核心观点 - 公司上半年在整体消费环境承压背景下，营收与净利润双双下滑，传统商务男装主品牌及团购品牌表现疲软是主要拖累 [3] - 户外运动品牌成为逆势增长亮点，营收保持高速增长，公司通过收购国际高端户外品牌加码该赛道以寻求新增长极 [4][8] - 公司盈利水平大幅下降主要受刚性费用上升、直营店扩张及资产减值增加等因素影响，同时户外赛道竞争加剧也为转型带来挑战 [3][9][10] 品牌矩阵表现分化 - 公司整体营收同比下降3.58%至23.19亿元，归母净利润同比大幅下降42.66%至1.97亿元 [3] - 分品牌看，主品牌报喜鸟营收同比下滑9.6%至7亿元，门店数量净减少4家至817家，传统商务男装赛道承压明显 [5][6] - 团购品牌宝鸟收入大幅下滑22.53%至3.93亿元，主要因职业服市场竞争加剧及订单发货收入下降 [6][7] - 代理品牌HAZZYS和乐飞叶表现亮眼，营收分别同比增长8.37%和20.48%，其中乐飞叶营收达1.83亿元 [6] 户外板块发展与挑战 - 户外品牌乐飞叶连续保持高增长，2023年、2024年及今年上半年收入增速均超过20% [8] - 公司收购国际高端户外品牌Woolrich（欧洲除外）知识产权，以填补在高端户外领域的空白，收购金额为3.84亿元 [8][10] - 户外赛道竞争日趋激烈，本土巨头（如安踏、李宁）、国际品牌（如北面、哥伦比亚）及传统转型品牌（如美邦服饰、雅戈尔）均已布局 [9][10] 费用与盈利能力分析 - 公司销售费用率和管理费用率同比分别上升3.66和2.27个百分点，主要因新品牌团队组建、无形资产摊销及原有品牌营销渠道投入增加 [8] - 二季度业绩压力加剧，归母净利润同比骤降71.38%，环比下降84.25%，扣非归母净利润出现134.44万元的净亏损 [5]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [4][33] 核心财务表现 - 2025年上半年收入同比下滑3.6%至23.9亿元，毛利率微升0.1百分点至67.1% [1] - 归母净利润同比下滑42.7%至2.0亿元，净利率下降5.6百分点至8.2% [1] - 第二季度净利润同比下滑71.4%至0.3亿元，净利率降至2.5% [2] - 期末存货余额11.4亿元同比上升5.9%，存货周转天数增加24天至282天 [1] 分品牌表现 - 主品牌报喜鸟收入同比下降9.6%，单店收入降10.4%，门店净减少4家至817家 [3] - 哈吉斯收入同比增长8.4%，单店收入增4.5%，门店净增2家至480家 [3] - 宝鸟收入同比下降22.5%，受职业服市场竞争加剧影响 [3] - 户外品牌乐飞叶收入增长20.5% [3] 分渠道表现 - 线上渠道收入增长17.6%，直营/加盟/团购渠道分别+2.3%/-12.1%/-20.9% [3] - 各渠道毛利率均下滑：直营/加盟/团购/线上分别-0.9/-1.5/-2.8/-1.6百分点 [3] 盈利预测调整 - 下调2025-2026年净利润预测至4.1/4.5亿元（原值6.3/6.9亿元） [4][27] - 预计2025-2027年归母净利润同比增速-17.4%/+8.9%/+8.0% [4] - 2025年营收预测下调至50.3亿元（原值55.0亿元），毛利率稳定在65.1% [27] 营运与费用 - 销售费用率同比+3.7百分点至44.2%，主因直营店增加及品牌宣传投入刚性 [1] - 管理费用率同比+2.3百分点至9.4%，受无形资产摊销及新工业园折旧影响 [1] - 预计2025年销售/管理费用率将达43.5%/8.8% [28] 行业与战略 - 哈吉斯定位泛运动休闲赛道保持扩张，乐飞叶受益户外行业高景气度 [33] - 可比公司中报喜鸟2025年PE13.6倍，低于海澜之家(13.6倍)但高于比音勒芬(8.9倍) [35]

财务表现 - 2025年上半年收入同比下滑3.6%至23.9亿元，归母净利润同比下滑42.7%至2.0亿元，归母净利率下降5.6百分点至8.2% [1] - 第二季度收入同比下降3.5%至10.9亿元，归母净利润同比下滑71.4%至0.3亿元，归母净利率同比下滑5.9百分点至2.5% [1] - 毛利率同比提升0.1百分点至67.1%，第二季度毛利率稳定在66.0% [1] 费用与成本结构 - 销售费用率同比上升3.7百分点至44.2%，主要受收入下滑、品牌宣传投放刚性费用占比增加及直营店数增加影响 [1] - 管理费用率同比上升2.3百分点至9.4%，主要由于加强与专业咨询机构合作、品牌收购导致无形资产摊销及相关交易费用增加，及新工业园投入使用导致固定资产折旧摊销增加 [1] - 存货减值增加及营业外支出增加，期末存货余额11.4亿元同比上升5.9%，存货周转天数同比上升24天至282天 [1] 品牌表现 - 主品牌报喜鸟收入同比下降9.6%，单店收入下降10.4%，门店数净减少4家至817家 [2] - 哈吉斯收入同比上升8.4%，单店收入上升4.5%，门店数净增加2家至480家 [2] - 宝鸟收入同比降低22.5%，因职业服市场竞争内卷加剧导致品牌盈利能力下降 [2] - 户外品牌乐飞叶销售稳步增长20.5% [2] 渠道表现 - 直营渠道收入同比增长2.3%，加盟渠道收入同比下降12.1%，团购渠道收入同比下降20.9%，线上渠道收入同比增长17.6% [2] - 直营渠道毛利率下降0.9百分点至77.6%，加盟渠道毛利率下降1.5百分点至68.3%，团购渠道毛利率下降2.8百分点至45.8%，线上渠道毛利率下降1.6百分点至71.8% [2] 业绩驱动因素 - 线上渠道增速领先，乐飞叶户外红利释放推动收入保持较快增长，哈吉斯品牌稳健增长 [2][4] - 主品牌和宝鸟销售承压，宏观消费环境疲软导致收入小幅下滑 [4]