核心观点 - 中美关税超预期下调，后续贸易框架协定有望年内谈成，出口不确定性降低，权益市场短期或拉升，五月或震荡，利率或短期上行；中国科技企业发展新动能壮大，“科特估”概念下需筛选优质企业；地方国企债券融资投资从基建地产转向科创；美国4月CPI受关税冲击影响暂不明显，Q2通胀上行压力或弱化；特别国债发行前置或推升4月社融增速；我国科创债市场处于发展初级阶段，有望扩容并与海外市场并轨；海天味业、浙江鼎力、优必选经营向好，维持相应评级 [1][5][8][9][11][13][15][17][20][22] 宏观策略 宏观点评20250512：关税超预期下调，股债市场怎么走？ - 中美经贸高层会谈达成共识，最高145%关税降至30%，7月9日或恢复至54%或再协商，91%报复性关税取消，后续贸易框架协定有望年内谈成 [9] - 谈判超预期因美国政治和经济压力，关税冲突使美国贸易逆差环比增14%，消费品进口创新高，库存压力大 [9] - 关税调降后，权益市场短期或拉升，后续关注国内经济基本面，五月或震荡，市场风格或双边交易；利率或短期上行，但“降准降息”限制利率上行空间 [9] 宏观深度报告20250512：新动能驱动“科特估”为资本市场“排头兵” - 关税战抑制全球投资与消费需求，科技产业经济占比提升，“国产化”内需空间大，“出口转内销”有成效 [10][11] - 科技赋能内需扩张，包括构建基础设施、提升产品竞争力、拓展AI应用与整合内需生态 [10][11] - 外资关注中国科技企业，“科特估”需筛选“含科量”高的企业，从多维度指标识别硬科技企业 [11] 宏观深度报告20250512：地方国企债券融资都去哪了？——项目投资由基建地产转向科创 - 2025年1 - 4月地方国企公募信用债发行规模同比降17.47%，对项目支持力度有所抬升 [13] - 地方国企“新增债券”用于股权或基金投资规模同比增31.41%，用于基建或地产项目投资规模同比降47.85%，用于“科创领域投资”规模及占比明显提高 [13] 海外周报20250511：美国4月CPI前瞻：开始验收关税冲击幅度 - 中美贸易谈判和美英贸易协定提振市场，10年美债利率回升，美元指数走强，美股跌幅收窄，黄金回调 [5][14][15] - 关税冲突使经济数据不确定高，美联储对降息谨慎，英国央行降息；美英贸易磋商有成果，中美高层接触释放缓和信号 [15] - 多方预期关税冲击对4月CPI影响不明显，Q2美国通胀上行压力或因关税分摊和其他通胀回落而弱化 [5][15][16] 宏观量化经济指数周报20250511：特别国债发行前置或推升4月社融增速 - 5月初经济生产端放缓，需求端回暖，地产销售和汽车零售或支撑内需，出口短期或缓和，中长期有下行压力 [17][19] - 预计特别国债发行前置推升4月社融增速，一揽子金融政策和政府债将推动二季度实体经济融资向好 [17][19] 固收金工 固收深度报告20250513：债券“科技板”他山之石：从海外经验看我国科创债市场建设（发展历程篇） - 美国科创债发展历经多阶段，从政府引导融资到市场制度完善；日本科创债市场经历活跃与低迷；欧洲科创债市场起步晚，近年发行量增加 [20][21] - 海外未单独设“科创债”板块，发展靠产业政策等；我国单独设板块，正处持续创新与升级阶段，有望扩容并与海外市场并轨 [6][20][21] 行业 推荐个股及其他点评 海天味业（603288）：经营稳扎稳打，保持战略定力 - 品类、渠道拓展，收入有望稳健增长；成本红利释放，供应链优化，盈利能力或提升 [22] - 稳扎稳打应对竞争，推进港股上市，维持25 - 27年收入和归母净利润预期，维持“增持”评级 [22] 浙江鼎力（603338）：中美贸易获90天窗口期，业绩兑现确定性增强 - 中美贸易获90天窗口期，业绩兑现确定性增强；欧洲双反终裁税率行业最低，影响可控 [24] - 海外臂式放量，各地区业务向好，看好业绩成长性，维持2025 - 2027年归母净利润预测，维持“买入”评级 [24] 优必选（09880.HK）：与华为签署全面合作协议，助力人形机器人加速实现场景落地应用 - 与华为合作围绕具身智能和人形机器人，加速场景落地；群体智能赋能工业场景，关键技术持续突破 [24][26] - 维持2025 - 2027年收入预测，维持“买入”评级 [26]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 中美贸易获90天窗口期，业绩兑现确定性增强，预计54%关税下公司产品出口美国市场仍能保持一定盈利能力，关税稳定后公司差异化产品有顺价能力，短期提供发货备货窗口期，中长期国内产能出口美国有望保持较好盈利水平 [3] - 欧洲双反终裁税率20.6%行业最低，总体影响可控，该税率对公司实际出口欧盟产品的订单和盈利能力影响有限，行业高关税或成壁垒，随着新增产能释放，公司欧洲市场占有率有望持续提升 [4] - 看好公司业绩增长持续性，臂式放量、各地区维稳向好，长期来看美国市场拓展有望通过本地建厂等方式实现，非美市场、新业务贡献增量，业绩有望稳健增长 [5] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年5月12日，中美日内瓦经贸会谈联合声明发布，美国修改2025年4月2日第13257号行政令对中国商品加征的从价关税，其中24%关税暂缓90天，保留剩余10%关税；取消2025年4月8日第14259号行政令和2025年4月9日第14266号行政令对这些商品的加征关税 [2] 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|6,312|7,799|9,322|10,432|11,705| |同比（%）|15.92|23.56|19.53|11.91|12.20| |归母净利润（百万元）|1,867|1,629|2,135|2,438|2,780| |同比（%）|48.51|(12.76)|31.07|14.19|14.05| |EPS最新摊薄（元/股）|3.69|3.22|4.22|4.81|5.49| |P/E（现价&最新摊薄）|13.43|15.39|11.74|10.29|9.02| [1] 市场数据 |项目|数值| |----|----| |收盘价（元）|49.52| |一年最低最高价|39.03/74.45| |市净率（倍）|2.40| |流通A股市值（百万元）|25,074.35| |总市值（百万元）|25,074.35| [8] 基础数据 |项目|数值| |----|----| |每股净资产（元,LF）|20.65| |资产负债率(%,LF)|33.91| |总股本（百万股）|506.35| |流通A股（百万股）|506.35| [9] 三大财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|11,365|13,445|15,687|18,264| |货币资金及交易性金融资产（百万元）|5,287|6,480|8,055|9,863| |经营性应收款项（百万元）|2,374|2,903|3,231|3,611| |存货（百万元）|2,342|2,693|3,016|3,388| |非流动资产（百万元）|3,988|3,978|3,949|3,900| |资产总计（百万元）|15,354|17,423|19,636|22,164| |流动负债（百万元）|4,523|5,126|5,658|6,270| |非流动负债（百万元）|793|793|793|793| |负债合计（百万元）|5,316|5,919|6,451|7,063| |归属母公司股东权益（百万元）|10,035|11,501|13,181|15,097| |所有者权益合计（百万元）|10,038|11,504|13,184|15,100| |负债和股东权益（百万元）|15,354|17,423|19,636|22,164| |营业总收入（百万元）|7,799|9,322|10,432|11,705| |营业成本含金融类（百万元）|5,066|6,058|6,786|7,624| |税金及附加（百万元）|48|56|63|70| |销售费用（百万元）|254|254|262|275| |管理费用（百万元）|225|225|225|225| |研发费用（百万元）|256|269|282|296| |财务费用（百万元）|(92)|(50)|(50)|(50)| |加其他收益（百万元）|45|47|52|59| |投资净收益（百万元）|(18)|5|5|6| |公允价值变动（百万元）|(108)|0|0|0| |减值损失（百万元）|(26)|(20)|(20)|(20)| |营业利润（百万元）|1,936|2,542|2,903|3,310| |营业外净收支（百万元）|2|0|0|0| |利润总额（百万元）|1,938|2,542|2,903|3,310| |减所得税（百万元）|309|407|464|530| |净利润（百万元）|1,629|2,135|2,438|2,781| |减少数股东损益（百万元）|0|0|0|0| |归属母公司净利润（百万元）|1,629|2,135|2,438|2,780| |每股收益最新股本摊薄（元）|3.22|4.22|4.81|5.49| |EBIT（百万元）|1,970|2,492|2,853|3,260| |EBITDA（百万元）|2,183|2,702|3,082|3,509| |毛利率(%)|35.04|35.01|34.95|34.87| |归母净利率(%)|20.89|22.90|23.37|23.75| |收入增长率(%)|23.56|19.53|11.91|12.20| |归母净利润增长率(%)|(12.76)|31.07|14.19|14.05| |经营活动现金流（百万元）|1,917|2,069|2,538|2,877| |投资活动现金流（百万元）|(179)|(195)|(195)|(194)| |筹资活动现金流（百万元）|(997)|(675)|(769)|(875)| |现金净增加额（百万元）|736|1,193|1,575|1,808| |折旧和摊销（百万元）|213|210|229|248| |资本开支（百万元）|(356)|(200)|(200)|(200)| |营运资本变动（百万元）|(3)|(303)|(155)|(177)| |每股净资产（元）|19.82|22.71|26.03|29.82| |最新发行在外股份（百万股）|506|506|506|506| |ROIC(%)|15.45|17.64|17.83|17.97| |ROE摊薄(%)|16.23|18.56|18.50|18.42| |资产负债率(%)|34.62|33.97|32.86|31.87| |P/E（现价&最新股本摊薄）|15.39|11.74|10.29|9.02| |P/B（现价）|2.50|2.18|1.90|1.66| [12]

中美关税政策调整 - 美国修改第13257号行政令，对中国商品加征的24%关税暂缓90天，保留剩余10%关税，同时取消第14259号和第14266号行政令的加征关税 [1] - 90天内中国出口美国产品关税为30%（20%芬太尼+10%对等），90天后将提升至54% [1] - 54%关税下公司产品出口美国市场仍能保持一定盈利能力，且关税稳定后差异化产品具备顺价能力 [1] - 政策调整短期提供发货备货窗口期，中长期看公司国内产能出口美国有望保持较好盈利水平 [1] 欧盟双反终裁税率 - 欧盟对原产于中国的移动式升降作业平台做出双反终裁，鼎力获得全行业最低税率20.6%，优于外资品牌 [2] - 其他企业税率分别为星邦49.3%、中联41.7%、Jenie35.0%、JLG22.5%，配合调查企业税率为42.2% [2] - 行业普征关税情况下涨价为确定性趋势，可部分成本向终端客户转移 [2] - 高附加值产品持续推出将进一步提升公司在欧洲市场的核心竞争力 [2] - 随着2025年新增产能释放，鼎力欧洲市场占有率有望持续提升 [2] 公司业绩成长性 - 臂式产品随海外客户试用验证通过快速放量支撑业绩增长 [3] - 北美地区此前已有部分备货，联合声明后备货窗口期再次延长 [3] - 欧洲市场双反关税行业最低叠加高附加值产品持续推出 [3] - 新兴市场和非高机板块业务持续拓展 [3] - 并购CMEC及美国备库带来的一次性费用计提影响已消除 [3] - 长期来看美国市场拓展可通过本地建厂实现，非美市场和新业务将贡献增量 [3] - 维持2025-2027年归母净利润预测21亿元（同比+31%）/24亿元（同比+14%）/28亿元（同比+14%） [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][10] 报告的核心观点 - 中美贸易获90天窗口期，业绩兑现确定性增强；欧洲双反终裁税率行业最低，总体影响可控；海外臂式放量+各地区维稳向好，看好公司业绩成长性 [3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年5月12日，中美日内瓦经贸会谈联合声明发布，美国修改2025年4月2日第13257号行政令对中国商品加征的从价关税，其中24%关税暂缓90天，保留剩余10%关税；取消2025年4月8日第14259号行政令和2025年4月9日第14266号行政令对这些商品的加征关税 [2] 中美贸易影响 - 合约落地后，90天内中国出口往美国的产品关税为30%，90天后提升至54%；预计54%关税下公司产品出口美国市场的盈利能力仍能保持一定水平，且关税全部落地稳定后，公司差异化产品有一定顺价能力；本次中美关税政策调整，短期继续提供发货备货窗口期，中长期公司国内产能出口美国仍有望保持较好盈利水平，有望增强公司业绩兑现确定性 [3] 欧洲双反影响 - 2025年4月25日，欧盟委员会对原产于中国的移动式升降作业平台做出双反终裁，鼎力双反税率20.6%全行业最低，体现欧盟对浙江鼎力合规经营和市场化运作的认可；该税率对公司实际出口欧盟产品的订单和盈利能力影响有限，行业普征关税情况下可将部分成本向终端客户转移，高附加值产品持续推出提升公司在欧洲市场的核心竞争力；随着2025年公司新增产能释放，鼎力欧洲市场占有率有望持续提升 [4] 公司业绩成长性 - 看好公司业绩增长持续性，臂式随海外客户试用验证通过快速放量支撑业绩增长，北美地区备货窗口期再次延长，欧洲双反关税行业最低且高附加值产品持续推出，新兴市场、非高机板块业务持续拓展，并购CMEC及美国备库带来的一次性费用计提影响消除；长期来看，公司美国市场的拓展有望通过本地建厂等方式实现，非美市场、船坞除锈机器人等新业务贡献增量，业绩有望稳健增长 [5] 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|6,312|7,799|9,322|10,432|11,705| |同比（%）|15.92|23.56|19.53|11.91|12.20| |归母净利润（百万元）|1,867|1,629|2,135|2,438|2,780| |同比（%）|48.51|(12.76)|31.07|14.19|14.05| |EPS - 最新摊薄（元/股）|3.69|3.22|4.22|4.81|5.49| |P/E（现价&最新摊薄）|13.43|15.39|11.74|10.29|9.02| [1] 市场数据 - 收盘价49.52元，一年最低/最高价39.03/74.45元，市净率2.40倍，流通A股市值25,074.35百万元，总市值25,074.35百万元 [8] 基础数据 - 每股净资产20.65元，资产负债率33.91%，总股本506.35百万股，流通A股506.35百万股 [9] 财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|11,365|13,445|15,687|18,264| |非流动资产（百万元）|3,988|3,978|3,949|3,900| |资产总计（百万元）|15,354|17,423|19,636|22,164| |流动负债（百万元）|4,523|5,126|5,658|6,270| |非流动负债（百万元）|793|793|793|793| |负债合计（百万元）|5,316|5,919|6,451|7,063| |归属母公司股东权益（百万元）|10,035|11,501|13,181|15,097| |所有者权益合计（百万元）|10,038|11,504|13,184|15,100| |营业总收入（百万元）|7,799|9,322|10,432|11,705| |营业成本(含金融类)（百万元）|5,066|6,058|6,786|7,624| |净利润（百万元）|1,629|2,135|2,438|2,781| |归属母公司净利润（百万元）|1,629|2,135|2,438|2,780| |经营活动现金流（百万元）|1,917|2,069|2,538|2,877| |投资活动现金流（百万元）|(179)|(195)|(195)|(194)| |筹资活动现金流（百万元）|(997)|(675)|(769)|(875)| |现金净增加额（百万元）|736|1,193|1,575|1,808| |毛利率(%)|35.04|35.01|34.95|34.87| |归母净利率(%)|20.89|22.90|23.37|23.75| |收入增长率(%)|23.56|19.53|11.91|12.20| |归母净利润增长率(%)|(12.76)|31.07|14.19|14.05| |每股净资产(元)|19.82|22.71|26.03|29.82| |ROIC(%)|15.45|17.64|17.83|17.97| |ROE - 摊薄(%)|16.23|18.56|18.50|18.42| |资产负债率(%)|34.62|33.97|32.86|31.87| |P/E（现价&最新股本摊薄）|15.39|11.74|10.29|9.02| |P/B（现价）|2.50|2.18|1.90|1.66| [11]

贸易摩擦升级 - 欧盟对中国移动式升降作业平台加征关税，这是近期贸易摩擦的最新举措 [1] - 自今年1月起欧盟已对80余种中国商品加税，理由包括反倾销和不公平补贴指控 [3] - 加税措施导致相关中国企业在欧盟市场竞争力下降，订单可能减少 [3] 行业影响分析 - 中国商品因物美价廉在全球市场具有竞争优势，加税将增加欧洲消费者负担 [3] - 欧盟加税行为被中国商务部认定为选择性执法和贸易壁垒，违反WTO规则 [3] 中方立场与应对 - 中国明确反对损害其利益的贸易行为，警告将采取对等反制措施 [5][7] - 通过《不跪》双语视频传递不妥协立场，强调维护国家利益和多边贸易体系 [5][7] - 指出美国仅占全球贸易额五分之一，世界贸易需多元化而非单边主导 [5]

| 中国出口商/制造商 | 中国出口商/制造商 | 反补贴 | 调整层的 | | --- | --- | --- | --- | | | | 税率 | 反倾销税 | | 英文名 | 参考中文名 | | हिंदी | | Hunan Sinoboom | 湖南星邦智能装备股份有限公司 | 7.3% | 42.0% | | Intelligent Equipment Co., | | | | | Ltd. | | | | | Oshkosh JLG (Tianjin) | 捷尔杰(天津)设备有限公司 | 不适用 | 22.5 % | | Equipment Technology | | | | | Co., Ltd. | | | | | Zoomlion Intelligent | 湖南中联重科智能高空作业机械 | 11.6% | 30.1% | | Access Machinery Co., | 有限公司 | | | | Ltd. | | | | | Zhejiang Dingli Machinery | 浙江鼎力机械股份有限公司 | 14.2% | 6.4% | | Co., Ltd. | | | | | ...