核心财务表现与基本面 - 2026年第一季度公司实现归母净利润3.28亿元，扣非归母净利润为-0.35亿元，主要受Vor Bio认股权证公允价值变动影响 [1] - 第一季度毛利率为83.9%，同比提升0.3个百分点，销售费用率为43.4%，同比下降4.4个百分点，经营质量向好 [1] - 第一季度经营性现金流为0.1亿元，不依赖BD收入即维持正向现金流 [1] - 分析师维持公司2026至2028年归母净利润预测为42.4亿元、4.7亿元和11.0亿元 [5] 产品销售与商业化进展 - 国内销售持续向好，泰它西普治疗重症肌无力适应症纳入医保提升可及性，其治疗原发性干燥综合征和IgA肾病的适应症有望在年内获批 [2] - 维迪西妥单抗一线治疗尿路上皮癌适应症已于2026年4月获批，RC28也将步入商业化，共同驱动销售增长 [2] - 预计2026年将陆续确认RC28和RC148的授权首付款，且RC148的里程碑付款也有望到账，支撑收入增长 [2] 核心管线RC148（授权艾伯维）进展 - RC148在早期临床中疗效显著，在2/3线胃癌中疗效优于PD-1单抗，在免疫治疗耐药和一线PD-L1阳性非小细胞肺癌患者中的客观缓解率分别为66.7%和52.4% [2] - 临床推进迅速，国内一线治疗鳞状非小细胞肺癌的III期临床已于2026年4月实现首例患者给药，结直肠癌II期临床已启动 [2] - 全球一线治疗鳞状非小细胞肺癌的III期临床预计年内启动，后续有望探索非鳞状非小细胞肺癌及一线结直肠癌适应症 [2] - RC148有望与Temab-A实现协同，预计年内启动多项联合治疗的II期研究 [2] 成熟管线临床开发 - 海外临床：泰它西普治疗重症肌无力的全球III期有望在2026年下半年完成入组，2027年上半年读出数据；其治疗原发性干燥综合征的全球III期已于2026年3月首例患者给药，计划入组250名患者 [3] - 海外临床：维迪西妥单抗一线治疗尿路上皮癌的全球III期已完成入组，预计2027年读出数据 [3] - 国内临床：泰它西普治疗IgA肾病的eGFR数据有望年内披露，公司已启动治疗CTD-ILD和OMG的III期临床，并计划年内开启治疗MN、自身免疫性脑炎、小儿狼疮、小儿IgAN的III期临床 [3] - 国内临床：维迪西妥单抗多项研究入选ASCO，其联合PD-1单抗一线治疗HER2阳性乳腺癌的III期结果以LBA形式汇报，一线胃癌、围术期尿路上皮癌等十余项研究以壁报展示 [3] - 国内临床：维迪西妥单抗治疗HER2低表达和高表达胃癌的两项III期临床试验正快速入组 [3] ADC平台与新药研发 - RC278的I期临床进入拓展阶段，是全球研发进度第二的CDCP1靶点ADC药物，有望在年内读出早期数据 [4] - 公司首款双抗ADC RC288靶向PSMA/B7H3，已于2026年4月获批开展I/II期临床 [4] - 公司在2026年AACR上披露了PR-ADC临床前研究成果，其载荷回收机制可捕获游离毒素并定向富集至肿瘤，有望改善传统ADC的系统性毒性并拓宽治疗窗口 [4] 估值与评级 - 基于DCF估值模型，维持A股目标价为158.75元，维持H股目标价为143.74港币，A/H股溢价为25.5% [5] - 维持A股和H股“买入”评级 [5]

证券研究报告 荣昌生物 (688331 CH/9995 HK) 港股通 经营向好共振丰富催化 华泰研究 季报点评 2026 年 4 月 29 日│中国内地/中国香港 化学制药 4 月 28 日，公司公告 1Q26 业绩，营收为 6.56 亿元（+24.76%yoy），归 母净利润/扣非归母净利润 3.28/(0.35)亿元，主要调整 Vor Bio 认股权证公允 价值变动。1Q26 公司经营质量向好，毛利率/销售费用率为 83.9/43.4% （+0.3/-4.4pct yoy，以国内销售收入计算）；经营性现金流 0.1 亿元，不依 赖 BD 收入维持正向。公司基本面优质：1）RC148 授权出海，全球 III 期将 启；2）成熟管线销售增势稳固，临床开发进展顺利；3）新型 ADC 有望逐 步验证，看好全球机遇。 国内销售持续向好，里程碑收入可期 国内销售持续向好：1）泰它西普 MG 纳入医保提升可及性，pSS、IgAN 适 应症有望年内陆续获批；维迪西妥单抗 1L UC 适应症 4M26 获批，RC28 亦将步入商业化，有望共同驱动销售增长；2）我们预计 26 年 RC28、RC148 授权首付款将陆续确认 ...

2026年第一季度财务业绩 - 公司实现营业收入6.56亿元，同比增长24.76% [2] - 归属于上市公司股东的净利润为3.28亿元，上年同期为亏损2.54亿元 [2] - 扣除非经常性损益后的净利润为-0.35亿元，亏损同比收窄2.17亿元 [2] - 经营活动现金流转正至0.11亿元，上年同期为-1.88亿元 [2] - 截至2026年3月31日，公司现金储备合计13.33亿元，归属于上市公司股东的所有者权益为39.28亿元，较上年度末增长8.86% [2] 核心商业化产品销售与运营效率 - 商业化产品泰它西普与维迪西妥单抗销售收入持续增加 [2] - 国内市场毛利率为83.91%，较上年同期提高0.3个百分点 [2] - 产品技术授权带动研发投入同比减少36.19%至2.10亿元 [2] - 研发费用占比由上年同期的62.53%降至31.98% [2] 核心产品管线临床进展与商业化拓展 - **泰它西普 (RC18)** - 治疗IgA肾病与干燥综合征的新药上市申请已获中国国家药品监督管理局受理 [3] - 针对眼肌型重症肌无力的III期临床已实现首例患者入组 [3] - 治疗结缔组织病相关间质性肺病已启动III期临床 [3] - 海外权益已于2025年授权给美国Vor BIO公司 [3] - 治疗重症肌无力的全球III期临床试验正在患者入组中 [3] - 治疗干燥综合征的全球III期临床试验实现首例患者入组 [3] - **维迪西妥单抗 (RC48)** - 联合PD-1一线治疗HER2表达尿路上皮癌已于2026年4月在国内获批上市 [4] - 治疗HER2低表达且存在肝转移的乳腺癌适应症此前已获批上市 [4] - 治疗一线HER2高表达晚期胃癌获国家药品监督管理局药品审评中心突破性疗法认定 [4] - 一线胃癌的延长随访数据将于2026年美国临床肿瘤学会大会发布 [4] - 一线HER2低表达胃癌III期临床试验正在快速入组 [4] - 一线HER2高表达胃癌III期临床试验已实现首例患者入组 [4] - 海外方面，辉瑞已完成其联合治疗一线尿路上皮癌的III期临床试验入组，计划2027年上半年进行中期分析并确定申报策略 [4] 其他重要产品管线与合作 - **RC148 (PD-1/VEGF双抗)** - 于2026年1月与艾伯维达成56亿美元授权协议，公司已于近期收到6.5亿美元首付款 [4] - 联合化疗二线治疗非小细胞肺癌已取得美国食品药品监督管理局III期临床试验许可 [4] - 联合化疗二线治疗多种实体瘤已取得美国食品药品监督管理局II期临床试验许可 [4] 早期研发与技术平台 - PR-ADCs技术平台在2026年美国癌症研究协会年会上公布，旨在通过特异性捕获游离毒素解决传统抗体药物偶联物系统毒性问题 [5] - 在新一代自研毒素平台布局了高活性TOP1等差异化载荷及连接子，以构建更强效和更稳定的抗体药物偶联物药物 [5] - 布局了糖基定点偶联平台，以改善抗体药物偶联物的均一性、稳定性及安全性 [5]