行业结构性拐点 - 中国医药产业正经历深刻的系统性重构，涉及技术基底、市场格局、价值逻辑与全球角色 [1] 对外授权与合作 - 2025年上半年中国创新药对外授权总金额近660亿美元 [2] - 甘李药业与拉丁美洲制药企业达成GLP-1RA双周制剂博凡格鲁肽的独家许可与商业化供应协议 [2] - 三生制药授予辉瑞PD-1/VEGF双特异性抗体SSGJ-707全球权利，首付款12.5亿美元 [2] - 恒瑞医药将其全球独家权利有偿许可给葛兰素史克，首付款5亿美元 [2] - 全球创新药交易中每三道波浪就有一道源自中国 [3] 创新质量与效率 - 中国医药研发速度比全球基准快30%到40% [4] - 中国医药资产估值只有全球水平的60%到70% [4] - 中国临床试验登记数量连续两年超越美国 [4] - 今年上半年中国药企的交易总额超过去年全年交易总量 [4] 市场认可与标杆产品 - 百济神州的泽布替尼和康方生物的卡度尼利等产品打破国际垄断，树立中国创新药标准 [2] - 中国已成为全球医药创新重要的策源地 [4] 政策支持与发展建议 - 建议大力发展商业健康保险，支持创新药的商保规模从几百亿发展到几千亿甚至万亿规模 [4] - 中国药企必须坚持“创新+全球化”两条腿走路，重视自主商业化能力建设 [4] - 需通过国际化创新、产业转型等战略破解产业发展矛盾 [6] 产业挑战与瓶颈 - 行业面临集中度低、新药可及性差、原始创新不足等问题，行业增长与投资增速放缓 [6] - 尽管产能与效率提升，但整体仍处于产业链价值的中低端 [6] - 需依托新靶点、新技术、新药物形式满足未满足的临床需求，而非“内卷”存量 [6] - 打通产学研，让基础研究与产业转化深度结合是实现拐点的关键 [6] 监管审批进展 - 今年上半年批准创新药43个、创新医疗器械45个，同比分别增长59%和87% [5]

合作协议核心内容 - 甘李药业与拉丁美洲制药企业Productos Científicos S A de C V（PC）达成独家许可与商业化供应协议 [1] - 协议授权PC公司在拉丁美洲地区（包括墨西哥、巴西等重点国家）开发及商业化甘李药业自主研发的GLP-1RA双周制剂博凡格鲁肽（GZR18） [1] - 此次合作标志着公司首次实现自主创新药的国际化输出，开启了创新药在拉美的全新商业化布局 [1] 拉美市场潜力与产品优势 - 拉丁美洲GLP-1受体激动剂市场规模在2024年达到13.23亿美元，预计到2030年突破35亿美元，2025-2030年复合年增长率高达16.8% [2] - 拉美地区糖尿病与肥胖患病率长期处于高位，对相关治疗方案需求持续攀升 [2] - 双周给药的GLP-1RA制剂因给药频次更低、治疗体验更佳，在拉美地区展现出明显优势 [2] - 合作方PC公司计划在墨西哥、巴西、哥伦比亚开展博凡格鲁肽的本地临床研究，该药物有望成为拉美地区首款实现商业化的双周给药GLP-1RA药物 [2] 产品研发进展 - 博凡格鲁肽（GZR18）是公司自主研发的创新型GLP-1RA双周制剂，专注于成人2型糖尿病治疗及肥胖/超重个体的体重管理 [3] - 现有临床数据显示，该药物在降糖和减重方面均表现出良好效果，且安全性和耐受性符合GLP-1类药物特征 [3] - 该药物已于2024年陆续开启减重III期临床及与诺和泰头对头的降糖III期临床试验，2025年启动与诺和盈头对头的III期临床试验 [3] - 美国临床开发同步发力，公司正全面开展博凡格鲁肽与替尔泊肽头对头的II期临床试验 [3] 公司国际化战略与财务表现 - 本次授权是公司在拉美市场取得的第二项重大突破，9月已通过与巴西本土药企合作签下总金额不低于30亿元人民币的长期供应协议 [4] - 两项合作分别针对“成熟产品”与“创新管线”，清晰勾勒出公司双轮驱动的国际化战略 [4] - 2025年上半年公司国内与国际销售收入分别同比增长55.28%与74.68% [4] - 2025年前三季度研发费用高达8.83亿元，为核心产品的全球临床开发提供充足动力 [4] - 公司发展动能正从国内的集采复苏，切换到国内外创新价值共同兑现的新阶段 [4]

合作概述 - 公司与拉丁美洲制药企业Productos Científicos S A de C V达成独家许可与商业化供应协议 [1] - 协议授权合作伙伴在拉丁美洲地区开发及商业化公司自主研发的GLP-1RA双周制剂博凡格鲁肽（GZR18） [1] - 此次合作标志着公司首次实现自主创新药的国际化输出 [1] 市场潜力与产品优势 - 2024年拉丁美洲GLP-1受体激动剂市场规模达到13 232亿美元 预计2030年突破35亿美元 2025-2030年复合年增长率高达16 8% [2] - 拉美地区糖尿病与肥胖患病率长期处于高位 对相关治疗方案需求持续攀升 [2] - 双周给药制剂因给药频次更低、治疗体验更佳而展现出明显优势 [2] - 博凡格鲁肽在降糖和减重方面均表现出良好效果 显示出相较上市同类产品可比甚至更优的减重效果 [3] 临床开发与注册策略 - 合作伙伴计划在墨西哥、巴西、哥伦比亚三国开展博凡格鲁肽的本地临床研究 为注册审批提供当地患者数据支持 [2] - 该药物有望成为拉美地区首款实现商业化的双周给药GLP-1RA药物 [2] - 公司正加速推进该药物的全球临床开发进程 2024年已开启减重III期临床及与诺和泰头对头的降糖III期临床试验 [3] - 2025年计划启动与诺和盈头对头的III期临床试验 美国正在开展与替尔泊肽头对头的II期临床试验 [3] 国际化战略与财务表现 - 本次合作是公司在拉美市场的第二项重大突破 9月已与巴西本土药企签下总金额不低于30亿元人民币的长期供应协议 [4] - 两项合作分别针对成熟产品与创新管线 形成双轮驱动的国际化战略 [4] - 2025年上半年公司国内与国际销售收入分别同比增长55 28%与74 68% [5] - 2025年前三季度研发费用高达8 83亿元 为核心产品的全球临床开发提供动力 [5]

核心观点 - 公司在第85届美国糖尿病协会科学会议上展示自主研发的GLP-1RA博凡格鲁肽和胰岛素周制剂GZR4的II期临床研究结果，获得全球代谢病学界广泛关注 [1] - 多家机构维持"买入"或"推荐"评级，认可公司业绩表现及长期价值 [1][2] - 公司凭借集采续约量价双升、创新管线突破及国际化布局加速，进入业绩释放期 [2][3] - 公司胰岛素产品通过欧盟GMP认证，成为国内首家获得欧盟商业化生产条件的胰岛素企业 [2] - 公司创新药博凡格鲁肽若上市，有望进入全球200亿美元的肥胖治疗市场 [2] 资本视角下的估值重构逻辑 - 公司业绩突飞猛进重塑投资者积极预期，多家主流机构发布深度报告 [2] - 高盛给予目标价67元，较当前股价存在20%-30%上行空间 [2] - 资本市场更关注创新药发展和国际化突破 [2] - 公司甘精、赖脯、门冬胰岛素通过EMA GMP检查，具备欧盟商业化生产条件 [2] 国际化布局进展 - 公司在马来西亚三款胰岛素接连获批，实现基础、速效、预混三代胰岛素制剂全系列覆盖 [3] - 在阿根廷门冬胰岛素注射液获批上市，配合客户通过本地灌装强化供应链能力 [3] - 2024年国际收入达5.28亿元，同比增长23.89% [5] - 马来西亚、阿根廷市场获批验证公司国际注册与质量管理能力 [5] 业绩增长的三大核心动力 - 胰岛素专项接续集采中6款产品全部中选，协议量整体提升32.6%，三代胰岛素协议量占比达30% [4] - 核心产品甘精胰岛素价格回调34%至65.3元/支，带动销售额大幅增长 [4] - 国内市场覆盖达4.1万家医疗机构，形成"以价换量、以量稳价"良性循环 [4] - 2024年研发投入6.46亿元，占营收21.2%，重点聚焦代谢领域 [4] - 胰岛素周制剂GZR4在II期研究中HbA1c降幅显著优于德谷胰岛素 [4] - GLP-1RA博凡格鲁肽在降低HbA1c、减轻体重等方面优于司美格鲁肽 [4] 国产替代新阶段的竞争策略转变 - 带量采购政策实施三年，外资份额从68%降至55%，公司市占率从19%提升至37% [6] - 公司胰岛素价格仅为诺和诺德的70%-80%，但通过等效性研究证明与原研药效果相同 [6] - GLP-1受体激动剂在糖尿病适应症持续发力，全球市场规模持续扩大 [7] - 公司自主研发的博凡格鲁肽进入Ⅲ期临床，II期数据显示降糖效果优于司美格鲁肽(HbA1c降低2.28% vs 1.6%)，减重效果显著(体重下降5.42 kg vs 3.25 kg) [7] - 博凡格鲁肽有望成为全球首款每两周给药一次的GLP-1药物，潜在市场空间超百亿元 [7] 长期价值与行业地位 - 公司作为中国创新药全球化"标杆"具有稀缺性 [8] - 未来十年医药投资胜负手取决于抢占技术制高点与全球化先机，公司已抢占先机 [8]

GLP-1类药物市场动态 - 诺和诺德公布STEP UP试验结果，司美格鲁肽7.2mg组在第72周实现平均21%体重降幅，三分之一受试者降幅达25%以上 [1] - 礼来公布orforglipron 3期临床结果，最高剂量组第40周平均体重减轻7.3kg(7.9%)，A1C降低1.3%-1.6% [1] - 2024年诺和诺德司美格鲁肽系列产品合计销售额达293亿美元，礼来替尔泊肽贡献165亿美元收入 [3] - 2025年一季度诺和诺德司美格鲁肽收入同比增长31%至80.11亿美元，礼来替尔泊肽收入61.5亿美元 [3] 研发进展与上市计划 - 诺和诺德计划2025年下半年提交Wegovy 7.2mg欧盟标签更新申请 [4] - 礼来预计2024年底前提交orforglipron体重管理上市申请，2026年提交2型糖尿病适应症申请 [5] - 礼来将在2024年公布orforglipron与达格列净、口服司美格鲁肽的对比研究结果 [4] - 先为达生物公布埃诺格鲁肽Ⅲ期数据，减重幅度达15.1%，创中国人群48周最高纪录 [7] 市场竞争格局 - 诺和诺德与礼来目前占据全球GLP-1市场90%份额 [6] - 全球179个GLP-1临床管线在研，预计2029年16种新减肥药上市 [6] - 盛世华研预计2025年GLP-1全球市场规模达600亿美元，2030年超800亿美元 [2] - 预计2030年中国GLP-1市场规模将超600亿元 [8] 本土企业突破 - 信达生物玛仕度肽48周减重14.3%，预计2025年上半年获批 [6] - 恒瑞医药HRS9531在36周内实现22.8%减重(安慰剂校正后21.1%) [6] - 甘李药业双周制剂博凡格鲁肽疗效与司美格鲁肽相当，进入全球III期 [6] - 来凯医药LAE102与礼来合作开发肥胖适应症，实现"减脂增肌"效果 [6] 技术发展趋势 - 先为达生物埃诺格鲁肽验证偏向型GLP-1设计理念优越性 [7] - 中国企业布局口服、超长效、多靶点等新一代技术领域 [8] - 行业从单靶点向多靶点、注射向口服方向变革 [7] - 减重质量成为下一代药物竞争关键 [6]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 聚焦ADA会议催化剂，GLP相关投资机会再现，会议将聚焦GLP - 1类创新药物，近期GLP类创新药物的BD交易活跃，凸显行业高景气度 [7] - 中国在内分泌代谢领域的创新成果正逐步获得国际认可，多家上市公司在GLP类药物领域取得活跃进展，中国GLP类药物创新药公司国际影响力显著提升 [7] - 2025年全球范围内将举办一系列糖尿病相关会议，激发GLP类药物市场空间，反映糖尿病类创新药研究急需和市场空间大 [7] - 2025年中国GLP - 1类减肥药市场将显著增长，市场规模有望突破150亿元，渗透率预计从2023年的不足5%提升至18% - 20% [7] 根据相关目录分别进行总结 行业表现 - 近十二个月行业相对收益1个月为8.85%、3个月为10.28%、12个月为3.81%；绝对收益1个月为9.35%、3个月为8.29%、12个月为11.96% [3] ADA会议情况 - 美国糖尿病协会第85届科学年会于6月20 - 23日在芝加哥举行，期间有超200场专题报告展示糖尿病科学，聚焦GLP - 1类创新药物，礼来、诺德等巨头领衔，国内博瑞医药、来凯医药、甘李药业等药企将披露相关数据或进展 [7] GLP类药物BD交易 - 礼来与Camurus合作开发长效促胰岛素药物，总交易额8.7亿美元；翰森制药与再生元就GLP - 1/GIP双靶点药物达成超20亿美元全球授权协议 [7] 国内上市公司进展 - 信达生物与礼来的玛仕度肽Ⅲ期临床研究成果被《新英格兰医学杂志》发表，常山药业、华东医药等多家公司公布糖尿病及减重药物领域最新进展 [7] 投资建议 - GLP类创新药龙头如信达生物、恒瑞医药等凭借差异化创新优势有优势 [8] - 仿制药及生物类似药如众生药业、华东医药等有望受益于原研药专利到期后市场需求释放 [8] - 给药方式创新如甘李药业、礼来等企业通过技术革新提升患者依从性，可能重塑市场格局 [8] - BD授权及国际化如恒瑞医药、华东医药等企业通过海外授权和销售合作拓展全球市场，有望提升估值空间 [8]