投资评级 - 投资评级为“买入”，且为维持 [1] 核心观点 - 公司2026年第一季度业绩预告超预期，归母净利润预计为10至12亿元，同比增长187%至245%，扣非归母净利润预计为9.5至11.5亿元，同比增长162%至217%，主要系《超自然行动组》表现亮眼 [3] - 截至2026年第一季度末，公司递延收入约21亿元，环比增长23%，为后续业绩增长积蓄动能 [3] - 报告看好《超自然行动组》的长线运营、出海计划以及新游戏上线，将成为公司未来业绩增长的主要驱动力 [3][4] - 基于业绩快报，报告调整了盈利预测：下调2025年归母净利润预测至16.69亿元，上调2026-2027年预测至43.75亿元和49.00亿元 [3] - 当前股价对应2025-2027年市盈率分别为35.9倍、13.7倍和12.2倍，估值具有吸引力 [3] 业务与运营分析 - **核心游戏表现强劲**：《超自然行动组》国服在2026年1月日活跃用户数突破千万，长期位居iOS免费榜前列，春节期间的日流水和月流水均创新高，其全球品牌代言人官宣后，社交媒体热度一度超过《王者荣耀》，抖音相关话题播放量超200亿次 [3] - **征途IP历久弥新**：《原始征途》通过小游戏版本成功扩圈，首月新增用户达586万，2025年累计新增用户突破3000万，全年流水同比增长18.62% [3] - **游戏储备丰富**：策略卡牌游戏《名将杀》已于2026年3月15日开启第三赛季；征途IP新作《无尽修仙》已获版号，预计2026年下半年上线；国风SLG《五千年》及“无尽冬日like”SLG《代号：冬日求生》正在研发测试中 [4] - **出海计划明确**：《超自然行动组》预计将于2026年进军东南亚及日韩市场 [4] 财务与估值摘要 - **2025年业绩快报**：预计2025年实现营收50.47亿元，同比增长73%；归母净利润16.69亿元，同比增长17%；扣非归母净利润20.58亿元，同比增长27% [3] - **2025年第四季度业绩**：单季度营收16.79亿元，环比下降2%；归母净利润2.52亿元，环比下降61%，主要系间接参股公司Playtika的收购对价调整导致投资收益下降，剔除该影响后Playtika的调整后EBITDA同比持平 [3] - **盈利预测**： - 营业收入：预计2026/2027年分别为91.24亿元/104.01亿元，同比增长80.8%/14.0% [5] - 归母净利润：预计2026/2027年分别为43.75亿元/49.00亿元，同比增长162.1%/12.0% [5] - **盈利能力**：毛利率预计将维持在较高水平，2026-2027年预计分别为90.2%和90.3%；净利率预计分别为47.9%和47.1% [5] - **估值指标**：基于当前股价31.52元，对应2025-2027年市盈率分别为35.9倍、13.7倍和12.2倍；市净率分别为4.2倍、3.3倍和2.6倍 [3][5]

报告行业投资评级 - 行业评级为“推荐（维持）”，对恺英网络、巨人网络、姚记科技、神州泰岳、吉比特等公司投资评级为“强烈推荐” [2][4] 报告的核心观点 - 2025年6月发放国产版号147款、进口版号11款，数量增多、频率稳定，今年截至6月发放国产版号757款、进口版号55款，较2024年同期显著增加，有望提振游戏行业市场信心 [1][4] - 维持“推荐”评级，看好腾讯控股、巨人网络、恺英网络等公司表现，游戏出海方面看好ST华通、三七互娱等公司，还提及休闲游戏龙头姚记科技、新品周期密集的电魂网络和冰川网络等 [4] 根据相关目录分别进行总结 版号情况 - 6月24日国家新闻出版署公布147款国产版号、11款进口版号，国产版号中移动类76款、移动 - 休闲益智61款等，进口版号中移动4款、客户端4款等 [1] - 过审版号中的重点游戏有腾讯《战术小队：破晓攻势》《穿越火线：虹》、网易《无主星渊》等 [4] 重点公司财务指标 | 公司简称 | 公司代码 | 市值（十亿元） | 24EPS | 25EPS | 25PE | PB | 投资评级 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 恺英网络 | 002517.SZ | 37.5 | 0.76 | 0.98 | 17.8 | 5.2 | 强烈推荐 | | 巨人网络 | 002558.SZ | 41.4 | 0.74 | 0.84 | 25.6 | 3.2 | 强烈推荐 | | 姚记科技 | 002605.SZ | 11.2 | 1.29 | 1.79 | 15.0 | 3.1 | 强烈推荐 | | 神州泰岳 | 300002.SZ | 22.1 | 0.73 | 0.65 | 17.4 | 3.0 | 强烈推荐 | | 吉比特 | 603444.SH | 19.8 | 13.12 | 14.80 | 18.5 | 3.8 | 强烈推荐 | [2] 行业规模 | 指标 | 数值 | 占比% | | --- | --- | --- | | 股票家数（只） | 161 | 3.1 | | 总市值（十亿元） | 1740.9 | 2.0 | | 流通市值（十亿元） | 1580.9 | 2.0 | [2] 行业指数 | % | 1m | 6m | 12m | | --- | --- | --- | --- | | 绝对表现 | 4.4 | 4.1 | 42.6 | | 相对表现 Jul/24 | Oct/24 2.3 | Feb/25 5.6 | Jun/25 29.1 | [3] 相关公司表现及预期 - 腾讯控股14款长青游戏在手，长线运营持续释放利润 [4] - 巨人网络《超自然行动组》表现超预期，且公司积极拥抱AI [4] - 恺英网络积极回购注销，投资AI游戏《EVE》国内测试在即 [4] - ST华通手握流水持续新高的头部出海手游《Whiteout Survival》，新游戏《kingshot》流水持续攀升，25年有望持续爆发贡献利润增量 [4] - 三七互娱新游《英雄没有闪》《时光大爆炸》小程序榜单排名前列，新游戏《斗罗大陆》7月11日公测 [4] - 完美世界《异环》二测6月26日开始 [4] - 吉比特重点产品《问剑长生》《仗剑传说》上线，有望带来业绩增量 [4] - 心动公司旗下自研手游《心动小镇》《出发吧麦芬》流水表现优秀，《伊瑟》国际版6月5号上线，taptap平台赋能 [4] - 哔哩哔哩《三国：谋定天下》周年庆更新表现优秀 [4] - 神州泰岳长线SLG流水稳定，新SLG游戏海外已发，ICT业务迎来重估 [4] - 宝通科技布局机器人，掌趣科技等游戏出海业务占比高 [4] - 姚记科技为新增掼蛋游戏的休闲游戏龙头 [4] - 电魂网络、冰川网络新品周期密集 [4]