报告公司投资评级 - 首次覆盖给予翰森制药“优于大市”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 翰森制药是全球化综合型制药公司，创新驱动业绩稳健增长，自研管线在肿瘤和非肿瘤领域全面布局，内生外延双重创新引擎，产品授权出海贡献新增量，预计2025 - 27年收入和归母净利润增长，首次覆盖给予“优于大市”评级 [3][4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 1. 深耕医药领域30年，进入创新驱动的高速发展期 - 翰森制药是具备研发、生产和商业化能力的综合型药企，专注多领域，有多个国家级研发机构和丰富研发管线，创新药和合作产品收入占比高，产品销往全球80个国家及地区 [9][10] - 公司拥有经验丰富、远见卓识的全球化管理团队，核心管理层医药产业从业经验丰富 [13][14] - 公司收入利润稳健增长，仿制药集采风险逐步出清，持续加大研发投入支持创新转型，创新药占比快速提升，预计2025年创新药营收占比超80% [15][17] - 公司拥有自研 + BD双重创新驱动引擎，有9大创新技术平台和超40个临床阶段创新药项目，对外授权逐步常态化，累计引入十余个合作项目 [20][24][25] 2. 肿瘤板块：阿美替尼持续贡献增量，看好未来ADC产品接棒 - 肿瘤是公司重点布局领域，2024年肿瘤部分营收占比66.2%，肺癌领域以阿美替尼为基石，多种联合疗法覆盖不同治疗阶段，其他瘤种也有布局 [27] - 阿美替尼是肿瘤板块核心产品，适应症持续扩展，已获批四项适应症，是首个海外上市的中国原研EGFR - TKI，2025年收入有望达60亿元，峰值超80亿元 [29][31][33] - 氟马替尼是中国首个原研新型二代Bcr - AbI TKI，疗效优于伊马替尼，替代趋势明确 [34][36] - 多款ADC产品有望成为肿瘤板块未来增长动力，HS - 20093是站位领先的高潜力泛肿瘤疗法，HS - 20089是首个进入三期临床的同靶点产品，EGFR/cMET ADC有望成为潜在重磅产品 [40][44][49] 3. 中枢神经板块：CD19单抗有望持续贡献增量 - 公司中枢神经系统板块有创新药和在研管线，针对抑郁、失眠、精神分裂症等适应症 [52] - 昕越（伊奈利珠单抗注射液）是国内首款靶向抗CD19单抗药物，用于NMOSD成人患者治疗，IgG4 - RD已sBLA，gMG适应症准备BLA [53] 4. 代谢板块 - 报告未详细提及代谢板块具体内容 5. 自免疫与肾病板块 - 报告未详细提及自免疫与肾病板块具体内容 6. 抗感染板块 - 报告未详细提及抗感染板块具体内容 7. 盈利预测与估值 - 预计公司2025 - 27年收入分别为138/149/165亿元，归母净利润分别为46/47/52亿元，使用现金流折现（DCF）模型估值，对应目标价33.90元港币 [6]

核心观点 - 贸易摩擦下中国贸易顺差扩大，美国逆差未消除，6月投资建议防守反击，重视恒生互联网；科技政策发力，大模型向多模态演进；中美会谈后自主可控是长期逻辑，关注低估值和产业节奏；债市回暖关注短端配置机会；市场震荡维持中性仓位，推荐困境反转和科技板块；Circle稳定币生态及合规优势稳固；多公司首次覆盖获评级，看好其发展前景 [2][3][4][7][9][11][18] 宏观策略 市场对贸易摩擦的学习效应 - 2018 - 2019年中美贸易摩擦分七个阶段，美方多次撕毁协议；2020年起中国贸易顺差提升，截至2025年4月达11053亿美元，美国逆差未消除且上行 [29] - 国内工业生产腾落指数探底回升，国际美国5月非农就业回落但强于预期 [2][30][31] - 6月投资建议防守反击，关注科技AI +、消费股估值修复和低估红利，重视恒生互联网 [31] 上海发改委推动本市REITs提质扩容 - 上海发改委鼓励企业申报REITs储备项目，建立“绿色通道” [32] - 本周REITs市场上行，总指数跑赢沪深300和中证全债，成交活跃度上升 [32] 科技政策组合拳密集发力，大模型向多模态演进 - 中央出台一揽子稳市场稳预期举措，包括金融政策、数字中国建设方案、稳定币条例等 [3][34] - 大模型向多模态发展，核聚变多项目有新进展，涉及人工智能、人形机器人、TMT、新消费等领域 [3][34] 中美会谈下，自主可控板块的节奏与机会 - 中美关税会谈破冰，后续或有多轮协商，自主可控是长期逻辑，源于政策积累和国产替代 [4][37][38] - 短期关注军工、医药、电子等低估值板块，中期关注产业节奏，自主可控各板块产业节奏为军工→信创→医药→先进制造 [4][6][38] 金融固收 量化择时周报 - 市场处于震荡格局，均线距离0.68%，绝对值小于3%，风险偏好受中美贸易谈判和美联储议息影响难提升，维持中性仓位 [9][42][43] - 行业配置推荐困境反转型板块、科技板块，关注银行和黄金股 [9][43] 基金风格配置监控周报 - 通过模拟持仓估计公募基金股票仓位和风格表现，从大、小盘配置等维度刻画平均风格变化 [46][47] - 截至2025 - 06 - 06，普通股票型和偏股混合型基金仓位有变化，在大、小盘组合估计仓位值有升降，在部分行业配置权重有调整 [47][48] 沪深300增强周报 - 戴维斯双击、净利润断层和沪深300增强组合策略有超额收益，本年和本周表现良好 [50][51][52] 因子跟踪周报 - 小市值、90天分析师覆盖度等因子在不同周期表现较好，bp、股息率等因子表现较差 [54][55] 固收周度点评 - 本周债市回暖，短端强势，曲线走陡，央行前置买断式逆回购释放信号，大行增持短端国债 [7][57][60] - 关注短端品种配置机会和存单价格企稳后的价值，中长端关注中美关税博弈和央行宽松情况 [7][60] 流动性跟踪周报 - 买断式逆回购公告前置且形式改变，有助于稳定预期，不排除月内再度操作，关注资金面扰动 [61] - 公开市场、政府债有到期和发行情况，货币市场资金利率下行，存单利率分化 [62] 可转债定期策略 - 5月医药与金融地产股领涨，金融大盘转债领涨，转债股性估值回落，债性估值相对稳定 [64][65] - 6月权益市场或震荡，关注局部赛道机会，转债建议平衡配置，推出6月转债组合 [65][66] 行业公司 常熟银行 - 区位优势突出，市场定位精准，收入以利息净收入为主，净息差有优势，资产质量优异 [18][69][70] - 利用“投管行”资质并购扩张，借政策红利发展，预测2025 - 2027年归母净利润同比增长，目标价9.59元，首次覆盖给予“买入”评级 [18][71] 泰凌微 - 是无线物联网SoC领航者，绑定龙头客户，多协议技术领先，近期业绩高增长，毛利率高，研发投入大 [19] - 预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长，目标价45.2元，首次覆盖给予“买入”评级 [19][21] 翰森制药 - 是创新能力持续兑现的制药企业，业绩稳健，创新品种放量，仿制药风险出清，内生创新有进展 [22] - 预计2025 - 2027年营业收入和归母净利润增长，首次覆盖给予“增持”评级 [22] 孩子王 - 拟收购丝域实业65%股权，丝域实业深耕个护，业绩良好，“产品 + 服务 + 渠道”一体化运营 [23][24] - 收购契合运营模式，完善服务生态，预计2025/2026年归母净利润增长，建议关注 [24] 半导体 - AI眼镜密集发布，相关公司一季度业绩高增长，后续展望乐观；存储板块6月及Q3延续涨价趋势 [21] - 设备材料板块头部厂商业绩亮眼，国产替代和资源整合推进，2025年半导体增长乐观，关注相关板块业绩弹性和国产替代 [21] 金属与材料 - 基本金属铜铝价格走势分化，贵金属金银价格受振上涨，小金属钨价上调，稀土永磁出口修复价格上行 [25] Circle - 稳定币行业市值增长，预计达万亿美元规模，USDT和USDC占主要份额 [11] - Circle是领先合规美元稳定币发行方，收入主要来自储备资产利息，USDC市值全球第二，有望产生网络效应 [11][16]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，予以“增持”评级 [5] 报告的核心观点 - 翰森制药是创新驱动型制药企业，兼具业绩稳健与创新弹性，创新品种持续放量，仿制药业务风险基本出清，内生创新持续兑现，后续管线充足 [1][2][4] 根据相关目录分别进行总结 翰森制药：创新能力持续兑现的制药企业，兼具业绩稳健与创新弹性 - 翰森制药是领先的创新驱动型制药企业，1995 年重要子公司豪森药业成立，2019 年在香港上市，专注多领域，有专业研究人员 1800 余名，建立全过程研发体系和多个国家级研发机构 [14] - 公司发展历程丰富，2015 - 2025 年有多项重要事件，如成立研发中心、获批创新药、纳入医保、达成 BD 合作等 [15] - 公司重点关注多领域，已有 8 款创新药获批上市，绝大部分收入来自药品销售，创新药销售收入逐年增加，抗肿瘤领域销售额占比上升 [16][17] - 公司以江苏豪森为经营主体，董事长钟慧娟为控股股东，管理层经验丰富，分工明确，协作良好 [19][22] - 公司营业收入和净利润稳步增长，销售费用率下降，创新药建立精准学术营销体系 [24] 加速创新药研发，拓展仿制药市场，提升药品可及性，巩固竞争力 - 公司专注投入完善创新研发平台，有 8 款创新药获批上市，在多地有研发中心，2024 年新增 8 个进入临床阶段的创新药，3 项首次进入Ⅲ期临床 [26][27] - 公司持续增加研发投入，研发人员数量与费用趋势一致，占比逐步增加 [30] 已上市创新药品持续放量，提供中期成长动力 阿美替尼：国产首款三代 EGFR TKI，市占率高 - 肺癌是我国发病率和死亡率最高的恶性肿瘤，NSCLC 常见，约 40%患者存在 EGFR 基因突变，患者基数大 [32][33] - EGFR TKI 是治疗 EGFR 突变 NSCLC 患者的主要方案，在指南中被列为推荐治疗方案 [38][41] - 三代 EGFR TKI 第一梯队格局基本形成，阿美替尼等 4 款主要药物，部分适应症已纳入医保，三代疗效优于一代，阿美替尼销售增长快，2024 年占三代总销售额 28%左右 [46][48][49] - 阿美替尼不良反应发生率低，对肝功能影响小，创新性引入环丙基结构，治疗 CNS 转移 NSCLC 患者疗效好 [51][53] - 三代 EGFR TKI 持续拓展适应症，阿美替尼多项上市许可申请获受理 [55] 氟马替尼：第二代靶向 BCR - ABL 的 TKI，有助于克服耐药性 - 氟马替尼凭借疗效优势实现销售放量，样本医院 2023 年销售额较上年增长 54%，2024 年同比增长 36%，在 CML 患者治疗中疗效优于伊马替尼 [3] 艾米替诺福韦：首个中国原研口服抗乙型肝炎病毒（HBV）药物，疗效相当，安全性更佳 - 艾米替诺福韦片 2021 年上市，与 TDF 相比，仅需不到十分之一剂量获相似抗病毒疗效，对骨密度及肾脏影响较小 [3] 培莫沙肽：ESAs 类药物，具有便利性等差异化竞争优势 - 培莫沙肽是全球唯一 EPO 受体高选择性多肽化学药及中国唯一的促红细胞生成素月激动剂 [3] 洛塞那肽：降糖适应症空间大，周制剂便捷性提升 - 洛塞那肽是首款国产长效 GLP - 1RA，降糖适应症空间大，周制剂便捷性提升 [3] 伊奈利珠单抗：深耕视神经脊髓炎，抢占 IgG4 相关性疾病 FIC 先机 - 伊奈利珠单抗从 Viela Bio 引进，深耕视神经脊髓炎，抢占 IgG4 相关性疾病 FIC 先机 [3] 潜力品种：创新性强，提供长期增长动力 - HS - 20089 和 HS - 20093 两款 ADC 药物与 GSK 签订独家许可协议，分别开展相关试验 [4] - HS - 20094 是 GLP - 1R/GIPR 双靶点激动剂，肥胖适应症进入Ⅲ期临床，2 型糖尿病和肥胖适应症进入和司美格鲁肽头对头的Ⅱ期临床试验，减重疗效优异，公司将其除部分地区外的全球独占许可授予再生元 [4] - Ibrexafungerp 是从 SCYNEXIS 引进的抗菌药物，高效安全，是抗真菌市场新亮点 [3] - HS - 10374 是 TYK2 抑制剂，进度处于国产第一梯队，临床试验显示良好疗效和安全性 [4] - HS - 20117 是 EGFR/cMet 双特异性抗体，已启动和阿美替尼的联用试验 [4] 盈利预测与估值 - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 137.41 亿元、155.67 亿元和 173.74 亿元，归母净利润分别为 47.46 亿元、53.36 亿元和 58.50 亿元 [5]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，予以“增持”评级，6个月评级为增持（首次评级），当前价格27.2港元，目标价格29.50港元 [5] 报告的核心观点 - 翰森制药是创新驱动型制药企业，2019年在香港上市，专注多领域，2024年营收和归母净利润同比增长，创新品种放量，仿制药业务风险出清，内生创新持续兑现，预计2025 - 2027年业绩增长 [1][5] 根据相关目录分别总结 1. 翰森制药：创新能力持续兑现的制药企业，兼具业绩稳健与创新弹性 1.1 深耕创新研发，稳健前行 - 翰森制药1995年重要子公司成立，2015年注册，2019年上市，有多个国家级研发机构，关注多领域，已有8款创新药获批 [14][16] - 公司发展历程丰富，从成立到各阶段创新药上市、国际化、研发中心建设等不断推进 [15] - 公司以江苏豪森为经营主体，实控人钟慧娟持股比例高，管理层经验丰富，分工明确 [19][22] - 2019 - 2024年营业收入和净利润稳步增长，销售费用率下降，建立精准学术营销体系 [24] 1.2 加速创新药研发，拓展仿制药市场，提升药品可及性，巩固竞争力 - 公司专注创新研发平台，有8款创新药获批，围绕核心品种升级管线，在多地有研发中心 [26] - 截至2024年底超60项创新药临床试验，涵盖40多个候选药，2024年新增8个临床阶段创新药，3个首次进入Ⅲ期临床 [27] - 公司持续增加研发投入，2019 - 2024年年均复合增长率为19.24%，研发人员数量和占比上升 [30] 2. 已上市创新药品持续放量，提供中期成长动力 2.1 阿美替尼：国产首款三代EGFR TKI，市占率高 2.1.1 EGFR敏感突变的非小细胞肺癌患者数量多，市场空间大 - 肺癌是我国发病率和死亡率最高的恶性肿瘤，非小细胞肺癌约占85%，40%患者存在EGFR基因突变 [32][33] - EGFR TKI是EGFR突变NSCLC患者主要治疗方案，在指南中被列为推荐治疗方案 [38][41] 2.1.2 EGFR TKI第一梯队四家格局已基本形成，阿美替尼占有先发优势 - 三代EGFR TKI第一梯队有奥希替尼、阿美替尼、伏美替尼和贝福替尼，多家药物获批上市且部分纳入医保 [46][47] - 三代EGFR TKI疗效优于一代，能解决耐药问题，阿美替尼销售复合增长率高，2024年占三代总销售额28%左右 [48][49] - 阿美替尼不良反应发生率低于奥希替尼，对肝功能影响小，在治疗CNS转移NSCLC患者方面疗效好 [51][53] 2.1.3 EGFR TKI适应症持续拓展，未来增长空间值得期待 - 三代EGFR TKI持续拓展适应症，阿美替尼多项适应症申请获受理 [55] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为137.41亿元、155.67亿元和173.74亿元，归母净利润分别为47.46亿元、53.36亿元和58.50亿元 [5]