投资评级 - 维持"买入"评级，预计2025-2027年归母净利润为3.6、4.3、4.8亿元，对应PE为16、13、12X [2][7] 核心财务表现 - **收入端**：2025H1总收入23.9亿元（同比-3.6%），Q2收入10.9亿元（同比-3.5%）。分品牌看： - 哈吉斯收入同比+8.4%（电商驱动），单店年店效194万元环比持平 [11] - 报喜鸟主品牌收入同比-9.6%（同店客流下滑），单店年店效同比-11% [11] - 乐飞叶/恺米切&TB/宝鸟收入分别同比+20.5%/-11.4%/-22.5% [11] - **盈利端**： - Q2毛利率66.0%（同比持平），但期间费用率同比+5.5pct（销售/管理费用率分别+3.8pct/+2.7pct） [11] - Q2归母净利率同比-5.9pct至2.5%，资产减值损失同比+2000万元（存货减值为主） [11] - 2025H1归母净利润1.97亿元（同比-42.7%），Q2仅0.27亿元（同比-71.4%） [5] 业务动态与展望 - **渠道调整**： - 哈吉斯线下净开2家（加盟净开5家抵消直营净闭3家） [11] - 报喜鸟线下净闭4家（直营/加盟分别净闭3家/1家），调整接近尾声 [11] - **未来预期**： - 当前估值已反映零售承压、费用率抬升等负面因素，具备防御价值 [2][11] - 利润弹性取决于后续零售改善，2025-2027年净利润CAGR约15% [2][11] 财务预测数据 - **利润表**：2025E营收53.45亿元（同比+3.7%），归母净利3.65亿元（同比-26.3%） [18] - **资产负债表**：2025E货币资金23.89亿元，存货12.46亿元；资产负债率29.8%（2024A为32.6%） [18] - **现金流**：2025E经营活动现金流净额6.68亿元，投资活动现金流净额0.14亿元 [18]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [4][33] 核心财务表现 - 2025年上半年收入同比下滑3.6%至23.9亿元，毛利率微升0.1百分点至67.1% [1] - 归母净利润同比下滑42.7%至2.0亿元，净利率下降5.6百分点至8.2% [1] - 第二季度净利润同比下滑71.4%至0.3亿元，净利率降至2.5% [2] - 期末存货余额11.4亿元同比上升5.9%，存货周转天数增加24天至282天 [1] 分品牌表现 - 主品牌报喜鸟收入同比下降9.6%，单店收入降10.4%，门店净减少4家至817家 [3] - 哈吉斯收入同比增长8.4%，单店收入增4.5%，门店净增2家至480家 [3] - 宝鸟收入同比下降22.5%，受职业服市场竞争加剧影响 [3] - 户外品牌乐飞叶收入增长20.5% [3] 分渠道表现 - 线上渠道收入增长17.6%，直营/加盟/团购渠道分别+2.3%/-12.1%/-20.9% [3] - 各渠道毛利率均下滑：直营/加盟/团购/线上分别-0.9/-1.5/-2.8/-1.6百分点 [3] 盈利预测调整 - 下调2025-2026年净利润预测至4.1/4.5亿元（原值6.3/6.9亿元） [4][27] - 预计2025-2027年归母净利润同比增速-17.4%/+8.9%/+8.0% [4] - 2025年营收预测下调至50.3亿元（原值55.0亿元），毛利率稳定在65.1% [27] 营运与费用 - 销售费用率同比+3.7百分点至44.2%，主因直营店增加及品牌宣传投入刚性 [1] - 管理费用率同比+2.3百分点至9.4%，受无形资产摊销及新工业园折旧影响 [1] - 预计2025年销售/管理费用率将达43.5%/8.8% [28] 行业与战略 - 哈吉斯定位泛运动休闲赛道保持扩张，乐飞叶受益户外行业高景气度 [33] - 可比公司中报喜鸟2025年PE13.6倍，低于海澜之家(13.6倍)但高于比音勒芬(8.9倍) [35]

公司业绩表现 - 公司二季度盈利同比降幅扩大至71%，单季度扣非出现小幅亏损，主要由于收入下降、期间费用刚性和资产减值增加[1] - 哈吉斯品牌保持韧性增长，在净开店仅有2家的情况下实现8.37%的收入增长，线上增长贡献较大[1] - 报喜鸟品牌收入同比下降9.6%，上半年净关店4家，定位商务承压明显[1] - 宝鸟团购业务收入同比下降22.53%，超出市场预期[1] - 乐飞叶品牌表现亮眼，上半年保持20%左右的收入增长，反映户外服饰赛道景气度较高[1] 费用与战略投入 - 销售费用率和管理费用率同比分别增长3.66和2.27个百分点，主要由于新品牌团队组建、无形资产摊销及原有品牌营销投入增加[2] - 公司完成对美国户外品牌Woolrich全球知识产权的收购，预计将带来中期发展机会[2] - 广告宣传、渠道装修升级等费用保持刚性，预计下半年费用控制有限，短期业绩仍面临挑战[2] 品牌发展与行业展望 - 公司多品牌矩阵相对成熟，哈吉斯和乐飞叶品牌有望保持可持续增长[2] - 报喜鸟品牌正在进行年轻化时尚化重塑，未来消费复苏后有望恢复增长[2] - 户外服饰品类在整体服饰行业中表现最为景气[1] 盈利预测调整 - 下调2025-2027年每股收益预测至0.28、0.34和0.41元（原为0.34、0.40和0.46元）[3] - 给予2025年15倍PE估值，对应目标价4.20元[3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][6][9] 报告的核心观点 - 2025Q1消费复苏不及预期、费用率高企等负面因素影响消退后，目前位置已具备投资价值 预计公司2025 - 2027年归母净利润为4.8、5.3、6.1亿元，PE为11、10、9X [2][9] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2025Q1，公司实现营收、归母净利润、扣非净利润13.0、1.7、1.6亿元，同比 - 4%、 - 32%、 - 30%，负经营杠杆下业绩低于预期 [4] 收入端 - 受消费复苏不及预期影响，公司营收小幅下降 分品牌来看，哈吉斯预计实现低双增长较具韧性，弱零售下报喜鸟表现预计弱于哈吉斯，团购行业降本节支下宝鸟增速预计延续承压 [9] 盈利能力 - 终端折扣把控较严，Q1毛利率同比 + 0.1pct基本维稳 Q1期间费用率同比 + 5.8pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比 + 3.5pct/+1.9pct/ - 0.3pct/+0.6pct，销售费用率提升主因公司加大品牌投入及人力成本、房租等店铺相关费用增加，管理费用率提升主要系收购Woolrich品牌产生的相关费用、品牌咨询服务费用及无形资产摊销、人工成本费用增加所致，此外资产减值计提同比 + 1189万元对利润产生负面影响 综合来看，负经营杠杆、新品牌投入和减值增加拖累下Q1归母净利率同比 - 5.4pct至13.1% [9] 运营能力 - 公司存货同比 + 3.5%/环比 - 8.2%至11.1亿元，季末库存较年初有所优化，存货周转率则同比 - 0.03次至0.34次 经营性现金流净额同比 + 353%至0.79亿元，主要为公司货款回笼增加及支付的货品采购款减少所致 [9] 财务报表及预测指标 - 利润表、资产负债表、现金流量表等展示了2024A - 2027E的相关财务数据，如营业总收入、营业成本、毛利等 基本指标方面，给出了每股收益、每股经营现金流、市盈率等数据 [16]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年需求疲弱报喜鸟收入略有下降，利润端因销售费用增加等因素降幅较大，旗下哈吉斯和乐飞叶收入实现增长，乐飞叶受益户外运动趋势增速较快 [12] - 2025年3月报喜鸟以5083万欧元（约3.84亿人民币）收购美国高端户外品牌Woolrich的全球（欧洲除外）知识产权，完善多品牌矩阵 [12] - 考虑终端需求不确定性及部分品牌处于拓展阶段，下调2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，对应2025 - 2027年归母净利润分别为5.17/5.70/6.27亿元，EPS分别为0.35/0.39/0.43元，当前股价对应PE分别为11/10/9倍，维持“买入”评级 [12] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 总股本14.59亿股，总市值55.75亿元，一年最低/最高股价为3.12/6.05元，近3月换手率为141.70% [1] 收益表现 - 1M、3M、1Y相对收益分别为-4.80%、-9.14%、-35.82%，绝对收益分别为-7.80%、-9.79%、-31.21% [4] 事件 - 2024年收入51.5亿元，同比下滑1.9%，归母净利润4.95亿元，同比下滑29.1%，扣非归母净利润4.4亿元，同比下滑27.9%，EPS为0.34元，拟每股派发现金红利0.05元（含税） [5] - 2024年利润端降幅大于收入端主要系费用率提升，全年归母净利率为9.6%，同比下降3.7PCT；分季度看，2024Q1 - Q4单季度收入同比+4.8%/-4.5%/-11.7%/+2.0%，归母净利润同比-2.1%/-38.3%/-51.7%/-44.2% [6] - 2025Q1单季度营业收入13.0亿元、同比下滑3.7%，归母净利润1.7亿元、同比下滑31.9%，扣非归母净利润1.6亿元、同比下滑30.4% [6] 点评 - 分品牌看，2024年报喜鸟（包含亨利·格兰）/哈吉斯/宝鸟/乐飞叶/恺米切&TB收入占比分别为30.8%/33.6%/19.6%/6.5%/3.2%，收入分别同比-8.4%/+1.3%/-2.9%/+28.0%/-8.0% [7] - 分渠道看，2024年直营/加盟/团购/线上收入占比为38.8%/15.5%/22.3%/15.9%，收入分别同比-4.4%/-0.8%/-1.5%/+1.7% [7] - 截至2024年末，报喜鸟/哈吉斯/乐飞叶/恺米切/所罗门店数量分别为821/478/95/177/204家，分别同比+0.5%/+4.6%/+26.7%/+2.9%/-0.5% [8] - 直营和加盟门店总数分别为851/964家，分别同比+7.3%/-0.4%；报喜鸟直营和加盟门店数量分别为242/579家，分别同比+4.3%/-1.0%，门店面积分别同比+5.3%/+0.1%；哈吉斯直营和加盟门店数量分别为344/134家，分别同比+5.2%/+3.1%，门店面积分别同比+8.5%/+6.2% [8] - 商场/购物中心/街边店数量分别为584/636/595家，分别同比持平/+11.6%/-2.0%，新增门店主要集中于购物中心 [8] 财务指标 - 毛利率：2024年毛利率同比提升0.3PCT至65.0%，分渠道看，直营/加盟/团购/线上毛利率分别为77.7%/68.6%/46.2%/71.8%，同比+0.4/+2.0/-0.2/+2.3PCT；分季度看，2024Q1 - 2025Q1单季度毛利率分别同比+1.7/+1.1/+0.1/-1.5/+0.1PCT [9] - 费用率：2024年期间费用率同比提升3.0PCT至49.9%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为41.3%/7.4%/1.8%/-0.6%，分别同比+2.7/+0.3/-0.3/+0.3PCT；分季度看，2024Q1 - 2025Q1单季度期间费用率分别同比+0.7/+5.3/+7.6/+0.4/+5.8PCT，2025Q1费用率提升主要来自销售和管理费用率分别提升3.5/1.9PCT [9] - 存货：2024年末同比增加4.7%至12.0亿元，2025年3月末较年初减少8.2%，同比增加3.5%，存货周转天数2024年/2025Q1为247/262天，同比+12/+21天 [10] - 应收账款：2024年末同比增加6.9%至6.9亿元，2025年3月末较年初减少6.3%，同比减少7.6%，应收账款周转天数2024年/2025Q1为47/46天，同比+4/+1天 [10] - 资产减值损失：2024年为1.4亿元，同比增加21.0%，主要系存货减值损失、恺米切商誉减值损失增加所致；2025Q1为2989万元，同比增加66.0%，主要系存货计提减值增加所致 [11] - 经营净现金流：2024年为7.0亿元，同比减少39.1%，主要系销售回款减少，且支付的货品采购款、员工奖金等增长所致；2025Q1为7935万元，同比增加352.8%，主要系公司货款回笼增加及支付的货品采购款减少所致 [11] 盈利预测与估值简表 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|5,254|5,153|5,405|5,829|6,201| |营业收入增长率|21.82%|-1.91%|4.88%|7.86%|6.38%| |净利润（百万元）|698|495|517|570|627| |净利润增长率|52.11%|-29.07%|4.49%|10.20%|9.98%| |EPS（元）|0.48|0.34|0.35|0.39|0.43| |ROE（归属母公司)（摊薄）|16.07%|11.33%|10.74%|10.94%|11.00%| |P/E|8|11|11|10|9| |P/B|1.3|1.3|1.2|1.1|1.0| [13] 财务报表与盈利预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表展示了2023 - 2027E的相关财务数据 [15][16] 主要指标 - 盈利能力：毛利率、EBITDA率等指标在2023 - 2027E呈现不同变化趋势 [17] - 偿债能力：资产负债率、流动比率等指标在2023 - 2027E有所变化 [17] - 费用率：销售、管理等费用率在2023 - 2027E有不同表现 [18] - 每股指标：每股红利、每股经营现金流等指标在2023 - 2027E有相应数据 [18] - 估值指标：PE、PB等指标在2023 - 2027E有不同数值 [18]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 因零售承压、费用率抬升、补贴预期不明确等负面因素导致的利润下调渐消化后，目前位置渐具防御价值，期待后续零售改善下带来的利润弹性，预计公司2025 - 2027年归母净利润为5.3、6.1、6.9亿元，PE为11、9、8X [2][9] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2024年，公司收入、归母净利润、扣非净利润分别为51.5、4.9、4.4亿元，分别同比 - 2%、 - 29%、 - 28%；Q4实现营收、归母净利润、扣非净利润16.2、0.8、0.8亿元，同比变动 + 2%、 - 44%、 - 37% [4] 收入情况 - 哈吉斯H2收入同比 + 2.3%，开店叠加次新店爬坡拉动下收入相对具有韧性，H2相比H1新开38家，净开11家（直营9家、加盟2家），直营渠道结构优化下门店面积延续扩大；报喜鸟H2收入同比 - 12.4%，同店客流下滑叠加高基数下降幅环比H1扩大，直营、加盟分别净开13、1家，平均面积均有所增长；宝鸟H2收入同比 - 3.5%，同比下滑预计主因团购行业预算减少 [9] 盈利情况 - Q4毛利率同比 - 1.5pct至63.4%，全年同比 + 0.3pct至65%，同比微增预计主要为控折扣带动；Q4期间费用率同比 + 0.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比 - 0.6pct/+1.2pct/ - 0.8pct/+0.6pct，此外Q4资产减值损失同比 + 1695万元；Q4公司归母净利率同比 - 4.1%至4.9%，全年归母净利率同比 - 3.7pct至9.6% [9] 财务报表及预测指标 - 给出2024A - 2027E利润表、资产负债表、现金流量表相关数据，包括营业总收入、营业成本、毛利等项目；还给出基本指标，如每股收益、每股经营现金流、市盈率等 [16]