投资评级 - 维持"优于大市"评级 [4][33] 核心财务表现 - 2025年上半年收入同比下滑3.6%至23.9亿元，毛利率微升0.1百分点至67.1% [1] - 归母净利润同比下滑42.7%至2.0亿元，净利率下降5.6百分点至8.2% [1] - 第二季度净利润同比下滑71.4%至0.3亿元，净利率降至2.5% [2] - 期末存货余额11.4亿元同比上升5.9%，存货周转天数增加24天至282天 [1] 分品牌表现 - 主品牌报喜鸟收入同比下降9.6%，单店收入降10.4%，门店净减少4家至817家 [3] - 哈吉斯收入同比增长8.4%，单店收入增4.5%，门店净增2家至480家 [3] - 宝鸟收入同比下降22.5%，受职业服市场竞争加剧影响 [3] - 户外品牌乐飞叶收入增长20.5% [3] 分渠道表现 - 线上渠道收入增长17.6%，直营/加盟/团购渠道分别+2.3%/-12.1%/-20.9% [3] - 各渠道毛利率均下滑：直营/加盟/团购/线上分别-0.9/-1.5/-2.8/-1.6百分点 [3] 盈利预测调整 - 下调2025-2026年净利润预测至4.1/4.5亿元（原值6.3/6.9亿元） [4][27] - 预计2025-2027年归母净利润同比增速-17.4%/+8.9%/+8.0% [4] - 2025年营收预测下调至50.3亿元（原值55.0亿元），毛利率稳定在65.1% [27] 营运与费用 - 销售费用率同比+3.7百分点至44.2%，主因直营店增加及品牌宣传投入刚性 [1] - 管理费用率同比+2.3百分点至9.4%，受无形资产摊销及新工业园折旧影响 [1] - 预计2025年销售/管理费用率将达43.5%/8.8% [28] 行业与战略 - 哈吉斯定位泛运动休闲赛道保持扩张，乐飞叶受益户外行业高景气度 [33] - 可比公司中报喜鸟2025年PE13.6倍，低于海澜之家(13.6倍)但高于比音勒芬(8.9倍) [35]

公司战略布局 - 公司完成对美国高端户外品牌Woolrich全球（欧洲除外）知识产权的收购，未来将通过直营、加盟、品牌许可、电商等多元化模式进行全球化布局 [1] - 公司实施多品牌战略，将旗下品牌划分为成熟品牌（报喜鸟、哈吉斯、宝鸟、所罗）、成长品牌（恺米切、乐飞叶）、培育品牌（亨利格兰、TB、衣俪特），采取差异化发展策略 [2] - 公司从2016年开始代理法国户外品牌乐飞叶，2024年该品牌营收3.35亿元，同比增长27.95% [1][4] 财务表现 - 2024年公司总营收51.53亿元，同比下降1.91%，归母净利润4.95亿元，同比下降29.07% [1] - 主品牌报喜鸟营收15.85亿元，同比下滑8.35%，而代理品牌哈吉斯营收17.81亿元，微增1.29%，成为公司营收占比最高的品牌 [1][3][4] - 乐飞叶品牌营收3.35亿元，同比增长27.95%，但营收占比仅为6.50% [4] - 宝鸟品牌营收10.09亿元，恺米切&TB品牌营收1.64亿元，同比有所下降 [3][4] 品牌运营情况 - 乐飞叶品牌定位户外休闲，目标客户群为30-50岁户外爱好者，主要销售区域为东北/华北/华东/西北，截至2024年底共有95家线下门店，净增20家 [5] - 乐飞叶品牌授权期限至2026年12月31日，距离到期不足两年 [5] - Woolrich品牌主打美式复古和工装风格，产品定价区间200-1000美元，定位高于乐飞叶 [8] Woolrich收购细节 - 公司以5083.38万欧元（约3.84亿元人民币）收购Woolrich全球（欧洲除外）知识产权，涵盖26个国家和地区的商标、域名、著作权等 [6] - Woolrich集团保留欧洲地区知识产权，公司授权其继续履行现有许可及经销合同，并收取品牌使用费 [7] - 公司与Woolrich集团签署五年产品采购与品牌咨询协议，确保品牌形象与产品调性统一 [7][8] 市场投入与挑战 - 2024年公司销售费用同比增长4.88%至21.30亿元，主要因市场拓展、品牌推广及人力成本增加 [9] - 公司需在零售环境波动背景下整合培育Woolrich品牌，以满足业绩增长期待 [10]