行业投资评级 - 维持教育行业“推荐”评级，认为行业有望迎来业绩与估值的“戴维斯双击”[3][64] 核心观点 - 教育行业在政策边际改善、行业需求释放和供给缺乏弹性的“三维共振”下景气度延续，2025年1-9月重点跟踪的A股上市公司净利润均为正[1][8] - AI+教育成为行业重要驱动力，相关政策持续加码，行业龙头积极布局大模型及AI产品，有望通过扩大招生、提高效率、节约成本助力估值提升[1][30] - 教育公司采取预收款模式，现金流良好，负债率低，盈利能力增强，合同负债及订单收入比走高增强了业绩确定性和弹性，全年业绩值得期待[1][2][11][38] 业绩表现总结 - 校外培训业绩持续释放：学大教育2025年1-9月营业收入26.13亿元（同比增长16.30%），归母净利润2.31亿元（同比增长31.52%）；昂立教育扭亏为盈，归母净利润0.46亿元（同比增长141.11%）[8][10] - 公考格局变化显著：华图山鼎2025年1-9月营业收入24.64亿元（同比增长15.65%），归母净利润2.47亿元（同比增长92.48%），成为线下新龙头；中公教育收入同比下降21.09%[8][10] - 国际学校优质机构抗压性强：凯文教育2025年1-9月营业收入2.50亿元（同比增长10.82%），连续三个季度扭亏为盈[8][10] - 管理培训触底回升：行动教育三季度业绩反转，2025年1-9月归母净利润2.15亿元（同比增长10.39%）[8][10] - 高教业绩释放提速：博通股份2025年1-9月归母净利润0.29亿元（同比增长25.63%）[8][10] 财务质量分析 - 收现比处于较高水平：2025年1-9月8家A股教育上市公司收现比均值105.64%，较2024年提高2.72个百分点[11][12] - 经营性现金流整体良好：学大教育、凯文教育等公司经营性净现金流已超过2024年全年，多数公司现金流为正值[11][12] - 负债率低且盈利能力增强：剔除预收款后的资产负债率均值52.37%，净利率均值从2023年的-1.29%提升至2025年1-9月的12.75%[14][15] - 合同负债分化但订单收入比提升：学大教育合同负债12.04亿元（较2024年底增长29.18%），行动教育订单收入比达1.85，行业均值0.71（较2024年末提高0.2）[16][17][38][39] 政策与AI驱动 - 2025年7月以来实施育儿补贴（每孩每年3600元）和学前教育免费政策，有助于降低家庭养育成本、刺激教育需求[18] - 教育强国建设规划明确2027年取得阶段性成效、2035年建成教育强国的目标，AI+教育被列为重要发展方向[22][26] - 教育部等九部门推动AI与教育深度融合，构建智能学伴、智能教师等人机协同新模式，行业龙头好未来、有道、豆神等已推出教育大模型[26][30] 细分行业展望 - 校外培训弹性较大：学大教育合同负债快速增长，昂立教育业绩释放加速[2][40] - 公考市场格局固化：华图山鼎作为新龙头有望持续抢占市场份额[2][40] - 国际学校趋势性拐点：凯文教育有望受益于新生入学及AI+教育布局[2][40] - 管理培训强劲复苏：行动教育四季度业绩值得期待[2][40] - 高教稳健增长：博通股份受益于扩招及提价[2][40] 估值与投资逻辑 - 当前教育指数估值处于历史较低水平（PE 40.19倍，PB 3.10倍），显著滞后于大盘及消费板块涨幅[61] - AI+教育有望打开行业估值空间，行业龙头通过合作（如凯文教育与智谱华章）加快AI产品商业化落地[30][61] - “三维共振”（政策改善、供给出清、需求释放）逻辑延续，行业进入“存量竞争+剩者为王”阶段，龙头公司有望持续受益[57][64]

报告行业投资评级 - 维持行业“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 教育行业迎来政策边际改善、行业供给出清、行业需求释放的“三维共振”，估值优势显著，AI+教育崛起有望提升行业估值空间，配置正当时 [4] 根据相关目录分别进行总结 1 “双减”加速供给出清，教育公司证券化受阻 - “双减”政策强势来袭，带来教培行业供给侧出清，行业龙头收缩战略、转型，中小机构大多退出，截至2022年2月，线下机构压减率为92.14%，线上机构压减率为87.07% [8][9][10] - 民促法修法一波三折，2021年9月《实施条例》实施，义务教育阶段相关办学限制明确，禁止关联交易，“双减”和《实施条例》使教育资产证券化受阻 [12][14][15] - 政策支持职业教育，产教融合或成趋势，2014 - 2023年相关支持政策密集出台，2023年多项政策围绕产教融合提出举措 [17][19] - 职普融合获政策支持，创新设立职教高考制度，国家通过扩大高职单招规模、设立职教高考制度、设立综合高中推进职普融通 [23] 2 中高考+素质教育迎机遇，AI+教育站上风口 - “二胎”放开人口红利再现，预计我国将迎来中高考“黄金十年”，2021 - 2024年高考报名人数和复读人数均增加，预计2025年高考报名人数超1400万人，复读人数达480万人 [2][27][29] - 素质培训强势崛起，升学培训需求强劲，“双减”后素质教育快速发展，预计2024 - 2027年素质教育总市场规模保持较快增长，高中学科培训市场规模也将稳步增长 [31][34] - 行业竞争格局生变，进入存量竞争+剩者为王阶段，行业竞争格局演变成“行业龙头+区域龙头+名师工作室+有升学通道的机构”，“活下来”的教育公司有竞争力 [40][42] - AI+教育政策持续加码，2024 - 2025年多项政策促进AI+教育发展，行业龙头或区域龙头有望受益，多家教育公司推出AI+教育产品 [45][49] 3 行业政策边际改善，教育需求持续释放 - 行业政策边际改善，教培规范发展可期，2024年《条例》认可合理校外培训需求，措辞有改善，《办法》显示高中阶段校外培训政策有边际改善 [53][57] - 教育需求呈现刚性，早培择校加速需求释放，教育需求是刚性需求，“强基计划”“丘班”“人大附早培”等加速教育需求释放 [60][61][72] - 剩者为王跑马圈地，业绩有望加速释放，教育行业呈现“剩者为王”特点，2023年以来部分教育公司营收和利润快速增长，使用权资产、租赁负债、合同负债增长显示公司扩张 [76][80] - 收现比高现金流好，负债率低盈利能力强，2024年教育上市公司收现比高，经营性净现金流好，整体负债率较低，盈利能力较强 [82][84] 4 “三维共振”未来可期，AI+教育提升估值空间 - “三维共振”未来可期，趋势性机会有望来临，教育行业迎来政策边际改善、行业供给出清、行业需求释放的“三维共振” [4] - 估值整体处于较低水平，教育+AI助力估值提升，教育行业是AI重要应用场景，AI+教育崛起有望提升行业估值空间 [4] - 投资建议：“三维共振”+AI助力，行业配置正当时，维持行业“推荐”评级，重点推荐凯文教育、华图山鼎、学大教育、行动教育，审慎推荐科德教育、昂立教育 [4]