邓洁 东吴证券食品饮料分析师: 好的，各位投资者朋友们，大家晚上好。我是东吴食品饮料的分析师邓婕那欢迎大家在晚 间收听我们的餐饮专题深度汇报。今天的话，主要的汇报的主题是达势股份。那品牌端大 家可能也比较熟悉，就是达美乐披萨。首先的话，可能在最开始和大家先汇报一下，我们 做这个系列的电话会议的一个初衷，就是我们去复盘历年的一个表现，其实在 Q1 大多数 的餐饮企业，比较典型的比如说像海底捞呀、颐海国际，特别是 2024~2025 年是非常明 显的，股价表现是比较有亮点。 包括从 2026 年 Q1 的角 度去看，无论我们是从市场的一个赚钱效应，包括这个企业的年 会的之后效应以及客情的之后都是发生在 26 的 Q1，春节错位我们觉得是会利好 Q1 的整 体这个季报的表现，包括多数的餐饮企业还有一个高分红的预期那在这种多因素的共振之 下，我们觉得反映在无论是客单呀，还是同店，还是翻台。等等指标上面，高频数据都是 在向好的一个态势当中。那包括第二个层面，我们从行业环境去看，整体来讲也是趋于改 善的。2025 年大家也都大家比较了解，就整个餐饮行业是受到包括消费下行、包括政策 压制等等影响之下，贝塔属性是偏负的。 那 ...

公司上市与股权结构 - 比格餐饮国际控股有限公司已递交招股书，计划在香港主板上市，中银国际担任独家保荐人 [2] - 公司创始人赵志强通过Schinda持股52.2%，其配偶马继芳通过Lavender International持股21.8%，女儿赵晨如持股7%，哥哥赵志刚持股5%，家族整体控制约86%的表决权 [2] 公司业务与市场地位 - 公司品牌“比格比萨”于2002年在北京开设首店，目前已发展成为拥有超过380家餐厅的连锁餐饮品牌 [2] - 根据灼识咨询资料，以2025年前三季度GMV计，比格在本土比萨餐厅中排名第一，同时在自助餐厅、西式休闲餐饮餐厅两个细分赛道均居于榜首 [2] - 公司餐厅布局主要集中在北方市场，例如在北京有超过80家餐厅，而在上海和广州的餐厅数量均为个位数，深圳暂无比格比萨餐厅 [2] 公司财务业绩 - 2023年公司营收为9.44亿元，利润为4752万元，利润率为5.0% [2] - 2024年公司营收为11.47亿元，同比增长21.5%，利润为4174万元，利润率为3.6% [2] - 2025年前三季度公司营收飙升至13.89亿元，已超过2024年全年规模，同比增幅达66.6% [3] 公司发展战略 - 公司计划到2028年新增约610家至790家餐厅，其中绝大部分为自营餐厅 [2] 近期市场活动与争议 - 在IPO递表前，公司因推出“环卫工人49.99元吃自助”活动引发争议，活动价为49.99元/位，海报标注的市场参考价为79.99元/位 [6] - 有网友质疑该定价对于环卫工人群体而言仍然较高 [6] - 公司创始人赵志强回应称，49.99元/人的优惠价是基于最低成本决定的，顾客可自主选择是否消费 [6]

报告投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [5][7][54] 报告核心观点 - 巴比食品作为连锁早餐包点龙头，正通过内生开店与外延并购双轮驱动全国化扩张，同时新推出的堂食店型有望切入小吃快餐赛道，培育新的增长曲线，未来成长空间广阔 [5][6][9] 公司基本情况与市场地位 - 公司是连锁早餐包点的领军品牌，旗下“巴比馒头”品牌创立于2003年，专门从事包子、馒头等中式面点食品的研发、生产和销售 [6][13] - 公司采用“连锁门店销售为主，团体供餐销售为辅”的模式，产品覆盖自产面点、自产馅料及外采食品三大系列 [6][13] - 门店总数从2016年的2074家稳步扩张至2025年上半年的5685家 [6][13] - 截至报告日，公司总市值为73.57亿元，总股本为2.3957亿股，资产负债率为19.34% [3] 行业市场分析 - 中国早餐市场刚需特征强，2019年市场规模达1.75万亿元，2015-2019年复合年增长率约7%，其中外食早餐市场规模约7000-8000亿元，占比约45% [6][23] - 中式包点是早餐市场最大品类，占比约39.3% [6][23] - 2024年全国包点市场规模为704亿元，预计2025年同比增长5.1%至740亿元 [6][23] - 行业竞争格局极为分散，2022年包点行业前五名市场集中度仅为5.1%，巴比食品为规模最大的品牌，未来整合空间广阔 [6][30] - 行业分散的原因包括早餐地域化属性突出、口味差异大、进入门槛低、单店销售天花板低、对包点师傅依赖度高以及盈利模式辛苦等 [6][27] 公司成长驱动因素 - **内生+外延双轮驱动全国化扩张**：公司通过内生开店与外部并购并举的方式推进全国化，2021年以来已并购整合多个区域品牌，如湖北的“好礼客”和“早宜点”（461家门店）、江苏的“蒸全味”（122家门店）等 [6][38][39][44] - **新堂食店型打开成长新曲线**：公司推出增设堂食区域的新店型，拓展小笼包、现熬粥、拌面馄饨等品类，切入小吃快餐赛道，定位10-15元客单价，符合高性价比消费趋势 [6][9][45] - **新店型市场空间可观**：对标相似价格带的区域小吃快餐品牌“超意兴”，报告预计公司在华东和华中区域的堂食店开店空间在1437家至2416家之间 [6][47] - **团餐业务稳健增长**：中国团餐市场规模大，2024年超2.4万亿元，行业增速稳定在10%以上，公司团餐渠道2020-2024年收入复合年增长率约30%，2024年营收占比提升至22.7% [6][48] - **产能利用率有望提升**：外延并购与新开拓的团餐定制馅料业务（2025年上半年销售额同比增长90%达3000万元）有助于提升公司各地工厂的产能利用率 [39][48] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计公司2025-2027年营业收入分别为19.00亿元、21.39亿元、23.80亿元，同比增速分别为13.69%、12.57%、11.28% [5][7][51] - **净利润预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.84亿元、3.20亿元、3.57亿元，同比增速分别为2.79%、12.66%、11.57% [5][7][52] - **关键业务假设**： - 特许加盟业务：预计2025-2027年营收分别为14.2亿元、15.9亿元、17.5亿元，同比增速分别为13.7%、12.0%、10.3%，对应加盟门店数量分别为5853家、6343家、6853家 [8][51] - 团餐业务：预计2025-2027年营收分别为4.4亿元、5.0亿元、5.8亿元，同比增速均为15% [8][51] - **盈利能力展望**：随着全国化开店推进、规模效应与产能利用率提升，公司毛利率与费用率有望持续优化，预计毛利率将从2024年的26.71%提升至2027年的28.42% [7][57] - **相对估值**：选取的可比公司（千味央厨、煌上煌、ST绝味）2025年平均市盈率约为50倍，公司当前股价对应2025-2027年市盈率分别为25.88倍、22.97倍、20.59倍，估值具备吸引力 [5][54][55]

公司概况与市场地位 - 公司正式向港交所递交主板上市申请，华泰国际与广发证券担任联席保荐人[1] - 以截至2025年9月的门店数量计，公司是中国及全球最大的中式快餐企业；以饺子及云吞产品GMV计，亦为中国最大的饺子云吞企业[1] - 公司旗下拥有“袁记云饺”和“袁记味享”两个品牌，分别聚焦社区餐饮和零售场景[2] 业务模式与财务表现 - 公司核心收入模式为向加盟商销售食材，而非直接向消费者售卖产品[7] - 2023年、2024年及2025年前9个月，公司收入依次为20.26亿元、25.61亿元、19.82亿元，其中95%以上来自货品销售[7] - 同期，公司经调整净利润分别为1.78亿元、1.8亿元、1.92亿元；经调整净利润率分别为8.8%、7%、9.7%[8] - 公司毛利率存在波动，2023年、2024年及2025年前9个月分别为25.9%、23%、24.7%[7] - 销售及营销开支占收入比重较低，报告期内始终未超过5%[7] 门店网络与扩张战略 - 公司采用加盟模式快速扩张，截至2025年9月全球门店总数达4266家，其中直营店仅19家[2][7] - 中国大陆门店共4213家，其中一线城市2150家（占比50%），二线城市942家（占比22.4%），三线或以下城市1121家（占比26.6%）[2] - 未来计划在国内低密度市场开启下一轮增长曲线[2] - 已启动海外扩张，截至2025年9月在中国内地以外经营53家门店，主要位于香港及澳门[3] - 2024年末进军新加坡，截至2026年1月5日已在新加坡布局10家门店，并开设泰国门店[3] - 计划利用IPO募资扩大海外供应链，加快海外市场拓展，并探索潜在投资及并购机会，专注于开拓东南亚市场，同时筹备进入东亚、欧洲和北美市场[3] 运营数据与增长趋势 - 公司门店订单总数从2023年的1.83亿单增至2024年的2.53亿单[3] - 公司GMV从2023年的47.72亿元增至2024年的62.48亿元，增幅30.9%[3] - 2025年前9个月订单总数达2.1亿单，GMV为47.89亿元，同比增长6.4%[3] - 存货周转效率保持稳定，2023年、2024年及2025年前9个月的存货周转天数分别为15.5天、12.1天及15.0天[6] 供应链与食品安全 - 公司在中国运营五座自有工厂，设有面皮及馅料的自动化生产线[6] - 拥有综合冷链仓储网络，包括24个遍布全国的仓库，所有自营仓库均与第三方合作建立前置仓，86%以上的门店位于其中一个仓库或前置仓的200公里范围内[6] - 2024年11月，北京一家加盟店发生食品安全事件，消费者在鲜肉云吞面中吃出异物，引发广泛关注[4] - 事件处理过程引发争议，公司后续发布道歉声明，并对涉事门店及人员进行了停业整顿、开除等处分[4] - 在黑猫投诉平台上，涉及“袁记云饺”的投诉量达382条，多涉及吃出异物、卫生等问题[5] - 公司回应称已加强食品安全措施并增强对加盟店的管理，包括建立系统化的食品安全管理体系及开展定期合规检查[5] 公司治理与股权结构 - 公司已进行三轮融资（2023年A轮、2025年B轮及B+轮），引入了黑蚁资本、启承资本、厦门建发、益海嘉里金龙鱼等机构股东，赵一鸣零食创始人赵定也通过上海鸟窝公司参与了B轮融资[8] - 截至2026年1月5日，创始人袁亮宏家族仍控制着公司超82%的表决权，股权集中度较高[8]

行业评级与核心观点 - 维持连锁餐饮板块“优于大市”评级 具备强运营能力的餐饮龙头已显现配置价值 茶饮龙头虽面临增长基数压力 但运营与创新能力突出且能保障加盟商稳定回报的公司有望穿越周期提升市场份额 [1] - 基于宏观环境稳健复苏假设 看好2026年同店复苏动能较强的餐饮龙头以及加盟商单店回收期优秀的茶饮龙头 [1] 餐饮消费趋势 - 需求弱复苏供给出清 2025年1-11月全国餐饮收入累计同比增长3.3% 慢于商品零售增速4.1% 龙头依托产品线扩充 借力外卖渠道等多元思路创收 [2] - 线上渠道结构性增长 2025年即时零售大战加速消费渗透率提升 奶茶咖啡与快餐阶段受益明显 品牌方对外卖的态度更为辩证与理性 [2] - 品牌塑造思路重构 从打造单品爆款转向向供应链要效率 经营更加注重构筑会员体系与私域流量转化 [2] 市场行情回顾 - 咖啡茶饮龙头领涨板块 古茗 蜜雪集团 瑞幸咖啡年初至今分别上涨185.8% 45.4% 39.2% 主要受平台外卖大战提升消费频次 加盟商单店收入高增及展店热情高带动 [3] - 餐饮龙头走势分化 同店数据较强与开店速度较快的锅圈领涨98% 广州酒家 小菜园 绿茶集团分别上涨11.8% 9.2% 8.8% 表现中规中矩 其他品牌股价承压 [3] 子行业分析与展望 - 现制茶饮行业受益于外卖补贴战 7家上市茶饮龙头2025年上半年收入与经调整净利润分别同比增长32.5%和58.0% 增速较2024年同期的22.5%和15.0%进一步加快 [4] - 伴随外卖补贴渐进退坡 市场关注茶饮龙头在2026年第二 三季度面临基数压力时的应对思路 主要应对思路包括奶茶与咖啡的产品线相互渗透 产品持续创新及新品牌曲线构筑 [4] - 餐饮行业2025年上半年上市龙头收入同比增长1.5% 慢于同期餐饮行业4.3%的增速 主要受价格内卷 高端餐饮政策扰动 预制菜舆论等多因素影响 但同期归母净利润同比增长7.5% 显示经营效能在改善 [4] - 考虑到2026年餐饮龙头经营基数相对较低 伴随CPI数据反弹 潜在服务政策提振及龙头持续创新 板块有望在低基数下迎来触底反弹 [4] 投资框架与建议 - 餐饮与茶饮龙头估值切换源自业绩成长预期变化 核心驱动因素包括同店收入增速 门店扩张节奏 新品孵化能力及外界因素如行业集中度提升等 [5] - 历史上龙头市盈率溢价可达100倍 源自其模式的确定性与成长性 溢价程度与赛道空间 竞争格局及企业治理相关 [5] - 重点推荐海底捞 百胜中国 锅圈 古茗 蜜雪集团 小菜园 [5] - 若后续服务业消费政策出台及消费信心持续回暖 建议同步关注同庆楼 绿茶集团 达势股份 广州酒家 茶百道 沪上阿姨 九毛九等 [5] - 从中期视角看 持续看好本地生活服务龙头美团-W在新竞争格局下巩固自身竞争力的前景 [5]

文章核心观点 - 遇见小面在港交所上市首日即大幅破发，股价较发行价下跌近30%，反映出资本市场对其以规模扩张驱动增长但单店盈利能力承压的商业模式可持续性存在深层疑虑 [1][2] 营收与门店扩张 - 公司营收从2022年的4.18亿元跃升至2024年的11.54亿元，2025年上半年已达7.03亿元，相当于2022年全年收入的168% [2][7] - 门店数量从2022年初的133家激增至2025年11月18日的465家，三年半时间增长2.4倍，年复合增长率超过50% [4] - 公司规划在2026至2028年每年新增150至230家门店，目前仍有101家新店处于筹备阶段 [4] - 按2024年总商品交易额计，公司在中国中式面馆市场排名第四，市场份额为0.5% [3] 盈利能力与财务表现 - 公司于2023年扭亏为盈，净利润从2022年净亏损3597万元转为盈利4591.4万元，2024年净利润增至6070万元，2025年上半年再录得4183.4万元利润 [10] - 连续多个报告期实现盈利，显示单店模型在规模化复制后初步具备财务可持续性 [10] 资本市场表现与融资 - 公司于2025年12月5日登陆港交所，发行价7.04港元/股，开盘即暴跌28.98%至5.00港元，最终收报5.08港元，跌幅27.84% [1][11] - 截至12月15日收盘价为5.00港元，较发行价下跌29% [2] - 此次IPO引入五名基石投资者，合计认购2200万美元，但基石投资组合整体浮亏约612.48万美元 [11][12] - IPO募集资金总额约6.85亿港元，计划用于门店扩张、数字化升级、供应链建设及品牌推广 [14] 单店运营效率与挑战 - 顾客平均消费额持续下滑，从2022年的36.2元降至2025年上半年的30.9元，降幅近15% [2][15] - 2025年上半年直营餐厅日均翻座率为3.4次，较2024年同期的3.8次回落；特许门店从3.6次跌至3.1次 [15] - 直营门店单店日均销售额从2023年峰值13997元连续下滑至2025年上半年的11805元 [16] - 日均订单量从390单降至371单，降价策略未能有效提振客流 [15] - 80%的门店位于一线及新一线城市，其中超六成位于购物中心，面临高租金和人工成本压力 [16] 行业竞争与战略困境 - 中式面馆赛道竞争白热化，面临和府捞面、陈香贵等专业品牌以及老乡鸡等跨界竞争者的挑战 [17] - 产品同质化严重，价格战成为常态，消费者忠诚度薄弱 [17] - 公司增长面临客单价下滑、翻座率走弱、同质化竞争加剧三重压力，依赖开店拉动收入的模式受到严峻拷问 [10][17]

股价表现与国庆业绩 - 公司股价上涨1.89%至11.3港元，成交额679.66万港元 [1] - 2025年国庆假期前七日，全国门店客流同比增长21%，累计接待超225万人次 [1] - 国庆期间热门单品销量亮眼，红烧肉销量突破35万份，地锅鸡销量逾19万份 [1] 业务运营与市场定位 - 公司为大众便民中餐赛道的连锁头部品牌，定位符合当前追求质价比的消费趋势 [1] - 国庆期间的亮眼表现展现了公司较强的抗周期能力 [1] 扩张战略与门店规划 - 短期看，2025年下半年公司品牌开店提速，通过单店模型优化（如面积精简）改善利润 [1] - 公司计划在2025年底将小菜园品牌门店数增至800家，2026年底达到1000家，并向国内下沉市场及海外拓展 [1] - 长期看，经测算，小菜园品牌远期门店数量有望达到2050家 [1] 子品牌发展与供应链协同 - 子品牌“菜手”聚焦社区，客单价为20-40元，复用小菜园品牌供应链 [1] - 子品牌有望弥补主品牌在低价市场的空白，从而提升整体渗透率 [1]

行业投资评级 - 投资评级：优于大市（维持）[1][2] 核心观点 - 连锁餐饮龙头2025年上半年业绩表现强劲，收入同比增长16%，归母净利润同比增长29%，显著优于社零餐饮大盘（+4%）[2] - 咖啡茶饮赛道表现最优，2025H1收入同比增长33%，归母净利润同比增长58%[2] - 平台资源投入由到家业务向到店业务倾斜，连锁餐茶饮龙头有望受益，强供应链赋能下餐饮龙头开店进入加速期[2] - 优秀连锁餐饮龙头重新进入价值配置区间，重点推荐小菜园、古茗、蜜雪集团等[2] 行情回顾 - 2025年9月，餐饮品牌股价多承压，呷哺呷哺（+33%）、百胜餐饮（+4%）、海伦司（+2%）涨幅居前[2] - 互联网平台股价领涨，阿里巴巴-W、呷哺呷哺、京东集团-SW等涨幅居前[4] 2025H1财报总结 - **收入端**：统计范围内公司2025H1收入合计同比增长15.9%，优于全国限额以上餐饮同比增速（+3.6%）[17][30]；分赛道看，咖啡茶饮（+32.5%）> 西式餐饮（+8.9%）> 大众餐饮（+3.2%）> 火锅及食材（-2.4%）[17][30] - **门店端**：2025H1门店规模增速，咖啡茶饮（+21.5%）> 西式餐饮（+11.3%）> 大众餐饮（+6.7%）> 火锅及食材（+5.5%）[22][30] - **利润端**：统计范围内公司2025H1归母净利润同比增长29.2%[27][30]；分赛道看，咖啡茶饮（+58.0%）> 大众餐饮（+14.8%）> 火锅及食材（+13.2%）> 西式餐饮（+3.2%）[27][30] - **同店表现**：受外卖平台补贴带动，茶饮龙头品牌同店均同比快速增长；西式餐饮赛道表现优于中式大众餐饮，后者同店略有承压[22][30] 9月连锁业态与平台更新 - **行业数据**：2025年8月国内限额以上餐饮收入同比增长1%，环比6/7月负增长（-0.4%/-0.3%）触底企稳[2][32] - **赛道门店规模**：2025年9月，咖啡（+2.3%）、包子（+2.0%）、湘菜（+0.8%）门店规模环比增速居前；酸菜鱼（-1.5%）、火锅（-1.3%）、麻辣烫（-1.3%）降幅居前[38][39] - **品牌集中度**：2025年9月，披萨（CR10为31.3%，+1.4pct）、咖啡（CR10为26.4%，+1.3pct）、奶茶饮品（CR10为26.3%，+1.0pct）集中度提升最快[38][39] - **品牌拓店**：9月西式餐饮品牌塔斯汀、麦当劳、必胜客等门店净增数居前；茶饮咖啡赛道蜜雪冰城（净增2408家）、库迪（净增2004家）、瑞幸（净增1072家）扩张领先[47] - **核心品牌动态**：蜜雪集团收购福鹿家53%股权入局鲜啤赛道；幸运咖门店数突破8600家；古茗推出咖啡促销活动（美式4.9元起）；小菜园10月计划新开门店14家[2][52][53][54][55] - **平台动态**：高德地图推出"扫街榜"并启动"烟火好店支持计划"，发放9.5亿元消费券；淘宝闪购试点到店团购业务；美团国际业务Keeta拓展至中东及巴西市场[2][61][62][63] 重点公司估值 - 报告列出了重点公司的盈利预测及估值，包括美团-W、小菜园、蜜雪集团、古茗、百胜中国、海底捞等，多数公司投资评级为"优于大市"[66]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][87] 核心观点 - 公司为西式餐饮龙头，在中国市场经营韧性强，门店渗透空间仍存，新店型发展可期，当前估值具备性价比 [1][6][87] 公司概况与经营表现 - 公司业务涵盖西式快餐、中式餐厅及咖啡店三大板块，旗下品牌包括肯德基、必胜客、塔克钟、黄记煌、小肥羊及Lavazza [6][11] - 截至2025年上半年，肯德基、必胜客及其他品牌门店数量分别为12238家、3864家和876家 [6][11] - 肯德基是主要收入贡献来源，2024年肯德基/必胜客/其他分部收入占比分别为75%/20%/5%，2018-2024年肯德基收入占比提升3个百分点 [6][20] - 2024年公司营业总收入为113.03亿美元，归母净利润为9.11亿美元，同比分别增长2.96%和10.16% [1][17] - 2025年第二季度整体同店销售额同比增长1%，其中肯德基和必胜客分别增长1%和2%，餐厅层面利润率呈现改善迹象 [26][28] 行业背景与竞争地位 - 2024年中国内地餐饮服务市场规模达54730亿元，2020-2024年复合年增长率为8.48% [6][34] - 连锁餐饮及快餐餐厅增速领先，2019-2024年连锁餐饮规模复合年增长率为6.30%，同期快餐餐厅规模复合年增长率为11.94% [6][38] - 非中式餐饮增速更高，2018-2023年非中式餐饮行业市场规模复合年增长率为7.2%，高于中式餐饮的3.6% [6][43] - 按销售额计，百胜中国在国内连锁餐饮市场占有率位居第一，2024年达7.5%，显著高于蜜雪集团、麦当劳、瑞幸咖啡及海底捞 [6][46] 核心品牌优势 - 肯德基拥有经久不衰的炸鸡大单品，市场认知强，并积极在小食、甜点、饮料等品类推新，深谙本地化经营 [6][51][53][57] - 肯德基是特许经营模式先行者，2024年全球门店数量达3.20万家，较早进行IP运营，山德士上校形象深入人心 [6][59][61][65] - 必胜客具备先发优势，2024年全球门店数量达2.02万家，场景定位清晰，较早探索外送模式 [6][68][72][76] 增长动力与未来展望 - 公司开店逻辑仍存，增长来源于高线城市加密、下沉城市拓店以及加强交通枢纽、旅游休闲区等功能区布局 [6][74][78][80] - 积极布局新型门店，如必胜客wow店、肯德基小镇MINI模式、肯悦咖啡等，以适配不同场景消费需求并提升经营效率 [6][81][82][83] - 预计2025-2027年公司营业总收入分别为120.19亿美元、127.58亿美元和134.96亿美元，同比增速均为6% [1][6][85] - 预计2025-2027年归母净利润分别为9.52亿美元、10.17亿美元和10.91亿美元，同比增速分别为4%、7%和7% [1][6][85] - 对应2025-2026年市盈率分别为16.79倍和15.71倍，低于同行可比公司平均水平 [1][87][88]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 [1][8] 核心观点 - 绿茶集团是中国领先的休闲中式融合菜连锁餐饮企业，截至2024年末拥有465家餐厅，覆盖141个城市，2024年收入达38.38亿元，在中国休闲中式餐厅品牌中按餐厅数量排名第三、按收入排名第四 [8][13] - 公司计划通过地域加密、下沉市场拓展和景区门店布局策略进一步扩张餐厅网络，2025-2027年计划新开门店150/200/213家，其中华东/广东/华北/其他地区/海外分别计划新开159/42/50/284/28家，一线及新一线/二线/三线及以下城市分别计划新开146/123/265家，并新增17家旅游景区餐厅 [8][59][61] - 公司以融合菜系、高性价比和特色装修环境为核心竞争优势，2024年人均消费50-70元，显著低于西贝（80-90元）、小菜园（60-70元）、太二酸菜鱼（70-80元）和外婆家（60-70元），且小型餐厅占比提升至61%（2024年底284家），优化运营效率 [8][50][52] - 通过菜品创新（2022-2024年推出新品172/168/203个）、外卖业务拓展（2022-2024年外卖收入CAGR为35%，2024年占比18.84%）和自建中央厨房（计划投入1.963亿港元）提升同店表现和供应链效率 [8][62][64][71] - 预计2025-2027年营收分别为48.01/59.67/72.53亿元，同比增长25.09%/24.28%/21.54%，归母净利润分别为5.03/6.32/8.11亿元，同比增长43.70%/25.64%/28.34%，对应2025-2026年PE为7.67x/6.11x，低于行业平均16.01x/13.05x，估值具性价比 [1][8][75][76] 行业分析 - 中国内地餐饮市场规模从2020年39,527亿元增长至2024年55,718亿元，CAGR为8.96%，预计2027年达69,264亿元，2024-2027年CAGR为7.52%，其中中式餐厅占比55.13%（2024年30,715亿元） [8][32] - 连锁餐饮增速领先，2019-2024年连锁/非连锁餐饮CAGR分别为13.60%/7.72%，预计2024-2027年CAGR分别为8.60%/7.19% [8][35] - 休闲中式餐饮市场规模从2020年3,513亿元增长至2024年5,347亿元，CAGR达11.1%，占比中式餐厅从16.0%提升至17.4%，预计2024-2029年CAGR维持9.1%，2029年达8,261亿元，占比提升至19.3% [8][37] - 行业集中度低，2024年CR5约3.9%，绿茶市占率0.7%，排名第四，仅次于西贝（1.0%）、小菜园（1.0%）和太二酸菜鱼（0.8%） [8][39] 公司经营与财务 - 2024年营收/净利润分别为38.38/3.50亿元，同比增长6.94%/18.48%，2018-2024年CAGR分别为19.6%/41.1%，2025H1营收/净利润分别为22.90/2.34亿元，同比增长23.1%/34.1% [8][22][30] - 收入结构以餐厅运营为主（2025H1占比76.75%），外卖服务占比提升（2025H1占比22.89%，2024年增速39.8%） [8][25] - 同店销售改善，2023-2024年整体同店销售额增长率分别为26.20%/-10.30%，2025H1收窄至-1.7%，其中广东省实现正增长（+1.1%） [8][26] - 成本优化，原材料及耗材占收入比重从2022年36%降至2024年31%，主要受益于规模效应和集中采购 [8][27]