奖项与认可 - 绿源集团控股（02451 HK）凭借"绿源全场景轻出行方案·源行者平台"项目荣获"格隆汇金格奖·ESG卓越项目"奖 该奖项聚焦具有行业示范效应且兼具社会效益与商业可持续性的标杆项目 [1] - 与比亚迪、宁德时代等新能源龙头企业共同获奖 体现公司在ESG领域的行业地位 [1] 技术创新与产品矩阵 - 公司通过"全场景轻出行方案"覆盖通勤、休闲、运动等多元化出行需求 开发搭载液冷电机和数字化电池的车型解决冬季续航焦虑 [2] - 高端品牌LYVA融合AI中控技术 将电动车升级为"智能健康终端" 倡导绿色生活方式 [2] - 自主研发的"数字化电池"实现充放电全程监测与远程预警 被《产品可靠性报告》认证为行业安全标杆 [2] 商业模式与服务生态 - "源行者平台"构建"租换售修"一体化服务生态 通过全国13000家智慧门店形成"3公里服务圈" 提供电池租赁、上门维修等即时服务 [3] - 支持第三方品牌电动车加装智能芯升级互联功能 提升用户粘性与市场覆盖率 [3] - 分层盈利模式：大众线产品稳固基本盘 LYVA高端品牌开拓中高利润市场 数据服务开辟增量收入 [3] 社会价值与市场拓展 - 联合学习强国平台推出"碳路者先锋行动" 以碳积分返现激励绿色出行 开展社区点检、以旧换新等公益行动 [2] - 2025年计划以智能电摩切入东南亚、拉美市场 以电助力自行车布局欧美 形成全球化商业布局 [3] - "技术普惠+生态协同"模式为城市低碳交通提供可复制的创新范本 [2]

公司发展历程 - 公司从金华一家小厂发展为行业标杆企业，28年深耕实业，反映中国制造业从规模扩张到质量提升的转变 [1] - 公司成长轨迹证明创新基因和产品品质是持久核心竞争力的关键 [1] 创新战略 - 公司采用"庖丁解牛"式精准创新，直击行业痛点与用户需求，提出"全场景轻出行"战略 [2] - 战略覆盖上下班通勤、接送孩童、宠物出行、即时配送、短途休闲等多种中短途、中低速、中低负载场景 [2] - 首创液冷电机技术并承诺十年质保，解决电机寿命短问题 [2] - 研发陶瓷刹车并承诺三年质保，提升安全基准 [2] - 突破SOC精准电量显示技术，缓解用户"里程焦虑" [2] 产品品质与责任 - 公司坚守"安全耐用"底线，即使增加成本也不妥协 [5] - 液冷电机十年质保延长产品寿命，降低制造环节碳排放 [5] - 陶瓷刹车技术体现"人民至上、生命至上"理念 [5] - 公司对产品全生命周期负责，将循环经济与"双碳"目标转化为消费者可感知的体验 [5] 市场布局 - 公司布局多元化场景，产品包括电助力自行车(LYVA)、休闲三轮车等，覆盖不同年龄和需求群体 [6] - 公司实施"产业链出海"策略，聚焦亚非新兴市场，推动产品、技术标准和产业生态协同输出 [8] 发展理念 - 公司倡导长期主义，超越短期逐利，以技术创新为基础、用户需求为导向、诚信为灵魂 [9] - 公司在AI机器人底盘、车联网等前沿领域布局，展现技术创新的持续投入 [9] - 公司的发展范式为中国制造业提供借鉴，强调定力、智慧和格局的重要性 [9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予绿源集团控股“买入”评级，目标价 13.41 港元，相比现价存在 61.2%的上涨空间 [2][4][70] 报告的核心观点 - 随着新国标落地和以旧换新补贴持续，电动两轮车市场有望迎来景气度回升；绿源集团控股战略焕新符合行业发展长期趋势，高端市场和生态业务将提供强劲增长动力，显著提升盈利能力 [4][70] - 预计 2025 - 2027 年，公司营收分别为 60.2/73.2/88.5 亿元，增速分别为 18.69%/21.59%/20.90%；归母净利润分别为 1.75/3.23/4.58 亿元，增速分别为 50.86%/84.57%/41.80%；PE 分别为 17.49/9.48/6.68 倍 [4][70][71] 根据相关目录分别进行总结 一、电动两轮车行业元老品牌，战略焕新开启新篇章 - 公司 1997 年创立，是行业开拓者，以技术创新引领演进，2025 年推出“全场景轻出行方案”战略，从制造商向出行生态构建者跨越 [7] - 实控人为倪捷、胡继红夫妇，具备深厚行业积淀和互补专业背景，为公司提供管理支撑 [10][11] - 打造全面覆盖的产品矩阵，2025 年推出高端子品牌 LYVA，拓展价格带至 5000 - 20000 元，开启第二成长曲线 [12] - 2020 - 2022 年营收和净利润复合增长率分别达 41.81%和 71.18%，2024 年受行业影响微降，但经营韧性强；电动自行车是核心收入来源，2024 年占比 59.48% [14][15] - 历史毛利率 13%左右，净利率 2% - 3%，2024 年受研发投入和股份支付费用拖累，未来利润率有望提高 [19] 二、电动两轮车行业：千亿存量市场有着巨大的创新空间 - 2019 - 2024 年电动两轮车销量 CAGR 6.32%，2024 年下降 9.09%，2025 年在政策刺激下有望重回增长 [25] - 2025 年以旧换新政策地市全覆盖，补贴流程优化，截至 4 月换购量达 334.1 万辆，带动新车销售 95.5 亿元；多地对铅酸电池新车补贴更高 [26] - 头部品牌从价格竞争转向价值竞争，通过智能化等提升产品溢价；2024 年各车企核心体验投入增多；出口均价上扬，2025 年一季度达 2000 元 [31][34] - 2024 年线上中高端产品销售占比提升，新国标 2025 年 9 月 1 日实施，将推动产品升级迭代 [37][40] - 我国电动两轮车渗透率高，传统出行市场进入存量竞争；2024 年保有量 4.25 亿辆 [43] - 2024 年全球 E - bike 市场规模约 350 亿美元，到 2030 年将达 622.5 亿美元，CAGR 约 10%；国内高端电助力车市场有望高速发展 [46] 三、技术铸就品质壁垒，产能支撑份额扩张 - 首创液冷电机和数字化电池技术，提高产品耐用性和续航能力，打破核心瓶颈 [47] - 液冷电机实现十年质保，攻克电机性能衰减难题，使电机寿命延长至 3 - 5 倍 [47] - 数字化电池技术解决电池痛点，实现铅酸电池 3 年质保，冬季续航提升 30% [48] - 智能化技术以 APP 为核心，整合多种功能，提升安全性和用户体验 [51] - 建成四大智能制造基地，重庆基地 2025 年初投产，总产能升至 580 万辆/年，远期规划 950 万辆/年 [53] - 拥有 1400 多家经销商和 12800 多家零售门店，构建多层次销售体系 [54] - 线上渠道成熟，2024 年 618 期间交易额达 3.3 亿，创新“新零售”模式，实现线上线下协同 [57] 四、高端化与生态布局打造新成长曲线 - 2025 年推出 LYVA 品牌，布局高端细分场景，技术和设计比肩国际一线品牌 [60] - 渠道布局线上线下融合，宣发策略多样，塑造高端品牌形象 [63] - 2025 年战略焕新，推出“源行者”服务品牌，构建“租售换修”闭环服务体系，启动“携生态出海”战略 [64] - 与嘟嘟换电合作，投放超 2000 个换电柜，采用按需付费模式，兼具便利性和经济性 [64] - 在景区开展租车业务，支持双模式，消除短途出行痛点，响应政策导向 [65][66] - 换电和租车业务构建销售赋能体系，实现商业逻辑闭环 [66] - 针对不同市场制定差异化出海路径，依托生态业务构建全球竞争力 [69] 五、盈利预测及投资建议 - 预计 2025 - 2027 年公司营收和归母净利润增速可观，结合可比公司估值，认为发展前景乐观，给予“买入”评级 [70]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予绿源集团控股“买入”评级，目标价 13.41 港元，相比现价存在 61.2%的上涨空间 [2][4][70] 报告的核心观点 - 随着新国标落地和以旧换新补贴持续，电动两轮车市场有望迎来景气度回升 [4][70] - 绿源集团控股战略焕新符合行业发展长期趋势，高端市场和生态业务将提供强劲增长动力，显著提升盈利能力 [4][70] - 测算 2025 - 2027 年公司营收分别为 60.2/73.2/88.5 亿元，增速分别为 18.69%/21.59%/20.90%；归母净利润分别为 1.75/3.23/4.58 亿元，增速分别为 50.86%/84.57%/41.80% [4][70] 根据相关目录分别进行总结 一、电动两轮车行业元老品牌，战略焕新开启新篇章 - 公司简介：绿源集团 1997 年创立，28 年以技术创新与产业变革引领行业演进，参与标准起草，推出多项技术与服务体系，2023 年上市，2025 年推出新战略；实控人为创始人夫妇，具备深厚行业积淀与专业背景，提供管理支撑 [7][10][11] - 产品矩阵：围绕消费者需求打造立体产品矩阵，2025 年推出高端子品牌 LYVA，拓展价格带至 5000 - 20000 元，开拓中高端客群，提升市场份额与利润率 [12] - 财务分析：历史增长迅猛，2020 - 2022 年营收与净利润复合增长率分别达 41.81%和 71.18%，2024 年受行业影响短期承压；电动自行车是核心收入来源，2024 年占比 59.48%；上市费用短暂影响利润率，未来有望随高端产品放量提高 [14][15][19] 二、电动两轮车行业：千亿存量市场有着巨大的创新空间 - 政策驱动：2019 - 2024 年电动两轮车销量 CAGR6.32%，2024 年同比下降 9.09%，2025 年在新国标和以旧换新补贴刺激下预计重回增长轨道；以旧换新政策持续加码，全国 31 个省份全覆盖，截至 2025 年 4 月以旧换新量达 334.1 万辆，带动新车销售 95.5 亿元；各地政策鼓励铅酸换购和消费升级 [25][26] - 供给端转型：产业智能化升级，头部品牌从价格竞争转向价值竞争，2024 年各车企在核心体验方面投入增多；出口均价上扬，2020 年约 1400 元，2025 年一季度升至 2000 元；中高端价格带产品占比提升；新国标提升产品品质要求，将于 2025 年 9 月 1 日实施 [31][34][40] - 需求升级：电动两轮车渗透率高，2024 年保有量达 4.25 亿辆，传统出行市场进入存量竞争阶段；海外电助力车市场景气度高，2024 年全球市场规模约 350 亿美元，到 2030 年将达 622.5 亿美元，中国市场尚处起步阶段，有望随消费升级和品牌推动迎来高速发展期 [43][46] 三、技术铸就品质壁垒，产能支撑份额扩张 - 技术创新：绿源是行业前沿技术开拓者，首创液冷电机和数字化电池技术，提高产品耐用性和续航能力；液冷电机实现十年质保，效率保持 90%以上，寿命延长 3 - 5 倍；数字化电池解决电池痛点，实现铅酸电池 3 年质保；智能化技术以 APP 为核心，提供全场景骑行解决方案 [47][48][51] - 产能扩张：建成浙江、山东、广西、重庆四大智能制造基地，重庆基地 2025 年初投产，当年提供 80 万辆产能，总产能升至 580 万辆/年，远期规划产能合计 950 万辆/年，各基地均具合规与技术优势 [53] - 立体式销售渠道：构建覆盖全国的销售渠道网络，拥有 1400 多家经销商和 12800 多家零售门店；线上销售体系成熟，2024 年 618 期间线上交易额达 3.3 亿，创新推进“新零售”模式，实现线上线下协同发展 [54][57] 四、高端化与生态布局打造新成长曲线 - LYVA 品牌高端化突围：2025 年推出 LYVA 品牌，布局高端电助力车、户外越野、高端城市通勤等细分场景；技术上搭载自研中置电机系统，设计上邀请国际化团队；渠道布局线上线下融合，宣发策略多样，重新定义电动两轮车价值边界 [60][61][63] - 构建全生态服务体系：2025 年战略焕新，推出“源行者”服务品牌，形成“租售换修”闭环服务体系，启动“携生态出海”战略；与嘟嘟换电合作布局换电生态，投放超 2000 个换电柜，采用按需付费模式；开展景区租车业务，匹配中短距离出行需求，通过“碳路者先锋行动”响应政策导向；生态业务赋能销售，实现商业逻辑闭环 [64][65][66] 五、盈利预测及投资建议 - 盈利预测：测算 2025 - 2027 年公司营收分别为 60.2/73.2/88.5 亿元，增速分别为 18.69%/21.59%/20.90%；归母净利润分别为 1.75/3.23/4.58 亿元，增速分别为 50.86%/84.57%/41.80%；PE 分别为 17.49/9.48/6.68 倍 [4][70][71] - 投资建议：结合可比公司估值水平，认为公司发展前景乐观，2025 年合理 PE 应为 30 倍，目标价 13.41 港元，相比现价存在 61.2%的上涨空间，首次覆盖给予“买入”评级 [4][70]

行业转型与市场前景 - 中国电动两轮车行业正加速向技术驱动型产业转型，电助力自行车(eBike)凭借创新优势成为全球市场重要增长引擎 [1] - 2024年全球电助力自行车市场规模预计达501.4亿美元，2032年将增长至1,480.7亿美元，年复合增长率14.6% [7] - 电助力自行车平均售价达数万元，技术含量高带来更高利润率水平 [7] 公司战略与品牌布局 - 绿源集团前瞻性布局高端市场，推出智能轻出行品牌LYVA，聚焦城市新中产群体的多元化需求 [1] - LYVA品牌创新打造集通勤、运动、休闲于一体的全场景AI智能出行生态体系 [1] - 公司推出首款旗舰产品G01-Sport碳纤维电助力公路车，目标为中国近3亿新中产家庭提供多场景智能出行解决方案 [7] 技术创新与研发成果 - 公司五次荣获中国轻工业联合会科学技术奖，彰显技术引领地位 [3][5] - 全球首创液冷电机技术，质保十年，显著减少电机动力衰减 [5] - 开发数字化电池养护技术，解决低温续航问题并提高安全性 [5] - 创新开发双腔独立液冷结构和双液冷散热方案，解决传统中置电机散热效率低下问题 [6] - 研发非力矩传感控制算法，打破国外技术垄断，提供高性价比解决方案 [6] 产品优势与智能化应用 - 高端产品LYVA G01-Sport通过传感器与AI算法实时感知多项数据，量身打造骑行运动处方 [8] - 智能系统可实时记录用户身体指标、运动目标及骑行习惯，保障骑行安全性与有效性 [8] - 公司产品增加防侧滑、陡坡缓降控制、全场景智能骑行、智能车锁与定位等功能，提升人机交互体验 [5] 市场竞争与业绩展望 - 2025年行业面临需求疲软和竞争加剧，但公司通过技术赋能和供应链管理实现稳健增长 [8] - 核心技术掌握使公司具备高性价比与耐用性优势，成为渠道商差异化竞争武器 [8] - LYVA品牌快速发展有望打造第二增长曲线，借助电助力车蓝海市场推动业绩快速增长 [7]