核心观点 - 金山软件作为国产办公软件龙头，AI赋能前景广阔，游戏业务积极求变，首次覆盖给予“推荐”评级 [1] 财务预测 - 预计公司2025至2027年营业收入分别为105.68亿元、116.08亿元及134亿元 [1] - 预计2025至2027年营收增速分别为2.43%、9.83%及15.44% [1] - 预计2025至2027年每股盈利分别为1元、1.11元及1.31元 [1] 办公软件业务 - WPS AI显著提升用户活跃与付费转化 [1] - B端WPS 365收入在2025年第三季度同比增长71.61% [1] - AI赋能形成数据与产品迭代飞轮，随着订阅制加速，政务AI产品已在中央及地方党政机关落地 [1] 游戏业务 - 公司以《剑侠情缘》IP为核心，端游《剑网3》通过连续运营保持活力 [1] - 全平台互通版本《剑网3 无界》上线后用户回流显著 [1] - 公司积极拓展科幻、二次元等新品类，并推动游戏出海，以突破对传统武侠品类的依赖 [1] - 新游市场表现存在分化，短期业绩承压 [1] - 第三季度网络游戏及其他业务收益同比下降47% [1] - 收益下降主要由于《解限机》等现有游戏收益回落，新上线游戏仍处于市场影响力建设初期 [1]

财务表现 - 2025Q1公司实现营业收入23.38亿元，同比增长9.41%，环比下降16.28% [1] - 归母净利润2.84亿元，同比下降0.24%，环比下降38.32% [1] - 研发费用8.28亿元，同比增长16.14%，环比增长13.34%，主要由于员工人数及AI相关开支增加 [3] - 销售费用3.40亿元，同比增长30.30%，主要由于新游推广 [3] 游戏业务 - 2025Q1网络游戏及其他收入10.37亿元，同比增长13.71%，环比下降19.73%，占总收入44.33% [1] - 收入同比增长主要来自《尘白禁区》《剑网3》贡献，环比下降因《剑网3》Q1商业化内容较少 [1] - 《剑网3无界》2024年6月推出，有效促进用户增长和活跃度提升 [1] - 新游《解限机》测试期间Steam同时在线人数最高超31.7万人，计划2025年7月上线 [1] 办公业务 - 2025Q1办公软件及服务收入13.01亿元，同比增长6.21%，环比下降13.30%，占总收入55.67% [2] - WPS个人业务增长得益于AI活跃用户数提升及会员权益丰富 [2] - WPS365业务增长来自组织级客户数智化办公及民营企业、地方国企覆盖加速 [2] - 截至2025Q1，办公软件月活跃设备数6.47亿，同比增长8%，环比增长2% [2] 研发与战略 - 研发投入重点支持AI及协作能力发展，以及游戏新品类开发 [3] - 办公业务未来聚焦AI、协作和国际化，海外WPS个人业务有望通过本地化运营快速增长 [2] 盈利预测 - 预计2025-2027年EPS分别为1.33/1.65/1.95元，对应PE分别为25/20/17倍 [3]