报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年上半年城投债发行量和净融资下降、成本降低 不同地区和城市表现有差异 产业控股行业在融资方面有新趋势 [1][26] 各部分内容总结 非金融信用债与城投债整体情况 - 2025年上半年非金融信用债发行量6.82万亿元 同比微降1.02% 净融资约1.01万亿元 同比下降14.88% [1] - 2025年上半年城投债发行量约2.615万亿元 占非金融信用债发行量的38.33% 净融资-815.54亿元 [1] - 城投债发行成本自2019年以来下行 2025年上半年加权平均票面利率降至2.5%以下（约2.44%） [1] 城投债净融资趋势 - 2023年4季度转负 此后波动 2025年2季度再次转负 2025年上半年净融资同比转负 降幅达268% [3] 分省份情况 - 发行量前三为江苏、山东和浙江 2季度环比均下降 江苏降幅近三成 两湖2季度发行量环比增长明显 湖南约24% 湖北约15% [8] - 净融资省份差异明显且变化剧烈 江苏压降规模明显 山东和广东逆势扩张 2季度大部分省份净融资环比下降 [10] - 融资成本2025年以来下降 2季度加权平均票面利率在3%以上的区域减少 城投融资成本降 投资收益压力增 [12] 地级市情况 - 发行量2025年2季度超百亿的城市30个 青岛唯一超400亿且上半年超千亿 2025年上半年主要城市发行量下滑 西安等部分城市增长 苏州等部分城市降幅超30% [15] - 净融资2025年上半年102个城市正净融资 同比增2个 广州和青岛超百亿 广州同比增长明显 青岛下滑 [19] - 融资缺口南京和成都超百亿且同比降幅大 多数城市融资缺口扩大 厦门等部分城市由正转负 [21] - 收益率2025年Q2能贡献4%以上的城市减少 除聊城外均属西南地区 3%以上票面利率的城市环比减少 [23] 产业控股行业情况 - 2023年产业控股发行量超电力行业成第一 2024年继续排首位 发行总量首破万亿达约1.28万亿 2025年上半年降至第二 总量接近2024年的46% [25][26] - 净融资2024年达3518亿元 2025年上半年约1718亿元 达2024年近一半 融资成本下降 [26]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 结合城投年报数据解答2024年城投化债成效及城投平台资产质量、利润、现金流表现问题 [2][12] - 2024年城投带息债务和债券规模增速放缓，地方债务“隐转显”效果显著，投资及筹资强度收敛 [6][8] - 城投融资结构待改善，经济大省债务压力大，城投短期偿债能力弱，政府回款待解决 [6][8] - 2025年关注融资平台退名单及转型、拖欠企业账款清偿、涉众非标解决 [9][68] 根据相关目录分别进行总结 2024年城投化债成效如何 - 整体债务规模及增速变化：带息债务和城投债券规模同比小幅增长，增速大幅放缓至2019年以来最低，债务扩张态势收敛，原因包括地方政府债置换、严控新增项目、债券融资政策趋严 [3][13] - 分省份债务变化：6个重点省份带息债务规模同比下降，非重点省份除新疆、西藏外均增长；12个省份城投债券规模同比压降，江苏、天津、湖南、贵州缩量明显 [3][17][19] - 债务率变化：地方广义、显性债务率延续增长态势，显性债务率同比增速为近几年新高，符合“隐转显”思路；多数省份广义债务率同比增加，仅天津等六省压降 [3][22][25] - 融资结构变化：银行贷款和债券占比均同比下降，合计占比降2.2个百分点，融资需求或转向非标等高成本渠道；银行贷款占比下降与地方政府债置换和经营性债务置换有关 [4][27][28] - 债务期限结构变化：2024年长期债务占比小幅增加，但较2019 - 2022年仍有改善空间 [4][39] 城投三大报表透露了哪些信息 - 资产负债表：资产负债率基本稳定，货币资金对短期债务覆盖倍数下降，短期偿债能力减弱；存货占比稳定，规模增速下降；应收账款和其他应收款占比小幅增加，规模增速下降 [5][43] - 利润表：2024年城投营业收入近六年来首次下降，与投融资环境趋紧和政府考核重点有关；净利润延续下滑趋势，同比下降24% [5][51] - 现金流量表：经营性现金流量净额与利润表背离，继2023年首度转正后大幅增加，或因改善现金流结构和化债资金计入；投资性现金流量净额持续为负，净流出额同比降13%；筹资性现金流量净额同比降39% [5][57][60] 总结及展望 - 亮点：城投带息债务和债券规模增速放缓，地方债务“隐转显”效果显著，投资及筹资强度收敛 [6][66] - 关注点：融资结构待改善，经济大省债务压力大，城投账面资金减少，政府回款待解决 [6][67][68] - 2025年关注点：融资平台退名单及转型、拖欠企业账款清偿、涉众非标解决 [9][68]