投资评级 - 投资评级为增持，并维持该评级 [1] 核心观点 - 公司2025年第三季度收入及利润表现略超预期，营收同比增长13.8%至10.2亿元，归母净利润同比增长8.9%至2.0亿元 [1] - 公司通过渠道与产品双轮驱动实现增长，外延并购战略有望补齐短板渠道，支撑未来收入快速增长 [1][4] - 考虑到四季度费用投放规划，小幅下调2025-2027年归母净利润预测至6.1/6.8/7.5亿元，当前股价对应市盈率分别为21.0/18.7/17.0倍 [1] 2025年第三季度经营表现 - 分产品看：2025Q3底料/菜谱式调料/其他产品营收分别同比增长25.0%/14.9%/121.1%，香肠腊肉调料因销售节奏影响同比下滑22.2%，预计第四季度有望实现高增长 [2] - 分渠道看：2025Q3线上渠道营收同比增长60.6%，线下渠道同比增长4.5% [2] - 分地区看：2025Q3西部和中部地区营收有所下滑，东部/南部/北部地区营收分别同比增长45.6%/20.9%/13.0% [2] 盈利能力与费用分析 - 2025Q3毛利率同比提升1.6个百分点至40.5%，净利率同比下降0.5个百分点至20.7% [3] - 2025Q3整体费用率同比上升1.4个百分点，主要因销售费用率同比提升3.1个百分点至10.9%，管理及研发费用率则同比分别下降1.4和0.4个百分点 [3] 未来展望与战略 - 公司在C端渠道地位逐步稳固，并重点突破小B渠道，通过收购食萃及加点滋味有望补齐渠道短板 [4] - 费用端计划收缩传统商超渠道的费用投放，同时加大对小B渠道的费用投入，期待小B渠道逐步放量 [4] 财务预测摘要 - 预测2025-2027年营业收入分别为36.11/39.90/43.94亿元，同比增长3.9%/10.5%/10.1% [6] - 预测2025-2027年归母净利润分别为6.06/6.81/7.49亿元，同比增长-2.9%/12.4%/10.0% [6] - 预测2025-2027年毛利率分别为39.1%/39.6%/39.5%，净利率分别为16.8%/17.1%/17.0% [6]

财务表现 - 上半年收入同比增长0.02% [1] - 纯利同比上升0.4% [1] - 派息比率达89% [1] - 全年盈利预测上调3%至8.2亿元人民币 [1] 业务板块表现 - B端餐饮客户收入同比大幅增长131.7% [1] - 海外业务整体增长34% [1] - 海外第三方业务预期增长超过50% [1] 增长驱动因素 - B端及海外业务持续良好表现推动公司发展 [1] - 新品对整体收入产生持续拉动作用 [1] - B端底料团队于第二季度建立 下半年预期贡献更显著 [1] 未来展望 - 第三方收入下半年有望提速 [1] - 全年或达成双位数增长目标 [1] - 原物料价格保持稳定 [1] - 销售、一般及行政费用持续改善 [1] - 全年净利润率预期维持稳定 [1] 投资评级与目标价 - 目标价上调20%至18港元 [1] - 维持"跑赢行业"评级 [1]

财务表现 - 上半年收入按年增长0.02% 纯利按年升0.4% 派息比率89% [1] - 全年净利润率预期维持稳定 上调今年盈测3%至8.2亿元 [1] 业务板块表现 - B端餐饮客户收入按年大幅增长131.7% [1] - 海外业务整体增长34% 其中第三方业务预期增逾50% [1] - B端底料团队于第二季度建立 下半年预期贡献更显著 [1] 增长驱动因素 - 第三方收入下半年预期提速 全年或达成双位数增长目标 [1] - 主要受惠于B端及海外业务持续良好表现 [1] - 新品对整体收入形成持续拉动作用 [1] 成本与费用 - 原物料价格保持稳定 [1] - 销售、一般及行政费用持续改善 [1] 投资评级与目标价 - 上调目标价20%至18港元 维持"跑赢行业"评级 [1]

公司业绩表现 - 2025Q1公司营收6 4亿元 同比-24 8% 归母净利润0 7亿元 同比-57 5% 收入利润均低于预期 [1] - 2025-2027年归母净利润预测下调至7 0 7 8 8 8亿元 原值为7 3 8 2 9 3亿元 [1] - 当前股价对应2025-2027年PE为17 8 15 9 14 1倍 [1] 收入下滑原因分析 - 分品类收入表现：底料-41 0% 中式菜品调料-12 2% 香肠腊肉调料-55 8% 其他-44 1% [1] - 收入下滑主因：春节备货前置导致部分收入确认至2024Q4 渠道库存清理 终端竞争及需求恢复低于预期 [1] - 2025Q2公司布局小龙虾调料 低基数背景下收入有望恢复性增长 [1] 盈利能力变化 - 2025Q1毛利率40 7% 同比-3 3pct 环比-0 1pct 2024年毛利率为39 8% [2] - 毛利率同比下滑主因：去年同期高毛利冬调产品占比更高 [2] - 销售 管理 财务 研发费用率分别同比+5 24pct +1 99pct +0 21pct +0 08pct 主因收入体量下降 [2] - 2025Q1净利率同比-8 56pct [2] 未来发展战略 - C端渠道地位稳固 抖音 小红书等电商渠道有突破 重点布局小B渠道 [3] - 食萃及加点滋味收购完成将补齐渠道短板 [3] - 费用投放策略调整：收缩商超传统渠道费用 加大小B渠道投入 预计2025年费用稳定可控 [3]