投资评级 - 维持"买入"评级 [3][6] 核心观点 - 25Q2业绩环比显著改善 收入同比增长21.93%至7.49亿元 归母净利润同比增长62.72%至1.15亿元 [1] - 公司通过产品聚焦、渠道补强、品牌势能和外部增长四方面推动全年目标达成 [3] - 利润率有望随收入增长和规模优势而提升 长期看好弱势渠道补充和区域性单品增长潜力 [3] 财务表现 - 25H1收入13.91亿元（同比-5.24%）归母净利润1.90亿元（同比-23.01%） [1] - 25Q2毛利率36.96%（同比+3.63pct）净利率16.42%（同比+4.00pct） [2] - 销售费用率10.02%（同比-0.67pct）管理费用率6.03%（同比-0.83pct） [2] - 调整后盈利预测：25-27年营收35/39/42亿元 归母净利润6.2/6.9/7.7亿元 [3] - 对应PE估值21X/19X/17X [3] 产品表现 - 25Q2火锅调料收入2.55亿元（同比+29%）菜谱式调料收入4.62亿元（同比+18%） [1] - 推出"争鲜抢厚"系列产品 明确厚火锅定位并优化核心卖点 [1] - 深化大健康战略 推出鲜松茸、鲜番茄、鲜参老母鸡等不辣汤火锅汤料 [1] 渠道表现 - 25Q2线上渠道收入2.04亿元（同比+67%）线上占比提升7.5pct至27.4% [2] - 线下渠道收入5.39亿元（同比+10%） [2] - 区域表现：东部收入2.10亿元（同比+52%）南部0.77亿元（同比+22%）西部2.68亿元（同比+24%） [2] - 经销商数量净增101家至3251家 平均经销商收入23万元/家（同比+17%） [2] 子公司表现 - 食萃25H1收入1.38亿元（同比+21%）净利润2366万元（同比+31%） [2] - 加点滋味25H1收入1.33亿元 净利润708万元 [2] 财务预测 - 预计25-27年营收增长率1.55%/9.55%/8.92% [4] - 预计归母净利润增长率-0.72%/11.27%/11.17% [4] - 毛利率预计维持在39.89%-40.27%区间 [11] - ROE预计从13.56%提升至16.14% [11]

业绩表现 - 上半年营业收入13.91亿元，归母净利润1.9亿元，同比小幅下滑 [1] - 二季度营收7.49亿元（同比+21.93%），归母净利润1.15亿元（同比+62.72%） [7] - 二季度毛利率提升3.6个百分点至37%，上半年整体毛利率38.7%保持历史高位 [8][9] - 火锅调料与菜谱式调料合计营收占比达95.2%，分别为4.28亿元和8.96亿元 [4] 产品与业务结构 - 核心产品火锅调料二季度销售收入同比增长29%，菜谱式调料增长17.8% [5] - 推出"争鲜抢厚"系列产品，包括鲜松茸、鲜番茄等不辣汤火锅料及辣子鸡调料 [14] - 控股子公司加点滋味的辣子鸡调料、避风塘调料位居细分品类销量首位 [19] 渠道发展 - 线上销售收入增长60.11%至4.07亿元，有效对冲线下渠道竞争风险 [1][7] - 经销商总数达3251家，较一季度新增136家，东部西部区域增长显著 [7] - 通过京东、盒马、沃尔玛等构建大牌共生生态，并进入山姆高端渠道 [15] 战略调整 - 全国推广"大区自主经营"模式以增强区域市场活力 [14] - 通过收购食萃食品及加点滋味实现平台化发展，后者上半年营收约1.3亿元 [18][19] - 线上采用场景化营销与内容电商整合，线下深化O2O生鲜平台合作 [19] 行业趋势 - 火锅底料市场呈现健康化、多元化及场景化特点，需求格局转向多口味共存 [12] - 企业需提升市场响应能力、产品创新及渠道拓展能力以适应变化 [13]

投资评级 - 维持"增持"评级 [4][7] 核心财务表现 - 2025年上半年总收入13.91亿元（同比-5.24%），归母净利润1.90亿元（同比-23.01%）[1] - 2025年第二季度总收入7.49亿元（同比+21.93%），归母净利润1.15亿元（同比+62.72%），扣非归母净利润1.12亿元（同比+77.20%）[1] - 预计2025/2026/2027年归母净利润分别为5.86/6.56/7.21亿元，增速-6.13%/11.89%/9.89%[4] - 当前市值129亿元，对应2025年PE 22倍[4] 渠道表现 - 2025年上半年线下渠道收入9.74亿元（同比-19.60%），线上渠道收入4.07亿元（同比+60.11%）[2] - 2025年第二季度线下渠道收入同比+9.54%，线上渠道收入同比+66.69%[2] - 经销商总数3,251家，上半年净增234家，其中东部区域净增114家[2] 产品结构 - 火锅调料收入4.28亿元（同比-12.85%），菜谱式调料收入8.96亿元（同比+1.06%），香肠腊肉调料收入0.14亿元（同比-59.31%）[2] - 菜谱式调料持续增长，成为主要收入贡献品类[2] 区域表现 - 东部区域收入3.80亿元（同比+29.35%），南部区域收入1.44亿元（同比-3.95%），西部区域收入4.96亿元（同比-5.85%）[2] - 北部区域收入0.90亿元（同比-25.92%），中部区域收入2.70亿元（同比-27.46%）[2] 盈利能力 - 2025年上半年毛利率38.70%（同比-0.86pct），归母净利率13.66%（同比-3.16pct）[3] - 2025年第二季度毛利率36.96%（同比+3.63pct），归母净利率15.39%（同比+3.86pct）[3] - 销售费用率15.67%（同比+1.29pct），管理费用率6.51%（同比+0.69pct）[3] 财务预测 - 预计2025年营业收入35.65亿元（同比+2.56%），2026年38.92亿元（同比+9.17%），2027年42.37亿元（同比+8.85%）[6] - 预计毛利率持续改善，2025-2027年分别为40.33%/40.73%/41.15%[11] - ROE预计2025-2027年分别为12.83%/13.79%/14.56%[11]

投资评级 - 维持"增持"评级 目标价格14.94元 [5][11] - 基于2025年25倍PE估值 参考可比公司估值水平 [11][13] 核心观点 - Q2收入环比显著改善 单季营收同比+21.9%至7.49亿元 [11] - 盈利高速增长 Q2归母净利润同比+62.7%至1.15亿元 [11] - 外延并购贡献增量 线上渠道表现亮眼收入同比+66.7% [11] - 毛利率提升推动盈利改善 Q2毛利率同比+3.63pct至37.0% [11] - 期间费用率优化 同比-1.99pct至17.3% [11] 财务表现 - 2025H1营业总收入13.91亿元 同比-5.2% [11] - 2025H1归母净利润1.90亿元 同比-23.0% [11] - 2025E预计营收35.19亿元 同比+1.2% [4][11] - 2025E预计归母净利润6.37亿元 同比+1.9% [4][11] - 净资产收益率持续提升 2025E达13.8% [4][11] 业务分析 - 分产品：火锅调料快速增长 Q2收入同比+29.0%至2.55亿元 [11] - 菜谱式调料稳定增长 Q2收入同比+17.8%至4.62亿元 [11] - 分渠道：线上营收占比提升7.53pct至27.4% [11] - 线下渠道保持增长 Q2收入同比+9.5% [11] - 经销商网络扩张 净增136家至3251家 [11] 地区表现 - 东部地区表现突出 Q2收入同比+52.1%至2.10亿元 [11] - 南部地区收入同比+22.1%至0.77亿元 [11] - 西部地区收入同比+24.5%至2.68亿元 [11] - 北部地区收入同比+8.2%至0.45亿元 [11] - 中部地区收入同比-8.6%至1.43亿元 [11] 盈利能力 - 归母净利率显著提升 Q2同比+3.86pct至15.4% [11] - 销售费用率优化 同比-0.67pct至10.0% [11] - 管理费用率下降 同比-0.82pct至6.0% [11] - 研发费用率降低 同比-0.73pct至1.3% [11] - 2025E销售毛利率预计达40.3% [11][12] 估值指标 - 当前市盈率20.69倍(2025E) [4][11] - 市净率2.86倍(现价) [7][12] - 总市值131.74亿元 [6] - 每股净资产3.92元 [7] - 股息率4.5%(现价) [12]

财务表现 - 2025年H1营业总收入13.9亿元同比下降5.2%，归母净利润1.9亿元同比下降23.0% [1] - 单Q2营收7.49亿元同比增长21.9%，归母净利润1.15亿元同比增长62.7% [1] - Q2毛利率37.0%同比提升3.6个百分点，归母净利率15.4%同比提升3.9个百分点 [3] 业务分拆 - 火锅底料同比增长29.0%，菜谱式调料同比增长17.8% [2] - 线上渠道收入同比增长66.7%，线下渠道收入同比增长9.5% [2] - 东部地区收入同比增长52.1%，南部增长22.1%，西部增长24.5%，北部增长8.2%，中部下降8.6% [2] - 经销商总数3251个环比净增136个 [2] 新业务贡献 - 食萃上半年营收1.38亿元同比增长20.52%，净利率约17% [2][3] - 加点滋味上半年营收1.33亿元，净利率约5% [2][3] - 剔除新业务贡献后主业上半年营收11.2亿元同比下降超过17% [2] 盈利驱动因素 - 收入恢复带来规模效应，产品结构优化（小龙虾及C端产品占比提升） [3] - 原材料价格略有回落，各项费用率优化：销售费用率10.0%降0.7pct，管理费用率6.0%降0.8pct，研发费用率1.3%降0.7pct [3] 未来展望 - Q1库存清理结束后Q2恢复较快增长，主业仍面临外部需求压力 [4] - 食萃通过线上线下融合发展稳步提升，加点滋味推出辣子鸡调料、肉蟹煲调料等爆品 [4] - 全年营收有望实现增长，但利润表现可能慢于营收 due to 加点滋味盈利中枢较低及Q1缺口 [4]

投资评级 - 维持"强推"评级 目标价16元 对应2025年27.6倍市盈率 [2][8] 核心观点 - 2025年第二季度业绩显著改善 营收同比增长21.9%至7.49亿元 归母净利润同比增长62.7%至1.15亿元 超出预期 [2][8] - 主业轻装上阵 叠加并表业务贡献 推动营收重回较快增长轨道 [8] - 规模效应恢复与产品结构优化带动盈利能力提升 第二季度毛利率同比上升3.6个百分点至37.0% [8] - 通过内生外延发展 中长期有望保持双位数复合增长 并维持高分红政策 [8] 财务表现 - 2025年上半年营业总收入13.9亿元 同比下降5.2% 归母净利润1.9亿元 同比下降23.0% [2] - 分季度看 第一季度营收6.42亿元 同比下降24.8% 第二季度明显好转 [9] - 预测2025年全年营收35.8亿元 同比增长3.0% 归母净利润6.15亿元 同比下降1.5% [4] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.58元、0.66元、0.74元 [4][8] 业务分析 - 分产品：火锅底料同比增长29.0% 菜谱式调料同比增长17.8% [8] - 分渠道：线上渠道收入同比增长66.7% 线下渠道收入同比增长9.5% [8] - 分区域：东部地区增长52.1% 南部地区增长22.1% 西部地区增长24.5% 北部地区增长8.2% 中部地区下降8.6% [8] - 子公司表现：食萃上半年营收1.38亿元 同比增长20.52% 净利率约17% 加点滋味营收1.33亿元 净利率约5% [8] - 经销商数量：截至第二季度末共3251个 环比净增136个 [8] 盈利能力 - 第二季度费用率全面优化：销售费用率10.0%（同比-0.7pcts） 管理费用率6.0%（同比-0.8pcts） 研发费用率1.3%（同比-0.7pcts） [8] - 归母净利率15.4% 同比提升3.9个百分点 [8][9] - 预测2025年毛利率40.1% 净利率18.3% ROE 13.4% [4][13] 未来展望 - 主业持续打磨新品 并表业务稳健增长 全年营收仍有望实现增长 [8] - 下半年主业仍面临压力 但期待旺季新品贡献 食萃有望保持增长 加点滋味继续并表贡献 [8] - 利润表现预计略慢于营收 因新并表的加点滋味盈利中枢较低且第一季度缺口较大 [8]

投资评级 - 维持"强烈推荐"评级 [1][3][4] 核心观点 - 公司25Q2收入同比增长21.93% 归母净利润同比增长62.72% 业绩超预期 [1][3] - 业绩改善主要源于Q1去库存后轻装上阵 内生业务受益于新品推广及小龙虾料高增长 外延并购食萃和加点滋味延续增长态势 [1][3] - 下半年因高基数压力收入增速可能环比放缓 但成本红利和费用优化预计支撑盈利能力改善 [1][3][4] - 中期看好多元化发展推动份额提升 公司承诺维持高分红政策 未来三年股息有望保持较高水平 [1][4] - 预计25-27年EPS分别为0.59元/0.68元/0.76元 对应25年估值21倍 [1][4] 财务表现 - 25H1实现收入13.91亿元（同比-5.24%） 归母净利润1.90亿元（同比-23.01%） [3] - 单Q2收入7.49亿元（同比+21.93%） 归母净利润1.15亿元（同比+62.72%） 扣非净利润1.12亿元（同比+77.20%） [3] - Q2现金回款8.11亿元（同比+15.05%） 经营性现金流净额1.52亿元（同比+39.4%） 合同负债1.04亿元（同比+41.5%） [3] - Q2毛利率36.96%（同比+3.63pct） 主因高毛利小龙虾料增长、成本下降及低基数效应 [3] - Q2销售费用率10.02%（同比-0.67pct） 管理费用率6.03%（同比-0.82pct） 规模效应推动费用优化 [3] - Q2归母净利率15.39%（同比+3.86pct） 主要受益于毛利率提升 [3] 业务分析 - 分业务：Q2火锅调料收入2.55亿元（同比+28.95%） 菜谱式调料收入4.62亿元（同比+17.82%） 其他收入0.27亿元（同比+10.17%） [3] - 外延业务：上半年食萃收入1.38亿元（同比+20.52%） 净利润0.24亿元（净利率17%） 加点滋味收入1.33亿元 净利润0.07亿元（净利率5%） [3] - 分区域：Q2东部收入2.10亿元（同比+52.08%） 南部0.77亿元（同比+22.12%） 西部2.68亿元（同比+24.47%） 北部0.45亿元（同比+8.17%） 中部1.43亿元（同比-8.61%） [3] - 渠道建设：截至25H1经销商达3,251家 较Q1增加136家 [3] 盈利预测 - 预计25-27年营业总收入分别为35.66亿元/39.15亿元/42.92亿元 同比增长3%/10%/10% [5][14] - 预计25-27年归母净利润分别为6.28亿元/7.22亿元/8.10亿元 同比增长1%/15%/12% [5][14] - 预计25-27年毛利率分别为40.1%/40.8%/41.3% 净利率分别为17.6%/18.4%/18.9% [15] - 预计25年EPS 0.59元 对应PE 21倍 [1][4][5] 市场表现 - 当前股价12.37元 总市值132亿元（总股本10.65亿股） [2] - 近12个月绝对收益43% 相对收益10% [3] - 每股净资产3.9元 ROE（TTM）13.6% 资产负债率16.7% [2]

核心财务表现 - 2025年上半年公司实现收入13.91亿元，同比下降5.24%，归母净利润1.90亿元，同比下降23.01% [1] - 2025年第二季度公司实现收入7.49亿元，同比增长21.93%，归母净利润1.15亿元，同比增长62.72% [1] - 第二季度归母净利率同比提升3.86个百分点至15.39% [4] 业务板块贡献 - 食萃业务上半年收入1.38亿元，同比增长20.52%，净利润0.24亿元，同比增长30.88% [2] - 新增控股子公司加点滋味上半年收入1.33亿元，贡献净利润0.07亿元 [2] - 第二季度调味品主业收入7.43亿元，同比增长20.91% [2] 渠道表现 - 上半年线下渠道收入9.74亿元，同比下降19.60%，线上渠道收入4.07亿元，同比增长60.11% [2] - 第二季度线下渠道收入5.39亿元，同比增长9.54%，线上渠道收入2.04亿元，同比增长66.69% [3] 产品品类表现 - 上半年火锅调料收入4.28亿元，同比下降12.85%，菜谱式调料收入8.96亿元，同比增长1.06% [2] - 第二季度火锅调料收入2.55亿元，同比增长28.95%，菜谱式调料收入4.62亿元，同比增长17.82% [3] 区域市场表现 - 上半年东部地区收入3.80亿元，同比增长29.35%，南部地区收入1.44亿元，同比下降3.95%，西部地区收入4.96亿元，同比下降5.85%，北部地区收入0.90亿元，同比下降25.92%，中部地区收入2.70亿元，同比下降27.46% [2] - 第二季度东部地区收入2.10亿元，同比增长52.08%，南部地区收入0.77亿元，同比增长22.12%，西部地区收入2.68亿元，同比增长24.47%，北部地区收入0.45亿元，同比增长8.17%，中部地区收入1.43亿元，同比下降8.61% [3] 盈利能力变化 - 上半年毛利率同比下降0.86个百分点至38.70%，但第二季度毛利率同比上升3.63个百分点至36.96% [4] - 上半年销售费用率同比上升1.30个百分点至15.67%，管理费用率上升0.69个百分点至6.51%，研发费用率下降0.24个百分点至1.21%，财务费用率上升0.22个百分点至-0.06% [4] - 第二季度销售费用率同比下降0.68个百分点至10.02%，管理费用率下降0.82个百分点至6.03%，研发费用率下降0.73个百分点至1.28%，财务费用率上升0.23个百分点至-0.06% [4] 渠道拓展 - 上半年经销商净增加234家，总数达到3251家 [2] 业绩预测 - 预计2025年收入36.17亿元，同比增长4%，归母净利润5.94亿元，同比下降5% [5] - 预计2026年收入38.89亿元，同比增长8%，归母净利润6.46亿元，同比增长9% [5] - 预计2027年收入41.65亿元，同比增长7%，归母净利润7.02亿元，同比增长9% [5]

业绩总结 - 2025年半年度线下渠道收入97362.63万元，同比降19.60%，线上增60.11%达40744.13万元[2] - 火锅调料收入42752.56万元，同比降12.85%，菜谱式增1.06%达89631.09万元[3] - 香肠腊肉调料收入1362.07万元，同比降59.31%，其他产品降19.98%达4361.04万元[3] - 东部区域收入38030.14万元，同比增29.35%，南部降3.95%达14421.07万元[4][5] - 西部区域收入49597.22万元，同比降5.85%，北部降25.92%达9008.51万元[5] - 中部区域收入27049.82万元，同比降27.46%[5] 用户数据 - 报告期末东部经销商717个，较期初增114个[6] - 南部463个，较期初增41个，西部662个，较期初增20个[6] - 北部486个，较期初增18个，中部923个，较期初增41个[6] - 经销商总数3251个，较期初增234个[6]

财务表现 - 2025年半年度主营业务收入13.81亿元 同比下降5.76% [1] - 火锅调料收入4.28亿元 同比下降12.85% [1] - 菜谱式调料收入8.96亿元 同比增长1.06% [1] - 香肠腊肉调料收入1362.07万元 同比下降59.31% [1] 渠道结构 - 线下渠道收入9.74亿元 同比下降19.6% [1] - 线上渠道收入4.07亿元 同比增长60.11% [1] 区域发展 - 东部区域收入3.8亿元 同比增长29.35% [1] 渠道网络 - 报告期末经销商数量3251个 较期初增加234个 [1]