年已向股东支付近26亿美元股息 [7] - Walmart第三季度末现金及现金等价物为106亿美元，经营活动提供的净现金总计275亿美元，总债务为531亿美元，今年已通过股息和股票回购向股东返还近130亿美元 [8] 全年业绩展望 - CVS将2025年收入预期上调近60亿美元至至少3970亿美元，调整后每股收益预期上调至6.55-6.65美元，全年调整后营业利润预期为141.4-143.1亿美元 [10] - Walmart将2026财年固定汇率销售额增长预期上调至4.8%-5.1%，全年营业利润预计增长4.8%-5.5%，调整后每股收益预期上调至2.58-2.63美元 [11] 股价表现与估值 - 年初至今，CVS股价飙升73.5%，远高于Walmart 15.4%的涨幅 [14] - 基于远期五年市销率，CVS Health为0.24，低于其中位数水平及Walmart的1.13 [15] 盈利预测趋势 - CVS Health的2025年每股收益Zacks共识预期暗示同比增长22.1%至6.62美元，过去60天内预期上调了4.1% [16] - Walmart的2026财年每股收益Zacks共识预期在过去60天内微升0.8%至2.62美元，预计较2025财年增长4.4% [17]

公司财务业绩 - 第三季度调整后每股收益为1.60美元，同比增长47% [1] - 第三季度营收达到创纪录的1030亿美元，同比增长约8% [1] - 公司第三次上调2025年全年调整后每股收益指引至6.55-6.65美元，此前为6.30-6.40美元 [1] 医疗保健福利业务 - 医疗保健福利部门调整后营业利润约为3.14亿美元，较去年同期实现扭亏为盈 [2] - 政府业务是主要驱动力，部分反映了《通胀削减法案》对医疗保险D部分计划的影响 [2] - 医疗福利比为92.8%，同比下降240个基点 [2] 药房与消费者健康业务 - 药房与消费者健康部门收入增长近12% [3] - 增长主要得益于药品组合和处方量的增加，包括收购Rite Aid处方文件带来的增量 [3] - 零售药房处方份额增长至约28.9% [3] 同行公司表现 - 亚马逊第三季度净销售额增长13%至1802亿美元，AWS部门销售额同比增长20.2% [4] - 亚马逊第四季度预计净销售额在2060亿至2130亿美元之间，同比增长10%-13% [4] - Elevance Health第三季度营业收入为501亿美元，同比增长12% [5] - Elevance Health重申其2025年调整后每股收益约为30美元 [5] 股票表现与估值 - 过去一年公司股价上涨43.5%，而行业指数下跌5.5% [6] - 公司远期五年市销率为0.23，低于行业平均的0.45 [9] - 当前市场对2025年全年每股收益的共识估计为6.62美元，对2026年的共识估计为7.17美元 [11]

行业股息特征 - 标普500指数中的医疗保健股平均股息收益率为1.8% [1][3] - 与科技股通常将利润再投资不同，医疗保健公司是更可靠的分红来源 [2] - 筛选标准为股息收益率超过2.5%的医疗保健股 [3] 艾伯维公司 - 公司是一家大型制药企业，知名产品包括修美乐、亿珂、Skyrizi和Rinvoq [4] - 公司市值高达3850亿美元，过去12个月营收超过590亿美元 [4] - 第三季度营收为158亿美元，同比增长9.1% [6] - 明星产品Skyrizi营收达47亿美元（同比增长46.8%），Rinvoq营收达22亿美元（同比增长35.3%），部分抵消了修美乐营收下降至9.93亿美元（同比下降55.4%）的影响 [6] - 公司股价年内上涨20%，并提供3.1%的股息收益率 [7] - 股息将从每股1.64美元增至1.73美元，增幅达5.5% [7] 联合健康集团 - 公司是一家综合医疗保健企业，股价年内下跌34% [8] - 股价下跌源于第一季度业绩未达预期，且公司承认错误估计了全年65亿美元的医疗索赔金额 [9] - 第三季度营收为1132亿美元，同比增长12% [11] - 公司上调全年调整后每股收益指引至16.25美元，较此前预期提高0.25美元 [11] - 公司提供2.6%的股息收益率 [11] CVS健康公司 - 公司通过收购安泰保险，已发展成为涵盖零售、保险和初级医疗的综合医疗保健企业 [13] - 第三季度共配发4.614亿份处方，处理4.756亿次药房理赔，并在其商业和政府医保计划中服务2670万人 [13] - 第三季度营收为1028亿美元，同比增长7.8% [14] - 调整后营业利润为34.5亿美元，同比增长35%，每股收益为1.60美元，高于去年同期的1.09美元 [14] - 公司各业务部门营收均实现增长，其中药房与消费者健康业务第三季度营收322亿美元，健康服务业务营收441亿美元，健康保险业务营收330亿美元 [15] - 公司发布全年业绩指引，预计营收至少达3970亿美元，调整后每股收益在6.55美元至6.65美元之间 [16] - 公司股价年内大幅上涨74%，并提供高达3.4%的股息收益率 [16]

公司战略与转型 - 公司正在进行重大转型 被描述为“重塑”和“ turnaround” [1] - 转型战略涵盖药店前端和后端的重大价值创造 以及在健康保险领域的显著复苏 [1] - 公司首席执行官David Joyner被肯定为转型的关键人物 [1] 业务概况与竞争优势 - 公司通过保险、药品福利管理和零售药房服务提供医疗保健解决方案 [1] - 公司在与同业公司Cigna的比较中展现出更强的竞争优势 被建议作为更优的投资选择 [1] 市场评论与观点 - 市场评论人士Jim Cramer对公司持积极看法 认为公司“正在表现出色” [1] - 评论人士建议投资者选择公司股票而非Cigna [1]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度调整后净投资收入为每股0.53美元，年化股本回报率为12.3%，调整后净收入为每股0.46美元，年化股本回报率为10.8% [6] - 计入非现金应计资本收益激励费支出转回后，GAAP净投资收入和每股净收入均比调整后数字高出0.01美元 [6] - 季度基础股息为每股0.46美元，并宣布每股0.03美元的补充股息 [7] - 经昨日宣布的补充股息调整后，每股净资产值为17.11美元，自2022年初加息周期开始以来增长1.9%，而同期上市BDC同行的NAV平均下降8.5% [7] - 第三季度总承诺投资额为3.88亿美元，总出资额为3.52亿美元 [11] - 第三季度总还款额为3.03亿美元，涉及9笔全额和1笔部分投资退出 [18] - 总投资额为34亿美元，略高于上一季度的33亿美元 [21] - 季度末总债务本金为19亿美元，净资产为16亿美元，即每股17.14美元（补充股息前） [22] - 平均债务权益比为1.1倍，期末债务权益比从1.09倍增至1.15倍 [22] - 季度末拥有近11亿美元未使用的循环信贷额度，对应1.74亿美元符合条件的未出资投资组合承诺 [22] - 第三季度总投资收益为1.094亿美元，低于上一季度的1.15亿美元 [25] - 利息和股息收入为9520万美元，其他费用为680万美元，其他收入为740万美元 [25] - 净费用（不包括资本利得激励费转回）为5840万美元，加权平均未偿债务利率从6.3%降至6.1% [25] - 季度末未分配收入约为每股1.30美元 [26] - 预计全年调整后NII每股将达到此前指引范围1.97-2.14美元的高端或以上 [29] 各条业务线数据和关键指标变化 - 新投资活动包括4笔新投资、对现有投资组合公司的5次增资以及选择性部署于结构化信贷投资 [11] - 所有4笔新投资均为主题性非主流交易，需要深厚的行业专业知识、差异化的资本解决方案和大额承诺能力 [12] - 本季度最大出资是作为沃尔格林博姿联盟25亿美元定期贷款的管理代理和联合牵头安排人 [13] - 第二大投资是主题性投资Velocity Clinical Research [14] - 第三季度机会性投资了1亿美元BB级CLO负债，加权平均利差为554个基点 [15] - CLO负债投资的历史加权平均IRR和MOIC分别为27.1%和1.24倍 [16] - 第六街平台已在结构化信贷投资中部署约160亿美元，并管理着额外130亿美元的30个CLO [16] - 第三季度新的浮动利率投资（不包括结构化信贷）加权平均利差为700个基点 [17] - 第三季度基于活动的费用收入为每股0.14美元，高于三年历史平均水平0.08美元 [18] - 截至9月30日，债务和创收证券的加权平均总收益率为11.7%，低于6月30日的12% [19] - 按公允价值计算，仅12%的投资合同利差低于550个基点 [19] - 投资组合中2022年前发行的资产占比为22%，远低于上市BDC行业56%的平均水平 [20] - 核心借款人的加权平均附着点和分离点分别为0.3倍和5.2倍，加权平均利息覆盖倍数增至2.3倍 [20] - 核心投资组合公司的加权平均收入和EBITDA分别为3.76亿美元和1.13亿美元，中位数分别为1.5亿美元和4600万美元 [20] - 投资组合加权平均评级为1.12（1为最强），有两家公司处于非应计状态，占投资组合公允价值的0.6% [21] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 领导层变更，Bo Stanley被任命为联合首席执行官，Joshua Easterly将于年底卸任首席执行官，继续担任董事长等职务 [4][5] - 公司战略保持不变，专注于纪律严明的承销、主动的投资组合管理和以投资者为先的成果 [31] - 直接贷款市场竞争依然激烈，资本持续供应过剩，利差处于历史紧张水平 [11] - 广泛的银团贷款利差达到大金融危机以来的最低点，借款人积极转向公开市场再融资以获取更低成本 [11] - 主题性采购引擎驱动非传统交易，创造了相对于行业的独特投资组合 [12] - 利用第六街平台的优势，获得差异化的投资机会，例如在零售ABL和制药服务等领域的专业知识和长期关系 [13][14][15] - 将CLO负债投资视为在利差紧张环境下具有相对价值的流动性配置，并非核心策略的改变 [15][16] - 预计并购活动不会在短期内广泛复苏，利差将因资本供应超过需求而保持紧张 [17] - 坚持纪律性的资本配置，仅在确定有吸引力的近期投资机会且发行对NAV和每股收益有增值作用时，才会考虑利用ATM计划发行股票 [23] - 认为9月份BDC行业的市场抛售对行业是净利好，预计行业将出现股息削减，长期来看将限制资本筹集，纠正资本供需失衡 [8][9][10] - 强调管理人选聘对长期股东价值的关键重要性 [10] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 认为行业信用问题总体上已成为过去，市场波动并非信用相关，而是由于基于后视镜观点的资本错配 [8][62] - 对当前环境表示乐观，认为这将凸显管理人选聘在驱动长期股东价值方面的关键重要性 [10] - 公司继续超额覆盖基础股息，第三季度覆盖率为114%，能够支付补充股息 [9] - 在利率下降环境中，由于负债结构完全是浮动利率，公司处于有利地位 [25] - 关于未分配收入的哲学是，如果保留资本能产生超过资本成本的回报，股东将受益；当前条件下保留资本是为股东创造价值的最合适方式 [26][27] - 强调透明度在非交易性永续产品领域的重要性，并期待该领域向主动购买模式演变 [65][66] - 认为人工智能对软件行业的影响将是净积极的，但具有细微差别，会有赢家和输家，公司专注于具有高转换成本、持久数据护城河和强大客户分布的企业 [90][91][92] - 业务未受政府停摆的实质性影响 [99] 其他重要信息 - 公司拥有强大的流动性状况和稳健的融资结构，67%的融资组合为无担保债务，最近一笔3亿美元无担保票据到期日为2026年8月 [22] - 强调文化、深度人才梯队和继任规划对于永久资本工具管理者的重要性 [36][38][39] - 公司正在考虑但尚未决定进入私人财富渠道，任何举措都需要以不同于现有方式为小投资者提供机构化体验 [40][41] - 领导层变更不涉及投资委员会或信用委员会的变更，日常运营保持连续 [46][47][49][88] 问答环节所有提问和回答 问题: 关于领导层深度、文化和公司演变 [35] - 领导层变更是一个始于八九年前的渐进过程，Bo Stanley于2016年被任命为总裁，这是一个人力资本业务，文化至关重要，公司围绕特许经营权和股东导向建立了强大的文化，Bo体现了这一点并将继续下去 [36] - 作为永久资本工具的管理者，确保有继任规划和能让人才脱颖而出的文化是一种责任，这与典型的有限合伙关系不同 [38][39] 问题: 关于私人财富渠道的扩张思路 [40] - 公司正在思考和辩论此事，但目前没有结论，任何举措都需要以不同方式进行，目标是让小型投资者获得机构化体验和回报流，但尚未完全弄清楚如何实现 [41] 问题: 关于领导层变更后工作重点的变化 [45] - Joshua Easterly的个人热爱是投资，将继续作为直接贷款投资委员会的活跃成员和声音，日常运营不会发生巨大变化，Bo Stanley的职责分配也不会有巨大变化 [46][47][49] 问题: 关于CLO负债投资的持续性和与未分配收入的关系 [53] - CLO投资基于公司强大的结构化信贷团队和专业能力，其历史平均回报优异，当前100百万美元的投资规模相对于35亿美元的总资产负债表很小，不预期会增长，被视为一个具有相对价值的流动性头寸，其边际经济性优于利差，并且对本期收益有增值作用 [54][55][56] 问题: 关于当前行业信用质量的担忧，特别是汽车领域 [61] - 认为信用问题总体上已成为过去，近期新闻中的信用事件涉及的是银团贷款市场或银行资产负债表，而非私人信贷，私人信贷模型更侧重于 idiosyncratic 风险，进行类似私募股权的尽职调查，这对私人信贷而言是一个加分项 [62][63] 问题: 关于行业透明度的看法和潜在改进 [64] - 认为上市BDC生态系统已有相当程度的透明度，需要改进的是非交易性永续产品或私人领域的透明度，期望该领域向主动购买模式演变，这需要透明度，但过程需要时间 [65][66] 问题: 关于在寻求收益时，非传统投资（如CLO、ABL）与传统投资的风险平衡 [70] - 公司并未采取不同做法，ABL一直是其投资组合的一部分，历史上是阿尔法贡献来源且不增加信用风险，CLO投资是BB级，其风险权重远低于中间市场 idiosyncratic 信用，实际上是风险调整后的选择，而非增加风险 [71][72][73] 问题: 关于TSLX历史贝塔值低于同行的原因 [76] - 股票价格的贝塔值来自于信用方面的意外事件，这些意外在信用领域是不对称的，公司在这方面做得很好，避免了意外 [77] 问题: 关于未来预付款的预期 [78] - 上一季度预付款活动活跃，基于活动的费用收入高于历史平均水平，预计本季度该收入将更接近正常水平，但在预付款活动较少的季度，公司能够通过增加利息收入和杠杆来推动利润 [79][80] 问题: 关于ABL交易中如何确保抵押品真实性的风险控制 [82] - ABL是公司的核心能力，拥有20多年的经验，团队专注于库存盘点、评估和月度（或更频繁）监控借款基础，通过核对现金和应收账款可以快速发现欺诈 [83][84] 问题: 关于非主流交易市场的增长机会和渗透度 [85] - 公司不专注于增长，而是专注于股东回报和为机会集管理适当规模的资本架构，行业真正重要的是每股经济的盈利增长，而非单纯的收入或资产规模增长 [86][87] 问题: 关于人工智能对软件投资组合的风险和机遇 [89] - 目前投资组合表现良好，未受AI影响，认为AI对行业整体是净积极因素，但会非常细微，有赢家和输家，公司长期专注于具有高转换成本、持久数据护城河和拥有客户分布的企业 [90][91][92] - AI将拉平开发成本，但真正的护城河在于数据集成和工作流，而非资本强度 [92] 问题: 关于近期负面信用头条是否带来独特交易流 [93] - 管道中存在一些独特、主题性且复杂的交易，例如承诺为一笔能源基础设施领域破产重组后公司提供的大额融资，预计在第四季度或明年第一季度出资 [94] 问题: 关于10月利差走势的可持续性 [98] - 利差将是资金流动的函数，10月未看到实质性变化，银团贷款利差可能更紧，私人信贷利差可能放宽5个基点，但都不显著，公司通过平台优势在一定程度上隔绝影响 [98] 问题: 关于政府停摆的影响 [99] - 对业务没有实质性影响 [99] 问题: 关于是否考虑上市SSLP基金 [99] - 目前不在考虑范围内，仍处于该基金的投资期，专注于为投资者创造回报 [99]

业务模式与市场覆盖 - 淘宝闪购医保买药服务已覆盖超40个城市、近300个区县，连接近1万家定点零售药店和5万多个医保品[1] - 服务累计用户已超过800万人次[1] - 在上海、广州、深圳等城市服务覆盖率超过80%，其中上海和深圳超过98%[3] 服务优势与消费者体验 - 提供最快19分钟送药上门的即时服务，解决患者用药的燃眉之急[3] - 服务免去用户身体不适需出门找药的不便，尤其受有老人或小孩家庭的认可[3] - 已提供常态化的24小时全天候送药上门服务，减少深夜或恶劣天气出门的不便[5] - 使用医保支付可大大降低市民买药的个人现金支出，很多常用药到手仅需自付包装费和物流费[5] 合作伙伴与药品品类 - 合作连锁药房包括海王星辰、益丰大药房、国大、叮当快药、老百姓等，数量仍在快速增加[3] - 感冒灵颗粒、布洛芬缓释胶囊、对乙酰氨基酚缓释片、抗病毒口服液等感冒发烧常用药品在医保购药订单中排名前列[5] 政策背景与未来方向 - 2021年7月国家医疗保障局发布意见，积极推进"互联网+医疗服务"，探索处方流转、在线支付结算、送药上门一体化服务[8] - 公司将持续探索AI在找药过程中的应用，以及与互联网医院合作支持处方药购买[8] - 各地区开展差异化探索，如浙江支持电子处方流转、上海支持异地医保支付[8]