报告公司投资评级 - 投资评级：增持 [3] 报告的核心观点 - **Q4业绩显著加速**：2025年第四季度，公司营业收入同比增长19%至63亿元，归母净利润同比大幅增长262%至1.5亿元，扣非归母净利润同比增长351%至0.69亿元，显示季度业绩强劲反弹 [1] - **全年稳健增长，业务结构分化**：2025年全年，公司实现营业收入244亿元，同比增长8.7%；归母净利润10.1亿元，同比增长4.4%。其中，智能控制部件业务表现强劲，而智能终端业务收入微降，机器人业务成为新亮点 [1][2] - **盈利预测调整与估值**：基于最新财报，分析师调整了未来三年的盈利预测，预计2026-2028年归母净利润将持续增长，并维持“增持”评级，当前股价对应2026年市盈率为20倍 [7][9] 根据相关目录分别进行总结 收入端分析 - **智能控制部件业务是主要增长引擎**：2025年该业务实现收入122亿元，同比增长19%。其中，液晶显示业务收入70亿元（同比+6%），家用控制器业务收入25亿元（同比+46%）[2] - **智能终端及应用业务收入微降**：该业务全年实现收入116亿元，同比微降0.4%。细分来看，商用显示设备及系统收入81亿元（同比-13%），计算机及周边设备收入15亿元（同比+82%）[2] - **机器人业务进展积极**：公司自研工业级四足机器人MAXHUB X7已发布并在电力等行业应用；智能柔性机械臂获得行业奖项；商用清洁机器人已批量出口至欧洲、日韩市场 [2] 利润端分析 - **全年毛利率承压，净利率微升**：2025年全年销售毛利率为20.0%，同比下降1.3个百分点；销售净利率为4.71%，同比微增0.08个百分点 [3] - **Q4盈利能力环比改善**：2025年第四季度销售毛利率为19.23%，同比微增0.03个百分点；销售净利率为2.63%，同比提升1.62个百分点 [3] - **毛利率承压原因与应对措施**：毛利率下滑主要受存储芯片等原材料价格上涨及产品结构阶段性调整影响。公司计划通过强化供应链成本管控、优化产品结构、提升高附加值产品占比等措施来推动毛利率修复 [3][6] 财务预测与估值 - **收入与利润预测**：预计公司2026-2028年营业收入分别为271亿元、301亿元、331亿元，对应增长率分别为11.5%、10.8%、10.2%。预计同期归母净利润分别为11.4亿元、13.3亿元、15.9亿元，增长率分别为12.1%、17.3%、19.4% [7][9] - **每股收益与估值水平**：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.63元、1.91元、2.29元。以2026年3月31日收盘价32.59元计算，对应市盈率（PE）分别为20倍、17倍、14倍 [7][9] - **关键财务比率预测**：预计毛利率将从2025年的20.0%逐步修复至2028年的20.1%；净资产收益率（ROE）预计从2025年的7.6%稳步提升至2028年的9.1% [9]

投资评级 - 维持“增持”评级 [3][7] 核心观点 - 公司2025年第四季度收入加速增长，归母净利润同比大幅提升262% [1] - 智能控制部件业务表现强劲，机器人业务积极推进并取得市场进展 [2] - 尽管全年毛利率承压，但公司计划通过成本管控和产品结构优化推动修复 [3][6] - 基于最新财报调整未来三年盈利预测，预计收入与利润将保持增长 [7] 财务表现总结 - **2025年全年业绩**：营业收入244亿元，同比增长8.7%；归母净利润10.1亿元，同比增长4.4%；扣非归母净利润7.5亿元，同比下降10% [1] - **2025年第四季度业绩**：营业收入63亿元，同比增长19%；归母净利润1.5亿元，同比增长262%；扣非归母净利润0.69亿元，同比增长351% [1] - **盈利能力指标**：2025年全年销售毛利率20.0%，同比下降1.3个百分点；销售净利率4.71%，同比微增0.08个百分点 [3] - **第四季度盈利能力**：销售毛利率19.23%，同比基本持平；销售净利率2.63%，同比提升1.62个百分点 [3] 业务分产品总结 - **智能控制部件业务**：全年收入122亿元，同比增长19% [2] - 液晶显示业务收入70亿元，同比增长6% [2] - 家用控制器业务收入25亿元，同比增长46% [2] - **智能终端及应用业务**：全年收入116亿元，同比微降0.4% [2] - 商用显示设备及系统收入81亿元，同比下降13% [2] - 计算机及周边设备收入15亿元，同比增长82% [2] - **机器人业务进展**：自研工业级四足机器人MAXHUB X7已发布并在电力等行业应用；智能柔性机械臂获奖；商用清洁机器人批量出口欧洲、日韩市场 [2] 未来业绩预测 - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为271亿元、301亿元、331亿元 [7] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年分别为11.4亿元、13.3亿元、15.9亿元 [7] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS分别为1.63元、1.91元、2.29元 [7] - **估值水平**：以2026年3月31日收盘价32.59元计算，对应2026-2028年市盈率分别为20倍、17倍、14倍 [7] 毛利率分析与公司举措 - **毛利率承压原因**：受存储芯片等原材料价格上涨及产品结构阶段性调整影响 [3] - **公司应对措施**：将通过强化供应链成本管控、优化产品结构、提升高附加值产品收入占比以推动毛利率修复 [3][6]

公司资本市场动态 - 视源股份于12月24日向港交所主板提交上市申请，此为该公司年内第二次递表，首次递表日期为6月17日 [1] - 联席保荐人为中金公司与广发证券 [1] - 公司已于2017年1月19日在深交所上市 [1] 公司业务与市场地位 - 公司主要提供智能终端及应用以及控制部件两大类产品及解决方案 [1] - 业务重点布局教育及企业服务场景，并构建了涵盖AI驱动软件解决方案的生态系统 [1] - 业务覆盖100多个国家和地区，采用直接销售与全球经销网络相结合的营销模式 [1] - 2024年，公司液晶显示主控板卡以23.8%的市场份额（按出货量计）位居全球首位 [1] - 旗下希沃品牌教育交互智能平板以17.5%的市场份额（按营收计）领跑全球市场 [1] 公司近期财务表现 - 2025年前三季度，公司营业收入为180.87亿元人民币，同比增长5.45% [2] - 2025年前三季度，公司净利润为9.82亿元人民币，同比下降0.2% [2] - 公司毛利率呈现下滑态势，2022年、2023年、2024年及2025年前三季度毛利率分别为26.2%、24.55%、20.93%、19.92% [2]

发售信息 - 最高发售价格为每股H股[编纂]港元，每股H股面值为人民币1.00元[8] - 发售价格预期由整体协调人与公司协商厘定，不超过每股[编纂][编纂]港元，现预期不低于每股[编纂][编纂]港元[9] - 整体协调人可在适当情况下并经公司同意后，调低发售的股份数目及╱或指示性发售价格范围[10] 市场地位 - 2024年希沃品牌教育交互智能平板以17.5%市场份额（按营收计）领跑全球市场[38] - 2024年MAXHUB品牌会议交互智能平板以25.0%市场份额（按营收计）位居中国内地首位，9.9%市场份额（按营收计）位居全球第二位[38] - 2024年液晶显示主控板卡以23.8%市场份额（按出货量计）位居全球首位[38] - 2024年全球十大电视机品牌（按出货量排名）中，公司为其中九家供应液晶显示主控板卡[38] 市场规模与增长 - 全球教育交互智能平板市场规模预计从2024年200亿元增至2029年307亿元，复合年增长率8.9%[49] - 全球教育领域商用音视频设备市场规模预计从2024年866亿元增至2029年1191亿元，复合年增长率6.6%[49] - 全球会议交互智能平板市场规模预期从2024年91亿元增长至2029年130亿元，复合年增长率7.4%[50] - 全球企业服务音视频设备市场规模预期从2024年4039亿元增长至2029年4937亿元，复合年增长率4.1%[50] - 全球白色家电领域智能控制部件市场规模预计按7.7%复合年增长率，从2024年的1228亿元增至2029年的1778亿元[51] - 全球汽车电子领域智能控制部件市场规模预计按7.7%复合年增长率，从2024年的10330亿元增至2029年的14939亿元[51] - 全球电力电子部件市场规模预计按3.5%复合年增长率，从2024年的2543亿元增至2029年的3014亿元[52] 业务情况 - 公司业务覆盖100多个国家和地区，采用直接销售与全球经销网络结合的销售模式[56] - 截至2025年9月30日，公司拥有超过35家全球合作工厂，超25家专注智能控制部件，超10家主攻智能终端及应用[61] - 公司于2024年建成并投产专注交互智能平板的智能制造基地[61] 财务数据 - 2022 - 2024年及截至2025年9月30日止九个月，公司营业收入分别为209.90265亿元、201.72637亿元、224.01182亿元、180.86662亿元[77] - 2022 - 2024年及截至2025年9月30日止九个月，公司销售成本分别为154.91636亿元、152.2064亿元、177.13185亿元、144.8353亿元，占比分别为73.8%、75.5%、79.1%、80.1%[77] - 2022 - 2024年及截至2025年9月30日止九个月，公司毛利分别为54.98629亿元、49.51997亿元、46.87997亿元、36.03132亿元，占比分别为26.2%、24.5%、20.9%、19.9%[77] - 2022 - 2024年及截至2025年9月30日止九个月，公司除税前利润分别为23.25759亿元、14.88625亿元、10.46716亿元、9.95426亿元，占比分别为11.1%、7.3%、4.7%、5.5%[77] - 2022 - 2024年及截至2025年9月30日止九个月，公司年度/期间利润分别为21.20802亿元、13.99733亿元、10.36148亿元、9.81534亿元，占比分别为10.1%、6.9%、4.6%、5.4%[77] - 公司营业收入由2022年的209.903亿元减少3.9%至2023年的201.726亿元，由2023年的201.726亿元增加11.0%至2024年的224.012亿元[80] - 公司营业收入由截至2024年9月30日止九个月的171.524亿元增加5.4%至截至2025年9月30日止九个月的180.867亿元[78] - 计算机及周边设备收入由截至2024年9月30日止九个月的5.862亿元增加86.4%至截至2025年9月30日止九个月的10.926亿元[78] - 家电（白色家电）控制部件收入由截至2024年9月30日止九个月的11.760亿元增加61.3%至截至2025年9月30日止九个月的18.968亿元[78] - 2024年智能控制部件收入增长20.4%，从2023年的85.350亿元增至2024年的102.736亿元[80] - 2023年智能终端及应用营业收入从2022年的118.447亿元下降至111.546亿元，降幅5.8%[80] - 2023年智能控制部件营业收入从2022年的88.022亿元下降至85.350亿元，降幅3.0%[80] - 2023年其他业务营业收入从2022年的3.433亿元增长至4.830亿元[80] - 公司资产净值由2022年12月31日的121.707亿元增至2023年12月31日的128.667亿元，2024年12月31日进一步增至131.25亿元，截至2025年9月30日达136.721亿元[109] - 公司流动资产净值由2022年12月31日的79.561亿元降至2023年12月31日的49.131亿元，2024年12月31日降至7.033亿元，截至2025年9月30日增至13.997亿元[110][111] 未来展望 - 约[编纂]%的[编纂]净额预计用于加强研发能力[132] - 约[编纂]%的[编纂]净额预计用于加速国际扩张[132] - 约[编纂]%的[编纂]净额预计用于提升数字化能力[132] 风险因素 - 公司面临运营及业务前景、维持客户及供应商关系能力等多方面风险[193] - 利率、外汇汇率、股票价格等市场因素的变动或波动会给公司带来风险[197] - 资本市场的发展是公司面临的风险因素之一[197] - 公司运营所处行业及市场的未来发展、趋势及状况存在不确定性[193] - 公司运营所处市场的整体经济、政治及营商环境会影响公司[193] - 公司运营所处行业及市场的监管环境变化是公司面临的风险[193] - 公司业务及经营业绩受全球经济状况及宏观经济走势影响[200]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 看好公司传统业务保持龙头地位，预计教育业务有望迎来复苏，家用电器控制器、计算设备等业务收入持续高增，毛利率预计稳步提升且加强费用管控 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024 年公司实现营收 224.01 亿元，同比增长 11.05%；归母净利润 9.71 亿元，同比下降 29.13%；扣非归母净利润 8.37 亿元，同比下降 27.94%；拟现金分红总额 4.72 亿元，分红率达 48.57%，提升 5.7pct [1] - 25Q1 营收 50.05 亿元，同比增长 11.35%；归母净利润 1.62 亿元，同比下降 9.23%；扣非归母净利润为 1.04 亿元，同比下降 26.63% [1] 分产品营收情况 - 2024 年智能控制部件营收达 102.74 亿元，同比增长 20.37%，占收比 45.86%，毛利率 14.74%，同比下降 1.15pct [2] - 2024 年智能终端及应用营收达 116.27 亿元，同比增长 4.23%，占收比 51.90%，毛利率 25.66%，同比下降 4.98pct [2] - 2024 年其他产品及服务营收达 5.01 亿元，同比增长 3.66%，占收比 2.24% [2] 分行业应用营收情况 - 2024 年教育业务营收 50.54 亿元，同比下降 8.75%，希沃交互智能平板出货量份额达 50.8% [2] - 2024 年海外业务营收 43.48 亿元，同比增长 16.83% [2] - 2024 年企业服务业务营收 15.83 亿元，同比下降 2.60% [2] 25Q1 情况分析 - 25Q1 公司收入延续双位数增长，主因国内教育业务向好、家用电器控制器等收入保持较快增长 [3] - 2024 年毛利率 21.33%，同比下降 3.69pct，25Q1 毛利率 20.66%，环比增长 1.45pct [3] - 25Q1 净利润承压，主因研发费用提升、理财收益及政府补助减少 [3] 盈利预测与财务指标 | 项目/年度 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 22,401 | 24,590 | 26,684 | 28,859 | | 增长率（%） | 11.0 | 9.8 | 8.5 | 8.2 | | 归属母公司股东净利润（百万元） | 971 | 1,027 | 1,109 | 1,267 | | 增长率（%） | -29.1 | 5.8 | 8.0 | 14.2 | | 每股收益（元） | 1.40 | 1.48 | 1.59 | 1.82 | | PE | 24 | 22 | 21 | 18 | | PB | 1.8 | 1.7 | 1.6 | 1.6 | [5] 公司财务报表数据预测汇总 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多方面财务指标预测，涵盖营业总收入、营业成本、各项费用、利润、资产、负债等内容及对应增长率、比率等指标 [9][10]