报告公司投资评级 - 报告对安琪酵母(600298.SH)的投资评级为“买入（维持）”[5] 报告核心观点 - 报告认为安琪酵母收入符合预期，盈利有望释放[5] - 鉴于公司作为全球酵母龙头，国外营收保持快速增长，盈利周期预计向上，维持“买入”评级[6] 业绩公告总结 - 2026年H1公司实现营收91.87亿元，同比+16.3%；归母净利润8.81亿元，同比+10.21%；扣非归母净利润7.94亿元，同比+7.02%[8] - 2026年Q2公司实现营收46.53亿元，同比+13.35%；归母净利润4.55亿元，同比+6.01%；扣非归母净利润4.08亿元，同比+0.82%[8] 分品类与分区域表现 - Q2酵母及深加工、制糖、包装类、食品原料以及其他产品营收分别同比+15%/+17.9%/+23.7%/+3%[8] - 公司酵母主业收入保持稳健增长，H1发酵产量同比增长11.6%至25.4万吨[8] - Q2国内、国外营收分别同比+16.1%/+9.2%[8] - H1国内、国外经销商数量分别较2026年初-156/+332家，H1海外平均单商收入同比+0.8%[8] - 埃及工厂H1营收同增9%，同期净利率约26.3%[8] 盈利能力与费用分析 - Q2毛利率为27.12%，同比+0.93pct，盈利改善幅度较Q1扩大，预计主要系糖蜜综合使用成本随低价采购的比例上升而不断下移，同时酵母及深加工主业收入占比提升[8] - Q2销售、管理、研发、财务费率分别同比-0.32/+0.02/+0.19/+1.76pct[8] - 财务费率显著提升，或主要系人民币升值导致汇兑收益变损失影响，26H1汇兑损失达8559万元（去年同期汇兑收益为5852万元），营收占比达0.9%[8] - Q2归母净利率为9.78%，同比-0.68pct[8] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年归母净利润分别为18.4/22.2/26.46亿元，同比增速为19%/21%/19%[6] - 预计2026-2028年营业收入分别为193.2/222.09/252.55亿元，同比增长率分别为15.49%/14.95%/13.72%[7] - 预计2026-2028年每股收益分别为2.12/2.56/3.05元/股[7] - 预计2026-2028年市盈率（P/E）分别为19.97/16.54/13.89倍[7] - 预计2026-2028年ROE分别为13.82%/14.94%/15.82%[7] - 预计2026-2028年毛利率分别为25.90%/26.46%/26.88%[9]

报告公司投资评级 - 报告对恒顺醋业维持“增持”评级 [7] 报告核心观点 - 恒顺醋业2026年第二季度营收显著提速，全品类表现亮眼 [1] - 公司战略明确，资源聚焦，推动品牌定位升级和产品战略转型 [3] - 预计公司2026-2028年归母净利润持续增长，维持“增持”评级 [4] 根据相关目录分别总结 业绩表现 - 2026年上半年公司实现营收12.24亿元，同比+8.79% [1] - 2026年上半年实现归母净利润1.21亿元，同比+9.21% [1] - 2026年上半年实现扣非归母净利润1.18亿元，同比+17.78% [1] - 2026年第二季度实现营收5.76亿元，同比+15.31% [1] - 2026年第二季度实现归母净利润0.54亿元，同比+0.11% [1] - 2026年第二季度实现扣非归母净利润0.58亿元，同比+11.13% [1] 产品与渠道分析 - 2026年第二季度醋系列营收3.88亿元，同比+4.05%，占比68.0% [2] - 2026年第二季度酒系列营收0.71亿元，同比+6.31%，占比12.4% [2] - 2026年第二季度酱系列营收0.42亿元，同比+18.01%，占比7.4% [2] - 2026年第二季度其他系列营收0.70亿元，同比+282.3%，占比12.3% [2] - 2026年第二季度线上渠道收入0.91亿元，同比+19.74% [2] - 2026年第二季度线下渠道收入4.79亿元，同比+14.78% [2] - 2026年第二季度东部战区收入1.03亿元，同比+27.41% [2] - 2026年第二季度苏北战区收入0.82亿元，同比+20.12% [2] - 2026年第二季度中部战区收入0.58亿元，同比+16.04% [2] - 2026年第二季度苏南战区收入1.99亿元，同比+13.66% [2] - 2026年第二季度西南战区收入0.76亿元，同比+8.35% [2] - 2026年第二季度北部战区收入0.54亿元，同比+6.37% [2] - 经销商数量从2026年第一季度的2169家增加至2026年第二季度的2184家 [2] 盈利能力与费用管控 - 2026年第二季度销售毛利率36.42%，同比-5.64个百分点 [3] - 2026年第二季度销售净利率9.37%，同比-1.39个百分点 [3] - 2026年第二季度扣非销售净利率10.02%，同比-0.37个百分点 [3] - 2026年第二季度销售费用率同比-4.26个百分点至15.13% [3] - 2026年第二季度管理费用率同比-0.17个百分点至4.57% [3] - 2026年第二季度研发费用率同比-1.72个百分点至4.34% [3] - 2026年第二季度财务费用率同比-0.06个百分点至0.03% [3] 公司战略 - 公司锚定年度高质量发展目标，深耕调味品主业 [3] - 围绕品牌年轻化、数字化转型、培育大健康新赛道战略主线 [3] - 以A+X动态产品矩阵与有机产品体系为抓手 [3] - 推动品牌定位由“调味专家”向“健康调味生活方式引领者”升级 [3] - 产品战略由“品类扩张”向“价值升级”转型 [3] - 持续巩固醋业主航道竞争力 [3] 盈利预测 - 预计2026年归母净利润同比+10.3%至1.58亿元 [4] - 预计2027年归母净利润同比+8.9%至1.72亿元 [4] - 预计2028年归母净利润同比+10.3%至1.90亿元 [4] - 预计2026年营业收入24.70亿元，同比增长8.0% [6] - 预计2027年营业收入26.53亿元，同比增长7.4% [6] - 预计2028年营业收入28.22亿元，同比增长6.4% [6] - 预计2026年每股收益0.14元/股 [6] - 预计2027年每股收益0.16元/股 [6] - 预计2028年每股收益0.17元/股 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] - 当前价格18.61元，合理价值22.74元 [7] 报告核心观点 - 公司改革成效初显，经营提效 [1] - 新管理层围绕“强基、多元、高效”推进改革，布局餐饮、复调、内容电商等新业务 [4] - 渠道库存、回款已有改善，改革成效初步显现 [4] 业绩表现 - 2026H1公司营收同比+19.2%至25.4亿元，归母净利润同比+61.2%至4.1亿元，扣非归母净利润同比+39.4%至3.7亿元 [1] - 26Q2单季度营收同比+18.5%至12.2亿元，归母净利润同比+99.8%至1.5亿元，扣非归母净利润同比+54.4%至1.3亿元 [1] 调味品业务分析 - 26H1调味品板块收入同比+15.4%至24.2亿元 [2] - 美味鲜收入同比+12.0%至23.5亿元，净利润同比+43.5%至3.5亿元 [2] - 分产品看，26Q2酱油收入6.5亿元，同比-0.5%；鸡粉鸡精收入1.7亿元，同比+35.7%；食用油收入1.1亿元，同比+82.1%；其他产品收入2.1亿元，同比+56.6% [2] - 公司3月完成对四川味滋美的控股，以川式复合调味品切入复调赛道 [2] - 分区域看，26Q2东部区域主营收入同比+11.4%至2.7亿元，中西部区域主营收入同比+40.0%至2.9亿元 [2] - 当前经销商数量为2765家，区县/地级市开发率分别达到80.2%/94.2% [2] 盈利能力改善 - 26H1毛利率同比+3.7pct至42.8%，26Q2毛利率同比+3.8pct至43.2%，主要受材料采购单价下降、产品盈利能力提升及生产排产优化带动 [3] - 26H1销售费用率同比持平至13.5%，26Q2销售费用率同比持平至18.8% [3] - 26H1管理费用率同比-0.4pct至7.7%，26Q2管理费用率同比-0.6pct至7.5% [3] - 26H1研发费用率同比-0.4pct至2.9%，26Q2研发费用率同比-0.8pct至3.0% [3] - 26H1归母净利率同比+4.2pct至16.3%，26Q2归母净利率同比+5.0pct至12.4% [3] - 26H1扣非归母净利率同比+2.1pct至14.4%，26Q2扣非归母净利率同比+2.4pct至10.5% [3] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年收入分别为49.2/54.0/58.8亿元，同比增长17.2%/9.6%/9.0% [4] - 预计2026-2028年归母净利润分别为7.0/8.0/9.0亿元，同比增长31.1%/13.5%/13.1% [4] - 对应2026-2028年PE估值为21/18/16倍 [4] - 参考可比公司，给予2026年PE估值25倍，对应合理价值22.74元/股 [4] - 2024A营业收入55.19亿元，2025A营业收入42.00亿元 [6] - 2024A归母净利润8.93亿元，2025A归母净利润5.37亿元 [6] - 2024A EPS为1.14元/股，2025A EPS为0.69元/股 [6] - 2024A ROE为15.9%，2025A ROE为9.2% [6]