小菜园 20251124 摘要 小菜园计划优化收入结构，将外卖占比降至 35%，同时提升堂食客流， 10 月堂食客流增速超过门店增速，外卖订单量和单均金额也有所提升。 通过发放现金抵用券和赠送免费水果等措施，提高了堂食客流转化率， 今年国庆假期前 7 天客流同比增长 21%。 小菜园坚持高性价比路线，主动降价以释放性价比空间，同时保证利润 率。2025 年上半年门店利润率约为 20%，较去年提升，毛利率达到 70.5%，未来计划通过让利消费者保持毛利率略低于当前水平，目标是 将净利润率稳定在 12%~13%。 小菜园坚持全直营模式，门店选址到位，人员储备充足，90%的区域总 经理都是内部晋升。基层管理者薪资高于同行业 30%以上，成功运营门 店并贡献利润可晋升为上市公司股东，通过灵活薪资结构激励员工。 小菜园加速门店扩张，年底目标 800 家，明年净增 200 家至 1,000 家， 中长期目标 3,000 家，主要集中在中国内地，并以全直营模式进行。 2026 年计划在优势区域如安徽、江苏、华东加密布点，并拓展京津冀、 山东等地。 Q&A 请介绍一下小菜园近期门店的同店销售情况及未来展望。 小菜园的同店销售 ...

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][8] 核心观点 - 公司是新徽菜龙头，定位大众便民餐饮，依托“强供应链+直营模式”快速扩张，预计2025-2027年归母净利润分别为7.53/9.61/11.98亿元，对应PE分别为15/12/9倍 [8] 公司概况与市场地位 - 公司是大众便民中式餐饮行业龙头，主打“好吃不贵”的极致性价比新徽菜，客单价集中在50-70元区间，截至2024年末拥有667家直营门店 [13][18] - 公司发展历程分为品牌快速扩张（2013-2016）、后端建设与效率提升（2017-2023）、上市（2024年至今）三个阶段，2024年12月在香港交易所上市 [13][14][15] - 公司门店布局均衡，2024年新开门店中39%位于三线及以下城市，61%位于一二线城市，具备跨线级市场开拓能力 [19] 财务表现与预测 - 公司营收与利润持续增长，2024年营业收入达52.10亿元，同比增长14.52%，归母净利润为5.81亿元，同比增长9.13% [7][29] - 2025年上半年营收27.1亿元，同比增长6.5%，归母净利润3.8亿元，同比增长35.7% [8] - 堂食是主要收入来源，但外卖业务增长迅速，2024年外卖收入达20亿元，占比提升至38.5% [31] - 盈利能力稳步提升，毛利率从2021年的65.49%提升至2024年的68.12%，净利率维持在11%以上 [32][35] - 预计2025-2027年营业收入分别为60.80/76.03/93.06亿元，增速分别为16.70%/25.05%/22.40% [7][85] 行业分析 - 中式餐饮市场持续扩大，2023年市场规模为5.29万亿元，预计2028年达8.26万亿元 [38] - 大众便民中餐市场（50-100元价格带）在疫情与消费降级背景下表现坚挺，2018-2023年复合增长率为3.8%，快于中高端餐饮，预计未来五年仍将以8.9%的年复合增长率快速增长 [8][38][45] - 餐饮行业连锁化趋势显著，2023年连锁餐饮占大众便民餐饮比例为21.5%，但相比美国（60.1%）、日本（52.4%）等成熟市场仍有巨大提升空间 [50][53] - 市场格局高度分散，2023年大众便民中餐市场前五大品牌收入合计仅占市场份额0.8%，公司以45.1亿元收入排名第一，市占率0.2% [54][55] 竞争优势与运营能力 - 自建供应链体系，包括中央厨房与冷链物流，实现食材高品质、低成本与稳定供应，原材料成本占收入比由2022年的33.9%下降至2023年的31.5% [8][59] - 标准化运营能力强，通过精细烹饪指引、自产料包及炒菜机器人确保菜品口感一致，并配套服务SOP与多维培训提升门店运营效率 [8][70][73] - 组织架构高效，推行门店合伙制与师徒裂变机制，90.4%的股东来自门店基层成长，有效激励员工并支持快速门店复制 [8][76][78][79] - 门店模型优异，平均回报周期为13.8个月，显著优于行业平均的18个月，单店经营利润率从2021年的17.1%提升至2024年的19.4% [8][80][82] - 运营效率持续提升，同店月人效由2022年2.23万元提升至2023年2.64万元，同店坪效由2022年66.4元/日/平米提升至2023年77.4元/日/平米 [81][83]

公司股价表现 - 公司股价上涨1.89%至11.3港元，成交额679.66万港元 [1] 国庆假期运营数据 - 国庆假期前七日全国门店客流同比增长21%，累计接待超225万人次 [1] - 热门单品红烧肉销量突破35万份，地锅鸡销量逾19万份 [1] 业务发展与战略 - 公司为大众便民中餐赛道连锁头部品牌，定位符合追求质价比的消费趋势 [1] - 公司计划在2025年底将小菜园品牌门店数增至800家，2026年底达到1000家，并向国内下沉市场及海外拓展 [1] - 长期看，小菜园品牌远期门店数量有望达到2050家 [1] - 子品牌"菜手"聚焦社区，客单价20-40元，复用小菜园品牌供应链，旨在弥补主品牌低价市场空白 [1] 经营效率与盈利能力 - 2025年下半年公司通过单店模型优化（如面积精简）以改善利润 [1] - 国庆期间的亮眼表现展现了公司较强的抗周期能力 [1]

股价表现与国庆业绩 - 公司股价上涨1.89%至11.3港元，成交额679.66万港元 [1] - 2025年国庆假期前七日，全国门店客流同比增长21%，累计接待超225万人次 [1] - 国庆期间热门单品销量亮眼，红烧肉销量突破35万份，地锅鸡销量逾19万份 [1] 业务运营与市场定位 - 公司为大众便民中餐赛道的连锁头部品牌，定位符合当前追求质价比的消费趋势 [1] - 国庆期间的亮眼表现展现了公司较强的抗周期能力 [1] 扩张战略与门店规划 - 短期看，2025年下半年公司品牌开店提速，通过单店模型优化（如面积精简）改善利润 [1] - 公司计划在2025年底将小菜园品牌门店数增至800家，2026年底达到1000家，并向国内下沉市场及海外拓展 [1] - 长期看，经测算，小菜园品牌远期门店数量有望达到2050家 [1] 子品牌发展与供应链协同 - 子品牌“菜手”聚焦社区，客单价为20-40元，复用小菜园品牌供应链 [1] - 子品牌有望弥补主品牌在低价市场的空白，从而提升整体渗透率 [1]

公司股价表现 - 国庆假期后公司股价连续第二日上涨，盘中逆势拉升涨幅近107%，报11.01港元 [1] 国庆假期经营数据 - 国庆黄金周首七日全国门店累计接待客流超过225万人次，同比增长21% [1] - 热门单品红烧肉销量突破35万份，地锅鸡销量逾19万份 [1] 行业趋势与公司定位 - 当前消费分级趋势下，高性价比大众餐饮赛道景气度持续走高 [1] - 公司定位为“老百姓家庭厨房”的领军企业 [1] 公司竞争优势与增长潜力 - 公司凭借扎实的供应链管理与全国直营网络，展现出较强的抗周期能力与市场份额提升潜力 [1] - 公司稳步推进门店扩张，明年“千店目标”达成在望，规模效应有望进一步释放 [1] - 公司稳健的现金流生成能力与清晰的成长路径为估值提供有力支撑 [1]

公司股价表现 - 公司股价再涨超6%，截至发稿涨6.09%，报10.62港元，成交额1582.61万港元 [1] 公司运营数据 - 2025年国庆假期前七日，公司全国门店客流同比增长21%，累计接待超225万人次 [1] - 热门单品中，红烧肉销量突破35万份，地锅鸡销量逾19万份 [1] 公司竞争优势与战略 - 公司作为定位"老百姓家庭厨房"的领军企业，凭借供应链管理与全国直营网络，展现出抗周期能力与市场份额提升潜力 [1] - 公司通过供应链优化维持70.5%高毛利率，并加速开店，"同店修复+规模扩张"持续兑现 [1] 行业趋势 - 餐饮行业整体复苏乏力时，"性价比餐饮"凭借"客单价亲民+消费需求刚性"成为避风港 [1] - 公司在弱市下被视为稀缺的成长标的 [1]

公司股价表现 - 公司股价再涨超6%，截至发稿涨6.09%，报10.62港元，成交额1582.61万港元 [1] 公司运营数据 - 2025年国庆假期前七日，公司全国门店客流同比增长21%，累计接待超225万人次 [1] - 热门单品中，红烧肉销量突破35万份，地锅鸡销量逾19万份 [1] 公司竞争优势 - 公司作为定位"老百姓家庭厨房"的领军企业，凭借供应链管理与全国直营网络，展现出抗周期能力与市场份额提升潜力 [1] - 公司通过供应链优化维持70.5%高毛利率，并加速开店 [1] 行业趋势 - 餐饮行业整体复苏乏力时，"性价比餐饮"凭借"客单价亲民+消费需求刚性"成为避风港 [1] - 公司"同店修复+规模扩张"持续兑现，被视为弱市下稀缺的成长标的 [1]

公司业绩表现 - 国庆黄金周前7天全国门店累计接待客流超225万人次，同比增长21% [1] - 热门单品红烧肉销量突破35万份，地锅鸡销量超19万份 [1] - 公司产品力与运营效率持续提升 [1] 公司战略与前景 - 公司定位为"老百姓家庭厨房"的领军企业 [1] - 凭借扎实的供应链管理与全国直营网络，展现出较强的抗周期能力与市场份额提升潜力 [1] - 公司稳步推进门店扩张，明年"千店目标"达成在望，规模效应有望进一步释放 [1] - 稳健的现金流生成能力与清晰的成长路径为估值提供支撑 [1] 行业趋势 - 在当前消费分级趋势下，高性价比大众餐饮赛道景气度持续走高 [1]