核心观点 - 东吴证券上调蔚蓝锂芯目标价至26元并给予买入评级 基于公司三大主业业绩亮眼和新方向进展可期的表现 [1][2][3] - 公司2025年中报业绩符合市场预期 营收和利润实现显著增长 其中归母净利润同比增长99% [2] - 锂电业务量价齐升且盈利能力超预期 单颗盈利环比增长50-60% 同时新领域布局如半固态电池和BBU产品即将放量 [2][3] - LED业务盈利亮眼 贡献利润同比增长214% 金属物流业务保持稳健运营 [3] - 公司经营现金流同比转正 费用率环比下滑 资本开支有所减少 [4] - 机构维持2025-2027年归母净利润预期 同比增速分别为55%/33%/31% 对应PE倍数逐年下降 [4][7] 财务表现 - 2025年H1营收37亿元 同比增长22% 归母净利润3.3亿元 同比增长99% 扣非净利润3.6亿元 同比增长187% [2] - 2025年Q2营收20亿元 同比增长22% 环比增长16% 归母净利润1.9亿元 同比增长98% 环比增长35% 扣非净利润2.1亿元 同比增长175% 环比增长41% [2] - 2025年Q2毛利率21.1% 同比提升5.5个百分点 环比提升0.7个百分点 归母净利率9.6% 同比提升3.7个百分点 环比提升1.4个百分点 [2] - 经营性现金流4.1亿元 同比转正 环比增长23% 2025年Q2期间费用率7.4% 同比下降1.5个百分点 环比下降2.5个百分点 [4] - 2025年Q2资本开支1.9亿元 环比下降22% 2025年H1末存货17.4亿元 较年初增长15% [4] 锂电业务 - 2025年H1锂电营收16.0亿元 同比增长44% 对应出货超2亿颗 同比增长20% [2] - 2025年Q2锂电出货1.7-1.8亿颗 同比增长75% 环比增长30% 预计全年出货7亿颗 同比增长60% [2] - 2025年H1锂电毛利率21.6% 同比增长6.5个百分点 2025年Q1单颗盈利0.4元 Q2单颗盈利0.6元 环比增长50-60% [2] - 盈利能力提升系产品涨价和稼动率提升 马来工厂Q3产能释放 预计全年单颗盈利0.5元以上 贡献利润4亿元 [2] - 新领域BBU成功适配GB300 2025年预计出货100万颗 2027年预计出货破千万颗 单颗售价2美元 单位盈利8-9元人民币 [3] - 7月推出半固态圆柱新品 能量密度350wh/kg 循环寿命超8000次 支持1C/3C充放电 量产验证预计年底完成 [3] - 后续计划2027年量产500Wh/kg全固态圆柱电池 新领域BBU、机器人、Evtol等预计2026-2027年开启放量 [3] LED业务 - 2025年H1 LED营收8.6亿元 同比增长15% 毛利率25.6% 同比增长9.8个百分点 贡献利润约1亿元 同比增长214% [3] - LED芯片量价齐升 预计全年贡献利润1.5-2.0亿元 同比增长35%以上 [3] - 已推出CSP芯片级封装产品 2026-2027年有望贡献增长点 [3] 金属物流业务 - 2025年H1金属物流营收11.9亿元 同比增长3% 毛利率17.3% 同比增长2.8个百分点 [3] - 继续保持稳健运营 预计2025年贡献利润1.7亿元以上 [3] 机构预测与评级 - 东吴证券维持2025-2027年归母净利润预期7.5/10.0/13.1亿元 同比增速55%/33%/31% [4] - 对应PE为29倍/22倍/17倍 给予2026年30倍PE 对应目标价26元 维持买入评级 [4] - 最近90天内共有4家机构给出评级 买入评级2家 增持评级2家 过去90天内机构目标均价20.5元 [7]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价26元（基于26年30倍PE）[1][9] 核心财务预测 - **营收增长**：2025E营收83.76亿元（+24% YoY），2027E达115.60亿元（CAGR 18.7%）[1][10] - **净利润增长**：2025E归母净利7.55亿元（+55% YoY），2027E增至13.12亿元（CAGR 31%）[1][10] - **毛利率提升**：2025E毛利率20.14%（+2.51pct YoY），2027E进一步升至21.02%[10] - **单季表现**：25Q2营收20亿元（+22% YoY/+16% QoQ），归母净利1.9亿元（+98% YoY/+35% QoQ）[9] 业务分项表现 锂电池业务 - **出货量**：25H1出货超2亿颗（+20% YoY），Q2出货1.7-1.8亿颗（+75% YoY/+30% QoQ），全年预计7亿颗（+60% YoY）[9] - **盈利能力**：25Q2单颗盈利0.6元（环比+50-60%），全年单颗盈利预计0.5元+，贡献利润4亿元[9] - **新品进展**：半固态圆柱电池能量密度350Wh/kg，计划27年量产500Wh/kg全固态电池[9] LED业务 - **收入增长**：25H1营收8.6亿元（+15% YoY），毛利率25.6%（+9.8pct YoY），贡献利润约1亿元（+214% YoY）[9] - **新品布局**：CSP芯片级封装产品预计26-27年成为新增长点[9] 金属物流业务 - **稳健运营**：25H1营收11.9亿元（+3% YoY），毛利率17.3%（+2.8pct YoY），全年利润预计1.7亿元+[9] 财务健康度 - **现金流改善**：25Q2经营性现金流4.1亿元（同比转正，环比+23%）[9] - **费用控制**：25Q2期间费用率7.4%（同比-1.5pct/环比-2.5pct）[9] - **资本开支**：25Q2资本开支1.9亿元（环比-22%）[9] 市场数据 - **估值指标**：当前股价18.78元，对应25E PE 28.66倍，PB 3.06倍[6][10] - **市值规模**：总市值216.35亿元，流通市值203.47亿元[6]

诺达智慧电池技术发展 - 公司产品总监黄毅彪在2025第五届起点两轮车换电大会上展示四款多极耳圆柱电池产品，并分享多极耳及半固态电池技术进展 [1] - 多极耳/全极耳技术和半固态电池获行业关注，公司多极耳工艺成本与传统产线持平，当前总产能达3GWh [1] - 2024年9月研发成功的圆柱半固态电池采用耐500度高温隔离膜，安全性、比能量提升，电芯针刺测试通过率100% [1] 产品矩阵与优势 - 主推18650和21700型号圆柱电池，小批量生产26650和32650型号 [5] - 四款产品优势：通过国内外安全检测（含半固态电池第三方认证）、适温范围广（-15℃充电/-60℃放电）、工艺精湛（柔性产线快速切换） [7] - 应用领域覆盖数码、储能、动力及高低温特殊型，包括电动车、便携储能、电动工具等12类场景 [7] 核心技术突破 - 多极耳技术通过增加极耳数量降低内阻，提升倍率性能，解决电动工具堵转、过热、低温限制等四大痛点 [10] - 21700系列搭载20极耳，未来将推出35极耳的32140大圆柱产品，激光模切工艺加速市场化 [10] - 半固态电池机械强度高且标准化生产，支持80℃以上连续500次循环，能量密度较传统锂电池提升30%-50% [13][15] 产业链与知识产权布局 - 完成上游原材料至下游回收的全产业链布局，专利累计51项（发明专利10项） [7][8] - 多极耳技术全球专利62项，欧美专利已获批，固态电池技术覆盖电解质材料、隔离膜及系统解决方案 [12] - 自研半固态电池去除电解液，功率提升30%、循环寿命延长1-2倍，充电20分钟达90%以上 [15] 行业技术动态 - 沧州中孚新能源研发"萨拉弗-凝胶聚合物电解质膜"，通过原位固化技术降低液态电解质固载率，兼容传统产线 [17] - 该技术提升电芯能量密度与热失控耐受等级，具备无感化产线适配、化学稳定、原生阻燃等四大核心优势 [18][19]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司Q2业绩超市场预期，H1归母净利3.0 - 3.6亿元，同增79% - 115%，Q2归母净利1.6 - 2.2亿元，同增63% - 125% [9] - Q2出货近1.8亿颗，环增30%，单颗盈利升至0.6元，预计全年出货7亿颗，同增60%，全年单颗盈利0.5元+，贡献利润4亿元 [9] - 新领域布局放量在即，BBU 25年预计出货100万颗，27年预计破千万颗，7月推出半固态圆柱新品，计划27年量产500Wh/kg全固态圆柱电池，26 - 27年新领域有望开启放量 [9] - LED业务盈利亮眼，25Q2贡献利润超5千万元，环增15%，预计全年贡献利润1.5 - 2.0亿元，同增35%+；金属物流业务25Q2贡献利润4千万元，环比微增，预计25年贡献利润1.7亿元+ [9] - 上修25 - 27年归母净利预期为7.5/10.0/13.1亿元，同比+55%/+33%/+31%，对应PE为21x/16x/12x，给予25年30x PE，对应目标价20元 [9] 相关目录总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|5,222|6,756|8,376|9,740|11,560| |同比（%）|(16.92)|29.38|23.97|16.29|18.69| |归母净利润（百万元）|140.82|487.84|754.89|1,002.42|1,311.50| |同比（%）|(62.78)|246.43|54.74|32.79|30.83| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.12|0.42|0.66|0.87|1.14| |P/E（现价&最新摊薄）|110.53|31.90|20.62|15.53|11.87| [1] 市场数据 - 收盘价13.51元，一年最低/最高价6.91/16.67元，市净率2.20倍，流通A股市值14,637.14百万元，总市值15,564.15百万元 [6] 基础数据 - 每股净资产6.14元，资产负债率35.24%，总股本1,152.05百万股，流通A股1,083.43百万股 [7] 财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|6,756|8,376|9,740|11,560| |营业成本(含金融类)（百万元）|5,565|6,689|7,746|9,131| |净利润（百万元）|544|812|1,078|1,410| |归属母公司净利润（百万元）|488|755|1,002|1,312| |毛利率(%)|17.63|20.14|20.48|21.02| |归母净利率(%)|7.22|9.01|10.29|11.34| |收入增长率(%)|29.38|23.97|16.29|18.69| |归母净利润增长率(%)|246.43|54.74|32.79|30.83| [10]

半固态电池技术发展背景 - 液态锂电池能量密度接近极限且存在热失控风险，固态电池因更高安全性和能量密度需求应运而生[2] - 全固态电池存在技术痛点，行业转向半固态电池过渡，电解液含量降至5%-10%，并采用聚合物/氧化物固态电解质[2] - 负极从石墨升级至硅基负极，正极从磷酸铁锂升级至高镍三元/富锂锰基，隔膜保留并涂覆固态电解质涂层[2] 半固态圆柱电池技术现状 - 半固态圆柱电池需确保失效时整体温度不超过正负极材料热失控温度，隔膜耐高温极限提升至250℃[5] - 半固态电池兼容现有工艺和安全性，全固态电池仍需3-5年解决界面阻抗、材料差异、成本等问题[5] - 半固态电解质主要采用氧化物路线，正极用高镍镍钴锰酸锂，负极用石墨掺杂硅碳（硅掺20%），循环达1000次以上[5] - 半固态圆柱电池优点包括机械强度高、标准化生产、高能量密度，工作温度范围-40°C至70°C[5][6] 圆柱形态与半固态技术结合 - 圆柱电池与半固态技术结合被视为新路线，圆柱电池尺寸标准化（18系/21系/46系）显现优势[7][8] - 半固态电池减少电解液用量提高安全性，兼容激进化学材料，多家企业已公布技术进展[8] - 诺达智慧研发的半固态圆柱电池采用耐500°C隔膜，针刺测试通过率100%，采用无可燃电解液设计[8][9] 企业案例与技术进展 - 金杨股份已送样4680大圆柱产品用于研发半固态电池，正利新能推出双重半固态超长续航大圆柱电池[2] - 诺达智慧采用多极耳方案（极耳直连），内阻低于6mΩ，支持30C以上放电，产能达3GWh[5][9] - 诺达智慧半固态电池成本比液态电池高约5%，规划深耕数码、两轮车、电动工具领域，布局东南亚、印度市场[5][9]

行业活动概况 - 首届圆柱电池技术论坛在深圳举办 主题为"聚集新技术 探索新工艺" 现场汇聚200+圆柱电芯企业及300+电池材料设备配套企业 [3] - 活动包含圆柱电池20强排行榜发布及技术专场研讨 诺达智慧总经理发表半固态圆柱电池主题演讲 [4][6] 诺达智慧公司背景 - 公司2016年建厂 2019年建立广西工厂 2022年扩建广东惠州工业园 [7] - 主要量产产品为18650-3500mAh和21700-5000mAh圆柱型电池 [7] 圆柱半固态电池技术突破 - 采用隔膜耐高温250℃技术 通过固态电解质固化隔膜孔隙 使针刺测试时温升速度降低 [8] - 创新多极耳直连方案 实现阻抗≤6mΩ和30C以上放电性能 已获多项专利 [8] - 半固态电池正极采用高镍镍钴锰酸锂 负极掺20%硅碳 使18650容量超3000mAh且循环达1000次 [9] 固态电池行业现状 - 全固态电池量产仍需3-5年 当前瓶颈在于界面阻抗/成本/量产难度(需数吨压力充放电) [9] - 半固态电池成本较液态高5% 2023年行业出货量1GWh 2030年预计达600GWh(渗透率10%) [10] - 国内宁德时代/亿纬等主攻软包/方形固态电池 欧洲试图通过固态电池实现技术反超 [9] 技术路线比较 - 硫化物固态电解质电导率最高 氧化物路线成熟度最高 当前半固态主要采用氧化物方案 [9] - 圆柱半固态具备机械强度高/标准化生产/80℃高温循环500次等优势 [9] - 行业缺乏统一测试标准和生产设备 公司使用现有设备实现半固态电池快速量产 [9]

圆柱电池技术发展趋势 - 全极耳大圆柱电池成为主流技术路线，特斯拉等车企引领下在轻型动力、电动两轮车、便携式储能领域增速超越方形和软包电池[5] - 技术路线以"全极耳+大圆柱+铁锂"为核心，持续提升安全性和市场竞争力[6] - 大圆柱电池具备"三高一低"特性（高安全、高能量密度、高功率、低成本），加速渗透电动汽车、储能及消费电子领域[16] 全极耳技术创新 - 全极耳技术将正负极集流体整体转化为极耳，电子迁移路径缩短80%，显著降低内阻和发热量[14] - 新能安Jumbo Power系列全极耳圆柱电芯欧姆阻抗降低80%，充放电效率和功率性能大幅提升[14] - 逸飞激光攻克全极耳无损成型、集流盘焊接等核心工艺，专利布局超1000项，整线良率提升至360ppm[18] 企业产业化进展 - 蓝京新能源规划2025年达成10GWh产能目标，重点攻克大尺寸电芯均匀性、温度场分布等技术难题[16] - 多氟多第三代大圆柱电池温升控制、循环寿命达行业领先水平，年出货量超4500万颗[20] - 中比新能源32系列10Ah产品通过GB/REC认证，便携电源市场配套率达70%，2024年新增产能聚焦32/40系大圆柱[26] 材料与装备创新 - 威金迈预镀镍带钢工艺实现±0.1微米镀层均匀性，30万吨智能工厂效率达常规产线3倍[23] - 比克电池开发磷酸锰铁锂圆柱电池，18650型号针刺通过率100%，-20℃放电保持75%容量[30] - 诺达智慧半固态圆柱电池可在80℃以上连续循环500次，兼容现有工艺且安全性突出[32] 智能制造升级 - 诚捷智能4680大圆柱设备单机速度达20PPM，覆盖26-60mm全尺寸生产[35] - 达力智能涂布分切机将极片精度提升至≤±0.3mm，设备成本降低20%-30%[40] - 科迈罗PACK产线模块化设计使交付周期从5个月压缩至2个月，良率达99.9%[43] 新兴应用场景 - 便携储能产品300Wh-2kWh容量段中圆柱电池占比近100%，磷酸铁锂电芯主导70-90%市场[26] - 亮见钠电开发三维多孔箔材技术，圆柱电池循环达4000次，能量密度120Wh/kg[55] - 长安汽车推出"欧尚520"换电车型，2分钟完成换电，电池可租可售降低使用成本[47] 产业链协同发展 - 中国已形成全球最完善的大圆柱产业链，从材料、装备到应用各环节优势显著[9] - 逸飞激光呼吁上下游协作突破量产技术壁垒，推动标准统一以引领全球技术路线[9] - 多氟多主张行业严控B品流通、规范梯次利用，强调技术平权需以知识产权保护为前提[20]